投资要点
　　核心观点：
　　我们认为在猪价走弱、仔猪亏损、疫病扰动的背景下，能繁母猪产能有望迎来加速出清，建议把握板块低估值机会。
　　养殖亏损，仔猪跌价，母猪产能或迎来加速出清
　　我们在6月14日发布的2023年中期策略报告《把握生猪估值底部，紧跟种业变革机遇》中提出，2023年上半年养猪业亏损幅度和产能去化速度相关性减弱，虽然生猪养猪亏损幅度和历史周期底部相当，但是能繁母猪去化速度却比历史周期底部缓慢，主要有2点原因：（1）产业结构发生变化，规模场养殖占比提升，规模猪场抗风险能力更强、融资渠道更广，在周期底部主动去产能的不多，上半年产能去化的主力是散养户；（2）仔猪价格居高不下，外销仔猪盈利延缓了主动淘汰母猪产能的速度。
　　当前时点，我们认为能繁母猪产能有望迎来加速出清，理由如下：
　　（1）猪价低迷，生猪养殖连续亏损，行业现金流进一步收紧
　　2023年上半年生猪价格维持底部震荡，三季度仅在7月末和8月中上旬实现短暂反弹，8月下旬以来延续震荡走弱态势，养殖端连续亏损3个季度。10月份下游需求并无明显改善，白条猪肉略有涨价但终端接受度较低，加上二次育肥和压栏情绪并不高，猪价反弹乏力。据wind数据，截至10月20日，全国生猪均价15.42元/kg，环比下跌0.80%，同比下跌44.95%；自繁自养出栏亏损147.41元/头，外购养殖出栏亏损163.41元/头。展望11、12月，从今年年初的去产能，我们推测年底生猪出栏或将趋势性下降，伴随气温降低后腌腊、灌肠等传统猪肉消费场景刺激，年底猪价仍有一定支撑，但考虑到冻品出库，以及牛羊肉等替代品价格下跌后可能压制猪肉需求，我们判断年底猪价大幅反弹的可能性不大，养殖端实现盈利的空间或较小。
　　行业现金流或进一步收紧。从上市公司的财报来看，2023年上市猪企债务压力持续攀升，截至2023年6月末，13家公司整体资产负债率为62.22%，较22年同期下降3.14pcts，较22年底上升4.89pcts，较23年3月末上升2.59pcts；6月末合计货币资金余额371.18亿元，同比增长12.39%，环比下降15.15%；6月末整体速动比率为0.36，较22年同期下降0.08，较22年底下降0.08，较23年3月末下降0.06。我们认为在猪价持续走弱、饲料原材料价格依然高企的背景下，行业现金流或进一步收紧，规模企业或同样面临一定资金压力，有望增加主动去产能的可能性。
　　（2）仔猪跌破成本线，强化产能去化预期
　　当前仔猪补栏的积极性较差，其一是因为春节后往往是猪肉消费淡季，当前补栏的仔猪未来出栏时，猪价可能并不乐观；其二是因为冬季寒冷天气容易发生仔猪腹泻、蓝耳等疫病，造成猪支死亡。仔猪销售行情冷淡，仔猪价格连续多日下跌，据涌益咨询监测，截至10月19日，15公斤仔猪售价216元/头，外销仔猪亏损严重，意味着饲养母猪的性价比降低，有望增强主动淘汰母猪的积极性。
　　（3）冬季疫病扰动，猪支被动折损
　　秋冬季是生猪疫病高发期，伴随气温降低，猪支发生疫病的风险增加，可能导致猪群被动折损。
　　综上，我们认为在猪价走弱、仔猪亏损、疫病扰动等多因素影响下，养殖户淘汰母猪的积极性或将提升，而近期淘汰母猪的价格走低也反映了这一现象。淘汰母猪价格反映的是淘汰母猪市场的供需情况，近期淘汰母猪价格连续下跌，印证了市场淘汰母猪供应量有所增加，能繁母猪产能有望迎来加速出清。
　　投资建议：
　　能繁母猪产能去化速度仍然是猪周期投资的重要指标，近期板块回调之后，上市猪企以2023年目标出栏量估计的头均市值大多处于历史较低分位数，建议把握板块低估值机会，静待加速去产能催化的行情。推荐【牧原股份】【温氏股份】【新五丰】【天康生物】，重点关注【巨星农牧】【华统股份】【唐人神】。
　　风险提示：
　　产能去化不及预期、出栏量不及预期、原材料价格大幅上涨。

研究报告全文：证券研究报告行业点评农林牧渔农林牧渔报告日期2023年10月20日产能加速出清把握估值底部行业点评报告投资要点行业评级看好维持核心观点分析师孟维肖我们认为在猪价走弱仔猪亏损疫病扰动的背景下能繁母猪产能有望迎来加执业证书号S1230521120002速出清建议把握板块低估值机会mengweixiaostockecomcn养殖亏损仔猪跌价母猪产能或迎来加速出清研究助理江路我们在6月14日发布的2023年中期策略报告把握生猪估值底部紧跟种业变jianglustockecomcn革机遇中提出2023年上半年养猪业亏损幅度和产能去化速度相关性减弱虽然生猪养猪亏损幅度和历史周期底部相当但是能繁母猪去化速度却比历史周相关报告期底部缓慢主要有2点原因1产业结构发生变化规模场养殖占比提升1转基因品种审定落地打响规模猪场抗风险能力更强融资渠道更广在周期底部主动去产能的不多上半种业加速成长发令枪年产能去化的主力是散养户2仔猪价格居高不下外销仔猪盈利延缓了主动淘汰母猪产能的速度202310182生猪估值底部白鸡景气将当前时点我们认为能繁母猪产能有望迎来加速出清理由如下至202310141猪价低迷生猪养殖连续亏损行业现金流进一步收紧3加速去产能或重启把握生2023年上半年生猪价格维持底部震荡三季度仅在7月末和8月中上旬实现短暂反弹月下旬以来延续震荡走弱态势养殖端连续亏损个季度月份下猪估值底部202310098310游需求并无明显改善白条猪肉略有涨价但终端接受度较低加上二次育肥和压栏情绪并不高猪价反弹乏力据wind数据截至10月20日全国生猪均价1542元kg环比下跌080同比下跌4495自繁自养出栏亏损14741元头外购养殖出栏亏损16341元头展望1112月从今年年初的去产能我们推测年底生