公司发布2023年三季报。23Q1-3公司实现营收508.37亿元，同比+29.14%；归母净利润52.06亿元，同比+12.49%；扣非归母净利润51.91亿元，同比+13.26%。23Q3公司实现营收149.79亿元，同比+27.87%；归母净利润13.41亿元，同比+94.22%；扣非归母净利润13.37亿元，同比+103.90%。Q3公司的毛利率环比回升，看好后续海南旅游旺季叠加海南门店提质扩容对免税销售的促进，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　Q3业绩稳步回升。23Q1-3公司实现营收508.37亿元，同比+29.14%；归母净利润52.06亿元，同比+12.49%；扣非归母净利润51.91亿元，同比+13.26%。23Q3公司实现营收149.79亿元，同比+27.87%；归母净利润13.41亿元，同比+94.22%；扣非归母净利润13.37亿元，同比+103.90%。
　　毛利环比持续修复，强化库存管理加速周转。随着公司积极调整影响营销策略，改善品类销售结构，主营业务毛利率环比持续修复，23Q1/Q2/Q3分别为28.75%/32.47%/34.27%。公司定期对重点品类品牌全流程标准化作业情况进行梳理，及时优化采购管理制度，提升作业标准和采购能力，加速存货周转，截至9月底，公司的存货较年初降低了32.79亿元。
　　双节假期海南游客强劲增长，免税销售复苏进展略缓。据海南机场集团数据，中秋国庆双节期间，海南三家机场的旅客吞吐量为115.8万人次，同比22年/19年分别增长255%/22%，三家机场日均旅客量均创历年国庆假期新高。据海口海关统计，双节期间海口海关共监管离岛免税销售额13.3亿元，同比+117%；购物人数17万人次，同比+143%；客单价为7824元，客单水平尚未完全恢复（22年国庆为8761元，23年五一假期为8101元）。
　　项目扩容持续推进，期待海南Q4旺季销售。三亚凤凰机场免税店二期已于9月7日开业；海棠湾一期二号地预计于Q4开业，LV、Dior等顶奢也有望逐步入驻。且冬季为海南旅游旺季，Q4销售有望进一步改善。
　　估值
　　Q3公司的业绩稳步回升，后续建议关注海南地区公司的项目升级改造和顶奢落地、机场渠道的客流和销售恢复。考虑到整体消费力尚未完全修复，结合机场客流增加对租金的影响，我们调整公司23-25年EPS分别至3.37/4.61/5.64元，对应市盈率为26.6/19.5/15.9倍，并维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　市场竞争加剧，上游供货不足，消费复苏不达预期风险。
　　

研究报告全文：商贸零售证券研究报告调整盈利预测2023年10月27日601888SH中国中免买入Q3毛利环比回升期待项目扩容后旺季表现原评级买入市场价格人民币8962公司发布2023年三季报23Q1-3公司实现营收50837亿元同比2914归母净利润5206亿元同比1249扣非归母净利润5191亿元同比板块评级强于大市132623Q3公司实现营收14979亿元同比2787归母净利润1341亿元同比9422扣非归母净利润1337亿元同比10390Q3公司股价表现的毛利率环比回升看好后续海南旅游旺季叠加海南门店提质扩容对免税销售的促进维持买入评级3518支撑评级的要点2Q3业绩稳步回升23Q1-3公司实现营收50837亿元同比2914归15母净利润5206亿元同比1249扣非归母净利润5191亿元同比公司实现营收亿元同比归母净利润31132623Q31497927871341亿元同比9422扣非归母净利润1337亿元同比1039048MarJulOctDecFebAprJunSepOctMayNovAug----23-------232223-2323232223222323毛利环比持续修复强化库存管理加速周转随着公司积极调整影响营中国中免上证综指销策略改善品类销售结构主营业务毛利率环比持续修复23Q1Q2Q3今年1312分别为287532473427公司定期对重点品类品牌全流程标准化至今个月个月个月作业情况进行梳理及时优化采购管理制度提升作业标准和采购能力绝对581161242482加速存货周转截至9月底公司的存货较年初降低了3279亿元相对上证综指540124170478双节假期海南游客强劲增长免税销售复苏进展略缓据海南机场集团数据中秋国庆双节期间海南三家机场的旅客吞吐量为1158万人次同比22年发行股数百万20688619年分别增长25522三家机场日均旅客量均创历年国庆假期新高据流通股百万206886海口海关统计双节期间海口海关共监管离岛免税销售额133亿元同比总市值人民币百万18541115117购物人数17万人次同比143客单价为7824元客单水平尚未个月日均交易额人民币百万3177436完全恢复22年国庆为8761元23年五一假期为8101元主要股东项目扩容持续推进期待海南Q4旺季销售三亚凤凰机场免税店二期已中国旅游集团有限公司503于9月7日开业海棠湾一期二号地预计于Q4开业LVDior等顶奢资料来源公司公告中银证券Wind也有望逐步入驻且冬季为海南旅游旺季Q4销售有望进一步改善以2023年10月26日收市价为标准估值Q3公司的业绩稳步回升后续建议关注海南地区公司的项目升级改造和顶奢落地机场渠道的客流和销售恢复考虑到整体消费力尚未完全修复结合机场客流增加对租金的影响我们调整公司23-25年EPS分别至337461564元对应市盈率为266195159倍并维持买入评级评级面临的主要风险市场竞争加剧上游供货不足消费复苏不达预期风险相关研究报告中国中免20230825投资摘要TableFinchinaSimple中国中免20230710年结日12月31日202120222023E2024E2025E中国中免20230430主营收入人民币百万67676544337223794681114548中银国际证券股份有限公司增长率287196327311210具备证券投资咨询业务资格EBITDA人民币百万158438809116211562518494商贸零售旅游零售归母净利润人民币百万965450306971953111670增长率572479386367224证券分析师李小民最新股本摊薄每股收益人民币467243337461564862120328901原先预测摊薄每股收益人民币376518608xiaominlibocichinacom调整幅度10411072证券投资咨询业务证书编号S1300522090001市盈率倍192369266195159市净率倍