维持特斯拉的“持有”评级，维持目标价275.1美元。
　　维持特斯拉的“持有”评级：我们维持特斯拉2023年汽车销量182万辆以及2024年234万辆的预测，同比增速都高于行业。特斯拉在全球智能电动车的领先地位以及持续不断的降本能力依然是其重要的优势。我们维持特斯拉的“持有”评级，主要考虑今明两年Cybertruck爬坡过程带来的毛利率和研发投入的压力。我们认为特斯拉在自动驾驶以及AI等技术投入需要更长时间才能进入收获期。目前特斯拉2024年市盈率为55x，估值合理。
　　三季度汽车销售毛利率大体符合市场一致预测，费用率表现低于市场预期：特斯拉三季度收入大致符合市场预期，同比增长9%，环比下降6%。虽然汽车平均销售价格同比下降17%，环比下降2%，但是公司毛利率保持环比相对稳定。在部分工厂关停升级的情况下，公司汽车销售毛利率依然录得18.2%，环比大体稳定。这主要得益于公司对于单车成本的控制。在三季度，公司平均每台车的销售成本下降到了3.75万美元。由于在Cybertruck产品以及AI技术研发方面的投入，特斯拉3Q23的费用率明显提升，同比增加2.4个百分点，环比增长1.8个百分点，费用率高于市场预期。因此，特斯拉三季度净利润同比下降44%，环比下降31%，低于市场一致预期。
　　业绩会要点及未来展望：1）公司维持今年全年180万辆的交付量目标。2）管理层预期Cybertruck开始量产后，大约需要18个月的时间，来实现显著的正向的现金流流入贡献。长期看，公司预期Cybertruck的销量可以达到25万辆/年。3）在美国较高利率的宏观背景下，公司需要调整其汽车的终端售价以平衡消费者的消费能力。同时，公司对于墨西哥工厂的投资也会更加谨慎。
　　投资风险：中国国内和海外新能源车行业需求不振，低于市场预期。市场竞争加剧，导致价格压力上升，汽车销售价格和毛利率下降。上游原料价格下行低于预期，拖累公司利润表现。公司新业务投入大，业绩表现波动大。
　　

研究报告全文：浦银国际研究公司研究新能源汽车行业特斯拉TSLAUS3Q23毛利率环比大体沈岱浦银国际科技分析师稳定新品和技术投入推高费用率公司tonyshenspdbicom85228086435维持全年180万辆销量目标黄佳琦科技助理分析师维持特斯拉的持有评级维持目标价2751美元siahuangspdbicom85228090355维持特斯拉的持有评级我们维持特斯拉年汽车销量2023182万辆以及2024年234万辆的预测同比增速都高于行业特斯拉2023年10月19日在全球智能电动车的领先地位以及持续不断的降本能力依然是其公司研究重要的优势我们维持特斯拉的持有评级主要考虑今明两年评级Cybertruck爬坡过程带来的毛利率和研发投入的压力我们认为特斯拉在自动驾驶以及AI等技术投入需要更长时间才能进入收获期目标价美元2751潜在升幅降幅目前特斯拉2024年市盈率为55x估值合理13目前股价美元2427三季度汽车销售毛利率大体符合市场一致预测费用率表现低于市场预期特斯拉三季度收入大致符合市场预期同比增长9环52周内股价区间美元1018-2993比下降6虽然汽车平均销售价格同比下降17环比下降2总市值百万美元770265但是公司毛利率保持环比相对稳定在部分工厂关停升级的情况下近3月日均成交额百万美元28748公司汽车销售毛利率依然录得182环比大体稳定这主要得益注截至2023年10月18日收盘价于公司对于单车成本的控制在三季度公司平均每台车的销售成市场预期区间本下降到了375万美元由于在Cybertruck产品以及AI技术研发方面的投入特斯拉的费用率明显提升同比增加个百USDUSDUSD3Q2324USD2427分点环比增长18个百分点费用率高于市场预期因此特斯24327514000拉三季度净利润同比下降44环比下降31低于市场一致预期业绩会要点及未来展望公司维持今年全年万辆的交付量1180SPDBI目标价目前价市场预期区间目标2管理层预期Cybertruck开始量产后大约需要18个月的资料来源Bloomberg浦银国际时间来实现显著的正向的现金流流入贡献长期看公司预期特斯拉股价表现Cybertruck的销量可以达到25万辆年3在美国较高利率的宏观背景下公司需要调整其汽车的终端售价以平衡消费者的消费能力特斯拉公司股价美元同时公司对于墨西哥工厂的投资也会更加谨慎相对于MSCI美国可选消费指数表现右轴40025TSLAUS投资风险中国国内和海外新能源车行业需求不振低于市场预期300市场竞争加剧导致价格压力上升汽车销售价格和毛利率下降0上游原料价格下行低于预期拖累公司利润表现公司新业务投入20025大业绩表现波动大100图表1盈利预测和财务指标2021-2025E05022-1023-0123-0423-0723-10美元百万202120222023E2024E2025E资料来源Bloomberg浦银国际营业收入净额538238146297217121897146022总收入同比增速7151192520净利润56441258797991525520588净利润同比增速665128-225635目标PSx151106907160目标PEx1474686888571423扫码关注浦银国际研究E浦银国际预测资料来源公司报告浦银国际本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明财务报表财务报表分析与预测利润表现金流量表美元百万202120222023E2024E2025E美元百万202120222023E2024E2025E营业收入538238146297217121897146022经营活动产生的现金流量净额1149714724143572007726372营业成本40217606097909096509113549净利润56441258797991525520588毛利1360620853181272538832473折旧及摊销29113747439350225979营业支出708371978081944910732其他营业活动现金流21543731---销售行政及一般费用45173946447652075928营运资金变动50962121166200195研发费用25933075360442424804应收账款增加减少1301124571894874重组及其他费用收入27176---存货增加减少17096465391536903610营业利润652313656100471593921741应付账款增加减少45786029465243844289营业外收支18063720776839其他经营资金变动23573681---利息收入支出净额315106567623686税务费用-----其他收益支出净额13543153153153利息收入支出-----税前利润634313719107671671522580投资活动产生的现金流量净额78681197387341211916688所得税699113296