公司自有矿铅锌金属产能、铅锌冶炼产能居国内龙头。公司形成“6座矿山+4座冶炼厂”相辅相成的“矿冶一体化”产业布局，公司具有年采选矿石300万吨，矿产铅锌金属产能40万吨：其中会泽铅锌矿产能17万吨/年，彝良驰宏产能13万吨，荣达矿业产能5万吨，永昌铅锌矿产能3万吨，云南澜沧铅矿产能1万吨，西藏鑫湖矿业预计2023年年底建成，2024年6月投产，可实现采矿能力10万吨/年，预计产能2.5万吨/年；铅锌冶炼产能63万吨：其中曲靖基地20万吨/年，会泽基地20万吨/年，呼伦贝尔基地20万吨/年，云南永昌基地3万吨/年；锗产品含锗产能60吨，主要来自会泽矿和彝良驰宏。2022年公司实现营业收入219亿元，归母净利润6.7亿元，2023年上半年实现营业收入110.13亿元，归母净利润10.69亿元，盈利能力稳步提升，2018-2023H1期间费用率整体下降，降本增效成果显著。
　　公司铅锌锗资源丰富，探矿增储持续推进。目前公司保有铅锌资源量超3200万吨，已探明的锗资源储量超600吨，约占全国保有储量的17%。当前在运营的六大矿山合计铅锌资源量折金属量548万吨，锗资源量折金属量410吨。公司持续加大资源勘探投入，挖掘深部及周边找探矿潜力，2022年新增铅锌资源金属量53万吨（未备案），主要增量来自会泽和彝良两大矿山，实现连续19年资源增储量大于消耗量。2023年会泽矿山厂和麒麟厂两座矿区深部资源接替工程有序推进中，预计矿山厂采矿权生产规模将增加30万吨/年。
　　集团资源注入进行时，未来资源量、产量潜力巨大。2025年，公司规划保有铅锌资源储量不低于5000万金属吨，矿山金属产量保底80万吨/年（力争100万吨/年），铅锌冶炼产能100万吨/年（力争136万吨/年），相对2022年实现翻倍增长。2018年底，公司并入中铝集团成为集团旗下唯一以铅锌为主业的上市公司，公司由国企升格为央企，金鼎锌业、青海鸿鑫及云铜锌业等铅锌资产注入进入倒计时。其中：1）金鼎锌业兰坪铅锌矿铅锌资源储量963万吨金属量，是中国已知最大铅锌矿之一；2）青海鸿鑫牛苦头铅锌矿山潜力较大，资源储量约75万吨；3）云铜锌业覆盖锌全产业链，项目搬迁后助力锌锭产能提升至15万吨。
　　投资建议：公司是国内铅锌行业龙头，锗产品产能全国第一，扩产增储持续推进，作为中铝集团唯一铅锌上市平台，有望享受集团资产注入优势，我们预计公司2023-2025年归母净利润21.0/23.0/24.6亿元。选取中金岭南、兴业银锡、金徽股份、紫金矿业、株冶集团、国城矿业为可比公司，结合行业平均PE给予公司2023年16倍市盈率，目标价6.60元，目标价上涨空间30%，首次覆盖，给予“强推”评级。
　　风险提示：金属价格大幅波动的风险；项目扩产不及预期风险。
　　

研究报告全文：公司研究证券研究报告铅锌2023年10月19日驰宏锌锗600497深度研究报告强推首次目标价660元铅锌龙头兼具成长当前价509元公司自有矿铅锌金属产能铅锌冶炼产能居国内龙头公司形成6座矿山4华创证券研究所座冶炼厂相辅相成的矿冶一体化产业布局公司具有年采选矿石300万吨矿产铅锌金属产能40万吨其中会泽铅锌矿产能17万吨年彝良驰证券分析师马金龙宏产能13万吨荣达矿业产能5万吨永昌铅锌矿产能3万吨云南澜沧铅矿产能1万吨西藏鑫湖矿业预计2023年年底建成2024年6月投产可实邮箱majinlonghcyjscom现采矿能力10万吨年预计产能25万吨年铅锌冶炼产能63万吨其中执业编号S0360522120003曲靖基地20万吨年会泽基地20万吨年呼伦贝尔基地20万吨年云南证券分析师刘岗永昌基地3万吨年锗产品含锗产能60吨主要来自会泽矿和彝良驰宏2022邮箱年公司实现营业收入219亿元归母净利润67亿元2023年上半年实现营业liuganghcyjscom执业编号收入11013亿元归母净利润1069亿元盈利能力稳步提升2018-2023H1S0360522120002期间费用率整体下降降本增效成果显著公司基本数据公司铅锌锗资源丰富探矿增储持续推进目前公司保有铅锌资源量超3200总股本万股万吨已探明的锗资源储量超600吨约占全国保有储量的17当前在运50912916已上市流通股万股50912916营的六大矿山合计铅锌资源量折金属量548万吨锗资源量折金属量410吨总市值亿元25915公司持续加大资源勘探投入挖掘深部及周边找探矿潜力年新增铅锌2022流通市值亿元25915资源金属量53万吨未备案主要增量来自会泽和彝良两大矿山实现连续资产负债率334119年资源增储量大于消耗量2023年会泽矿山厂和麒麟厂两座矿区深部资源每股净资产元303接替工程有序推进中预计矿山厂采矿权生产规模将增加30万吨年12个月内最高最低价595478集团资源注入进行时未来资源量产量潜力巨大2025年公司规划保有铅锌资源储量不低于5000万金属吨矿山金属产量保底80万吨年力争100市场表现对比图近12个月万吨年铅锌冶炼产能100万吨年力争136万吨年相对2022年实现2022-10-192023-10-19翻倍增长2018年底公司并入中铝集团成为集团旗下唯一以铅锌为主业的16上市公司公司由国企升格为央企金鼎锌业青海鸿鑫及