大型连锁餐饮集团，疫后业绩强劲复苏。百胜中国是中国领先的连锁餐饮集团，旗下拥有肯德基、必胜客两大支柱品牌，并逐步通过收购的方式覆盖中餐、咖啡等赛道。截止2023年中报，公司共运营有13602家餐饮门店，其中9562家肯德基、3072家必胜客，实现营收55.71亿美元/+16.2%，归母净利润4.86亿美元/+165.6%。
　　西式快餐及披萨市场仍具成长空间，下沉市场是当前海外品牌的市场争夺关键。2014-2019年西式快餐行业以CAGR12.1%的增速稳步增长，合并中西快餐口径，中国每百万人快餐厅数量约为美国的一半，随着消费者对于用餐效率的要求提升，预计快餐市场仍有较大成长空间。目前西式快餐及披萨品牌分化明显，定价较高的国际品牌多集中在高线城市，而定价更加平价的本土品牌则在低线城市覆盖率更高，随着高线城市的快餐密度日渐饱和，以肯德基为代表的国际品牌通过产品价格、店型调整逐步向下沉市场渗透，预计有望带动低线城市消费者实现产品迭代升级，同时抬升品牌开店天花板。
　　肯德基发力下沉市场&新渠道开店，必胜客持续推进“复兴计划”，改革已初见成效，2023H1门店OPM均超疫前。自2021年起，公司旗下肯德基和必胜客2大品牌均发力加速开店，每年净新增门店数增至1200和300家左右。在开店策略上，肯德基重心下沉，每年净增门店中55%-60%的门店在3-6线城市，同时通过引入加盟的形式，进驻加油站、高速服务站等渠道开店；必胜客则更多布局小店、外送渠道，通过“卫星店”等方式进行门店加密，提升外送覆盖能力，外送销售占比自19年的25%提升至2023Q2的36%。门店表现方面，公司大力推进各项促销活动，焕新品牌生命力，更好地贴合当下消费者对于性价比的偏好，同时受益疫情期间租金下降及门店结构调整，肯德基和必胜客的门店OPM均已超疫前水平。
　　投资建议：我们预计2023-2025年公司营业收入同比+17.89%、+11.05%、+9.76%至112.81、125.28、137.51亿美元，净利润9.65、11.25、12.57亿美元。首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为69.93美元（按照2023年10月11日美元兑港币中间价7.82计算，相当于545.45港币），相当于2023年30倍的动态市盈率。
　　风险提示：公共卫生疾病爆发风险、税务缴纳风险、市场竞争风险、季节性波动风险、宏观经济波动风险、假设不及预期风险。
　　

研究报告全文：2023年10月19日公司深度分析百胜中国09987HK证券研究报告西式快餐龙头焕新品牌生命力餐饮HS投资评级买入-A大型连锁餐饮集团疫后业绩强劲复苏百胜中国是中国领先的连锁餐饮集团旗下拥有肯德基必胜客两大支柱品牌并逐首次评级步通过收购的方式覆盖中餐咖啡等赛道截止2023年中报6个月目标价54545港元公司共运营有13602家餐饮门店其中9562家肯德基3072家股价2023-10-1840980港元必胜客实现营收5571亿美元162归母净利润486亿美交易数据元1656总市值亿港元1697流通市值亿港元1697总股本亿股414西式快餐及披萨市场仍具成长空间下沉市场是当前海外品牌流通股本亿股414的市场争夺关键2014-2019年西式快餐行业以CAGR121的增12个月价格区间30545260港元速稳步增长合并中西快餐口径中国每百万人快餐厅数量约为股价表现美国的一半随着消费者对于用餐效率的要求提升预计快餐市百胜中国场仍有较大成长空间目前西式快餐及披萨品牌分化明显定价36较高的国际品牌多集中在高线城市而定价更加平价的本土品牌26则在低线城市覆盖率更高随着高线城市的快餐密度日渐饱和16以肯德基为代表的国际品牌通过产品价格店型调整逐步向下沉6市场渗透预计有望带动低线城市消费者实现产品迭代升级同-4-14时抬升品牌开店天花板2022-102023-022023-062023-10资料来源Wind资讯升幅1M3M12M肯德基发力下沉市场新渠道开店必胜客持续推进复兴计相对收益-62-62157划改革已初见成效2023H1门店OPM均超疫前自2021年绝对收益-93-12597分析师起公司旗下肯德基和必胜客2大品牌均发力加速开店每年净王朔SAC执业证书编号S1450522030005新增门店数增至1200和300家左右在开店策略上肯德基重wangshuo2essencecomcn心下沉每年净增门店中55-60的门店在3-6线城市