事项：
　　国联证券发布2023年三季报，前三季度营收合计25.07亿元（同比+22.02%），归母净利润7.27亿元（同比+12.94%），归母净资产178.84亿元（较期初+6.70%）。第三季度营收7.00亿元（同比-10.36%，环比-37.97%），归母净利润1.26亿元（同比-38.70%，环比-67.82%），单季度ROE为0.71%（同比-0.53pct）。
　　评论：
　　前三季度重资本业务净收入12.74亿元（同比+24.90%），占总收入比重为50.8%（同比+1.17pct），自营收益率有所下降：
　　（1）前三季度自营业务收入（投资净收益+公允价值变动-联营合营企业投资收益）11.35亿元（同比+21.92%），年化自营收益率2.85%（同比-0.22pct）。规模方面，截至2023Q3金融投资517.90亿元（同比+30.08%）。对应财务杠杆增长至4.7倍（同比+0.98倍），杠杆倍数增长明显。
　　（2）前三季度利息净收入1.39亿元（同比+56.06%），其中利息收入10.76亿元，利息支出9.37亿元。
　　市场交投活跃度下行，轻资本业务表现分化：
　　（1）经纪业务收入同比下降。前三季度经纪业务手续费净收入3.90亿元（同比-5.80%），占营收比重15.56%（同比-4.59pct）。对比市场：2023Q3市场股基日均成交额为7984亿元（同比-12.8%，环比-20.7%），交投活跃度同比尚未完全修复，导致收入同比下滑。
　　（2）投行业务同比增长。前三季度投行业务手续费净收入4.25亿元（同比+0.41%），占营收比重16.97%（同比-3.65pct）。根据Wind，公司前三季度股权承销规模33.86亿元，其中完成IPO项目4单，承销规模23.68亿元，市占率0.72%，行业排名第22。
　　（3）资管业务有所修复。前三季度资管业务手续费净收入2.93亿元（同比+121.03%），占营收比重11.70%（同比+5.24pct）。
　　投资建议：考虑市场的情况，净利润增速符合预期。可持续关注自营资产规模提升与资管业务修复带来业绩增长。我们维持公司业绩预期2023/2024/2025年EPS预期为0.41/0.47/0.61元，BPS分别为6.18/6.53/6.92元，当前股价对应PB分别为1.79/1.69/1.60倍，ROE分别为6.63%/7.25%/8.74%，维持2023年业绩2.2倍PB估值，对应目标价13.6元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。