云铜锌业等铅锌资8产注入进入倒计时其中1金鼎锌业兰坪铅锌矿铅锌资源储量963万吨金属量是中国已知最大铅锌矿之一2青海鸿鑫牛苦头铅锌矿山潜力较大0资源储量约75万吨3云铜锌业覆盖锌全产业链项目搬迁后助力锌锭产能-9提升至15万吨221022122303230523082310驰宏锌锗沪深300投资建议公司是国内铅锌行业龙头锗产品产能全国第一扩产增储持续推进作为中铝集团唯一铅锌上市平台有望享受集团资产注入优势我们预计公司2023-2025年归母净利润210230246亿元选取中金岭南兴业银锡金徽股份紫金矿业株冶集团国城矿业为可比公司结合行业平均PE给予公司2023年16倍市盈率目标价660元目标价上涨空间30首次覆盖给予强推评级风险提示金属价格大幅波动的风险项目扩产不及预期风险主要财务指标ReportFinancialIndex2022A2023E2024E2025E营业总收入百万21900220132305324078同比增速08054744归母净利润百万670210223042459同比增速14621389667每股盈利元013041045048市盈率倍39121111市净率倍17161615资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年10月19日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载驰宏锌锗深度研究报告600497投资主题报告亮点重点梳理公司铅锌锗资源情况以及业务发展现状公司作为集团唯一铅锌上市公司未来有望受益央国企改革和集团资产注入投资逻辑一兼具成长的铅锌行业龙头公司是集探矿采矿选矿冶炼化工和科研为一体的国家大型企业是我国最早从氧化铅锌矿中提取锗用于国防尖端工业建设的企业主要产品有铅锌锗三大系列20余个品种公司财务状况良好盈利能力稳步提升资产结构持续优化降本增效成果显著二国内铅锌龙头探矿增储叠加集团资源注入潜力巨大1公司铅锌资源丰富矿山资源品质较优2公司实行矿冶一体化发展的策略冶炼基地与矿山基本实现配套3存量矿山增储叠加资源注入成长空间可期4依托领先采选技术支撑超深难选资源三铅供需基本平衡锌矿或呈趋紧态势1锌行业供给增量有限需求有望恢复2铅行业供需基本平衡铅酸铅电池支撑需求增长3锗作为稀有金属战略地位显著关键假设估值与盈利预测公司盈利预测基于以下几点关键假设1铅锌冶炼业务公司当前冶炼产能63万吨年计划2025年冶炼产品产能达到100万吨年伴随冶炼项目陆续投产假设公司2023-2025年铅锌产量分别为60万吨65万吨70万吨产销率为100铅锌产品单价参考2023年以来市场均价假设分别为155万元吨21万元吨铅锌毛利率分别为2582铅锌精矿业务公司当前产能为40万吨年计划2025年矿山精矿金属产能80万吨年当前公司精矿产量31-33万吨年假设公司2023-2025年铅锌精矿产量分别为333740万吨产销率为100铅锌精矿综合价格均保持2022年水平铅精矿锌精矿毛利率保持2022年水平3银产品业务公司银产品产能为150吨假设公司2023-2025年产量均为150吨产销率为100参考2023年以来市场均价假设为5500元千克4锗产品业务公司锗产品产能为60吨年假设23-25年公司满产产量均为60吨产销率为100单价均为2023年以来市场均价695元克5假设公司有色金属贸易硫精矿硫酸等业务规模与2022年保持一致盈利预测与投资建议公司作为铅锌行业龙头扩产增储持续推进锗产品产能全国第一扩产增储持续推进作为中铝集团唯一铅锌上市平台有望享受集团资产注入优势我们预计公司2023-2025年归母净利润210230246亿元选取中金岭南兴业银锡金徽股份紫金矿业株冶集团国城矿业为公司铅锌业务可比公司根据可比公司PE估值均值给予公司2023年16倍市盈率目标价660元首次覆盖给予强推评级证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载驰宏锌锗深度研究报告600497目录一兼具成长的铅锌行业龙头8一聚焦铅锌主业锗产能全球领先8二财务状况整体稳健盈利能力持续提升11二国内铅锌龙头探矿增储叠加集团资源注入潜力巨大14一资源端铅锌锗资源龙头竞争优势明显141会泽矿山铅锌金属产能17万吨年全球品位最高的在产单体矿山162彝良矿山铅锌金属产能13万吨公司第二大在产矿山183荣达矿业铅锌金属产能5万吨公司最大银矿山194云南永昌铅锌矿铅锌金属产能3万吨205云南澜沧铅矿铅锌金属产能1万吨206西藏鑫湖矿业公司待产矿山预计年产铅锌金属量25万吨217塞尔温盆地铅锌矿床全球五大未开发铅锌矿228大兴安岭金欣矿业布局世界级钼矿23二冶炼端矿冶一体化发展冶炼基地与矿山实现基本配套23三存量矿山增储叠加集团资产注入成长空间可期251内部矿山资源接替工程有序推进增储空间广阔252借助中铝集团平台资源注入未来空间可期263预计增储及注入后公司或将迈入全球一流铅锌企业行列30四依托领先采选技术支撑超深难选资源311会泽矿业超深井复杂难采矿床技术国内领先312兰坪铅锌矿选冶工艺解决世界难选冶矿石技术难题313公司注重科技创新建设核心技术持续攻