核心观点
　　交易延续缩量，融资规模收缩，叠加债券调整，基本面环比仍处下行。
　　（1）经纪业务方面，9月A股日均成交金额为7190亿元，环比下降12.72%，同比下降1.12%。（2）投行业务方面，9月IPO数量为21家，募集资金规模为181亿元，环比下降68.55%；9月再融资规模为370亿元，环比下降61.84%；9月企业债和公司债承销规模为3540亿元，环比下降16.68%。（3）自营业务方面，9月股债主要指数以下跌为主，尤其沪深300指数下跌2.01%，创业板指数下跌4.69%，中证全债指数下跌0.69%。（4）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，9月两融日均余额为15156亿元，环比下降3.97%。
　　政策博弈增强，关注海外和我国资本市场历史上平准基金实施经验。
　　平准基金是股市困境时期扭困的重要工具，往往在核心指数持续下跌达35%时启动。（1）海外实践：东亚日本、韩国、中国香港、中国台湾等经济体使用过平准基金，而在欧美等更为成熟的资本市场则较多表现为一揽子救市手段的“类平准基金”。短期内，平准基金的入市效果主要取决于资金规模和当时市场估值水平，长期不改变市场运行节奏。（2）实践经验：平准基金的设立有其合理性，但应避免投资过程中的潜在道德风险。结合海外尤其是美国、日本、中国香港地区经验，需要审慎设计平准基金的募资、入市与退出机制，比如为规避救市潜在的道德风险，当前买入宽基ETF优于选择个股，同时恢复市场正常融资功能，如逐步恢复IPO节奏，估值修复后恢复正常套保和减持，实现交易与融资活跃；比如参考2015年救市经验，探讨各券商和证金公司出资买入的股票委托给专业机构管理，引导市场预期后，允许其择机卖出。
　　投资建议
　　维持证券行业“超配”评级。随着一二级市场协调平衡发展、规范减持政策不断明晰，叠加中央汇金公司增持四大行股份，增量资金正在路上，资本市场资金供需结构有所优化。建议关注资本实力雄厚、机构业务发力、经纪业务突出的优质券商，推荐中信证券、华泰证券、东方财富和锐意转型，协同想象力空间大的国联证券。
　　风险提示
　　经济复苏不及预期；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年10月20日证券行业2023年9月投资策略超配平准基金启示录核心观点行业研究行业月报交易延续缩量融资规模收缩叠加债券调整基本面环比仍处下行非银金融证券1经纪业务方面9月A股日均成交金额为7190亿元环比下降1272超配维持评级同比下降1122投行业务方面9月IPO数量为21家募集资金规证券分析师孔祥模为181亿元环比下降68559月再融资规模为370亿元环比下降021-60375452kongxiangguosencomcn61849月企业债和公司债承销规模为3540亿元环比下降16683S0980523060004自营业务方面9月股债主要指数以下跌为主尤其沪深300指数下跌201市场走势创业板指数下跌469中证全债指数下跌0694从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看9月两融日均余额为15156亿元环比下降397政策博弈增强关注海外和我国资本市场历史上平准基金实施经验平准基金是股市困境时期扭困的重要工具往往在核心指数持续下跌达35时启动1海外实践东亚日本韩国中国香港中国台湾等经济体使用过平准基金而在欧美等更为成熟的资本市场则较多表现为一揽子救市手段的类平准基金短期内平准基金的入市效果主要取决于资金规模和当时市场估值水平长期不改变市场运行节奏2实践经验平准基金的设立有其合理性但应避免投资过程中的潜在道德风险结合海外尤其资料来源Wind国信证券经济研究所整理是美国日本中国香港地区经验需要审慎设计平准基金的募资入市与相关研究报告退出机制比如为规避救市潜在的道德风险当前买入宽基ETF优于选择个与高质量发展同行-从中信证券经验看头部券商发展路径股同时恢复市场正常融资功能如逐步恢复IPO节奏估值修复后恢复正2023-10-04证券行业2023年9月投资策略-缩量交易政策博弈常套保和减持实现交易与融资活跃比如参考2015年救市经验探讨各2023-09-25证券行业2023年半年报综述暨下半年业绩展望-从预期到兑券商和证金公司出资买入的股票委托给专业机构管理引导市场预期后允现2023-09-08许其择机卖出从政策落地到增量资金-证监会一揽子政策对券商和资本市场机构行为影响