核心观点
　　公司发布2023年三季报。2023年前三季度公司营收869亿元，同比+10.10%，归母净利润22.52亿元，同比+7.13%。2023Q3营收342亿元，同比+4.78%，归母净利润11.51亿元，同比-2.69%。
　　天气异动，饲料销量整体承压。2023年三季度，公司受到台风、强降雨等因素影响，导致饲料销量低于预期。水产料方面，7、8月公司销量同比增长，但9月台风和强降雨之下，水产动物不能正常摄食，导致水产饲料投喂被动减少，截止9月中旬公司水产饲料当月销量同比下滑10%左右，普水料下滑接近20%。猪料方面，7、8月公司猪饲料销量同比增长28-30%，9月部分地区出现短期洪涝，对生猪存栏和猪瘟防疫带来冲击，导致公司生猪饲料当月增长率下降到10%以内。
　　鱼粉高涨，公司受益于高库存。受秘鲁新季捕鱼政策推迟、A季捕鱼暂停、行业鱼粉库存持续下降等因素影响，鱼粉价格从年初12550元/吨大幅上涨至最高17450元/吨，Q3鱼粉均价高达17116元/吨，较Q2环比上涨24%。跟随原料价格上涨，特水料价格纷纷上调。公司作为水产料龙头企业，通常备有较多的鱼粉库存，或受益于低成本原料和高价格饲料，短期提升盈利能力。
　　价格反弹，预计养殖利润有所修复。生猪方面，7月底，受肥标价差、二次育肥等因素影响，猪价快速拉升，8月后猪价基本维持在16-17.5元/公斤的水平，致使Q3生猪均价达到16.06元/公斤，较Q2环比上涨11%。在此背景下，我们预计Q3公司生猪养殖经营侧仅有小幅度亏损。生鱼方面，三季度以来生鱼价格也有明显上涨，Q3均价达8.05元/斤，较Q2环比上涨18%，因此，我们预计Q3公司生鱼养殖亏损幅度较Q2有所收窄。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑到9月天气异动和鱼粉价格上涨，我们下调饲料销量增速、上调饲料业务毛利率，进而调整23-25年盈利预测，预计23-25年公司实现归母净利润28.08、47.31、55.34亿元（原预测26.79、50.71、60.92亿元），同比分别-5.0%、+68.5%、+17%。公司饲料主业保持坚韧，随下游养殖情况好转，公司业绩有望逐季改善。我们沿用FCFF估值，目标价57.86元，维持“买入”评级。
　　风险提示：饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、消费需求下滑超预期、海外业务不及预期等。

研究报告全文：公司研究季报点评海大集团002311SZ买入维持饲料销量承压养殖亏损收窄股价2023年10月19日422元目标价格5786元52周最高价最低价64854161元海大集团2023年三季报点评总股本流通A股万股166375166256A股市值百万元70210国家地区中国核心观点行业农业公司发布2023年三季报2023年前三季度公司营收869亿元同比1010归报告发布日期2023年10月20日母净利润2252亿元同比7132023Q3营收342亿元同比478归母净利润1151亿元同比-2691周1月3月12月2023天气异动饲料销量整体承压年三季度公司受到台风强降雨等因素影绝对表现-74-1195-1338-2996响导致饲料销量低于预期水产料方面78月公司销量同比增长但9月台风相对表现-284-692-514-2353和强降雨之下水产动物不能正常摄食导致水产饲料投喂被动减少截止9月中沪深300-456-503-824-643旬公司水产饲料当月销量同比下滑10左右普水料下滑接近20猪料方面78月公司猪饲料销量同比增长28-309月部分地区出现短期洪涝对生猪存栏和猪瘟防疫带来冲击导致公司生猪饲料当月增长率下降到10以内鱼粉高涨公司受益于高库存受秘鲁新季捕鱼政策推迟A季捕鱼暂停行业鱼粉库存持续下降等因素影响鱼粉价格从年初12550元吨大幅上涨至最高17450元吨Q3鱼粉均价高达17116元吨较Q2环比上涨24跟随原料价格上涨特水料价格纷纷上调公司作为水产料龙头企业通常备有较多的鱼粉库存或受益于低成本原料和高价格饲料短期提升盈利能力价格反弹预计养殖利润有所修复生猪方面7月底受肥标价差二次育肥等因素影响猪价快速拉升8月后猪价基本维持在16-175元公斤的水平致使Q3生施红梅021-633258886076猪均价达到1606元公斤较Q2环比上涨11在此背景下我们预计Q3公司shihongmeiorientseccomcn生猪养殖经营侧仅有小幅度亏损生鱼方面三季度以来生鱼价格也有明显上涨执业证书编号S0860511010001Q3均价达805元斤较Q2环比上涨18因此我们预计Q3公司生鱼养殖亏损幅度较Q2有所收窄肖嘉颖xiaojiayingorientseccomcn盈利预测与投资建议考虑到9月天气异动和鱼粉价格上涨我们下调饲料销量增速上调饲料业务毛利率进而调整23-25年盈利预测预计23-25年公司实现归母净利润280847315534亿元原预测267950716092亿元同比分别-50685养殖行情不佳饲料主业坚挺海大集团2023-08-2917公司饲料主业保持坚韧随下游养殖情况好转公司业绩有望逐季改善我2023年中报点评们沿用FCFF估值目标价5786元维持买入评级推出员工持股强化团队激励2023年员2023-06-29工持股计划点评风险提示饲料需求下降风险生猪价格波动风险消费需求下滑超预期海外业务至暗时刻过去看好主业逐季改善海大2023-04-26不及预期等集团2022年年报及2023年一季报点评公司主要财务信息2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元86092104715117706137426158191同比增长427216124168151营业利润百万元25153903389266357534同比增长-248552-03705135归属母公司净利润百万元16362954280847315534同比增长-351805-50685170每股收益元098178169284333毛利率859387104105净利率1928243435净资产收益率115183145204201市盈率429238250148127市净率4839332824资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明海大集团季报点评饲料销量承压养殖亏损收窄投资建议考虑到9月天气异动和鱼粉价格上涨我们下调饲料销量增速上调饲料业务毛利率进而调整23-25年盈利预测预计23-25年公司实现归母净利润280847315534亿元原预测267950716092亿元同比分别-5068517公司饲料主业保持坚韧随下游养殖情况好转公司业绩有望逐季改善我们沿用FCFF估值目标价5786元维持买入评级表1绝对估值假设主要参数估值假设主要参数所得税税率T2500永续增长率Gn150无风险利率Rf270无杠杆影响的系数066考虑杠杆因素的系数074市场收益率Rm992公司特有风险000股权投资成本Ke802债务比率DDE1384