克32三铅供需基本平衡锌矿或呈趋紧态势34一锌行业供给增量有限需求有望恢复341全球锌精矿供给或趋紧精炼锌或偏宽松342锌需求有望持续复苏38二铅行业供需基本平衡411全球供给端逐渐趋于稳定412铅酸蓄电池支撑需求增长43三锗行业稀有战略性金属出口管制政策下战略地位更为显著45四盈利预测与估值分析48五风险提示50证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3驰宏锌锗深度研究报告600497图表目录图表1公司发展历程图8图表2公司股权结构图截至2023年6月9图表3公司业务概况9图表4公司铅锌资源及产能产量情况截至2023年半年报10图表5公司铅锌冶炼产能产量情况10图表6矿产铅锌金属量产量情况11图表7铅锌银锗产品产量情况11图表82018-2023H1公司营业收入情况11图表92018-2023H1公司归母净利润情况11图表102018-2022产品营业收入结构12图表112018-2022产品毛利结构单位亿元12图表122018-2022年自产产品毛利率变化图12图表132018-2023H1三大期间费用情况13图表142018-2022公司销售净利率ROE情况13图表15公司资产负债率有息债务率情况13图表16公司现金流情况13图表17公司六大矿山资源总体情况截至2023年上半年14图表18截至2022年重要铅锌企业主要矿山资源量储量情况14图表19公司六大矿区铅锌金属产能情况15图表202020-2023H1年公司铅锌金属量产量15图表212020-2023H1公司锗产品产量15图表222022年公司铅锌产量居国内第二万吨16图表23驰宏会泽矿业情况16图表24会泽安第斯矿业资源量情况17图表25安第斯矿业100股权收购前后股权结构图17图表26云南会泽矿区区域构造17图表27公司会泽矿山项目情况截至2022年年报17图表28彝良驰宏矿山整合历程18图表29毛坪铅锌矿地质简图18图表30彝良驰宏矿山情况截至2023年上半年18图表31荣达矿业发展历程19图表32甲乌拉铅锌银矿19图表33荣达矿业矿山资源情况截至2023年上半年19证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4驰宏锌锗深度研究报告600497图表34云南永昌矿区资源情况截至2023年上半年20图表35云南永昌铅锌公司20图表36云南永昌勐糯铅锌矿20图表37牛倮河铅锌矿21图表38岩脚铅锌矿21图表39云南澜沧铅矿资源情况截至2023年上半年21图表40西藏鑫湖股权结构图22图表41西藏鑫湖洞中拉铅锌矿床22图表42西藏鑫湖资源情况截至2023年上半年22图表43加拿大塞尔温铅锌银矿资源情况23图表44Selwyn盆地铅锌矿区分布图23图表45大兴安岭金欣矿业股权结构图23图表46岔路口钼铅锌多金属矿备案资源量汇总表23图表47冶炼基地产能以及与之配套矿山24图表48公司冶炼端项目情况24图表49公司主要经济技术指标情况截至2023年上半年25图表50公司彝良驰宏矿山工程情况26图表51中铝集团旗下公司情况截至2023年6月27图表52截至2022年末中国铜业集团铅锌资源保有量情况万吨27图表53金鼎锌业兰坪铅锌矿29图表54兰坪铅锌矿区地质图29图表55青海鸿鑫牛苦头铅锌矿30图表56牛苦头矿区地质简图30图表57云铜锌业股份有限公司30图表58公司股权结构图截至2023年6月30图表59公司机械化盘区上向进路充填采矿法31图表60公司2018-2022研发投入情况32图表61公司2020-2022专利情况32图表622022年主要国家锌储量分布结构图34图表632022年主要国家锌产量分布结构图34图表642018-2023年1-6月全球锌精矿产量情况35图表652018-2023年1-6月中国锌精矿产量情况35图表66海内外主要矿产锌企业产量情况35图表67欧洲天然气价格美元百万英热36图表68NYMEX天然气价格美元百万英热36证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5驰宏锌锗深度研究报告600497图表692018-2023年1-6月全球精炼锌产量情况36图表702018-2023年1-5月中国精炼锌产量情况36图表71全球再生锌产量及占精炼锌总产量比重37图表72中国再生锌产量及占精炼锌总产量比重37图表73LME和SHFE精炼锌库存37图表74中国精炼锌净进口数量情况37图表75进口锌精矿加工费美元吨38图表76国产锌精矿加工费元吨38图表77中国锌产业终端消费领域占比情况38图表78中国锌产业直接消费领域占比情况38图表792018-2023年H1全球及中国精练锌消费情况39图表802022年精炼锌消费量结构39图表81中国锌合金企业开工率39图表82中国镀锌卷板开工率39图表83基础设施建设投资完成额累计同比40图表84中国建筑业PMI指数建筑业新订单指数40图表85镀锌板及锌价格震荡运行40图表862018-2025年世界锌精矿精炼锌供需情况及测算万吨41图表87全球和中国铅矿产量情况41图表88