经营稳健，Q3业绩同比下降受去年9月转让宁夏区域公司影响
　　公司1-9M23营收/归母净利为1377.10/56.24亿元，同比-6.1%/+11.6%；3Q23营收/归母净利为493.58/26.37亿元,同比-11.0%/-2.7%，单季度业绩下滑主要系2022年9月转让的宁夏区域公司本期不再纳入合并范围。维持对公司2023-2025年归母净利预测71/82/98亿元。根据公司23年新能源归母净利预期29.18亿元，水电/火电归母净资产184/259亿元，参考可比公司Wind一致预期23EPE/PB/PB均值16.1/2.04/0.83x，考虑火电可比公司含新能源估值，公司新能源/水电的装机规模/盈利较可比公司有差距但23年新增风光装机目标（8GW）高于可比公司，给予公司23EPE/PB/PB 14/1.5/0.75x，目标价4.93元，维持“买入”。
　　3Q23上网电量较上年同期可比口径+1.12%，其中水电同比+25.15%
　　1-9M23，公司经营稳健，完成发电量/上网电量3387.82/3215.75亿千瓦时，较去年同期可比口径+3.19%/+2.87%；对应3Q23发电量/上网电量较去年同期可比口径+1.26%/+1.12%至1316.39/1251.77亿千瓦时。3Q23公司平均上网电价为410.84元/MWh，环比2Q23下降8.5%，主要系汛期低电价的水电上网电量占比提升较多。3Q23，公司火电/水电/风电/光伏上网电量同比-4.6%/+25.15%/+15.88%/+119.93%至969.67/223.78/39.48/18.85亿千瓦时。1-9M23，公司新增新能源装机316.65万千瓦，其中3Q23新增143.33万千瓦。
　　3Q23财务费用持续下降，对联营合营公司投资收益同比增长
　　2023年以来，公司每个季度财务费用持续同比下降，3Q23公司财务费用为16.74亿元，同比下降2.69亿元，同比降幅13.9%。公司3Q23管理费用同比增长45.8%至5.66亿元，但与4Q22/1Q23/2Q23的5.25/5.38/4.36亿元相比增幅并不显著。对联营合营公司投资收益方面，公司于3Q23实现5.57亿元，同比大幅增长4.64亿元，我们认为除参股煤炭公司贡献外，参股火电公司盈利改善或较为显著。我们测算公司3Q23所得税率20.8%，同比+5.5个百分点，或表明公司亏损的火电厂越来越少。
　　目标价4.93元，维持“买入”评级
　　预计23-25年归母净利71/82/98亿元。给予公司目标市值879亿元，目标价4.93元，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价超预期及长协煤保障不及预期；煤电电价上涨/新能源发展/大渡河水能利用/大渡河电价不及预期；资产减值额度高于预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告国电电力600795CH经营稳健Q3业绩受合并范围变化影响华泰研究季报点评投资评级维持买入2023年10月26日中国内地发电目标价人民币493研究员王玮嘉经营稳健Q3业绩同比下降受去年9月转让宁夏区域公司影响SACNoS0570517050002wangweijiahtsccomSFCNoBEB090862128972079公司1-9M23营收归母净利为1377105624亿元同比-611163Q23营收归母净利为493582637亿元同比-110-27单季度业绩研究员黄波下滑主要系2022年9月转让的宁夏区域公司本期不再纳入合并范围维持SACNoS0570519090003huangbohtsccom对公司年归母净利预测亿元根据公司年新能源SFCNoBQR12286755824935702023-202571829823归母净利预期2918亿元水电火电归母净资产184259亿元参考可比研究员李雅琳公司Wind一致预期23EPEPBPB均值161204083x考虑火电可比公SACNoS0570523050003liyalin018092htsccom司含新能源估值公司新能源水电的装机规模盈利较可比公司有差距但23SFCNoBTC420862128972228年新增风光装机目标8GW高于可比公司给予公司23EPEPBPB联系人胡知1415075x目标价493元维持买入SACNoS0570121120004huzhi019072htsccom8621289722283Q23上网电量较上年同期可比口径112其中水电同比25151-9M23公司经营稳健完成发电量上网电量338782321575亿千瓦时基本数据较去年同期可比口径319287对应3Q23发电量上网电量较去年目标价人民币493同期可比口径126112至131639125177亿千瓦时3Q23公司平收盘价人民币截至10月26日365均上网电价为41084元MWh环比2Q23下降85主要系汛期低电价市值人民币百万65100的水电上网电量占比提升较多3Q23公司火电水电风电光伏上网电量6个月平均日成交额人民币百万39881同比-462515158811993至969672237839481885亿52周价格范围人民币334-468BVPS人民币278千瓦时1-9M23公司新增新能源装机31665万千瓦其中3Q23新增万千瓦14333股价走势图财务费用持续下降对联营合营公司投资收益同比增长国电电力3Q23人民币相对沪深3002023年以来公司每个季度财务费用持续同比下降3Q23公司财务费用506为亿元同比下降亿元同比降幅公司管理费16742691393Q23453用同比增长458至566亿元但与4Q221Q232Q23的525538436401亿元相比增幅并不显著对联营合营公司投资收益方面公司于3Q23实现557亿元同比大幅增长464亿元我们认为除参股煤炭公司贡献外参354股火电公司盈利改善或较为显著我们测算公司3Q23所得税率208同307Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23比55个百分点或表明公司亏损的火电厂越来越少资料来源Wind目标价493元维持买入评级预计23-25年归母净利718298亿元给予公司目标市值879亿元目标价493元维持买入评级风险提示煤价超预期及长协煤保障不及预期煤电电价上涨新能源发展大渡河水能利用大渡河电价不及预期资产减值额度高于预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万168185192681193253200155211153-44461456030357549归属母公司净利润人民币百万18452825713481589750-17008253071525814351951EPS人民币最新摊薄010016040046055ROE374622149515271623PE倍35282305912798668PB倍142144129115102EVEBITDA倍14279848989781088资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1国电电力600795CH图表1公司营业收入及同比增速图表2公司归母净利润及同比增速百万元百万元250000营业收入yoy906000归母净利润yoy30080500025020000070400020060150503000150000100402000503010001000000200-50101000500000-1002000-10-1500-203000-2002017201820192020202120221-9M232017201820192020202120221-9M23资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3新能源板块可比公司估值表股价元股市值mn市盈率x市净率xROE公司名称股票代码202310262023102623E24E23E24E23E24E龙源电力001289CH202416965120918122201111三峡能源600905CH47513596016013316151011节能风电601016CH317205251151031109109平均值16113916151011注可比公司盈利预测来自Wind一致预测资料来源Wind华泰研究图表4水电资产可比公司估值表股价元股市值mn市盈率x市净率xROE公司名称股票代码202310262023102623E24E23E24E23E24E华能水电600025CH7531355401831651801641010川投能源600674CH1466653961421321781641