主要财务指标前瞻：我们预计阿里巴巴FY2024Q3（对应自然年2023Q4）实现总营收2,608亿元（YoY+5%，QoQ+16%），经调整EBITA同比微增0.2%至522亿元，经调整EBITA margin为20%；其中淘天集团预计营收1303亿元（YoY+3%，QoQ+33%），淘天集团经调整EBITA margin为46%；阿里国际数字商业集团预计营收281亿元（YoY+42%，QoQ+14%），阿里国际数字商业集团经调整EBITA margin为-6%；云智能集团预计营收275亿元（YoY+2%，QoQ-1%），云智能集团经调整EBITA margin为5%。
　　淘天集团：坚定推进低价战略、优化用户体验，淘天集团GMV增速有望回正。我们预计FY2024Q3淘天集团营收同比增长2.6%至1303亿元，其中FY2024Q3中国零售商业营收同比增长1.6%至1252亿元，主要由于1）据国家统计局数据显示，2023年10-11月实物商品网上零售额分别同比增长4%/8%，得益于低价战略的持续推进以及用户体验的不断优化，我们预计FY2024Q3淘天GMV同比增长1.4%，增速同/环比均回正；2）淘天集团通过各类补贴政策加大对中小商家的扶持力度，淘宝GMV占比提升对整体变现率造成一定影响，我们预计FY2024Q3客户管理收入（含佣金）同比增长1.2%至923亿元。同时，平台继续加大对价格力、消费者体验及AI应用的投入，我们预计FY2024Q3淘天集团经调整EBITA为595亿元，经调整EBITA margin为46%。
　　阿里国际数字商业集团：国际商业各平台业务保持稳健增长。我们预计阿里国际数字商业集团FY2024Q3整体营收同比增长42%至281亿元，其中1）国际零售商业实现营收224亿元（YoY+52%），主要由于各主要零售平台稳健表现的带动下，零售商业整体订单的强劲增长以及变现率的提升。其中，速卖通受益于AEChoice的强劲增长，用户留存率和购买频率显著提高；Trendyol电商业务和本地生活服务业务预计保持强劲增长；2）国际批发商业实现营收57亿元（YoY+11%），持续平稳。整体来看，公司在国际商业收入高增长的同时，加大对跨境业务的投入，或将推动国际商业板块亏损幅度扩大，我们预计FY2024Q3阿里国际数字商业集团经调整EBITA为-18亿元，经调整EBITA margin为-6%。
　　云智能集团：收入持续承压，项目结构优化有望推动利润率提升。我们预计FY2024Q3云智能集团营收同比增长2%至275亿元，主要由于需求侧短期承压、云产品降价及AI技术创新带来的效益仍需一定时间体现。阿里云组织架构跟随“AI驱动、公共云优先”的战略定位进行调整，在销售侧形成公共云事业部、混合云事业部和国际事业部共3个并行事业部，直接向吴泳铭汇报；其中，公共云事业部主要追求规模增长和市占率提升，混合云事业部则主要追求利润。另外，阿里云主动缩减低利润率项目，例如裁减为政企客户定制行业解决方案的项目制业务，得益于项目结构优化，我们预计FY2024Q3云智能集团经调整EBITA为15亿元，经调整EBITAmargin同比提升至5%。
　　盈利预测和投资评级：考虑到国内电商业务增速修复放缓及行业竞争加剧，我们调整了盈利预测，我们预计公司FY2024-2026财年营收分别为9,409/10,252/11,114亿元，归母净利分别为1,231/1,401/1,543亿元，对应摊薄EPS为5.83/6.64/7.31元，对应P/E为10.8x/9.5x/8.6x；根据SOTP估值法，我们给予2024财年阿里巴巴合计目标市值19,381亿元，对应目标价95元人民币/103港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：全国疫情反复影响；宏观经济增长不及预期；互联网行业的政策监管和估值调整风险；市场竞争加剧，行业增长不及预期；业务过度多元化，组织协同不足等，业绩前瞻预测仅供参考，以公司公告为准。