中国精炼铅产量及结构41图表89LME铅库存42图表90中国精炼铅进出口量情况42图表91济源个旧郴州铅精矿加工费元吨42图表92铅锭价格走势图42图表93再生精铅市场价格情况元吨42图表94再生铅利润情况元吨42图表952021年铅下游需求结构占比情况43图表962020-2023年铅酸蓄电池产量及同比情况43图表972020年中国铅酸蓄电池下游应用结构情况43图表98中国汽车销量及同比情况43图表992017-2021年中国电动自行车产量及增速44图表1002018-2022年中国电动自行车销量及增速44图表101国内外铅精矿加工费情况44图表102铅蓄电池开工率44图表1032020-2025年世界铅精矿精炼铅供需情况及测算万吨44证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6驰宏锌锗深度研究报告600497图表1042022年全球锗矿资源分布情况45图表1052022年国内锗矿储量分布情况45图表1062017-2021年全球和国内锗金属产量46图表1072020-2023年中国锗出口情况46图表1082018年以来锗价格走势46图表1092022年全球锗金属下游需求结构占比情况47图表1102017-2021年全球金属锗消费量情况47图表111公司营业收入拆分48图表112可比公司估值分析49证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7驰宏锌锗深度研究报告600497一兼具成长的铅锌行业龙头一聚焦铅锌主业锗产能全球领先公司是集探矿采矿选矿冶炼化工和科研为一体的国家大型企业是我国最早从氧化铅锌矿中提取锗用于国防尖端工业建设的企业公司主要产品有铅锌锗三大系列20余个品种截至2022年公司具有年采选矿石300万吨矿产铅锌金属产能40万吨铅锌冶炼产能63万吨银150吨金70千克锗产品含锗60吨镉铋锑等稀贵金属400余吨的综合生产能力公司前身是成立于1951年的会泽铅锌矿曾是国家一五计划的156个重点项目之一2000年7月会泽铅锌矿剥离母体改制为云南驰宏锌锗股份有限公司2004年4月公司在上海证券交易所上市2005年公司新建曲靖冶炼厂成为全球第一家解决顶吹沉没熔炼技术炼铅国际性难题的企业完成系列矿山收购大举发力铅锌主业2011年以来公司相继完成澜沧铅矿永昌铅锌矿西藏鑫湖大兴安岭金矿呼伦贝尔驰宏塞尔温驰宏等系列矿山收购大举发力铅锌主业2013年驰宏锌锗建成投产驰宏会泽冶炼分公司加入中铝集团开启铅锌整合新通道2018年12月云南省国资委将持有的云南冶金集团股份有限公司51国有股权无偿划转给中国铜业有限公司驰宏锌锗同步进入中国铜业成为中铝集团旗下唯一以铅锌为主业的上市公司2020年公司收购云南冶金资源所持会泽安第斯矿业100股权通过股权收购整合大水井探矿权增加公司现有铅锌资源储备图表1公司发展历程图资料来源公司官网Wind华创证券国务院国资委是公司实际控股人云南冶金集团股份有限公司是最大控股股东持有公司股权38192018年后云南省国资委将持有的云南冶金集团股份有限公司51国有股权无偿划转给中国铜业有限公司驰宏锌锗由此进入中国铜业成为中铝集团控股企业国务院国资委为公司实际控股人截至2023年上半年公司国内外共拥有23家分证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8驰宏锌锗深度研究报告600497子公司主要从事于铅锌采矿冶炼业务图表2公司股权结构图截至2023年6月资料来源公司公告华创证券依托自有资源优势以铅锌锗业务为主线目前已形成了国内云南内蒙古及西藏的布局和6座矿山4座冶炼厂相辅相成的矿冶一体化产业布局公司目前保有铅锌资源量3200万吨铅锌平均地质品位1598保有锗资源储量600吨具有年采选矿石300万吨矿产铅锌金属产能40万吨铅锌冶炼产能63万吨银150吨金70千克锗产品含锗60吨镉铋锑等稀贵金属400余吨的综合生产能力后续公司将坚持资源第一战略按照国内巩固发展西南优化发展东北拓展发展西北国外加快推进资源整合做好战略资源储备的定位打造31产业布局图表3公司业务概况资料来源公司公告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9驰宏锌锗深度研究报告600497图表4公司铅锌资源及产能产量情况截至2023年半年报铅锌金属产能万吨矿山企业股权铅锌资源量万吨年驰宏会泽矿业10019317彝良驰宏10011313云南永昌铅锌9308173云南澜沧铅矿100741公司内部-驰宏荣达矿业1001255存量项目西藏鑫湖矿业512625在建塞尔温盆地铅锌矿床100269000未开发钼精矿265万吨在大兴安岭金欣矿业511550建2022年9月完工采矿生产能力60万吨年彝良驰宏毛坪矿资源接替主体工程100年产铅锌金属量13万吨2022年9月完成实现新增铅锌金属量163公司内部-彝良驰宏地质找探矿工程项目100万吨增量项目荣达铅锌银矿深部资源接替技改工程100麒麟厂深部接替后规模不变矿山厂深部接替会泽矿山深部资源接替工程100后规模20万吨年将提升为转50