猪出栏或将趋势性下降伴随气温降低后腌腊灌肠等传统猪肉消费场景刺激年底猪价仍有一定支撑但考虑到冻品出库以及牛羊肉等替代品价格下跌后可能压制猪肉需求我们判断年底猪价大幅反弹的可能性不大养殖端实现盈利的空间或较小行业现金流或进一步收紧从上市公司的财报来看2023年上市猪企债务压力持续攀升截至2023年6月末13家公司整体资产负债率为6222较22年同期下降314pcts较22年底上升489pcts较23年3月末上升259pcts6月末合计货币资金余额37118亿元同比增长1239环比下降15156月末整体速动比率为036较22年同期下降008较22年底下降008较23年3月末下降006我们认为在猪价持续走弱饲料原材料价格依然高企的背景下行业现金流或进一步收紧规模企业或同样面临一定资金压力有望增加主动去产能的可能性2仔猪跌破成本线强化产能去化预期当前仔猪补栏的积极性较差其一是因为春节后往往是猪肉消费淡季当前补栏的仔猪未来出栏时猪价可能并不乐观其二是因为冬季寒冷天气容易发生仔猪腹泻蓝耳等疫病造成猪支死亡仔猪销售行情冷淡仔猪价格连续多日下跌据涌益咨询监测截至10月19日15公斤仔猪售价216元头外销仔猪亏损严重意味着饲养母猪的性价比降低有望增强主动淘汰母猪的积极性3冬季疫病扰动猪支被动折损秋冬季是生猪疫病高发期伴随气温降低猪支发生疫病的风险增加可能导致猪群被动折损综上我们认为在猪价走弱仔猪亏损疫病扰动等多因素影响下养殖户淘汰母猪的积极性或将提升而近期淘汰母猪的价格走低也反映了这一现象淘汰母猪价格反映的是淘汰母猪市场的供需情况近期淘汰母猪价格连续下跌印证了市场淘汰母猪供应量有所增加能繁母猪产能有望迎来加速出清httpwwwstockecomcn16请务必阅读正文之后的免责条款部分行业点评投资建议能繁母猪产能去化速度仍然是猪周期投资的重要指标近期板块回调之后上市猪企以2023年目标出栏量估计的头均市值大多处于历史较低分位数建议把握板块低估值机会静待加速去产能催化的行情推荐牧原股份温氏股份新五丰天康生物重点关注巨星农牧华统股份唐人神风险提示产能去化不及预期出栏量不及预期原材料价格大幅上涨httpwwwstockecomcn26请务必阅读正文之后的免责条款部分行业点评图表目录图1生猪价格元公斤4图2生猪养殖利润元头4图3冻品库存4图4生猪饲料价格元公斤4图5主要上市公司资产负债率4图6主要上市公司整体资产负债率4图7主要上市公司货币资金亿元5图8主要上市公司整体速动比率5图9仔猪价格元公斤5图1015公斤仔猪价格元头5图11淘汰母猪价格元公斤5图12能繁母猪存栏环比变化5httpwwwstockecomcn36请务必阅读正文之后的免责条款部分行业点评重要图表图1生猪价格元公斤图2生猪养殖利润元头中国22个省市平均价生猪养殖利润自繁自养生猪养殖利润外购仔猪3015002510002050015010-5005-10000-1500资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所图3冻品库存图4生猪饲料价格元公斤全国冻品库存占比中国平均价育肥猪配合饲料354203040025380201536010340532003002020572021852023762020122020722023152022331202031220208272021218202141520216102021930202212020225262022721202291520233162023511202383120201217202211102021112520201022资料来源涌益咨询浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所图5主要上市公司资产负债率图6主要上市公司整体资产负债率2022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2资产负债率1006506549070619612622588573596806054270491506050404030302020101000资料来源Wind公司公告浙商证券研究所资料来源Wind公司公告浙商证券研究所httpwwwstockecomcn46请务必阅读正文之后的免责条款部分行业点评图7主要上市公司货币资金亿元图8主要上市公司整体速动比率速动比率2022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2060055051050250047050045046044044042200040036150030100020500100000资料来源Wind公司公告浙商证券研究所资料来源Wind公司公告浙商证券研究所图9仔猪价格元公斤图1015公斤仔猪价格元头中国平均价仔猪15公斤仔猪价格元头5010004590040800357003060025500204001530010200510000资料来源Wind浙商证券研究所资料来源涌益咨询浙商证券研究所图11淘汰母猪价格元公斤图12能繁母猪存栏环比变化中国存栏量能繁母猪环比淘汰母猪样本养殖企业均价中国周1525102005150010-055-100-15资料来源钢联数据浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn56请务必阅读正文之后的免责条款部分行业点评股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn66请务必阅读正文之后的免责条款部分