312长江电力600900CH22335463751741562552411516平均值1671512041901213注可比公司盈利预测来自Wind一致预测资料来源Wind华泰研究图表5火电资产可比公司估值表股价元股市值mn市盈率x市净率xROE公司名称股票代码202310262023102623E24E23E24E23E24E华能国际600011CH74111632382730990891212华电国际600027CH4895001386710790741011华润电力0836HK14627032954460720651415平均值74630830761213注可比公司盈利预测来自Wind一致预测资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2国电电力600795CH图表6分部估值单位2023E新能源业务归母净利润百万元2918PE倍1400新能源市值百万元40855水电归母净资产百万元18422PB倍150水电板块市值百万元27632火电归母净资产百万元25932PB倍075火电板块市值百万元19449目标市值百万元87936股份数百万股17836目标价元493资料来源华泰研究预测图表7国电电力PE-Bands图表8国电电力PB-Bands人民币人民币国电电力国电电力1461045x418x540x15x30x313x025x10x1515x07x100Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-23Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3国电电力600795CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产5271958617604596386362960营业收入168185192681193253200155211153现金1176520968242762585926331营业成本155992166699162489165127169216应收账款2044020974205632155321083营业税金及附加23132363237024552590其他应收账款31962624265629662964营业费用43703060306931793353预付账款39144472474152795292管理费用17441753175818211921存货72546096474646973770财务费用79367551729180959933其他流动资产61493483347835103520资产减值损失18423646153113861356非流动资产345190354235389135483686635713公允价值变动收益000000000000000长期投资1360112921129381284712756投资净收益32561400202219141914固定投资266464259753300199355995450745营业利润158312296200612338528208无形资产93959695108451222812693营业外收入3986047906479064790647906其他非流动资产557317186665153102616159519营业外支出338182524338183381833818资产总计397909412852449594547549698673利润总额152310251202022352528349流动负债125231119864132504160149197730所得税18953384487657346940短期借款3779843045430454304543045净利润34186866153261779121409应付账款2183722995213012371422415少数股东损益157240428192963311659其他流动负债65596538246815893390132270归属母公司净利润18452825713481589750非流动负债161505182716193276247934342516EBITDA2411236045429494824956716长期借款132019149640160200214858309440EPS人民币基本011015040046055其他非流动负债2948633076330763307633076负债合计286736302580325780408084540246主要财务比率少数股东权益6537065211734028303694695会计年度202120222023E2024E2025E股本1783617836178361783617836成长能力资本公积139354319543195431954319营业收入44461456030357549留存公积2281325286360144846863454营业利润1151087670631616572063归属母公司股东权益4580245061504125643063732归属母公司净利润17008253071525814351951负债和股东权益397909412852449594547549698673获利能力毛利率7251348159217501986现金流量表净利率2033567938891014会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE374622149515271623经营活动现金2418039448364424427948240ROIC591478693625557净利润34186866153261779121409偿债能力折旧摊销1778218298176371848719761资产负债率72067329724674537732财务费用79367551729180959933净负债比率1922420332199512321628875投资损失32561400202219141914流动比率042049046040032营运资金变动977743641364224851556速动比率030038036032026其他经营现金50383769425364288043430营运能力投资活动现金205283936550185110796169546总资产周转率045048045040034资本支出213993765852268112837171540应收账款周转率988931931951991长期投资111242400176091109110应付账款周转率835744734734734其他投资现金9821369267210019501903每股指标人民币筹资活动现金289941531705168100121778每股收益最新摊薄010016040046055短期借款55745247000000000每股经营现金流最新摊薄136221204248270长期借款1481817621105605465894582每股净资产最新摊薄257253283316357普通股增加1815000000000000估值比率资本公积增加465684941000000000PE倍35282305912798668其他筹资现金168201786564921344227196PB倍142144129115102现金净增加额7513742463308158347229EVEBITDA倍14279848989781088资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4国电电力600795CH免责声明分析师声明本人王玮嘉黄波李雅琳兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5国电电力600795CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师王玮嘉黄波李雅琳本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入国电电力600795CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬国电电力600795CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司预计在本报告发布日之后3个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6国电电力600795CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7