毛利率改善及费用优化，Q3净利环比扭亏为盈
　　通富Q3实现营收59.99亿元，同比+4.29%，环比+13.91%；归母净利1.24亿元，同比+11.40%，环比增加3.16亿元，成功扭亏为盈。业绩环比改善主因毛利率环比增长及费用率管控优化。我们看好：1）PC等消费电子类需求有企稳复苏迹象，利好公司；2）大客户消费级新品推出及AI芯片上量，驱动通富业绩增长。但考虑到消费类需求复苏持续性仍待观察，且汽车、工业等终端需求仍较为不足，我们下修23/24/25年归母净利预测至0.69/8.14/9.62亿元（前值：4.36/9.86/12.49亿元）。基于公司在先进封装领域的国内领导地位以及在存储器、显示驱动等国产替代热点领域抢先布局，基于23年BPS 9.18元，给予2.9x的PB估值（可比公司Wind一致预期均值2.4x），调整目标价至26.62元（前值27.00元），维持“买入”评级。
　　Q3回顾：稼动率提升驱动毛利率环比改善，研发费用控制/汇兑压力减小
　　Q3为消费电子旺季，公司整体产能利用率环比小幅提升，叠加海外产能逐步释放，公司营收环比增长13.91%至59.99亿元，毛利率环比增长1.44pct至12.71%。由于部分传统产品需求较为不足，公司对研发项目进行动态结构优化，调整部分项目投入，Q3公司研发费用率环比降低1.98pct至4.13%。同时，由于Q3美元汇率保持相对稳定，公司汇兑损失压力环比明显好转，使得Q3财务费用率环比下降4.64pct至3.29%。因此，公司Q3归母净利得以环比扭亏为盈至1.24亿元。
　　展望：关注PC等消费终端需求复苏情况，大客户消费级新品/AI芯片进展
　　台积电在19日的业绩会上表示，已看到手机、PC等需求的初步企稳回暖迹象。根据IDC，3Q全球PC销量环比增长11%。我们建议投资者关注消费类需求复苏持续性。同时，我们看到通富海外大客户AMD：1）10月19日，发布消费级新品RX7900M显卡；2）根据Tom's hardware，AMD近期斩获甲骨文MI300X订单；3）10月24日，宣布将扩大与联想在PC和数据中心AI等产品组合领域的合作。我们认为AMD消费级新品推出及数据中心AI芯片上的进展，将驱动通富业绩保持成长。我们预计公司Q4营收环比增长7.7%至64.6亿元，2024年有望同比增长19%至267.0亿元。
　　维持“买入”评级，调整目标价至26.62元
　　考虑到需求复苏的持续性及上半年财务费用增加，我们下修23/24/25年归母净利预测至0.69/8.14/9.62亿元（前值：4.36/9.86/12.49亿元），对应EPS为0.05/0.54/0.64元。给予23年2.9x的PB估值，调整目标价至26.62元（前值27.00元），维持“买入”评级。
　　风险提示：半导体周期下行的风险；核心客户需求减弱致业绩不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告通富微电002156CH费用管控驱动业绩环比扭亏华泰研究季报点评投资评级维持买入2023年10月26日中国内地半导体目标价人民币2662研究员黄乐平PhD毛利率改善及费用优化Q3净利环比扭亏为盈SACNoS0570521050001lepinghuanghtsccomSFCNoAUZ06685236586000通富Q3实现营收5999亿元同比429环比1391归母净利124亿元同比1140环比增加316亿元成功扭亏为盈业绩环比改善主研究员丁宁因毛利率环比增长及费用率管控优化我们看好1PC等消费电子类需求SACNoS0570522120003dingning021681htsccom有企稳复苏迹象利好公司大客户消费级新品推出及芯片上量驱8621289722282AI动通富业绩增长但考虑到消费类需求复苏持续性仍待观察且汽车工业联系人廖健雄等终端需求仍较为不足我们下修232425年归母净利预测至069814962SACNoS0570122020002liaojianxionghtsccom亿元前值4369861249亿元基于公司在先进封装领域的国内领导地8675582492388位以及在存储器显示驱动等国产替代热点领域抢先布局基于23年BPS元给予的估值可比公司一致预期均值调整基本数据91829xPBWind24x目标价至2662元前值2700元维持买入评级目标价人民币2662收盘价人民币截至10月25日1842Q3回顾稼动率提升驱动毛利率环比改善研发费用控制汇兑压力减小市值人民币百万27932Q3为消费电子旺季公司整体产能利用率环比小幅提升叠加海外产能逐6个月平均日成交额人民币百万117552周价格范围人民币1647-2735步释放公司营收环比增长1391至5999亿元毛利率环比增长144pctBVPS人民币904至1271由于部分传统产品需求较为不足公司对研发项目进行动态结构优化调整部分项目投入Q3公司研发费用率环比降低198pct至413股价走势图同时由于Q3美元汇率保持相对稳定公司汇兑损失压力环比明显好转通富微电使得Q3财务费用率环比下降464pct至329因此公司Q3归母净利人民币相对沪深300得以环比扭亏为盈至124亿元2811256展望关注等消费终端需求复苏情况大客户消费级新品芯片进展PCAI222台积电在19日的业绩会上表示已看到手机PC等需求的初步企稳回暖193迹象根据IDC3Q全球PC销量环比增长11我们建议投资者关注消费类需求复苏持续性同时我们看到通富海外大客户AMD110月19168Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23日发布消费级新品RX7900M显卡2根据TomshardwareAMD近期斩获甲骨文MI300X订单310月24日宣布将扩大与联想在PC和资料来源Wind数据中心AI等产品组合领域的合作我们认为AMD消费级新品推出及数据中心AI芯片上的进展将驱动通富业绩保持成长我们预计公司Q4营收环比增长77至646亿元2024年有望同比增长19至2670亿元维持买入评级调整目标价至2662元考虑到需求复苏的持续性及上半年财务费用增加我们下修232425年归母净利预测至069814962亿元前值4369861249亿元对应EPS为005054064元给予23年29x的PB估值调整目标价至2662元前值2700元维持买入评级风险提示半导体周期下行的风险核心客户需求减弱致业绩不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万1581221429223702669630068-4684355243919341263归属母公司净利润人民币百万956695020069288142096201-182694753862010751815EPS人民币最新摊薄063033005054064ROE877364049549606PE倍291655574027034262900PB倍267202201190178EVEBITDA倍108798115471179985资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1通富微电002156CH图表1通富微电盈利预测及调整情况人民币百万元1Q232Q233Q234Q2320222023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025EAA新新新旧旧旧变化变化变化营业收入464252665999646321429223702669630068247