2023-08-29证券行业2023年8月投资策略-政策期权延续主题机会投资建议2023-08-20维持证券行业超配评级随着一二级市场协调平衡发展规范减持政策不断明晰叠加中央汇金公司增持四大行股份增量资金正在路上资本市场资金供需结构有所优化建议关注资本实力雄厚机构业务发力经纪业务突出的优质券商推荐中信证券华泰证券东方财富和锐意转型协同想象力空间大的国联证券风险提示经济复苏不及预期市场竞争加剧创新推进不及预期等重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级元亿元2023E2024E2023E2024E600030中信证券买入2195305316018413711191601688华泰证券买入159913351451671104959300059东方财富买入1513239905806726272267601456国联证券买入107027003804628102348资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告内容目录近期关注中央汇金入市政策空间仍有想象4行业重要动态6成交量环比下降IPO募资规模减少6投资建议6风险提示7关键图表7请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图表目录图1美国救市基金入市节奏与指数表现4图2日本平准基金设立与指数表现1960s4图3日本平准基金设立与指数表现1990s5图4我国2015年股灾后救市基金入市与指数表现5图5中美日救市基金规模与效果5图6两市日均成交额及环比涨跌7图7IPO融资规模及环比涨跌7图8再融资规模及环比涨跌7图9企业债及公司债承销规模及环比涨跌7图10股债两市表现8图11日均两融余额及环比涨跌8图12券商指数886054走势日K线8图13中信一级行业9月涨幅排名9图14上市券商9月涨幅排名9请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告近期关注中央汇金入市政策空间仍有想象平准基金是股市困境时期的强心针往往在核心指数持续下跌达35时启动10月11日中央汇金时隔8年再度增持四大行并拟在未来6个月内自本次增持之日起算以自身名义继续在二级市场增持其股份有望持续提振市场信心纵观国际实践东亚的日本韩国中国香港中国台湾等经济体存在过平准基金而在欧美等更为成熟的资本市场则较多表现为一揽子救市手段的类平准基金短期内平准基金的入市效果主要取决于资金规模和估值水平长期不改变市场运行节奏需要注意的是平准基金的设立有其合理性但应避免投资过程中的潜在道德风险结合海外尤其是美国日本中国香港地区经验需要审慎设计平准基金的成立入市与退出机制图1美国救市基金入市节奏与指数表现资料来源Wind国信证券经济研究所整理图2日本平准基金设立与指数表现1960s资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告图3日本平准基金设立与指数表现1990s资料来源Wind国信证券经济研究所整理图4我国2015年股灾后救市基金入市与指数表现资料来源Wind国信证券经济研究所整理图5中美日救市基金规模与效果国家成立时间成立背景资金来源资金规模启动前股市表现入市效果日本经济不景气叠加美国境银行日经225指数由1963年4月的一个月内指数涨幅超10但不改震荡下1964年1月1900亿日元内筹资赋税加重证券公司高点回撤超25行趋势前期1900亿元的资金量不足日经225指数在1964年12月再10个交易日内涨幅超5随着资金逐渐日本1965年1月证券公司3227亿日元以稳定股市次跌至1964年1月的低位入市8个月内指数见底日经225指数自1964年6月高此后一年涨幅超55但由于日本国内经1995年6月日本经济长期萎靡不振银行约2万亿日元点回撤超30济长期疲软之后一直处于下行通道7000亿美元美联储救市计划2008年初至2008年10月道2008年底指数触底回升美国2008年10月次贷危机引发的金融危机财政部2500亿美元琼斯工业平均指数回撤超30之后进入长期上行通道资本收购计划证券公司上证指数自2015年6月高点回中国2015年7月杠杆资金撤离加速股市暴跌13万亿人民币7月期间最大涨幅超17央行撤超30资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告行业重要动态9月1日证监会指导交易所出台加强程序化