本期投资提示：
　　随着美国国债利率的持续走高和疫情后美国政府杠杆率的系统性提升，市场对于美国财政利息支付压力的关注度明显提升。未来美国政府偿债压力有多大？对潜在政策和资产价格会产生什么影响？
　　美国政府未来利息支付水平受到存量债务（包括结构和成本）、未来的美债利率路径（受到基本面周期影响）以及未来的新增债务（取决于赤字规模）等几个核心因素的影响。本篇报告中，我们假设了非衰退降息、非衰退维持高利率、衰退降息三种利率路径，以及财政扩张、中性、紧缩三种赤字路径，评估不同情形下美国政府利息支付压力。
　　结果显示，美国政府的付息压力对利率路径变化较为敏感，对赤字扩张的规模相对不敏感。在非衰退温和降息的基准情况下，利息支出占GDP比重或从2023年的2.39%提升至2030年的3.35%，达到历史80-90年代的高位水平。在非衰退维持高利率（假设未来美国基准利率维持高位）的情形下，2030年将达到4.47%，显著高于基准情形下的3.35%，创出历史新高水平。在衰退显著降息情景下2024年付息压力拐头向下，回落幅度最大，但长期恢复中性利率水平后，付息压力向非衰退降息的基准情形靠近。在不同的赤字情景中，中性预测为美国财政赤字规模年化增速5.5%，在赤字年化增速8%的扩张财政下，利息支出占GDP比重或提升至2030年的3.46%，相比今年仅提升1.08个百分点。在赤字年化增速2%的财政紧缩的路径下，该比重或提升至2030年的3.26%，与目前差异较小。
　　在中短期内，美国财政付息压力的增加滞后于美债利率提升，是债务存量和利率提升的结果。美国政府利息支付压力的本质诱因是过度扩张的财政和宽松的货币政策，随后经济过热、通胀提升，美联储开始收紧货币政策，这时先前扩张的债务叠加高利率的影响，导致了利息支付压力的提升。2020年至今也同样经历了宽货币和宽财政，随后通胀提升、债务增多，美联储为了抑制通胀快速加息，演变路径相似。
　　中长期来看，高利息支付压力可能会倒逼美国财政转向边际紧缩，财政对经济支撑减弱，同时也可能导致货币更快转向宽松，反过来促使美债收益率下行。回顾1986~1996年，即美国高利息支付压力时段，美国政府的政策目标和导向从赤字规模扩张刺激经济转向减少赤字。目前，随着目前美债付息压力的快速上升，进一步大幅宽财政的动力很可能边际下降，利息支付占总财政支出的比例进一步上升也意味着财政赤字对实体经济的支出力度将进一步走弱。此外，由于未来付息压力对政策利率路径较为敏感，因此过高的付息压力也可能对进一步的紧货币政策带来约束，从而加大美债收益率出现拐点的概率。
　　对于资产价格而言更重要的关注点并非付息压力绝对高点水平，而是美债利率本身的拐点何时会出现。由于存量债务期限结构的原因，美债付息压力的向下拐点通常会滞后于美债利率的拐点。比如，80-90年代，10Y美债利率见顶时间为1982年，而利息支付压力的高点为1991年。对于资产价格而言更为重要的边际影响是美债利率走势，从1982年-1992年美债收益率趋势性下行的过程中，虽然美国利息支付压力仍维持高位水平，但美股等风险资产总体有着较好的表现。
　　数据来源：Choice、美联储、美国国会预算办公室、美国财政部、芝加哥商品交易所
　　风险提示：美国通胀回落不及预期，美联储降息不及预期