952929932489-10-9-7同比34463641913营业成本-4203-4673-5236-18449-19730-23039-25798毛利4395937628452980264036574270同比-34-32-1110-113917OPEX-562-868-581-2576-2716-2939-3399销售费用-16-15-15-66-67-75-78管理费用-130-113-121-553-515-614-661研发费用-293-322-248-1323-1186-1495-1654财务费用-123-418-198-634-949-755-1005资产减值损失-93-427-29-34-39营业利润-77-23917447162771908同比-155-235104-50-87113918其他收入支出-005-004-01-3321税前利润-77-23917346965773908同比-155-234110-51-86108917所得税8824-366277791少数股东损益-6292257-1379-28-2-36-37归属股东利润5-192124133502698149624369861249-84-17-23同比-97-19611-48-86107518稀释每股收益元102202302033005054064同比75012473675-54-86107518比例分析销售费用率03030203030303管理费用率28212026232322研发费用率63614162535655605856-07pct-02pct-01pct财务费用率2679333042283315182027pct10pct13pct毛利率95113127131139118137142120140145-02pct-03pct-03pct营业利润率-17-452922032930净利率01-372123033032注考虑到消费类需求复苏持续性仍待观察且汽车工业等终端需求仍较为不足我们下修232425年营收预测1097至223726703007亿元我们略微下修232425年毛利率预测主要反映产能利用率复苏节奏略低于我们预期由于1H23较高的财务费用我上调232425年财务费用率预测271013pct至422833因此我们下调232425年归母净利预测至069814962亿元前值4369861249亿元资料来源Wind华泰研究预测图表2通富营收拆分1H222H221H232H23E2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业收入崇川及其他351194517322278377450824456401044114764南通通富920805913107152413671725198422812509合肥通富42244140146251510978638639491044苏州通富超威3060389729623786310444966957674880989151槟城通富超威278646423900486528513770742887651095612600合计965711772990812462107691581221429223702669630068收入增速崇川及其他78-640-5071412218347-123-10010080南通通富833-69-083302251609262150150100合肥通富-115-289-50482581130-21300100100苏州通富超威546548-32-28380449547-30200130槟城通富超威668121040048371322970180250150合计107349265930346835544193126收入占比崇川及其他36480175183350321208179165158南通通富95689286498680898583合肥通富44374037486940393635苏州通富超威317331299304288284325302303304槟城通富超威289394394390265238347392410419合计1000100010001000100010001000100010001000毛利率集成电路封测157119102150170136118137142其他270340330363287298合计160122104155172139118137142资料来源Wind公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2通富微电002156CH图表3通富季度营收同比增速及毛利率图表4通富季度归母净利润及同比增速百万元归母净利润同比60营业收入同比增速毛利率右轴254007006005030020500200404001510030030200100100201000510-100200-20000300-3001Q211Q221Q231Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q202Q213Q214Q212Q223Q224Q222Q233Q232Q232Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q233Q231Q19资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表5通富季度毛利率净利率及营业利润率图表6通富季度费用率销售费用管理费用25毛利率净利率营业利润率百万元1000研发费用财务费用18期间费用占收入比2016800141512600101085400602004-5200-104Q212Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q231Q191Q193Q233Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q232Q19资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表7通富季度资本开支及占营收比重百万元资本支出占收入比重25005045200040351500302510002015500105002Q202Q193Q194Q191Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q231Q19资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3通富微电002156CH图表8可比公司估值表截至10月25日收盘价总市值PEPBROE代码公司人民币元人民币亿元2023E2024E2023E2024E2023E2024E股价YTD600584CH长电科技28295060257160191775108235002185CH华天科技87728104192591716436561603005CH晶方科技2268148065139536335584227平均数442271242258861743711TT日月光77121062351933330140164320AMKRUS安靠2203874110811312113130-76002156CH通富微电1842793402734320190555122注日月光安靠估值ROE基于彭博一致预期其余可比公司基于Wind一致预期通富为华泰预测日月光安靠的收盘价单位为美元资料来源Wind彭博华泰研究预测风险提示半