拼多多发布2023Q3业绩，Q3公司营业收入688.4亿元，同比+93.9%，广告收入396.9亿元，同比+39.6%，佣金收入291.5亿元，同比+315.1%，Non-GAAP归母净利润170.3亿元，同比+36.8%，收入及盈利均大超预期。拼多多性价比心智稳固，主站增速远超大盘，TEMU高增长强创收拓宽成长空间，看好公司长期增长潜力，维持“强烈推荐”投资评级。
　　广告收入维持高速增长，佣金增速大超预期。23Q3公司实现总收入688.4亿元，同比+93.9%，其中广告收入为396.9亿元，同比+39.6%（高于一致预期36.7%），佣金收入为291.5亿元，同比增长315.1%（远超一致预期136.7%）。三季度社零弱复苏背景下，居民性价比消费需求提升契合拼多多性价比心智，驱动GMV实现远超大盘的高速增长，双十一期间拼多多百亿补贴订单量同比增长107%，百亿补贴用户规模超过6.2亿，平台性价比优势进一步稳固。收入方面，三季度广告收入维持高速增长，全站推广产品加大渗透带动中小商家广告投放同比大幅增长，此外品牌GMV占比同比持续提升也进一步改善平台货币化水平；此外，本季度佣金收入增长大超预期，一方面来源于主站百亿补贴部分品类佣金率提升，以及多多买菜供应链及品类结构优化下的毛利率提升，另一方面来自Temu平台收入的高速增长。
　　费用率同比下降，市场投放可控，净利润增长超预期。23Q3销售费用/管理费用/研发费用分别为217.5 /7.6 /28.5亿元，费用率分别为31.6%/1.1%/4.1%，同比-8.0pct/-1.5pct/-3.5pct，均有所下降，主要源于收入端的高速增长带来的规模效应，以及公司经营效率的持续改善。盈利方面，Q3 Non-GAAP归母净利润为170.3亿元，同比+36.8%，Non-GAAP归母净利率为24.7%，同比下降10.3%，公司积极拓展海外业务版图净利率有所下降，但整体投放力度可控，对利润影响小于预期，盈利仍高于市场一致预期。
　　Temu维持高增长，创收能力凸显，开拓长期成长空间。三季度Temu持续拓展海外市场，截至10月已经在全球47个国家开设站点；平台全托管模式下基于国内强大供应链能力支持建立了极强的低价优势，在性价比消费需求攀升的海外市场充分受益。市场投放方面，Temu不断开拓流量增长渠道，在Google和Meta基础上加大在Twitter、Snapchat等应用上的流量投放，带动平台快速获客，APP全球下载量已达2亿次；平台管理方面，Temu不断更新仓储设施、增加人员配备从而改善仓配效率，运营能力改善；创收方面，平台单量高速增长驱动以及平台足量优质低成本商品供给支持下，本季度收入实现高速增长，目前业务仍处于快速拓展阶段，长期有望进一步打开公司成长与盈利空间。
　　投资建议：我们预计2023-2025年拼多多Non-GAAP归母净利润分别为546.6/816.6/ 1143.6亿元，其中主站净利润为814.2/ 927.4/ 1050.0亿元，多多买菜净利润为-30.3/+16.7/+65.0亿元，跨境业务净利润为-237.3/ -127.5/ +28.6亿元。长期看拼多多性价比心智稳固，主站增速远超大盘，TEMU快速发展拓宽成长空间，看好公司长期增长潜力，给予2023年Non-GAAP归母净利润30倍PE，对应目标价181.6美元/股，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济风险；行业竞争加剧；国际业务发展进度不及预期。