行业扩产慢于预期，预计明年不会严重产能过剩：11月至今光伏玻璃行业新增日熔量仅2000吨，低于我们预期，反映出行业扩产仍较为理性。公司计划4季度点火的3条1000吨产线已于12月15日点火1条，我们预计剩余2条将在年底及1月点火。我们预计年底行业日熔量将由目前的10.3万吨增至10.5万吨，明年底将增至12.5万吨，在产能预警机制约束下有望明显低于市场预期，或不会出现市场担忧的严重产能过剩。
　　组件减产导致玻璃价格下跌，但24下半年将反弹：由于库存偏高，光伏组件4季度减产，导致玻璃需求下降，供给增加，导致行业库存11月以来上升。由于组件减产主要为二三线厂商，而公司客户以一线厂商为主，因此库存增长明显慢于行业。公司3.2/2.0毫米玻璃单平米售价由10月高位的28/20元降至目前的26.5/17.5元，弱于我们预期，我们预计1季度价格仍将承压，但组件价格已由去年底的1.9元/瓦跌至目前的1元/瓦，将极大地促进光伏需求，因需求增长快于供给增长，24下半年玻璃价格或将反弹。
　　纯碱价格短期反弹不可持续，行业盈利更多取决于供需而非原材料价格：重质纯碱单吨价格11月一度由10月最高的3200元大跌至2250元，但由于环保核查导致减产，12月初再度反弹至2900元。随着新产能不断投放和减产产能逐渐恢复，我们预计纯碱价格即将大幅下跌（目前明年12月期货合约价格约2000元）。我们认为，纯碱价格上涨导致所有玻璃企业的成本升幅基本相同，因此将反映在售价上，行业盈利状况更多取决于供需而非原材料价格，无需对纯碱价格短期上涨过度担忧。
　　市场对明年产能过剩过度悲观，上调至买入：由于近期玻璃价格走势弱于预期，我们下调2023-25年盈利预测5%。基于9.5倍2024年市盈率，我们将目标价下调至5.18港元（原6.26港元），将评级由中性上调至买入。今年以来公司股价下跌达52%，目前仅对应7.5倍2024年市盈率，估值接近过去5年最低水平。与市场预期不同，我们认为市场对明年光伏玻璃产能过剩过度悲观。如果1季度行业扩产仍慢于预期、纯碱价格大幅回落，应是股价有力催化剂，或带动估值修复。