前三季归母净利同比-47%、Q3同比+19%/环比+31%，维持“买入”评级
　　公司10月26日发布三季报，前三季度营收193亿元，yoy-16%，归母净利29.3亿元，yoy-47%；Q3营收70亿元，yoy+8%，归母净利12.2亿元，yoy+19%/qoq+31%。我们预计公司23-25年归母净利43/59/69亿元，对应EPS为2.04/2.78/3.27元，结合可比公司24年Wind一致预期平均10xPE，考虑公司煤化工成本优势、新项目成长性以及未来高附加值产品提升竞争力，给予公司24年14xPE，目标价38.92元，维持“买入”评级。
　　Q3产品景气有所回升，单季度毛利率环比改善
　　据百川盈孚，Q3尿素/DMF/己二酸/醋酸/辛醇市场均价0.24/0.54/0.95/0.35/1.13万元/吨，同比-3%/-50%/-2%/-2%/+31%（环比+5%/+5%/-1%/+14%/+20%），多数产品价格环比改善。前三季度公司新材料/有机胺/肥料/醋酸及衍生品销量yoy+20%/+5%/+10%/+3%至160/38/227/45万吨，营收yoy+2%/-60%/-4%/-24%至114/20/39/13亿元，其中Q3销量yoy+48%/+26%/+5%/-2%至64/13/76/15万吨，营收yoy+35%/-45%/0%/+4%至43.4/6.6/12.7/4.7亿元。前三季度综合毛利率yoy-10pct至22%（Q3为24.3%，yoy+1.0pct/qoq+2.8pct）。
　　产品景气等待进一步复苏，新项目投产贡献利润增量
　　据百川盈孚，10月27日尿素/DMF/己二酸/醋酸/辛醇价格分别为0.24/0.50/0.94/0.31/1.14万元/吨，较季初-0.5%/-12.9%/-4.9%/-32.8%/-3.6%，因行业开工提升和淡季但因素，景气有所回落，未来伴随国内经济复苏带动需求侧，我们预计公司产品价格价差有望进一步修复。公司近年来持续加快新能源新材料等项目建设，23Q3末公司在建工程余额130亿元，较年初+80亿元，未来伴随荆州基地等项目放量，盈利有望再上台阶。
　　风险提示：原料价格大幅波动；新项目达产不及预期；下游需求不及预期

研究报告全文：证券研究报告华鲁恒升600426CHQ3净利同环比改善新项目有序推进华泰研究季报点评投资评级维持买入2023年10月27日中国内地农用化工目标价人民币3892研究员庄汀洲前三季归母净利同比-47Q3同比19环比31维持买入评级SACNoS0570519040002zhuangtingzhouhtsccomSFCNoBQZ933861056793939公司10月26日发布三季报前三季度营收193亿元yoy-16归母净利293亿元yoy-47Q3营收70亿元yoy8归母净利122亿元研究员张雄yoy19qoq31我们预计公司23-25年归母净利435969亿元对SACNoS0570523100003zhangxionghtsccom应为元结合可比公司年一致预期平均861063211166EPS20427832724Wind10xPE考虑公司煤化工成本优势新项目成长性以及未来高附加值产品提研究员王帅升竞争力给予公司24年14xPE目标价3892元维持买入评级SACNoS0570520110001brucewanghtsccomSFCNoAOH868862128972099Q3产品景气有所回升单季度毛利率环比改善联系人杨泽鹏据百川盈孚Q3尿素DMF己二酸醋酸辛醇市场均价SACNoS0570123070267yangzepenghtsccom024054095035113万元吨同比-3-50-2-231环比867558249238855-11420多数产品价格环比改善前三季度公司新材料有机胺肥料醋酸及衍生品销量yoy205103至基本数据1603822745万吨营收yoy2-60-4-24至114203913亿元目标价人民币3892其中Q3销量yoy48265-2至64137615万吨营收收盘价人民币截至10月27日3113yoy35-4504至4346612747亿元前三季度综合毛利率市值人民币百万66099yoy-10pct至22Q3为243yoy10pctqoq28pct6个月平均日成交额人民币百万3209652周价格范围人民币2618-3816BVPS人民币1330产品景气等待进一步复苏新项目投产贡献利润增量据百川盈孚月日尿素己二酸醋酸辛醇价格分别为1027DMF股价走势图024050094031114万元吨较季初-05-129-49因行业开工提升和淡季但因素景气有所回落未来伴随国华鲁恒升-328-36人民币相对沪深300内经济复苏带动需求侧我们预计公司产品价格价差有望进一步修复公司396近年来持续加快新能源新材料等项目建设末公司在建工程余额23Q3130363亿元较年初80亿元未来伴随荆州基地等项目放量盈利有望再上台阶331风险提示原料价格大幅波动新项目达产不及预期下游需求不及预期292265Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23资料来源Wind经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万2663630245291133646238575-1031013553742525579归属母公司净利润人民币百万72546289434058996936-303371330309935911759EPS人民币最新摊薄342296204278327ROE31952252142016971734PE倍911105115231121953PB倍297246224196169EVEBITDA倍658730915680524资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1华鲁恒升600426CH图表1可比公司估值表股价元股市值亿元EPS元PEx公司名称股票代码10月27日10月27日2023E2024E2025E2023E2024E2025E万华化学600309CH87852758573734866151210宝丰能源600989CH1429104808412519417117鲁西化工000830CH10772060781542011475平均15108注可比公司盈利