导体周期下行的风险由于半导体行业景气度与终端应用市场需求及升级节奏息息相关若终端需求持续疲弱行业去库存进展不及预期或导致半导体行业景气度下行时间长于我们预期封测相关需求减弱这将给公司业绩带来不利影响核心客户需求减弱致业绩不及预期2016年通富通过收购AMD苏州及马拉西亚槟城封测厂成功跻身全球前十大封测厂商TrendForce数据2021年来自苏州通富超威和槟城通富超威的合计营收贡献超过50若在市场竞争加剧背景下核心客户AMD新品推出后需求不及预期则通富或面临相应封测需求减弱业绩增长不及预期的风险图表9通富微电PE-Bands图表10通富微电PB-Bands人民币人民币通富微电通富微电35602640x4563x1830x51x25x3040x920x28x15015x16x90Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23Oct-20Apr-21Oct-21Apr-22Oct-22Apr-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4通富微电002156CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产914513133128562074818235营业收入1581221429223702669630068现金418142427158934410524营业成本1309818449197302303925798应收账款22514626255360143635营业税金及附加53935744599771568060其他应收账款4678912880108052356营业费用58766583671174757818预付账款1665023392184093147524710管理费用4767855275514516140166150存货21123477250044793336财务费用258466337994921755491005其他流动资产4307046592451434894146974资产减值损失22182747286834223854非流动资产1795622496245312706028224公允价值变动收益0381010202242291长期投资193953965760139805501010投资净收益3892066571930283003固定投资1316615129147471485014813营业利润945584713362277714590783无形资产3183535926346873364732731营业外收入674168557466397其他非流动资产4278661188361106912073营业外支出144431278284331资产总计2710135629373874780946459利润总额950884687065057732790848流动负债1025813748165952732726184所得税1559617965177339085短期借款3636424993591647617203净利润966485304871568506099933应付账款40486032474878406256少数股东损益978284822836403733其他流动负债25753466248830102726归属母公司净利润956695020069288142096201非流动负债58217319615849983791EBITDA32223824244535304064长期借款42076026486437042497EPS人民币基本072037005054064其他非流动负债16131294129412941294负债合计1607921067227533232429975主要财务比率少数股东权益5804172838730667670680439会计年度202120222023E2024E2025E股本13291513151515151515成长能力资本公积68499371937193719371营业收入4684355243919341263留存公积24152917298838394838营业利润161935015867911391768归属母公司股东权益1044213834139031471715679归属母公司净利润182694753862010751815负债和股东权益2710135629373874780946459获利能力毛利率17161390118013701420现金流量表净利率611248032319332会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE877364049549606经营活动现金28713198474418606522ROIC741432160472573净利润966485304871568506099933偿债能力折旧摊销20292991212423992737资产负债率59335913608667616452财务费用258466337994921755491005净负债比率59316194636984646947投资损失3892066571930283003流动比率089096077076070营运资金变动3978796852164220831846速动比率064067060058055其他经营现金53481064143931743601营运能力投资活动现金49687196409648903861总资产周转率065068061063064资本支出64057125394847163687应收账款周转率782623623623623长期投资158027158204822041120422应付账款周转率396366366366366其他投资现金145320016570530282973每股指标人民币筹资活动现金23654265609119022207每股收益最新摊薄063033005054064短期借款7162613915110711772668每股经营现金流最新摊薄190211313123431长期借款17581818116111601207每股净资产最新摊薄6899139189721035普通股增加00018420000000000估值比率资本公积增加26242521000000000PE倍291655574027034262900其他筹资现金50899872361004078591726PB倍267202201190178现金净增加额20686413775443493245356EVEBITDA倍108798115471179985资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5通富微电002156CH免责声明分析师声明本人黄乐平丁宁兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6通富微电002156CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员通富微电002156CH长电科技600584CH华泰金融控股香港有限公司其子公司和或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的1或以上有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的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