万吨年10000吨天选矿厂改公司外部-金鼎锌业兰坪铅锌矿963扩建项目建设中集团注入青海鸿鑫75资料来源公司公告公司官网中国铜业有限公司2023年度跟踪评级报告中国恩菲华创证券整理注金鼎锌业青海鸿鑫铅锌资源量为2022年数据图表5公司铅锌冶炼产能产量情况冶炼产能万吨年冶炼基地电锌电铅云南曲靖1010云南曲靖会泽137粗铅公司内部内蒙古呼伦贝尔146云南保山永昌冶炼厂3以上总计4023公司外部-集团资源金鼎锌业10000吨天选矿厂改扩建项目建设中且堆矿丰富注入云铜锌业目前10万吨预计搬迁工作完成后15万吨资料来源公司公告云南云铜锌业股份有限公司搬迁项目环境影响报告书中国恩菲华创证券2022年受政策性限电压降负荷大宗物资价格上涨和电气能源价格飙升等影响公司个别金属产品产量略有下滑但整体产品规模稳定其中铅锭产量1429万吨同比增长3393锌及锌合金产量为4383万吨同比增长1305其中锌锭是锌产品最主要种类2022年产量3338万吨在其他小金属上锗产品含锗产量稳步增长2022年锗产品含锗产量为5586吨分别同比1996银产品产量略有下滑2022年产量为14326证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10驰宏锌锗深度研究报告600497吨同比下降8732023年上半年公司以安全稳定的连续生产保持了稳产优产的良好态势铅锌金属量分别实现416万吨1219万吨铅锌产品产量分别为827万吨264万吨锗产品含锗产量321吨银产品6584吨均同比去年正向增长图表6矿产铅锌金属量产量情况图表7铅锌银锗产品产量情况301801602514020120100158010604052000201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1铅金属量万吨锌金属量万吨铅产品万吨锌产品万吨锗产品含锗吨银产品吨资料来源公司公告华创证券资料来源公司公告华创证券二财务状况整体稳健盈利能力持续提升营业收入和归母净利呈上涨趋势经营势头良好受铅锌等产品产销量增加及锌产品价格上涨影响2022年公司实现营业收入219亿元创历史新高2022年公司实现归母净利润670亿元同比增长14582023年上半年公司保持稳产优产实现营业收入11013亿元同比增长106归母净利润1069亿元同比增长501图表82018-2023H1公司营业收入情况图表92018-2023H1公司归母净利润情况25020123020151020010108015056-100100-204-5-30502-10-400-150-50201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1营业收入亿元同比归母净利润亿元同比资料来源iFinD华创证券资料来源iFinD华创证券铅锌产品营收占比最大锗产品含锗毛利率提升迅速锌产品作为公司主力每年贡献营业收入的75左右根据公司2022年数据锌产品实现营业收入16652亿元同比增长309占公司营业收入7604铅产品实现营业收入2235亿元占公司营业收入1021公司深化锗产品精深加工重视锗产品研发不断拓展锗产业链锗产品贡献量仍相对较小2022年营收实现353亿元毛利率较高达到3993超越银锭成为公司毛利率最高的产品证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11驰宏锌锗深度研究报告600497图表102018-2022产品营业收入结构图表112018-2022产品毛利结构单位亿元100400090350080300070602500502000401500302010001050000002018201920202021202220182019202020212022-500锌产品铅产品银锭锗产品锌精矿锌产品铅产品银产品锗产品硫酸铅精矿硫精矿其他硫酸铅精矿硫精矿其他资料来源iFinD华创证券资料来源iFinD华创证券图表122018-2022年自产产品毛利率变化图700060005000400030002000100000020182019202020212022锌锭锌合金铅锭锗产品含锗银锭资料来源iFinD华创证券2018-2023年H1公司三大期间费用总额整体呈下降趋势降本增效成果显著2018-2023H1年公司销售管理财务费用三大费用总额整体下降其中2022年公司通过调整负债结构降低负债规模完善薪酬体系等三大期间费用大幅下降2022年公司三大期间费用总额1202亿元同比下降3056三大期间费用率达到549同比下降248pct2023年H1公司三大期间费用率为365同比去年下降042pct降本增效持续显著依托央企平台公司持续优化资产结构盈利能力整体稳定公司推动全产业链运营实行采选冶加全流程协同生产产业布局2020年以来公司销售净利率稳步增长净资产收益率不断提升2022年公司销售净利率达到272同比增加024pct净资产收益率450同比增加055pct2023年上半年公司销售净利率973ROE为693盈利能力整体稳定证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