投资要点
　　本文综合认购倍数、认购拥挤度和非市场化利差三项指标构建了城投债认购热度的赋分体系。该体系基于2020年至今三项指标的实际数据表现分别对三项指标进行分档，再结合三项指标与城投债认购热度的相关性及其反映认购热度的准确性，对其赋予一定的权重，最后得到认购热度综合赋分。
　　认购倍数、认购拥挤度和非市场化利差是衡量城投债认购热度的重要指标。认购倍数是城投债有效投标总量与其计划发行总额的比值，衡量了市场对城投债的需求热情，认购倍数越大，则表明该城投债越在市场上越受欢迎，其认购热情越高。认购拥挤度的计算公式为（认购上限-发行利率）/（认购上限-认购下限），认购拥挤度越大，则表明城投债的认购热度越高。非市场化利差为债券发行满5个工作日的中债估价收益率与发行票面利率的利差，非市场化利差越低，一定程度上表明城投债的认购热度越高。
　　2023年以来全国整体认购热度有明显上行，各省份的认购热度区域分化比较明显，弱区域演绎抢量行情，而强区域的认购热度出现了不同程度的下降态势。7月底“一揽子化债方案”的提出，市场形成乐观预期，因此8月份迅速拉动以天津为首的城投债抢券行情。9月由于特殊再融资债的发行暂未落地，认购热度有明显回落。随着10月份特殊再融资债的陆续发行，10月-11月又迎来第二波城投小行情。
　　分行政层级看，弱区域的抢量行情率先反映在高行政层级城投债上，并进一步下沉至低行政层级城投债；截至11月，部分弱区域下沉行情有所减弱。中等区域各行政层级的认购热度在本轮化债中显现出不同的变化态势，部分区域认购热度有下沉至低行政层级的迹象。强区域城投的认购热度普遍存在低行政层级高于高行政层级的情况，2023年三季度以来各行政层级的认购热度出现了不同程度的下降态势，11月部分强区域低行政层级城投认购热度情况有所好转。
　　分隐含评级看，2023年三季度以来，在认购热度整体上行的趋势下，弱区域城投债认购偏好有下沉至低隐含评级的迹象，由于高评级城投收益已然被抢量买低，市场进一步下探至低隐含评级，AA(2)和AA-级城投债的认购热度反追前者，高隐含评级城投债发行热度因而有小幅锐减。反观江浙等强区域各隐含评级的城投认购热度均有所下行，不过整体上呈现出低隐含评级的城投认购热度高于高隐含评级城投的现象。
　　我国30个重点地市中，大部分地市2023年以来认购热度有下行态势，其中江浙区域的地市普遍存在认购热度下行的现象。
　　风险提示：1）城投口径判定存在一定主观性；2）模型假设不合理或计算结果有偏颇；3）公开信息披露不完整或不及时；4）城投政策变化超预期；5）数据提取失误；6）认购倍数计算结果有误。