莎莎（178HK, HK$0.62，市值19億港元）
　　港澳市場現復甦跡象
　　港澳地區領先的美妝零售公司莎莎國際公佈FY3/25業績，收入達39億港元，同比下滑10%，主要受港澳及內地市場疲弱影響，惟東南亞市場同比增長15%部分抵銷跌幅，整體表現符合市場預期。毛利率小幅收窄1個百分點至39.8%。行政費用同比上升3%，銷售費用減少3%，拖累淨利潤同比下滑65%至7,700萬港元。淨利率同比下降3個百分點至2.0%。公司宣派末期股息1.7港仙，加上中期息0.75港仙，全年股息同比減少51%，派息比率為68%，股息率為4%。
　　港澳市場：復蘇趨勢明朗，線下管道持續改善。港澳市場作為核心收入來源（占總營收76%），FY3/25收入同比下滑12%至30億港元。但線下銷售呈現逐季改善態勢，同店銷售跌幅由1Q25的中雙位數收窄至4Q25的低單位數。近期數據顯示復蘇動能延續，2025年4月至6月中旬港澳市場收入同比增長9.5%至6.25億港元。鑒於香港租金成本持續回落，管理層計畫未來會在住宅區與旅遊區繼續拓展店鋪，進一步把握消費回暖機遇。
　　內地市場：戰略轉型線上，虧損有望收窄。內地市場收入同比下滑11%至5.2億港元，主要由於期內淨關閉14間門店。經調整關店撥備後，淨虧損同比收窄13%至1,500萬港元。公司已明確戰略轉型方向，計畫於2025年6月30日前關閉剩餘實體店，全面轉向線上運營。FY3/25電商收入同比微增0.6%至4.18億港元，占內地營收比重達80%。此次業務模式重構有望顯著降低虧損幅度並提升資源使用效率，管理層預計內地業務最快將於2H26實現盈虧平衡。
　　我們觀點：儘管「一簽多行」政策及大型演唱會可刺激短期客流，但北上消費趨勢及疲弱消費情緒仍困擾香港市場。所幸各區域線上業務均展現良好勢頭，我們認為小眾品牌及自有產品線可助莎莎在電商激烈競爭環境中實現差異化。該股2026財年市盈率為8.8倍。