贵金属：衰退叙事阶段性受阻，强就业数据削弱降息预期压制金价。商品端，短期将继续步入宽幅震荡格局；权益侧，整体低估背景下依旧保持乐观。值得重视的是，白银补涨趋势较强，银金比弱势格局下，其补涨弹性可期。本周金价震荡微跌，周五强势就业数据打断衰退叙事，致使降息预期削减，节点移后至9月，次数降低至2次。1）衰退驱动受阻，金价短期或维系宽幅震荡格局，向下有避险需求支撑，但利率驱动的周期性资金或阶段性流出。短期依旧关注进一步数据端表征；2）权益侧，受益于低估值，整体依旧具备较好配置性价比。值得重视本周白银快速补涨，触发白银股行情启动；1）银金比确处历史低位，即便考虑当前修复，仍仅次于20年流动性冲击时点，修复空间依旧巨大；2）银，短期投资性强易控盘，进而受资金驱动，而中期基于类滞胀预期，有较好基本面支撑；3）白银股票估值周期分位整体低于黄金股，同样具备较高修复弹性。建议关注：赤峰黄金/招金矿业/山金国际/山东黄金/盛达资源。
　　工业金属：商品区间震荡，权益逐步布局。
　　数据解读：美国补库及美元走弱，工业金属企稳。在美国补库及美元走弱的双重带动下，本周工业金属商品价格企稳，其中，LME3月铜涨1.8%、铝涨0.1%，SHFE铜涨1.7%、铝持平：1）受美国再次提高钢铝关税影响，美国补库预期导致美铜强势上涨，进而带动全球铜价反弹；2）美国PMI等经济数据走弱，压制美元表现，进而也有助大宗走强。基本面维度，本周库存铜增铝减，其中，铜周环比+0.59%、年同比-24.52%，铝周环比-1.68%、年同比-54.67%。主要源于电解铝跌价、铝土矿涨价，本周成本同步测算山东吨电解铝税前利润周环比下降48至3638元、吨氧化铝税前利润周环比下降20元至118元。本周电解铝产能利用率97.65%，环比持平；氧化铝产能利用率80.6%，环比+1.2%。
　　观点更新：商品区间震荡，权益逐步布局。短期经济预期波动，主导铜铝商品区间震荡，基本面权重相对有限，期待后续联储降息落地或国内刺激政策加码，长期美元等信用货币势弱则有望推升铜铝中枢上行：1）短期而言，在全球关税风波尚未落地前，经济预期不明，铜铝等工业金属商品整体延续区间震荡，不过，尽管就业数据有所反复，但随着美国经济、通胀数据走弱，后续联储降息仍值期待，届时有助于铜铝行情逐步反转，紧跟后续中美关税走向、联储降息进展及国内刺激政策；2）长期来看，逆全球化背景下，资源品中枢有望抬升，尤其是供需格局优化铜铝，一者，货币维度，当前美国关税政策及其反复，明显损耗美元信用，且全球应对危机等不确定性过程中，货币宽松大概率成为确定性选项；二者，供需维度，在国家安全、民族主义等因素影响下，资源品供给受阻、成本上行趋势明显。权益层面，考虑到当前主流铜铝龙头标的估值显著低于过往，已经暗含悲观预期、释放相应大风险，使其具有攻防兼备属性，建议立足长远、逐步布局。关注铜-紫金矿业/洛阳钼业/金诚信/藏格矿业/西部矿业/五矿资源/宏达股份等；铝-云铝股份/神火股份/天山铝业/中国宏桥/中国铝业/南山铝业等。
　　能源金属&小金属：重视战略金属及底部能源金属配置机遇。1）战略金属迎价值重估：稀土、钨。稀土磁材方面，贸易关税反复，国际局势动荡，稀土战略配置价值再起。两大稀土集团对行业资产的持续整合以及对海外矿更严格的管理，有望进一步提高行业集中度。前期磁材环节的出口豁免已逐步放开，考虑到对中重稀土相关物项进行出口管制以及当前海内外价差，随后续国内配额落地，国内稀土价格有望随着出口需求的恢复而逐步上行。稀土价格处于底部，人形机器人提振远端需求，行业政策催化不断，稀土板块修复行情可期，2025年稀土永磁行业有望迎来盈利和估值的双重改善。钨方面，钨价站稳高位，再启上行。本轮钨行情上涨相比去年更多来自于供给逻辑，供给强势下，钨价向下传导力度加大。在存量矿山贫化产量下滑、新增矿山投产较少、再生钨短期放量弹性有限情况下，钨供给刚性延续，钨价长牛价格走势可期。今年第一批钨矿开采配额落地，同比下滑6.5%，后续随着刀具、光伏钨丝及军工需求的持续增长，价格有望继续上行。行业核心公司随着未来几年资源自供率的提升，相比于过去有望更加充分享受业绩弹性，优化投资逻辑。2）供给集中度较高，海外资源国政策控制供给：钴、镍。钴方面，刚果金总统在近期讲话中重申支持钴近期禁止出口政策，静待后续政策落地。刚果金自2月22日起暂停钴出口4个月以提振钴价。随行业步入刚果金4月出口禁令后阶段，考虑到原料海外物流周期及下游库存消耗，现货矛盾或更加突出，部分冶炼厂开始出现无料减产迹象，下游消费电子需求向好，钴价易涨难跌。静待6月底刚果金政策明确。镍方面，菲律宾计划自25年6月实施镍矿出口禁令，虽然考虑到菲律宾当地缺乏冶炼产能以本土化消化镍矿能力，但短期仍作为供给端扰动或将加持镍价底部。印尼提高后的资源税率于4月26日开始执行，镍价中枢得到修复。镍价底部支撑再夯实，长期价格打破通缩螺旋中枢有望上移。同