旅游出行需求持续旺盛，盈利能力再超预期
　　4Q23携程总收入为103.4亿元，同比增长105.5%，基本符合彭博一致预期（下简称“预期”）；Non-GAAP净利润26.8亿元，对应Non-GAAP净利率25.9%，较彭博一致预期高出10.4 pct，我们认为主要得益于低基数下出境游供给约束的逐步缓解以及经营效率的持续提升。基于4Q超预期的盈利，我们预计2024-2026年携程Non-GAAP归母净利润预测至137/160/190亿元（24-25年前值：121/147亿元，新增26年190亿元）。我们基于PE估值法，参照全球范围可比公司24年平均估值21倍，给予24年21倍PE估值，目标价为60.4美元（前值：51.3美元）。维持“买入”评级。
　　4Q23国内游出行需求旺盛，住宿预订、交通票务营收均超19年水平
　　4Q23携程住宿预订/交通票务实现营收39/41亿元，两项业务均符合一致预期，分别较4Q19 +31.5%/+18.3%。2023年住宿预订/交通票务实现营收172.6/184.4亿元，分别较19年+27.7%/+32.2%。受益于境内旅游需求的持续释放，4Q23国内酒店预订量增长超过60%，出境酒店预订量为19年80%以上；2024年春节期间国内酒店和机票预订量分别同比增长60%/50%以上，出境酒店和机票预订量均超过2019年水平，预计1Q24住宿预订/交通票务有望实现稳健增长。
　　运力供给修复带动出境收入提升，全球化战略深化下Trip.com重要性凸显
　　根据CAAC数据，24年1月航班供给恢复到19年65%，预计2月可达70%，24年全年为80%水平。根据4Q23携程业绩说明会，公司航班预订量恢复速度将高于行业整体20%水平，预计1Q24预订量可恢复至19年90%，收入恢复为80%左右。受益于航班供给的加速恢复，在公司持续加码全球化战略布局的背景下，4Q23 Trip.com已实现盈亏平衡并贡献9-10%的营收，公司口径预计3-5年有望实现50%复合增速，贡献度可达15-20%。
　　营销效率提升带动净利润率再超预期，2024年再增3亿美元回购额度
　　4Q23公司销售/管理费用23.3/8.7亿元，费用率22.6%/8.4%，分别低于预期16.7/6.5 pct，Non-GAAP净利润率达25.9%，显著高于预期10.4 pct。主因公司加强交叉销售策略及内容生成方面投资，带动营销转化率显著提高，2023年公司运营费用率达56.2%已低于2019年65.1%为近5年最低。业绩会上携程再次宣布追加3亿美元的回购资金，目前已累计共5.8亿美元可用于回购，预计将有助于进一步提振市场信心丰厚股东回报。
　　风险提示：宏观经济疲软；行业竞争加剧；航司供给恢复速度慢于预期。