814601992资本支出6646716396701305517624净利润不含少数股东权益56441258797991525520588取得或购买长期投资-----少数股东和可赎回少数股东损益12531444银行存款增加-----归属普通股东净利润55191255698031525920592短期投资1228936936936936基本股数百万29583130316631663166其他65746---摊销股数百万33873475346834683468融资活动产生的现金流量净额52033527179817981798基本每股收益美元187401310482650借款448502---稀释每股收益美元163361283440594发行股份698541100010001000发行债券52843364100010001000发放现金股利-----其他169202202202202外汇损益183444---现金及现金等价物净流量175712207421975611482期初现金及现金等价物1990118144169242434534102期末现金及现金等价物1814416924243453410245584资产负债表主要财务比率美元百万202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025E货币资金1757616253236743343144913营运指标增速受限制资金131----营业收入增速7151192520应收账款19132952352344175292毛利润增速10553134028存货575712839167542044424054营业利润增速227109265936其他流动资产17238873887388738873净利润增速665128225635流动资产合计2710040917528246716583131固定资产-物业厂房及设备1888423548288253685848502盈利能力无形资产257215215215215净资产收益率175274173209218商誉200194194194194总资产报酬率8915298125138租赁权1229213087130871308713087投入资本回报率158264154190200其他非流动资产33984377437743774377资产总计621318233899522121896149506利润率短期借款-----毛利率253256186208222应付账款1002515255199072429128580营业利润率121168103131149其他流动负债968011454114541145411454净利润率103154101125141流动负债合计1970526709313613574540034长期借款52451597259735974597营运能力其他非流动负债55988134813481348134现金循环周期负债合计3054836440420924747652765应收账款周转天数1311121212可转换优先股及夹层权益568409409409409存货周期天数4556687072实收资本和资本公积2980432180331803418035180应付账款周转天数7376818485留存收益33112885226843793958526其他综合收益54361361361361净债务净现金1233114656210772983440316少数股东股权益826785785785785自由现金流700511292468770228748股东权益合计3101545489562887254394130负债及股东权益和计621318233898788120428147304E浦银国际预测资料来源公司资料Wind浦银国际预测2023-10-192图表2特斯拉3Q23业绩详情美元百万3Q233Q22同比2Q23环比营业收入23350214549249276毛利润417853822245338营业利润1764368852239926净利润1853329244270331基本每股收益0581054408532美元利润率3Q233Q22百分点2Q23百分点毛利率1792517218203营业费用率10379248618营业利润率76172969621净利率791537410829分业务板块收入3Q233Q22同比2Q23环比美元百万汽车销售19136180716207018汽车租赁4896212156714能源155911174015093服务和其他216616453221501总收入23350214549249276毛利率3Q233Q22百分点2Q23百分点汽车销售1822759318605汽车租赁3843860240419能源2449315118460服务和其他6040197718综合毛利率1792517218203汽车销售3Q233Q22同比2Q23环比汽车交付量435059343830274661407辆汽车平均价格427115172617438042美元资料来源公司公告浦银国际2023-10-193图表3特斯拉市销率x估值图表4特斯拉市盈率x估值市销率平均值市盈率平均值1标准差-1标准差1标准差-1标准差25300202502001515010100550002020-012023-012019-012019-072020-072021-012021-072022-012022-072023-072014-022011-102012-122015-042016-062017-082018-102019-122021-022022-042023-062010-08资料来源Bloomberg浦银国际资料来源Bloomberg浦银国际图表5SPDBI目标价特斯拉特斯拉股价美元买入持有卖出4504003503002676275125020021282120187415016001005002020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-10注截至2023年10月18日收盘价资料来源Bloomberg浦银国际2023-10-194图表6SPDBI科技行业覆盖公司目标价评级及目标价股票代码公司现价LC评级行业LC发布日期1810HKEquity小米集团-W132买入1543032023手机品牌688036CHEquity传音控股1415买入177713102023手机品牌285HKEquity比亚迪电子393买入4452992023结构件组装600745CHEquity闻泰科技457买入4992882023ODM功率半导体002475CHEquity立讯精密317买入3452752022结构件组装300433CHEquity蓝思科技136买入1102752022结构件组装2018HKEqui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