12驰宏锌锗深度研究报告600497图表132018-2023H1三大期间费用情况图表142018-2022公司销售净利率ROE情况201261810516148412106384264212000201820192020202120222023H120182019202020212022三大期间费用亿元三大期间费用率销售净利率ROE摊薄资料来源iFinD华创证券资料来源iFinD华创证券偿债能力不断提高现金流量整体保持稳定近年来公司不断降低负债规模同时调整负债结构提升资产质量财务状况得到极大的改善2018年以来公司资产负债率和有息债务率不断下降资产质量显著改善偿债能力稳步提升截至2022年公司资产负债率3526同比减少459pct有息债务率3177同比下降537pct2018-2022年公司经营活动产生的现金流量净额整体呈上升趋势现金流量对其债务偿还的满足程度不断提高2022年公司经营活动产生的现金流量净额为3428亿元同比增长578债务保障比率为37同比增长9pct图表15公司资产负债率有息债务率情况图表16公司现金流情况40004050350035403000302500253020002015001520100010105005000002018201920202021202220182019202020212022经营活动产生的现金流量净额亿元资产负债率带息债务全部投入资本经营活动产生的现金流量净额负债合计资料来源iFinD华创证券资料来源iFinD华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号13驰宏锌锗深度研究报告600497二国内铅锌龙头探矿增储叠加集团资源注入潜力巨大一资源端铅锌锗资源龙头竞争优势明显公司资源丰富拥有铅锌锗钼银等多类金属品种矿山截至2023年上半年公司保有铅锌资源量3200万吨铅锌平均地质品位1598保有锗资源储量600吨约占全国保有储量的17依托六个在运行矿山公司合计铅资源量折金属量189万吨储量折金属量73万吨锌资源量折金属量359万吨储量折金属量164万吨银资源量折金属4316吨储量折金属量1277吨锗资源量折金属量410吨储量折金属量219吨选取全球重要铅锌企业对比公司合计铅锌资源量超3200万吨居行业前列图表17公司六大矿山资源总体情况截至2023年上半年资源量储量铅锌年均消耗铅锌资源剩余可开品种金属量万吨品位克吨金属量万吨品位克吨万金属吨采年限年铅18893773243锌35887116379639741275银043829013729锗004306002288资料来源公司公告华创证券图表18截至2022年重要铅锌企业主要矿山资源量储量情况公司名称2022铅资源量2022铅储量2022锌资源量2022锌储量折算金属量万吨折算金属量万吨折算金属量万吨折算金属量万吨Vedanta韦丹塔预计印度RR3080万吨锌铅金属印度外矿产资源和矿石总储量估计为659亿吨含金属3490万吨Glencore嘉能可3459667840676154986Teck泰克16013913393335284Nexa1766710040735403MMG五矿资源14011176中金岭南32669392紫金矿业12973604298864195白银有色1524510004596377国城矿业1224633096中色股份1633837158驰宏锌锗六个在运行矿1825707329124资料来源各公司公告华创证券整理注白银有色为境内资源非权益量驰宏锌锗铅锌资源量仅为公司六大矿山的资源情况不含塞尔温铅锌金属量2690万吨及大兴安岭金欣矿业铅金属量126万吨锌金属量1424万吨依托六大矿山公司矿山铅锌金属产能达到40万吨总体看公司在云南备案铅锌资源量396万金属吨矿山产能34万吨年包括会泽矿区17万吨年彝良矿区13万吨年永昌矿区3万吨年澜沧矿区1万吨年内蒙古备案铅锌资源量125万金属吨矿山产能5万吨年均为荣达矿区西藏备案铅锌资源量26万金属吨西藏鑫湖矿区25万吨年在建矿山预计2024年6月投产证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号14驰宏锌锗深度研究报告600497原生锗产能达到60吨居全国首位公司锗业务是伴生为主的新兴增量项目拥有已探明锗资源量600吨均为铅锌伴生具备年产锗金属60吨的生产能力市场份额约占全球的三分之一是全国最大的原生锗生产企业图表19公司六大矿区铅锌金属产能情况地区序号矿山企业矿山铅锌金属产能万吨年铅锌品位1驰宏会泽矿业1727-282彝良驰宏1321-22云南3云南永昌铅锌39-114云南澜沧铅矿15-6内蒙古5驰宏荣达矿业55-6西藏6西藏鑫湖矿业在建2513-14资料来源公司公告华创证券此外公司通过布局塞尔温盆地铅锌矿和大兴安岭金欣矿业资源潜力有望提升1塞尔温项目权益100作为全球五大未开发的铅锌矿铅锌金属量合计2690万吨锌品位520铅品位1792大兴安岭金欣矿业权益51为世界级钼矿截至2011年矿区范围内保有钼矿石量203亿吨钼金属量176万吨钼平均品位0087铅金属量126