同时通万雨萌联系人过引入加盟的形式进驻加油站高速服务站等渠道开店必胜SAC执业证书编号S1450121120096wanymessencecomcn客则更多布局小店外送渠道通过卫星店等方式进行门店相关报告加密提升外送覆盖能力外送销售占比自19年的25提升至2023Q2的36门店表现方面公司大力推进各项促销活动焕新品牌生命力更好地贴合当下消费者对于性价比的偏好同时受益疫情期间租金下降及门店结构调整肯德基和必胜客的门店OPM均已超疫前水平投资建议我们预计2023-2025年公司营业收入同比17891105976至112811252813751亿美元净利润96511251257亿美元首次给予买入-A的投资评级6个月目标价为6993美元按照2023年10月11日美元兑港币中间价782计算相当于54545港币相当于2023年30倍的动态市盈率本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司深度分析百胜中国风险提示公共卫生疾病爆发风险税务缴纳风险市场竞争风险季节性波动风险宏观经济波动风险假设不及预期风险TableFinance1亿美元2021A2022A2023E2024E2025E主营收入98539569112811252813751净利润9944296511251257净利率10046869091每股收益美元2411232730市盈率222498228196175数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司深度分析百胜中国内容目录1中国餐饮行业第一疫后业绩迅速恢复611公司品牌矩阵丰富管理层忠诚度本土化强612财务分析盈利端恢复明显成本端控制良好82西式快餐披萨行业稳步发展咖啡行业潜力巨大1221西式快餐行业行业稳健增长肯德基龙头地位稳固1222披萨行业外送比例持续增长渗透率有较大提升空间1423咖啡业市场成长空间仍大市场争夺正当时183强品牌做大市场份额强运营做优单店模型2031核心品牌加强年轻化性价比盈利表现亮眼20311肯德基持续扩充全时段运营能力门店OPM超疫前20312必胜客复兴计划稳步推进单店表现较强复苏2432庞大的供应链系统为门店运营及扩张打下坚实的基础2733数字化转型已见成效会员外送系统日渐成熟284投资建议305风险提示33图表目录图1百胜中国发展历程6图2百胜中国旗下品牌6图32018-2023H1百胜中国各品牌收入占比7图42018-2023H1百胜中国各品牌经营利润占比7图5公司股权结构截至2023年6月30日8图62017-2023Q2公司收入及同比增长9图72017-2023Q2公司归母净利润及同比增长9图82017-2023Q2公司经调整净利润及同比增长9图92017-2023Q2公司各分部收入贡献百分比9图102017-2023Q2公司餐厅收入及同比增长10图112017-2023Q2公司餐厅利润率10图122017-2023H1公司餐厅三大开支占比10图132017-2023H1公司营业收入单位亿美元10图142018-2022公司餐厅门店数量10图152017-2023Q2公司现金流量净额及同比增长11图162017-2023Q2公司现金流量净额占比变化11图172014-2024E中国快餐市场规模单位十亿元12图182019年中美每一百万人快餐餐厅数量对比12图192014-2024E中国快餐中西餐中餐占比变化12图20国外入驻的各品牌西式快餐的经营情况13图21本土的各品牌西式快餐的经营情况13图22国外入驻的各品牌西式快餐的门店分布情况13图23本土的各品牌西式快餐的门店分布情况13图242016-2027E中国披萨业市场规模十亿元14图252022年每百万人口披萨门店数量14图262016-2027E中国披萨餐厅市场按城市等级划分的市场规模单位十亿元15本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司深度分析百胜中国图27中国披萨市场按城市划分复合年增长率15图282016-2027E中国披萨餐厅市场按外送及堂食划分的市场规模单位十亿元16图292022连锁餐厅占披萨市场比例16图302027E连锁餐厅占披萨市场比例16图312022年按收益计算的中国披萨市场CR5单位十亿元17图32头部披萨企业城市门店分布情况17图33头部披萨企业城市门店占比情况17图342020-2025年