投资要点
　　菲莫国际（PMI）23Q3收入快增，预计2030年基本完成无烟化转型
　　菲莫国际（PMI）23Q3销售总收入91.41亿美元（yoy+9.3%），其中无烟烟草产品销售额33.09亿美元（yoy+16.5%），收入占比36.2%（同比+5.8pp），是关键的营收增长驱动因素；PMI预计2030年无烟烟草产品占营收比例超过2/3，其中包括60个市场的份额超过50%和40个市场的份额超过75%，公司基本完成无烟化转型。Q3单季度HTU销量324.71亿支（yoy+18%），贡献主要的无烟产品收入，欧洲和日本市场表现持续强劲。公司预计23FY收入增长达8%，HTU烟弹销量1250-1275亿支，我们推算23Q4销量环比增长区间为3.81%-11.51%。
　　IQOS产品用户基础持续增厚，ILUMA市场扩展前景可期
　　23Q3公司IQOS产品用户2740万人（较22Q3新增370万人，较23Q2新增20万人），用户完全转化比率达72%；中低收入市场增长迅速，开罗Q3市场份额达9%（+3.5pp），圣多明各份额达8%。23Q3共计在4个市场推出ILUMA，总共涵盖了27个市场，占据IQOS业务约75%销售量；在欧洲，ILUMA已经覆盖超过80%的IQOS用户，并相继进入丹麦、英国、波兰市场。预计23年底ILUMA将进入约50个市场，2024Q2在美国商业化IQOS，期待增量。
　　HTU烟弹产品核心市场巩固，ZYN美国市场高增
　　HTU产品：截至23Q3公司HTU产品全球市占率4.6%（+0.5pp），意大利市场份额占比16%（+2.3pp）、德国占比4.9%（+1.2pp），日本占比26.5%（+2.4pp），核心市场竞争力持续巩固；日本部分城市市场份额超30%，预计市场将保持长期增长。ZYN美国市场加速增长，三季度销量较去年同期增长66%，12个月滚动销量增长52%，较上季度增长14%。ZYN产品：ZYNQ3美国口含烟类别销售额份额增至70.8%，较去年同期增4.7个百分点，零售价值份额保持在76%左右，突显了ZYN的高端定位和卓越品牌价值，反映了分销渠道逐渐扩大以及全国范围内店铺销售速度的进一步提升。
　　海外景气延续，持续推荐电子烟供应链龙头盈趣科技、思摩尔国际
　　1）盈趣科技是IQOS核心供应商，凭借多年与PMI的合作关系，从过去精密塑胶外壳供应商，逐渐延申至核心加热组件、整机交付，服务价值量提高。同时我们判断后续Iluma机型烟具的需求量有望快速增长，对应公司订单量有较大向上弹性。除IQOS外，公司业务结构成长驱动逐渐多元。
　　2）思摩尔国际海外稳健增长，一次性产品持续放量，在非美国区业务和非BAT客户开拓上均有良好成果，后续成长性仍然可期。
　　风险提示
　　政策影响加剧、客户拓展不及预期、新技术推广不及预期、行业竞争加剧