6338353127联系人宋环翔EVEBITDA倍2644851299572huanxiangsongbocichinacom每股股息人民币1508111417一般证券业务证书编号S1300122070014股息率0704121520资料来源公司公告中银证券预测TableFinchinaDetail利润表人民币百万现金流量表人民币百万年结日12月31日202120222023E2024E2025E年结日12月31日202120222023E2024E2025E营业总收入67676544337223794681114548净利润12365618882991134613893营业收入67676544337223794681114548折旧摊销15221437167018611531营业成本4488238982483926022470929营运资金变动54858935749384935966营业税金及附加18391215198726043093其他732106450461580销售费用3861403293911467619473经营活动现金流8329341517011425420810管理费用22502209231232193895资本支出21552995115010801100研发费用039000投资变动1161169200210250财务费用43220292431546其他463571025222其他收益27829616012060投资活动现金流23183807124812381328资产减值损失499591200200200银行借款6403040410100信用减值损失237566股权融资886814264229428593618资产处置收益19222其他5057283911994764公允价值变动收益00000筹资活动现金流381715455513628632954投资收益1621621005020净现金流219482331062715216528汇兑收益00000资料来源公司公告中银证券预测营业利润148047619105051436717591营业外收入1713201515财务指标营业外支出2015202020年结日12月31日202120222023E2024E2025E利润总额148017617105051436217586成长能力所得税24371429220630163693营业收入增长率287196327311210净利润12365618882991134613893营业利润增长率527485379368224少数股东损益27111158132818152223归属于母公司净利润增长率572479386367224归母净利润965450306971953111670息税前利润增长率606485350383232EBITDA158438809116211562518494息税折旧前利润增长率679444319344184EPS最新股本摊薄元467243337461564EPS最新股本摊薄增长率572479386367224资料来源公司公告中银证券预测获利能力息税前利润率212135138145148资产负债表人民币百万营业利润率219140145152154年结日12月31日202120222023E2024E2025E毛利率337284330364381流动资产3854257205660247520292210归母净利润率1439297101102货币资金1685626892375193767154199ROE326104131159172应收账款10615189279179ROIC482175318340520应收票据00000偿债能力存货1972527926258433438134578资产负债率0403030303预付账款348398408495569净负债权益比0304060506合同资产00000流动比率2233303432其他流动资产15071838216523762684营运能力非流动资产1693218702184341783717670总资产周转率1408091111长期投资9921970207021802380应收账款周转率57684231600051435000固定资产18435434646868627092应付账款周转率13380107126145无形资产24012458250425482589费用率其他长期资产116968840739262475608销售费用率5774130155170资产合计55474759088445893039109879管理费用率3341323434流动负债1713617480216572219028535研发费用率0001000000短期借款4111932400400300财务费用率0104040505应付账款58807660578292736489每股指标元其他流动负债108457888154741251621747每股收益最新摊薄4724344656非流动负债35464300266922302449每股经营现金流最新摊薄40178221101长期借款02509000每股净资产最新摊薄143235257290329其他长期负债35461791266922302449每股股息1508111417负债合计2068221780243252441930984估值比率股本19522069206920692069PE最新摊薄192369266195159少数股东权益517355546882869710920PB最新摊薄6338353127归属母公司股东权益2961948573532515992267975EVEBITDA2644851299572负债和股东权益合计55474759088445893039109879价格现金流倍22354310943689资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测2023年10月27日中国中免2披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年10月27日中国中免3风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司中国上海浦东本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦39楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份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