核心观点
　　23年特步品牌收入增长放缓而流水稳健增长，23H2渠道去库顺利；专业运动板块23年营收接近翻倍增长，专业运动分部及索康尼均实现营业利润首次转正；时尚运动板块23年海外市场承压、中国内地收入增长超过2倍，中国市场加速DTC拓店。展望24年：1）预计集团整体营收增长10%+，其中24年特步主品牌营收稳健增长，专业运动目标增长30%-40%；2）公司整体利润增速预计不小于营收增速。
　　事件
　　公司发布2023年度业绩：2023年营收143.5亿元/+10.9%；归母净利润10.3亿元/+11.8%；经营活动现金流净额为12.55亿元/+119.5%。拟每股派末期股息8港仙，23年分红比例为50.0%（22年为50.0%）。
　　简评分品牌来看：
　　1）特步主品牌：跑步品牌龙头地位进一步夯实，23H2渠道去库顺利。23年特步品牌营收119.5亿元/+7.4%（对应23H1、23H2增速分别为10.9%、4.6%），23年流水同比增长20%+，营收增速慢于流水主要系批发业务模式以及加盟商去库存，特步品牌库存周转已从23年中小于5个月回落至23年底的4-4.5个月。截至12月底，特步成人门店数6571家/同比+258家，特步儿童门店1703家/+183家，23年特步儿童继续成为特步品牌增长动力、预计营收增长10%+。23年特步品牌毛利率42.0%/+0.7pct，特步品牌营业利润率15.8%/同比持平，特步品牌营业利润为18.9亿元/+7.5%。预计特步品牌24年在特步儿童和跑步系列带动下有望实现稳健增长，且公司规划对于库存端进行重点关注。
　　2）专业运动：23年营收翻倍增长，索康尼成功扭亏为盈。23年索康尼&迈乐（特步中国区持股50%）营收7.96亿元/+99%，主要得益于索康尼快速放量以及电商渠道高增。截至12月底，索康尼门店数110家/同比+41家，迈乐4家/同比持平。专业运动毛利率为56.5%/-0.9pct，毛利率略有下滑主要系开启加盟模式，营业利润800万元（22年为亏损6700万元）。23年索康尼成为首个实现盈利的新品牌，公司于2023年12月作价6100万美元（约人民币4.3亿元）收购索康尼中国合营公司剩余的40%股份，及索康尼中国区IP的40%权益及剩余权益的认购权（均由品牌方Wolverine持有），充分发挥与特步主品牌在产品创新、市场营销及分销渠道方面的协同效应。公司指引2024年索康尼净开30-50家门店，驱动专业运动板块24年营收同增30%-40%。
　　3）时尚运动：23年在中国内地收入增长超过2倍，中国市场加速DTC拓店。23年盖世威&帕拉丁（特步在全球持股100%）合计营收16.03亿元/+14.3%，占集团收入的11.2%，增长驱动主要来自国内市场同增224.3%（国内营收占比从22年的10.2%提升至23年的29%），海外市场增长疲软主要系由于通胀持续高企，美国及欧洲消费者对非必需性消费继续持有谨慎态度。截至12月底，盖世威门店数101家/同比+29家。帕拉丁门店数94家/同比+38家，公司通过在高线城市开设新店铺及优化产品组合加速增长。业务毛利率为44.8%/+7.2pct，主要得益于中国市场加速DTC拓店；营业利润为-1.84亿元（22年为-1.89亿元）。公司预计24年在海外市场疲软影响下预计外销仍继续承压，增长将主要来自于国内市场，且国内市场开拓预计将增加广告费用投放，预计24年时尚运动板块仍将亏损。
　　功能性产品带动毛利率向好，广告营销及赛事赞助带来销售费用率上升。23年公司毛利率为42.2%/+1.3pct，主要得益于毛利率较高的功能性产品增长以及时尚运动毛利率的显著提高。23年销售、管理、研发费用率分别为23.5%/+2.7pct、8.4%/-0.5pct、2.3%/基本持平，费用率合计为34.2%/+2.2pct，主要系2023年进行广告营销及赛事赞助。费用率提升影响下23年营业利润率11.0%/-0.3pct，净利率为7.2%/+0.14pct。
　　后续展望：1）营收方面，公司规划2024年整体营收增长10%+，其中24年特步主品牌营收稳健增长，专业运动目标增长30%-40%；2）利润方面，公司整体利润增速预计不小于营收增速。时尚运动目标亏损不超过前两年水平。
　　盈利预测：预计公司2024-26年营收159.2、175.5、193.4亿元，同增11.0%、10.2%、10.2%；归母净利润为11.5、13.1、14.6亿元，同增11.9%、13.8%、11.5%，对应PE为10.3x、9.1x、8.1x，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　零售折扣率加深，影响品牌利润率：特步主品牌当前库存仍高于理想水平，后续如果通过增加零售折扣率处理库存，将对品牌的利润率水平造成一定影响。
　　流水复苏进展及幅度不及预期：预计23年随着出行、消费的逐步复苏，公司各品牌的流水表现也将直接受益，如果公司各品牌的流水复苏进展或幅度不及预期，将影响公司的营运表现。
　　海外需求疲软，影响盖世威及帕拉丁的海外市场销售：盖世威及帕拉丁的海外市场销售占比较高，欧美等海外市场如果出行需求下行，将影响盖世威及帕拉丁的销售表现。