维持澳博控股买入评级，目标价4.3港元，对应24年EV/EBITDA 11.7x
　　23Q3，澳博控股净收入5868百万港元，同比+471%，环比+9%。经调整物业EBITDA为566百万港元，环比+32%，恢复至19年同期的60%。23Q3公司EBITDAMargin为9.6%，对比23Q2的7.6%增长2pct，并逐渐接近19Q3的11.5%。我们预测23/24/25年EBITDA为26.46/46.32/52.01亿港元，对应当前股价23/24/25年EV/EBITDA为17.57/9.23/7.47x。核心逻辑：1）澳博疫情前16-19年平均EV/EBITDA为8.9x，同期行业平均EV/EBITDA为13-14x，但当时公司只有澳门半岛的老物业和零散的卫星娱乐场，份额下跌故估值偏低；2）新物业上葡京跟原有物业可强势互补，且在疫情期间开业尚未有效爬坡，故我们给予公司高于疫情前的估值。我们认为公司通过上葡京的优势和新管理层的带领，应能有效抢回市场份额。
　　23Q3公司GGR环比增长，中场收入有望进一步提高
　　23Q3，公司GGR为5731百万港元，同比+502%，环比+8%，(恢复至19年同期60%，对比行业69%)。VIP毛收入335百万港元(恢复至19年同期12%，对比行业38%)，同比+1055%，环比-34%；中场毛收入4897百万港元(恢复至19年同期78%，对比行业95%)，同比+507%，环比+15%；老虎机毛收入499百万港元(恢复至19年同期167%，对比行业75%)，同比+330%，环比-6%。此外，公司积极举办演唱会、创意展、高尔夫公开赛等活动，有望在未来促进非博彩收入的增长。
　　新葡京为营收贡献主力，新物业上葡京爬坡值得期待
　　按物业来看，新葡京对营收贡献更大，23Q3净收入1548百万港元，EBITDA 373百万港元（19年同期的71%），EBITDAMargin为24.1%，对比23Q2/19Q3的21.5%/18.7%；上葡京净收入为1084百万港元，EBITDA为-27百万港元，EBITDAMargin -2.5%，对比23Q2的-5.5%增速显著。我们认为上葡京度假村拥有较大的吸引力，包括精美的酒店、商场和娱乐设施，且前三季度EBITDA稳定增长，有望在第四季度转正。但鉴于其地理位置较偏，导致依赖公共交通的游客较难前往，增加发财巴班次或能有效解决问题。
　　全面通关客流带动博彩GGR回暖，年底节假有望再迎高峰
　　今年1-10月访澳旅客量达2272万人次，恢复至19年同期的68%。10月澳门博彩行业GGR达195亿澳门元，为2020年1月以来最高，恢复到2019年同期的74%,1-10月GGR恢复到2019年同期的60%。澳门政府预期24年GGR 2160亿澳门元，考虑政府预算较为保守，此前对23年GGR预期为1300亿澳门元，而1-10月已达1484亿澳门元。因此我们维持行业GGR 23/24年恢复到19年的62.3%/80.7%，即1821/2360亿澳门元预测。
　　风险提示：政策落地不及预期，海外博彩市场竞争加剧，估值测算偏差。