交易监管系列举措为落实证券法有关规定推动程序化交易规范发展证监会指导上海深圳北京证券交易所制定发布了关于股票程序化交易报告工作有关事项的通知关于加强程序化交易管理有关事项的通知下称报告通知管理通知标志着我国股票市场正式建立起程序化交易报告制度和相应的监管安排管理通知主要是加强程序化交易管理工作与报告通知相互衔接互为配套共同组成程序化交易监管的基础性制度安排一是明确证券公司程序化交易管理职责要求证券公司加强自身及其客户程序化交易行为管理二是规定证券交易所对包括可能影响证券交易价格证券交易量或者交易所系统安全的异常交易行为等重点事项加强监测监控三是明确证券交易所可对高频交易提出差异化管理要求包括调整异常交易认定标准增加报告内容等中国的量化交易以中低频交易为主不会对投资者尤其是广大中小投资者的正常交易造成影响高频策略交易成本和冲击成本较高策略容量有限考虑到代销规模量化私募换手率一般已经降到50-70倍以中低频交易为主少量高换手率量化私募主要是私募自营盘规模小且一般投资者较难购买因此整体影响相对较小9月15日证监会有关部门负责人答记者问表示不存在IPO关闸的情况证监会加强一二级市场的逆周期调节在充分考虑二级市场承受能力的基础上科学合理保持新股发行常态化更好促进一二级市场协调平衡发展近期阶段性收紧IPO节奏是维护市场稳健运行的安排证监会交易所IPO受理审核注册等相关工作没有暂停不存在IPO关闸的情况上市公司再融资也不存在关闸情况试点注册制以来证监会坚持信息披露为核心进一步明确板块定位精简优化发行条件设置多元包容的上市条件沪深北交易所各有侧重协调发展的格局基本形成可以满足不同行业不同发展阶段企业的上市融资需求目前各板块的定位发行和上市条件信息披露要求等没有变化不存在提高上市门槛的情形成交量环比下降IPO募资规模减少1经纪业务方面9月A股日均成交金额为7190亿元环比下降1272同比下降1122投行业务方面9月IPO数量为21家募集资金规模为181亿元环比下降68559月再融资规模为370亿元环比下降61849月企业债和公司债承销规模为3540亿元环比下降16683自营业务方面9月股债主要指数以下跌为主上证综指上涨072沪深300指数下跌201创业板指数下跌469中证全债指数下跌0694从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看9月两融日均余额为15156亿元环比下降397投资建议当前券商PB估值为134倍处于十年来1223的历史分位安全边际较足我们对行业维持超配评级随着一二级市场协调平衡发展规范减持政策不断明晰叠加中央汇金公司增持四大行股份增量资金正在路上建议关注资本实力雄厚机构业务发力经纪业务突出的优质券商推荐中信证券华泰证券东方财富请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告风险提示经济复苏不及预期市场竞争加剧创新推进不及预期等关键图表图6两市日均成交额及环比涨跌图7IPO融资规模及环比涨跌资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图8再融资规模及环比涨跌图9企业债及公司债承销规模及环比涨跌资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告图10股债两市表现图11日均两融余额及环比涨跌资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理图12券商指数886054走势日K线资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告图13中信一级行业9月涨幅排名资料来源Wind国信证券经济研究所整理图14上市券商9月涨幅排名资料来源Wind国信证券经济研究所整理表1重点个股估值表代码公司评级收盘价总市值EPSPE元亿元2023E2024E2023E2024E600030中信证券买入2195305316018413711191601688华泰证券买入159913351451671104959300059东方财富买入1513239905806726272267601456国联证券买入107027003804628102348资料来源Wind国信证券经济研究所预测注收盘价日期为2023年10月17日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032