核心要点：
　　国内外疫苗动态。（1）康希诺重组三价脊髓灰质炎疫苗（Sf-RVN细胞）获得临床试验批准。康希诺的重组脊髓灰质炎疫苗通过蛋白结构设计和VLP组装技术制备而成，不含病毒遗传物质，在生产及检测过程中不依赖活病毒，预期具有良好的安全性和免疫原性。非传染性的VLP技术路线脊髓灰质炎疫苗被世界卫生组织推荐作为未来消灭脊髓灰质炎的首选疫苗之一。公司的这款疫苗正于印度尼西亚开展Ⅰ/Ⅱ期临床试验。（来源：wind-康希诺公司公告）（2）赛诺菲：候选21价肺炎球菌多糖结合疫苗在中国获批开展临床试验研究。赛诺菲中国宣布，其与SK生物合作开发的候选21价肺炎球菌多糖结合疫苗已经获得国家药监局药审中心批准开展临床研究。该疫苗是全球首款进入三期临床试验的婴幼儿20价及以上肺炎球菌多糖结合疫苗候选产品，并在此前已于全球多地开展相应人群的三期临床试验。（来源：每日经济新闻）
　　康希诺为国内创新型疫苗领先者，其2024年初，公司启动澳大利亚Ⅰ期临床试验，2024年底启动印尼Ⅰ/Ⅱ期临床试验。从澳大利亚开展的首次成人Ⅰ期临床试验结果看，重组脊髓灰质炎疫苗在成人中具有较好的安全性及耐受性，与市场销售对照苗类似，并且能有效剂次人体产生保护性中和抗体，一免后血清保护率均达到100%。公司2023年、2024年先后两次与盖茨基金署关于重组脊髓灰质炎疫苗的项目资助协议根据项目研发目标/里程碑达成情况，按约定付款时间表分阶段支付。公司的非传染性重组脊髓灰质炎疫苗为全球首创，有望成为消除全球脊灰最后一棒。
　　截至2025.07.20有两家疫苗上市公司发布2025年半年度业绩预告。其中，辽宁成大2025年上半年预计实现归母净利润同比增幅为50%-60%，预计扣非归母净利润同比增幅为50.3%-61.5%。万泰生物预计2025年上半年实现归母净利润-1.6~-1.3亿元，预计扣非归母净利润-2.6~-2.3亿元。主要原因为受疫苗板块整体竞争等因素影响，叠加公司IVD业务受政府集采降价影响明显。疫苗板块业绩整体依然处于筑底过程中，建议关注中报业绩表现。
　　市场回顾：
　　市场表现：上周医药板块延续强势上涨，疫苗上涨1.41%，涨幅相对靠后
　　根据wind数据，上周（2025.07.13-2025.07.19）医药生物报收8420.73点，上涨4%；原料药报收11950.71点，上涨7.01%；化学制剂报收9592.79点，上涨6.83%；中药Ⅲ报收6545.57点，上涨1.49%；血液制品报收9620.54点，上涨1.08%；疫苗报收12025.2点，上涨1.41%；其他生物制品报收11155.21点，上涨5.85%；医疗设备报收9801.65点，上涨1.84%；医疗耗材报收5564.91点，上涨2.98%；体外诊断报收8401.23点，上涨2.57%；医药流通报收2930.98点，上涨1.92%；线下药店报收12907.94点，下跌2.65%；医疗研发外包报收10907.37点，上涨4.25%；医院报收4802.1点，上涨0.38%。医药板块延续强势上涨态势，13个三级子板块中，仅线下药店下跌，其他子板块均上涨。其中，原料药、化学制剂、其他生物制品涨幅最大，疫苗涨幅相对靠后。2025年以来累计涨幅较大的三个板块分别为化学制剂、医疗研发外包、原料药，疫苗累计跌幅继续收窄至4.87%。
　　从公司表现来看，根据wind数据，上周疫苗行业表现居前的公司有：欧林生物、康希诺、金迪克、成大生物、百克生物；表现靠后的公司有：康泰生物、沃森生物、智飞生物、辽宁成大、康华生物。
　　估值：上周疫苗板块PE（ttm）为76.21X，PB（lf）为1.85X
　　根据wind数据，上周疫苗板块PE（ttm）为76.21X，环比上升1.04X，近一年PE最大值为76.21X，最小值为19.57X。疫苗板块PB（lf）为1.85倍，环比上升0.02倍，近一年PB最大值为2.58X，最小值为1.62X。PE处于2013年以来45.05%分位数，PB处于2013年以来1.84%分位数。
　　投资建议：
　　供需不平衡阶段性影响行业业绩，长期关注创新+出海
　　疫苗行业2024及2025Q1业绩承压明显，存货周转天数及应收账款周转天数有待改善，业绩仍处探底过程中。究其原因，供给端，疫苗行业Me-too类管线占比相对较高，导致部分产品同质化竞争激烈，部分品种价格出现大幅下降；需求端，消费疲软及市场教育不足导致需求有所下降，存在疫苗犹豫，供需不平衡影响行业整体业绩。
　　面对行业寒冬，疫苗企业正积极调整管线布局，聚焦技术迭代及创新疫苗，加大竞争格局较好、多联多价品种的研发力度。短期来看，行业库存有待进一步消化，回款有待进一步改善。长期而言，基于创新力的产品力仍是企业竞争的核心，创新+出海值得持续关注。
　　我们维持行业“增持”评级，长期看好疫苗行业，政策、需求、技术是行业发展的三大驱动因素。
　　政策：随着疫苗行业相关政策的不断颁布与实施，疫苗行业更加规范，同时，创新型疫苗的加速审批上市、鼓励疫苗研发投入加大等相关政策都将推动我国疫苗行业快速发展。需求：疫苗消费意愿提升叠加人口老龄化助推需求增长。此外，疫苗出海也为疫苗行业拓宽了需求领域。技术：技术创新已成为疫苗行业的核心驱动力，随着技术迭代升