本周，我们更新下特朗普政府在财政和关税方面的政策信息。
　　第一，“大而美”法案在参众两院通过，并交由总统签署，标志着法案正式落地，可能产生几点影响：
　　（1）关于最终法案的赤字，根据国会预算办公室（CBO）估计，到2035年，法案将使国债发行增加4.1万亿美元，具体包括：4.5万亿的减税-1.4万亿的减支+0.3万亿的增支+0.7万亿的利息支出=4.1万亿的净赤字影响。其中，2026-2029年的财政赤字率都可能在7%以上，赤字率高点在2028年。
　　相较于不推出“大而美”法案，2026年、2027年的赤字率提升幅度均在1个百分点以上，对明后年的经济增长将起到一定的拉动作用（Tax Foundation此前对众议院版本法案的拉动测算在0.6%左右，Oxford Economics测算在0.5%左右，从本次最终落地情况来看，经济拉动可能略高于这一数值）。
　　（2）分配层面，减税主要是TCJA延期，小费、加班费免税抵扣，州和地方税抵扣上限提高等，具有一定的累退特征。而减支则集中在医疗补助（Medicaid）、粮食券（SNAP）等福利削减，缩减学生贷款，取消清洁能源税收优惠等方面，对低收入群体的影响相对更大。
　　根据Yale Lab测算，最终落地的法案或导致收入后五分之一人群的收入下降2.9%（约700美元），但收入顶层1%的收入增加1.9%（约30,000美元）。
　　（3）将联邦债务上限提高5万亿美元，是历史最大增幅，避免在明年中期选举前再次陷入债务上限问题，也为后续2-3年内的财政扩张提供了发债空间，也影响今年下半年相对于上半年的财政力度；此外，TGA账户的快速补充可能暂时影响流动性。
　　（4）删除此前的第899“资本税”条款，降低了境外投资者的不确定性，市场或已有定价。
　　（5）产业层面，对于美国而言，半导体、国防军工、航空航天和传统能源等领域有望受益，但新能源、电动汽车、医疗等行业的补贴减少存在一定利空。综合经济影响来看，消费板块盈利可能受到一定的关税拖累，短期继续关注利率敏感的成长板块、中期关注财政相关的顺周期板块。
　　总体而言，“大而美”法案落地对美国明后年的增长偏利好，债务上限的解决也强化下半年财政的相对强度。不过，法案可能提高通胀粘性、推升利息支出、加剧债务担忧（关税抵消大部分）、穷人补贴富人等，这些远期逻辑暂无变化，仍在加剧远期的不确定性。
　　第二，“大而美”法案通过，叠加临近7月9日的谈判截止日期，关税政策的关注度可能再度回升。
　　结合近期信息，关税政策的清晰度略有提高，但整体仍有一定的不确定性。具体有如下几方面关注点：
　　一是，采取直接给定关税税率的方式。特朗普已表示，美国最早于周五开始向各国发函，在7月9日之前设定新关税税率，并从8月1日开始实施。当然，对于欧日等重点国家，谈判仍可能继续进行，新给定的关税可能将谈判暂时延期至8月1日，但后续仍有进一步延期的可能。
　　二是，各国关税税率的大致区间可能是：盟友国家10%左右，友好国家20%左右，竞争国家30%以上（参考越南转口的40%税率）；而特朗普宣称的60%-70%的关税可能具有一定的惩罚特征。不过，市场对关税的交易可能继续呈现出钝化特征，预计有一定扰动但幅度可能不大。
　　三是，从本次美国与越南的框架协议来看，美国对越南产品征收至少20%的关税，对通过越南转运输美的其他国家商品征收40%关税，进一步强化了我们对于关税税率区间的判断，近期可能还有一些发展中经济体的框架协议公布。
　　此外，市场关注美越协议对我国的影响，一方面，40%的税率其实和当前美国对华的平均关税税率基本相当，直接冲击有限；另一方面，美国意图通过原产地条款管理部分自越南转口的商品，从而会推动越南产业链本土化，但目前来看我国在资本品和原材料领域仍有较强的产业链优势，能够形成对冲，而此举的示范作用更值得警惕。
　　整体而言，近期特朗普政策在财政（“大而美”法案）、去监管（以稳定币为代表）、关税（给定关税和谈判协议并行）等方面获得进展，市场开始绕开短期轻度滞胀，开始定价中期“金发女郎”的情景。我们认为，关税等影响之下，短期美国经济在方向上依旧是经济下行、通胀上升“轻度滞胀”，但这一组合之下仍有一条通向“金发女郎”情景的路径：一方面，经济温和降温、但不衰退，且由于存在美联储降息预期，经济的“坏消息”也有可能成为市场的“好消息”；另一方面，虽然关税对通胀的影响可能只是滞后而非缺席，但因为存在对冲因素，可能更偏一次性冲击，且通胀上升的幅度相对可控，脉冲过后可能重回下行。伴随着近期政策组合的推进，这一情景的概率有所提升，可适度进行一定交易。
　　但这一路径的稳定性尚有待确认：一是，美国经济不走向衰退的关键在于金融条件不能迅速收紧，本质上要求美股和美债不发生大的波动，仍需关注美国金融市场和实体经济的相互影响。二是，考虑到本次关税提高的幅度，过往经验研究的参考意义较低，具体的关税影响还有待超额库存消耗之后逐渐体现，若