万吨锌金属量1424万吨原矿生产规模为1650万吨年预计年产钼精矿265万吨2022年公司实现铅锌金属产量共317万吨居国内第二位全球前列产品具备规模优势2023年上半年公司实现铅锌金属量产量共1635万吨其中铅金属量产量416万吨同比增长72锌金属量产量1219万吨同比增加92锗产品产量321吨同比增长93此外公司依靠铅锌资源储量大品位高开采成本低的竞争优势实现了低成本运行2022年公司锌精矿业务成本27亿元计算单吨锌精矿成本仅为012万元2023年上半年公司继续深化成本五化管理统筹推进421成本管控法全要素对标和阿米巴经营铅锌精矿完全成本锌产品完全成本同比大幅下降图表202020-2023H1年公司铅锌金属量产量图表212020-2023H1公司锗产品产量40106010035890503068025440706020230501504010-220305-410200-610201820192020202120222023H100铅金属量万吨锌金属量万吨2020202120222023H1铅同比锌同比锗产品吨同比资料来源公司公告华创证券资料来源公司公告华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号15驰宏锌锗深度研究报告600497图表222022年公司铅锌产量居国内第二万吨16001400120010008006004002000020212022资料来源各公司公告华创证券1会泽矿山铅锌金属产能17万吨年全球品位最高的在产单体矿山会泽矿山是公司最大在产矿山矿山铅锌资源丰富截至2023年上半年会泽矿山铅资源量达到502万吨锌资源量1424万吨银资源量598吨锗资源量283吨其中铅锌资源量占公司铅锌资源总量的35铅锌资源综合品位达到27-28高于行业国内外在产铅锌矿山的开采品位且富含锗元素矿山远景储量巨大公司拥有矿山厂和麒麟厂两座矿区为国内少数超深井开采矿山之一目前深部资源接替工程有序推进中图表23驰宏会泽矿业情况资源量储量铅锌年均消耗铅锌资源剩余可主要品种品位品位克许可证采矿权有效期金属量吨金属量吨万金属吨开采年限年克吨吨铅50208163815756670752麒麟厂采矿权有效期至2033锌1424107181430844602052216648年3月1日矿山厂采矿权有银598761606576效期至2031年7月20日锗2833676136资料来源公司公告华创证券会泽矿山下辖矿山厂和麒麟厂两座矿区收购大水井矿权壮大会泽矿山资源量2020年7月公司完成对安第斯矿业100股权的收购会泽安第斯矿业拥有的核心资产为大水井铅锌磷矿勘探探矿权该矿权位于公司在产核心矿山区域会泽矿区紧邻公司主力矿权麒麟厂采矿权公司新获大水井铅锌磷矿勘探探矿权已属中型矿床实现统一勘查开发以及权证维护进一步促进云南会泽矿区铅锌资源的整体开发和合理利用进一步巩固和提升公司的可持续发展能力根据公司收购会泽安第斯矿业100股权公告大水井探矿权设计的生产规模为10万吨年会泽安第斯矿业拥有的大水井探矿权查明331332333类铅锌混合矿石量12548万吨铅锌金属量2490万吨铅锌平均品位1984远高于行业平均品位其中铅金属量579万吨平均品位461锌金属量1911万吨平均品位1523此外矿体富含锗银等有价金属331332333类伴生银矿石量12548万吨银金属量3408吨平均品位2716克吨伴生333类锗矿石量11531万吨锗金属量51355吨平均品位证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号16驰宏锌锗深度研究报告60049745克吨资源品质较好图表24会泽安第斯矿业资源量情况矿山类型金属名称金属量万吨平均品位铅锌混合矿石12548铅锌混合矿铅579461锌19111523伴生银矿石12548银3408吨2716gt伴生矿伴生锗矿石11531锗51355吨45gt资料来源公司公告华创证券图表25安第斯矿业100股权收购前后股权结构图图表26云南会泽矿区区域构造资料来源公司公告华创证券资料来源胡加昆云南省会泽县大水井铅锌矿成矿规律及找矿预测驰宏锌锗会泽矿山厂和麒麟厂两座矿区为国内少数超深井开采矿山之一目前矿山厂和麒麟厂两个矿区的深部资源接替工程均有序推进中此外2022年公司驰宏会泽矿业安全高效标杆矿山获中铝集团立项预计2025年12月建成将打造成安全高效绿色智能的行业经典矿山图表27公司会泽矿山项目情况截至2022年年报项目名称项目内容项目计划投资2921378万元项目主要包含采矿部分选矿部分试验驰宏会泽矿业安全高效标杆矿基地部分及智能化建设等其中采矿部分投资概算491934万元选矿山建设工程部分投资概算972544万元试验基地部分投资概算320871万元智能化部分投资概算667342万元项目预计2025年12月份建成资料来源公司公告华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号17驰宏锌锗深度研究报告6004972彝良矿山铅锌金属产能13万吨公司第二大在产矿山彝良矿山是第二大在产矿山核心矿山为毛坪铅锌矿彝良驰宏前身昭通市铅