一、股票、商品市场走强对债市带来调整压力，信用利差整体走阔
　　上周受股票、商品市场上涨影响，债市明显调整，信用利差整体走阔，短久期利差走阔幅度较大。1年期各评级中短票利差全周累计走阔5-6bp，3年期和5年期中高评级中短票利差走阔1-4bp。分品种来看，中长久期二永债利差走阔幅度明显大于其他信用品种：1）城投债：上周城投债信用利差大多走阔，中短久期低评级利差走阔幅度较大。1年期和3年期隐含评级AA级城投债利差全周累计走阔4-5bp；2）金融债：上周各期限各评级二永债信用利差均走阔，其中3年期中高评级二永债以及5年期中低评级二级资本债利差走阔幅度较大，为5-7bp。此外中短久期券商次级债信用利差走阔幅度小于其他金融债品种，5年期及以上券商次级债利差甚至小幅收窄。
　　二、信用债二级成交情况：各品种TKN占比均下降
　　上周信用债整体换手率从上上周的2.15%升至2.52%（提升0.37个百分点），反映市场交投活跃度有所增强。与过去三年相比，2025年换手率处于中等水平，但近期呈现回落后反弹趋势。上周多数信用品种TKN占比均有所回落，证券公司次级债TKN占比下降幅度最大。
　　从成交期限来看，上周全部信用债的加权平均成交期限小幅增加，从3.1年增加至3.2年，其中城投债加权平均成交期限环比由2.7年增加至2.9年，产业债环比由2.9年增加至3.5年；金融债各品种加权平均成交期限环比也大多有所增加，二级资本债和银行永续债加权平均成交期限分别拉长至4.0年和3.4年。
　　三、机构配置信用债行为：基金对信用债转为大幅净卖出，银行、保险增配
　　机构行为方面，上周农商行、大行、理财、保险为信用债的主要增配力量，基金上周对信用债转为减持。具体来看：基金对各期限信用品种均转为净卖出，对长久期二级资本债的抛售力度较大；农商行主要增持1-3年信用债，尤其是商金债；保险上周主要买入长久期及超长久期信用债，其中对二级资本债的增配力度较大；理财上周主要增配5年以上信用债，买入久期有所拉长。
　　四、信用债估值性价比不高，关注短久期信用债回调后的配置价值
　　上周基金对信用债的净卖出规模连续四日攀升，债基可能面临赎回压力。从交易层面看，各信用品种上周的TKN占比多数低于60%，反映出市场买盘情绪偏弱。经过上周调整后，3年期以内中高评级中短票利差已高于过去一年利差均值-2倍标准差5-8bp，但仍低于均值-1倍标准差，信用债估值性价比不高。交易盘目前增配信用债风险收益比不高，可以关注短久期信用债回调后的配置价值。配置盘可以关注7-10年信用债调整后的配置价值。
　　风险提示：政府债券供给冲击超预期，资金面超预期收紧，经济超预期修复