12月资金面转松，带动债市短端收益率显著下行
　　12月收官之月，多项宏观经济数据进一步回落，政治局会议和中央经济工作会议刺激信号较为温和，年末央行加大对资金面的呵护力度，万亿国债资金下发回补流动性，加之12月下旬存款挂牌利率再次下调打开了市场对降息的想象空间，债市情绪升温，机构提前布局。债券短端下行幅度更大，期限利差持续收窄，长端利率再次触及历史最低。
　　流动性方面，12月央行加大呵护力度，资金面由紧转松。月初央行公开市场操作回笼资金，市场对资金面较为谨慎。月中央行超量续作MLF，大幅净投放流动性，加之万亿国债资金下达后逐渐回补流动性，资金面转松。下旬后，央行重启14D逆回购，并加大资金投放力度，跨年资金面整体宽松。12月DR001中枢1.61%，较11月1.79%下降18bp，DR007中枢1.84%，比11月1.98%下行14bp。
　　1月流动性缺口存在一定压力
　　对于政府债融资，一季度政府债供给节奏可能有所放缓。根据财政部2024年一季度国债发行计划，我们预计1月国债净融资约-30亿元；截至1月3日，已有12个省市公布2024年一季度地方债发行计划，从1月发行计划来看，整体发行节奏可能稍慢于2023年，1月地方政府债供给规模可能略低于2023年同期。因此，我们预计1月政府债净融资规模为4000亿元；对于财政收支差额，财政收支具有明显的季节性，1月是传统缴税大月，往往财政收大于支，稳增长主基调下，财政在边际上可能较为积极，我们假设1月财政净收入2500亿元。综上，综合考虑政府融资和财政收支的潜在变化，我们预计2024年1月财政存款规模约6500亿元，对流动性产生一定压力。
　　其他方面，年初信贷投放规模较大，1月缴准压力往往环比上升，但在平滑信贷投放的要求下，参考过去三年同期，我们预计环比增加2500亿元；1月双节交替，居民和企业取现需求上升，参考过去五年均值，我们预计M0占用流动性约1.2万亿元左右；近期随着海外加息周期转向，人民币汇率压力大幅缓解，外汇占款扰动较弱。
　　资金面可能难有再进一步的宽松
　　央行方面，12月资金面转松后，后续央行的操作再次成为市场的焦点。资金面的利好上来看，首先，平滑信贷投放的总体要求下，我们预计一季度信贷投放将更加平稳，对银行超储的消耗压力可能将有所缓解。其次，截至2023年12月23日，万亿元增发国债已下达8025亿元，剩余1975亿元可能将在1月下达，增发国债的陆续投放也将对流动性形成回补。资金面压力方面来看，首先，1月流动性面临一定的缺口；其次，近期PSL再次重启，央行通过PSL投放基础货币，在边际上降低了降准的可能性，由于PSL有资金成本而降准释放的是0成本资金，因此对资金面是潜在利空；再次，跨年后，本周央行净回笼逆回购24230亿元，创有记录以来的新高，我们认为，防止资金空转依然是央行的主要目标，12月中旬后质押式回购规模再次上行，不排除央行控制货币投放以进一步防止资金空转的可能性。
　　综合来看，我们认为，虽然12月中旬后资金面逐渐转松，但是央行对流动性的态度并未出现实质性变化，未来一段时间里可能仍将以防止资金空转作为重要目标之一。因此，我们认为1月流动性可能将保持平稳，难有进一步显著下行。
　　降息能否落地对债市的可能影响
　　12月中旬后，随着资金面转松、政策较为温和、降息预期升温等多因素催化，债市跨年期间配置力量表现较为积极，收益率较为陡峭。
　　展望后市，年末行情可能已经接近尾声，在没有利好催化的情况下，收益率进一步下行可能面临较大阻力。预期1月基本面难见明显起色，市场所期待的降息能否落地是1月债市收益率走势的关键。如果降息没有落地，市场提前布局的降息交易落空，届时可能将面临一定的止盈压力；如果降息如期落地，根据过往经验，稳增长预期下，由于很难形成连续降息预期，债市收益率可能会在短时下行后存在反弹上行的风险。