锌矿成立于1956年4月1956年4月8日以江洪号商号为主的63家私营小业主合并成立公私合营彝良铅锌矿1956年至1961年隶属彝良县1962年正式移交昭通地区工业局主管2004年4月正式划归彝良县人民政府管理2006年划转云南冶金集团管理成为云南驰宏锌锗股份有限公司的全资子公司2006年公司开展对原昭通铅锌矿洛泽河以东官地坪铅锌矿等7宗矿业权的整合工作2009年彝良驰宏公司再次整合了毛坪矿区河西龙街发达等片区共19家矿权初步形成了毛坪龙街发达3个矿区开发建设的格局彝良矿山铅锌资源丰富品质较高截至2023年上半年彝良矿山铅资源量达到278万吨锌资源量849万吨银资源量444吨锗资源量127吨其中铅锌资源量占公司铅锌资源总量的21铅锌资源综合品位达到21-22矿山锗元素丰富为提高彝良驰宏毛坪铅锌矿的生产能力进一步挖掘资源潜力提高资源保障能力2022年公司以矿产资源开发利用工程为重点彝良驰宏帷幕注浆治水工程项目顺利建成投运彝良驰宏毛坪铅锌矿资源持续接替及地质找探矿工程项目顺利结项公司采矿能力已达到60万吨年图表28彝良驰宏矿山整合历程图表29毛坪铅锌矿地质简图资料来源中国矿业网华创证券资料来源王超伟等云南毛坪铅锌矿床的成因探讨图表30彝良驰宏矿山情况截至2023年上半年资源量储量铅锌年均消耗万铅锌资源剩余可许可证采矿权有主要品种金属量吨品位克吨金属量吨品位克吨金属吨开采年限年效期铅27766549632244732566毛坪铅锌矿采矿锌84865315179213322716169581293权有效期至2032银444795145492年7月27日锗127231424126资料来源公司公告华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号18驰宏锌锗深度研究报告6004973荣达矿业铅锌金属产能5万吨公司最大银矿山荣达矿业铅锌资源储量丰富甲乌拉铅锌银矿是公司最大银矿山荣达矿业产品包括铅精矿锌精矿产品中富含金银等稀贵金属2016年公司收购荣达矿业剩余49股权荣达矿业成为公司全资子公司荣达矿业拥有采矿权2个探矿权13个核心矿为甲乌拉铅锌银矿设计生产规模为100万吨年截至2023年上半年荣达矿业铅资源金属量558万吨锌资源量696万吨铅锌资源量占公司铅锌资源总量的23铅锌资源综合品位5-6银资源量2329吨是公司国内银资源最丰富矿山目前荣达矿业年产铅锌精矿约5万吨金属量是驰宏锌锗呼伦贝尔20万吨铅锌冶炼项目生产原料的重要保障铅锌银矿深部资源接替技改工程顺利推进矿山实际采矿能力提升至100万吨年由于主矿山甲乌拉铅锌银矿由甲乌拉矿段南北矿权整合而成开采分散矿山存在大矿小开的现象生产规模显著低于100万吨年的采矿证规模2016年公司实施铅锌银矿深部资源接替技改工程项目对现有矿山进行改扩建将实际生产能力由30万吨年提升至100万吨年2022年驰宏荣达矿业铅锌银矿深部资源接替技改工程募投项目顺利结项图表31荣达矿业发展历程图表32甲乌拉铅锌银矿资料来源李志平等内蒙古甲乌拉铅锌银矿床构造地球化学研资料来源公司公告华创证券究与找矿预测图表33荣达矿业矿山资源情况截至2023年上半年资源量储量铅锌年均消耗铅锌资源剩余主要品种品位克品位许可证采矿权有效期金属量吨金属量吨万金属吨可开采年限年吨克吨铅55750130917998680296甲乌拉采矿权有效期至锌696330385231368403812027年6月16日查干采452285矿权有效期至2024年7月银23291146147716722816日资料来源公司公告华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号19驰宏锌锗深度研究报告6004974云南永昌铅锌矿铅锌金属产能3万吨云南永昌铅锌矿位于云南西部边陲的保山市龙陵县勐糯镇境内地处神秘的怒江峡谷深处与邻国缅甸一江之隔矿区公路与320国道相接距龙陵县城128公里保山市160公里昆明740公里核心矿产为勐糯铅锌矿截至2023年上半年永昌铅锌拥有铅资源金属量65万吨锌资源量102万吨矿山铅锌资源综合品位9-11铅锌金属产能达到3万吨年图表34云南永昌矿区资源情况截至2023年上半年资源量储量矿山名主要品铅锌年均消耗铅锌资源剩余可品位克品位克许可证采矿权有效期称种金属量吨金属量吨万金属吨开采年限年吨吨云南永铅64757284256800642勐糯铅锌矿采矿权有效28642昌铅锌锌101500623202800507期至2024年7月8日资料来源公司公告华创证券图表35云南永昌铅锌公司图表36云南永昌勐糯铅锌矿资料来源永昌铅锌资料来源谢恩彩勐糯铅锌矿区外围地质找矿成效与探讨5云南澜沧铅矿铅锌金属产能1万吨云南澜沧铅矿拥有老厂采矿权和江城采探矿权铅锌资源丰富铅锌金属产能1万吨铅锌综合品位5-6其中老厂矿是云南澜沧核心在产矿山截至2023年上半年老厂矿拥有铅资源量83万吨锌资源量759万吨银496吨澜沧江城牛倮河铅锌矿和岩脚铅锌矿拥有铅资源量2684万吨锌资源量3137万吨银209吨证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号20