本期投资提示：
　　电力：两部委发文力推绿电直连。5月21日，国家发改委、国家能源局联合印发《关于有序推动绿电直连发展有关事项的通知》（以下简称《通知》），提出探索创新新能源生产和消费融合发展模式，促进新能源就近就地消纳，更好满足企业绿色用能需求。《通知》明确绿电“以荷定源”，采用自发自用为主，余电上网为辅的上网方式。新能源年自发自用电量占总发电量的比例不低于60%，占总用电量的比例由2025年不低于30%逐年提升至2030年不低于35%。同时，余电上网比例上限由省级能源部门确定，一般不得超过20%。随着我国新能源装机规模快速扩张，新能源消纳压力持续提升。除建设外送通道进行远距离输送，通过绿电直连项目挖掘就近就地消纳需求，提高新能源资源利用效率仍为重中之重。绿电项目也能够满足用户侧绿色低碳转型需要，为用户降低用电成本、提升绿电消纳比例提供发展机遇。
　　蒙东发布全国首个正式136号文细则。2025年5月29日，内蒙古自治区发展改革委、能源局印发《深化蒙东电网新能源上网电价市场化改革实施方案》（以下简称方案）。在《方案》中明确提出，存量项目纳入机制的电量机制电价为蒙东煤电基准价(0.3035元/千瓦时)，增量项目暂不安排新增纳入机制的电量。存量机制电价方面，2025年5月31日前投产的存量项目上网电价0.3035元/千瓦时与蒙东标杆电价一致，机制电量规模与此前现行风光市场交易政策基本一致，保障存量项目收益稳定性。增量项目暂不安排新增纳入机制的电量，这与蒙东电力市场新能源电量已基本全电量参与现货出清现状相匹配。《方案》推动全部新能源电量参与现货市场中的实时市场，申报价格上限、下限暂定为1.5、-0.05元/千瓦时。我们认为长期来看，发电企业需增加与下游需求的匹配能力，保障终端稳定消纳才能稳定长期投资预期。
　　天然气：4月全国天然气表观消费量下降2%。2025年4月，全国天然气表观消费量347.3亿m3，同比下降2%，1-4月消费量达1404.6亿m3，同比下降2.2%。4月单月我国天然气产量215亿m3,同比增长8.1%。天然气需求侧景气度较弱，我们判断主要原因如下：1）2024/25冬季气温偏暖，一方面影响居民供暖需求，另一方面同样影响商业、工业供暖用能消费量。2）上游管道气价格偏高，导致价格敏感型工商业需求受到一定压制，进一步拉低天然气消费量。展望未来，2025年美国、中东等主产区LNG出口能力快速提升，长期可提升海气经济性，同时国际油价中枢下降，利好挂钩油价长协资源成本回落，带动天然气综合成本下降。成本回落利好价格敏感型需求长期回归，叠加全国范围内顺价推进，城燃行业量利回升仍然值得期待。
　　投资分析意见：1）电力：水电：大水电具有梯级联调的增发效益，2024年底高蓄能保证今年发电能力，推荐川投能源、长江电力、国投电力、华能水电。绿电：绿电环境价值释放，新能源全面市场化后风电盈利能力更为稳定，建议关注新天绿色能源、福能股份、中闽能源、龙源电力、华润电力、三峡能源。核电：2022-2025年连续核准10台及以上机组，看好核电企业成长性，建议关注中国核电、中国广核（A+H）。火电：容量电价与辅助服务市场化定价等政策的连续出台，有利于稳定火电综合盈利能力。燃料成本和财务费用还有下降空间，推荐申能股份、华电国际、建投能源。2）天然气：降本+居民气价改利好城燃公司盈利能力回升，推荐优质港股城燃企业昆仑能源、新奥能源、香港中华煤气、华润燃气、中国燃气。同时推荐产业一体化天然气贸易商新奥股份、新天绿色能源、九丰能源、深圳燃气。3）环保：受益化债+互换便利推进，关注业绩稳健的高股息标的，推荐洪城环境、永兴股份、瀚蓝环境、兴蓉环境、军信股份、粤海投资、绿色动力；欧盟生物航煤政策实施在即叠加UCO出口退税取消，建议关注SAF标的嘉澳环保、海新能科、鹏鹞环保，UCO原料端建议关注山高环能、朗坤环境。4）氢能：制氢环节：建议关注华电重工、华光环能；氢管网建设+储氢环节：建议关注中泰股份、冰轮环境；燃料电池系统：建议关注亿华通。
　　风险提示：天然气价格高波动风险、国内顺价机制落地情况不及预期风险、新能源发电业务环境价值兑现风险、电价下降风险