核心观点
　　邮储银行9M23利润增长符合预期。净利息收入增长逆势提速贡献扎实营收，剔除中收的一次性因素影响后，邮储银行营收增速快于目前披露业绩的国有大行，营收质量明显好于同业。息差在LPR下行的压力下有所下降，但两小、零售贷款投放增量占比高，这部分高收益贷款投放占比的提高将为息差提供向上托力。展望未来，五大差异化增长极不断深化下，优异的息差表现、稳定高增的财富管理业务和发力起效的对公综合收入将为营收提供广阔的向上弹性。
　　事件
　　10月27日，邮储银行披露2023年三季报，9M23实现营业收入2601.22亿元，同比增长1.2%（1H23：2.0%），归母净利润756.55亿元，同比增长2.4%（1H23：5.2%）。3Q23不良率0.81%，季度环比持平；拨备覆盖率季度环比下降17.4pct至363.9%。营收、利润、不良率、拨备覆盖率均符合我们预期。
　　简评
　　1、净利息收入增长逆势提速贡献扎实营收，利润增长稳健，符合预期。9M23邮储银行营收同比增长1.2%，较1H23降幅较小。其中净利息收入同比增长3.1%，较1H23（2.3%）增速提高。在息差受LPR下行拖累、实体信贷需求复苏不及预期的情况下，三季度银行业净利息收入普遍较1H23下行，但邮储银行通过稳定的规模高增和差异化的资产端定价能力实现了净利息收入逆势提速，扎实的贡献营收，营收质量明显优于同业。中收同比增长0.3%，在资本市场偏弱的情况下，中收保持小幅正增已属不易。若剔除去年同期理财净值型产品转型一次性因素影响后，中收同比增长16.14%，财富管理转型成果显著。根据测算，剔除中收一次性影响后，邮储银行营收增速为2.7%，快于目前披露业绩的所有国有大行。
　　归母净利润同比增长2.4%，年化ROE为12.9%，利润释放稳健，符合预期。业绩归因来看，规模增长、拨备计提分别正向贡献利润12.2%、9.1%，而成本收入比上升和息差收窄分别拖累利润10%、9.7%。
　　展望未来，五大差异化增长极优势逐步显现，为营收提供向上动能。在当前贷款利率持续下行的背景下，邮储银行采取主动授信的方式，聚焦三农两小，通过差异化、高收益的信贷投放为息差提供向上托力。同时随着财富管理和“1+N”对公业务转型的不断深化，非息收入将为邮储银行营收带来可持续的新增量。五大差异化增长极有望为邮储银行提供穿越周期的盈利能力，营收、利润表现长期保持大行领先地位。
　　2、受LPR下行拖累，息差降幅较1H23边际扩大。9M23邮储银行净息差为2.05%，同比下降18bps，较1H23下降3bps。3Q23净息差（测算值）为2.0%，环比下降7bps，降幅较2Q23小幅扩大。预计主要是受LPR下行和三季度信贷需求复苏不及预期的影响，资产端利率下行压力较大，负债端成本或仍相对稳定。
　　资产端，两小贷款增量占据“半壁江山”，零售贷款需求回暖，高收益信贷的投放对冲了部分LPR下行影响，为息差提供向上托力。资产结构上看，邮储银行资产配置秉持向贷款、向零售倾斜的战略，三季度贷款规模同比增长12.1%，增量占总资产增量的103%。同时同业、存放央行等低收益资产大幅压降，资产结构持续优化。信贷投放上看，两小贷款为主要投放增量，均创历史新高。截至9M23，个人小额贷款余额1.38万亿元，较年初增加2408亿元。根据业绩会披露，小企业贷款较年初增量在1200亿元以上。根据测算，“两小”贷款增量占前三季度信贷增量的45%左右。此外，三季度邮储银行消费、信用卡等零售贷款投放逐月改善，且呈现加速改善的趋势。根据业绩会披露，三季度非按揭类零售贷款增长是上半年增量的近三倍。综合来看，前三季度邮储银行两小、消费类零售贷款等高收益信贷增量约占总体增量的60%，同比提升9pct。“两小”贷款的持续高景气度得益于邮储银行下沉县域、主动授信的差异化竞争打法，随着未来高收益贷款占比的不断提升，将成为市场利率下行周期内托举息差的强大力量，实现穿越周期的资产端能力。
　　负债端，挂牌利率下调+结构优化下低成本存款优势牢固，负债端成本环比持平。9M23邮储银行负债付息率为1.57%，同比下降7bps，与1H23持平。一方面，邮储银行具备独有的集团优势，4万个网点使邮储银行具备最广阔的客群，零售存款占比接近90%，受到挂牌利率下调的红利较大。另一方面，根据业绩会披露，截至9M23，邮储银行综合代理费率为1.24%，同比下降3bps，预计主要是代理费率“小升大降”后，邮储银行加大价值存款发展力度，推动高成本存款向低期限、活期化移动，与挂牌利率下调形成有效合力。展望后续，目前来看挂牌利率有望继续调降，且根据中报数据来看，四大行的平均净利差已经再次低于代理费率下调的被动触发标准。在邮储银行对存款结构持续的主动管理下，预计存款成本仍有下行空间。
　　3、资产质量十分稳健，稳居国有大行前列。3Q23邮储银行不良率0.81%，季度环比持平，拨备覆盖率363.91%，季度环比下降17pct，在风险抵补能力充足的情况下拨备少提回补利润。前瞻性指标来看，关注类贷款占比0.62%，季度环比持平，逾期贷款率0.92%，较1H23下降3bps。3Q23加回