4Q23业绩超预期：4Q23理想交付量同比增长184.6%/环比增长25.4%至13.2万辆，收入同比增长136.4%/环比增长20.3%至417.3亿元，毛利率同比增长3.3pcts/环比增长1.5pcts至23.5%，Non-GAAP归母净利润同比增长368.5%/环比增长29.2%至44.9亿元。4Q23毛利率、Non-GAAP单车归母净利润表现超预期，主要由于规模效应、供应商返利+质保计提费用冲回。
　　Non-GAAP单车盈利创新高，在手现金充沛，2024E毛利率或维持20%以上：1）4Q23汽车收入同比增长133.8%/环比增长20.1%至403.8亿元（ASP同比下降17.8%/环比下降4.2%至30.6万元，主要由于产品结构差异+终端优惠放大）；汽车业务毛利率同比增长2.7pcts/环比增长1.5pcts至22.7%，表现超预期。2）4Q23研发费用率同比下降3.4pcts/环比增长0.3pcts至8.4%，SG&A费用率同比下降1.4pcts/环比增长0.5pcts至7.8%。3）4Q23 Non-GAAP单车盈利同比增长64.7%/环比增长3.1%至3.4万元，表现超预期（Non-GAAP归母净利润率同比增长5.3pcts/环比增长0.7pcts至10.8%）。4）4Q23自由现金流净流入约146.4亿元（截至4Q23末，在手现金合计约1,036.7亿元）。
　　2024E 4款增程+4款纯电开启产品大年，智能化+充电+渠道加速推进：管理层指引3月纯电MPVMega+2024款L7/8/9上市交付、2Q24EL6上市交付、2H24E三款纯电SUV车型上市交付。我们判断，1）理想增程L系列+纯电系列开启强势新车型周期，规模优势有望进一步扩大，2024E单季度毛利率或维持20%+。2）2024E智能化+充电+渠道加速推进。智能化方面，2Q24EMax车型将实现无图版城市NOA全国开放（推进节奏保持全国第一梯队）；充电方面，2024E年底计划建成2,000+个超级充电站（700个高速公路充电站、1,300+个城市超充站vs.截至2024/2/20已建成343个超充站）；渠道方面，2024E年底计划建成800家零售中心（vs.截至2024/1/31已建成474家零售中心）。3）海外市场同步布局，1H24E将在中亚+中东建立专门售后网络，4Q24E海外开启交付。
　　维持“买入”评级：鉴于2024E新车型增量贡献前景，我们上调2024E/2025ENon-GAAP归母净利润至215亿元/274亿元（vs.之前预计分别约147亿元/200亿元），预计2026ENon-GAAP归母净利润约308亿元。我们看好理想家庭用户的明确定位、智能化兑现、以及规模效应/降本能力，上调目标价至US$57.48（对应约20x 2024EP/E），维持“买入”评级。
　　风险提示：需求不及预期+订单回落；竞争加剧；毛利率不及预期；市场风险等。