均采用Wind一致预期资料来源Wind华泰研究图表2华鲁恒升PE-Bands图表3华鲁恒升PB-Bands人民币人民币华鲁恒升华鲁恒升98767325x5755x20x47x4915x3838x10x30x24195x21x00Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-23Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2华鲁恒升600426CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产83918581123761388018885营业收入2663630245291133646238575现金188418495868624312193营业成本1718221491228532806228818应收账款76323869701466167804营业税金及附加1352121747203792552427003其他应收账款033046030066036营业费用63245170436754695786预付账款595498050254304114564086管理费用2762326167291133646238575存货10391173117917091257财务费用960058834576698911827其他流动资产47974715471547154715资产减值损失38862678116514581543非流动资产2026226424260472833927862公允价值变动收益102123100100100长期投资000000000000000投资净收益29513846400040004000固定投资1607115591187972155621232营业利润85097604512769588184无形资产14971737194521482348营业外收入1877277610010001000其他非流动资产26959096530546364282营业外支出10222076400400500资产总计2865335005384224221946747利润总额85277411512469648189流动负债42193571502051155117所得税127311237839710661253短期借款1001000300030003000净利润72546288434058996936应付账款21921624299125152998少数股东损益045185000000000其他流动负债20171946199925702089归属母公司净利润72546289434058996936非流动负债17293514284123421630EBITDA1004192516893914810602长期借款17053257258220831371EPS人民币基本342296204278327其他非流动负债233625754258752587525875负债合计59487085786074576747主要财务比率少数股东权益4496499779997799977999779会计年度202120222023E2024E2025E股本21122123212321232123成长能力资本公积20662318231823182318营业收入1031013553742525579留存公积1809622704259593038335585营业利润300041064325735721762归属母公司股东权益2225626923295643376439002归属母公司净利润303371330309935911759负债和股东权益2865335005384224221946747获利能力毛利率35492894215023042529现金流量表净利率27232079149116181798会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE31952252142016971734经营活动现金490669997609711710586ROIC36062722186222192769净利润72546288434058996936偿债能力折旧摊销12981309142517841782资产负债率20762024204617661443财务费用960058834576698911827净负债比率2216778519892527投资损失29513846400040004000流动比率199240247271369营运资金变动387813471472107095441速动比率160174205208324其他经营现金1655173033366814753383520营运能力投资活动现金36297292137545122100总资产周转率108095079090087资本支出36726970323042301730应收账款周转率5362852595535005350053500长期投资00040000000000000应付账款周转率941112699010191045其他投资现金4357780318562812236910每股指标人民币筹资活动现金5563827629221522312536每股收益最新摊薄342296204278327短期借款5202910013000000000每股经营现金流最新摊薄231330358335499长期借款530441551674734987171173每股净资产最新摊薄10481268139215901837普通股增加001000000000000估值比率资本公积增加139525194000000000PE倍911105115231121953其他筹资现金552591517157117321824PB倍297246224196169现金净增加额7174713474019375125950EVEBITDA倍658730915680524资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3华鲁恒升600426CH免责声明分析师声明本人庄汀洲张雄王帅兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证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