债务利率rd430WACC736数据来源Wind东方证券研究所表2FCFF测算结果人民币百万元标注除外FCFF折现3627957终值12712454终值折现6853065企业价值10481021权益价值9626309每股价值元股5786数据来源Wind东方证券研究所表3FCFF敏感性分析永续增长率Gn每股价值5786-0500501502503505366629766592381191117456586602468598076100181360663655096191715586171110268650645630640675389345WACC7364677515157866682804378643384738526459877041836403743784819541162458863769406344364926559993635303783410145125063数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2海大集团季报点评饲料销量承压养殖亏损收窄风险提示饲料需求下降风险受自然灾害影响或瘟疫影响导致鱼虾猪和禽类大量死亡从而饲料需求下降公司销量增速受行业拖累从而饲料销售业绩不达预期生猪价格波动风险生猪价格容易受疫情等因素发生波动从而影响公司生猪养殖业绩消费需求下滑超预期经济超预期减速蛋白需求超预期下降从而养殖行业景气度下滑对公司饲料销售造成重大不利影响海外业务不及预期因海外经营情况受疫情等因素影响可能造成公司海外业务不及预期有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3海大集团季报点评饲料销量承压养殖亏损收窄附表财务报表预测与比率分析资产负债表利润表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E货币资金17402261297744577230营业收入86092104715117706137426158191应收票据账款及款项融资13031959248228973335营业成本7879395004107498123168141596预付账款25511787274832093694营业税金及附加103123139163187存货897012625142861636818817营业费用18081981243228293532其他15872586244026372845管理费用及研发费用28343295345344445239流动资产合计1615021218249332956735920财务费用403597525488409长期股权投资301315315315315资产信用减值损失1602049710576固定资产1127214933160151659616750公允价值变动收益4726000在建工程15311377902772694投资净收益385267218290258无形资产14901619153414491364其他92150112115123其他49504775468948015011营业利润25153903389266357534非流动资产合计1954523020234552393324134营业外收入4244374141资产总计3569544238483895350060055营业外支出49124868699短期借款37822911355620001000利润总额25093823384365907475应付票据及应付账款445988436749872210699所得税65865872613691417其他47975678645063446905净利润18513164311752216058流动负债合计1303817433167551706718604少数股东损益215210309490524长期借款44115066506650665066归属于母公司净利润16362954280847315534应付债券00000每股收益元098178169284333其他22722389371537153715非流动负债合计66837455878187818781主要财务比率负债合计19722248882553625848273852021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益14721525183423252849成长能力实收资本或股本16611661166416641664营业收入427216124168151资本公积43354508529752975297营业利润-248552-03705135留存收益864011351141591846822962归属于母公司净利润-351805-50685170其他136305102102102获利能力股东权益合计1597419350228522765232670毛利率859387104105负债和股东权益总计3569544238483895350060055净利率1928243435ROE115183145204201现金流量表ROIC94140117165170单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E偿债能力净利润18513164311752216058资产负债率552563528483456折旧摊销10171270137215381680净负债率43936030213201财务费用403597525488409流动比率124122149173193投资损失385267218290258速动比率055049063077092营运资金变动184724441611601274营运能力其它671330105355183应收账款周转率639566469449444经营活动现金流31386818143357416432存货周转率9788808080资本支出44224808184418551621总资产周转率2726252728长期投资2375000每股指标元其他435632218290258每股收益098178169284333投资活动现金流42235445162615651362每股经营现金流189410086345387债权融资370813313232154每股净资产8721071126315221792股权融资54117279200估值比率其他2388243412024652450市盈率429238250148127筹资活动现金流77993090926972296市净率4839332824汇率变动影响231-0-0-0EVEBITDA1971341348981现金净增加额33044171714792773EVEBIT26617217510998资料来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明依据4发布海大集团季报点评饲料销量承压养殖亏损收窄分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素