市场回顾
　　6月基本面继续波浪式运行，国际地缘冲突加剧，资金面平稳偏松，大行积极增持短债，债市情绪偏多，国债期货上涨，短久期品种涨幅更大。月初，央行通过买断式逆回购等政策工具释放呵护信号，叠加大行增持短债，市场做多情绪略有回暖，国债期货上涨。随后中美会谈传出积极信号，但市场对关税扰动逐步钝化。中旬公布的高频数据偏弱，叠加资金面宽松、地缘冲突升级，收益率震荡下行，国债期货小幅上涨。下旬，伊以达成停火协议、股市走强，叠加资金面边际收紧，债市情绪受到压制，国债期货阶段下跌。临近月末，央行加大呵护力度，发改委发布会增量信息有限，股市冲高回落，基金大额申购，收益率再次转下，国债期货小幅反弹。
　　现券研判
　　当下基金久期突破新高、杠杆率接近历史高点、信用利差临近低点，债市拥挤度已经偏高。回顾历史，高拥挤度并非债市调整的充分条件，但客观上孕育波动风险，债市赔率正在变弱。后续基本面和资金面对债市依然有利，不过空间有限。操作上，短期提防高拥挤度带来的潜在波动，适度把握波段机会应对，遇明显调整是机会。品种上利率债整体开始优于信用债。短端空间有限，跨季后存单供求关系有望小幅改善，关注度提升。超长信用债当前位置性价比已经不高，建议收缩至3-5年品种，尤其5年期利差保护相对高。其他换券、埋伏ETF标的券等“微操”机会有所减少。
　　衍生品方向策略
　　国债期货：波动可能加大。跨季后资金面预计转松，但资金利率制约下短端走强空间有限，叠加TS2509目前处于升水状态，因此TS2509走强的空间也有限。TL2509受权益表现、经济高频数据等影响可能更明显，波动预计加大，但基本面和资金面依然利好长端和超长端。对于后市偏乐观的投资者，TL2509、TF2509基差保护垫较厚，考虑到期货操作的便利性和流动性优势，可以用TL2509、TF2509操作。对于套保盘而言，T、TS2509基差较低，套保成本较低，可以用T、TS2509进行套保。IRS：空间有限。近日Repo 1Y的carry扩大至30BP左右，对IRS多头而言存在一定博弈空间但不大。
　　国债期货交易策略
　　期现策略：关注正套机会。2509合约CTD的IRR较3M存单收益率有一定优势，资金利率若下行建仓成本也将进一步下降，关注正套机会。基差策略：暂无机会。2509合约基差压缩至低位，做空基差空间有限。做多基差方面，尽管T、TS2509合约基差较低，但目前基本面趋势、资金面仍利好债市，基差走阔的概率偏低，叠加违背基差自然收敛的规律，因此暂不推荐。跨期策略：尚需等待。目前远月合约流动性暂不佳，因此跨期策略尚需等待。跨品种策略：暂不推荐。预计短端受资金利率制约，继续走强空间不大，长端则受益于基本面趋势、配置盘需求，表现可能略强于短端，收益率曲线预计小幅平坦化，但由于长端受高拥挤度影响，波动可能更大，因此暂不推荐。
　　IRS交易策略
　　期差策略：目前利率互换定盘曲线期差仍在低位，考虑到后续收益率曲线陡平空间均不大，且IRS曲线变化不及现券、期货，平仓也难，因此仍暂不推荐。基差策略：暂不推荐。目前1Y、2Y、5YShibor 3M/FR007基差分别仅在5BP、3BP、1BP附近波动，做多/做空基差策略性价比不高，不如直接买NCD获取票息收益（局部时点存单利率冲高是机会），因此我们仍暂不推荐基差策略。养券回购：1Y和5Y均缺乏空间，暂不推荐。
　　风险提示：中美协议超预期、股指进一步向上突破。