中国咖啡行业市场规模及预测单位亿元18图352022年中国与全球市场咖啡消费量对比18图362018-2023H1肯德基总收入及同比增长20图372018-2023H1肯德基餐厅层面利润率构成20图38肯德基收入按经营模式划分20图39肯德基门店数量按经营模式划分20图402017-2022肯德基门店数量及增速21图412017-2022肯德基新开门店数量21图42202309肯德基门店城市分布21图43肯德基新增门店情况21图44肯德基的四种店型22图45肯德基的新门店渠道22图462018-2023Q2肯德基销售情况变动22图47肯德基同店拆分量价较2019年同期水平变化22图482017-2023H1肯德基餐厅利润及同比增长22图492017-2023H1肯德基餐厅利润率及同比增长22图50肯德基因地制宜推出本土化早餐宵夜产品23图51肯德基疯狂星期四24图52肯德基周日疯狂拼24图532017-2023H1必胜客总收入及同比增长24图542017-2023H1必胜客餐厅利润率构成24图552017-2023H1必胜客经营利润及同比增长24图562017-2023H1必胜客门店数量24图572020-2023H1必胜客新开店分布25图582017-2023H1必胜客餐厅利润率25图59必胜客销售情况季度同比增速25图60必胜客量价情况同比变动25图61必胜客直营餐厅单店收入及同比增速情况25图62必胜客促销活动25图63必胜客节日国风创新菜品26图642023年必胜客新品菜单26图652019-2023Q2必胜客外送占总销售额比例26图662019-2023Q2必胜客非堂食占总销售额比例26图672023年必胜客与原神联名活动27图682023年必胜客促销活动与特色自助餐活动27图69百胜中国具有完善的食安质检管理系统27图70公司整体直营餐厅原材料成本占收入比重27本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司深度分析百胜中国图71百胜中国物流网络28图72百胜中国物流中心建设规划28图73百胜中国数字化转型进程28图742019-2023H1数字订单占餐厅收入比例28图752019-2023H1肯德基及必胜客合计会员数29图762019-2023H1会员销售额占系统销售额比例29图772019-2023H1外送订单占餐厅收入比例29表1百胜中国品牌介绍7表2公司管理团队履历背景8表3中国快餐市场复合年增长率12表4各品牌客单价13表5各品牌产品种类数量及定价情况正餐14表6各品牌客单价情况17表7各品牌产品种类数量及定价情况18表8各咖啡品牌经营情况19表9各品牌产品种类数量及定价情况早餐夜宵23表10可比公司盈利预测及估值单位亿美元美股亿元港股30表11肯德基部分经营历史与预测30表12必胜客部分经营历史与预测31表13利润表历史与预测单位亿美元34表14资产负债表历史与预测单位亿美元35表15现金流量表历史与预测单位亿美元36本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5公司深度分析百胜中国1中国餐饮行业第一疫后业绩迅速恢复11公司品牌矩阵丰富管理层忠诚度本土化强中国最大的餐饮集团品牌矩阵丰富百胜中国2016年自YUM分拆并作为一家独立公司在纽交所上市2020年在港交所二次上市按2022年系统销售额计百胜中国是中国最大的餐饮企业于2022年录得收入96亿美元截至2022年底在中国1800多个城市拥有近13000家餐厅图1百胜中国发展历程自YUM分拆并作为一家独立公司于纽交所上市正式启用位于开设第一家于上海开设第一在上海开设创上海南京在北京开设第东方既白家TACOBELL新中心推出西安三地的数一家肯德基餐厅餐厅神钱包字化研发中心1987200520162019202119902012201820202022在北京开设第收购小肥羊在上海开设第一在港交所二次首批肯德基一家必胜客家COFFiiJOY上市于上海创绿先锋店门店开设第一家落地杭州北Lavazza门店京于香港联收购黄记煌的交所及美国纽控股权益交所完成双重主要上市资料来源公司公告官网安信证券研究中心百胜中国旗下餐饮品牌覆盖西式快餐西式休闲餐中餐咖啡等多个热门品类公司旗下包括肯德基必胜客等旗舰品牌以及塔可钟Lavazza小肥羊黄记煌等新兴品牌品牌矩阵中肯德基首进中国于1987年在北京开设第一家店1987年至今百胜在中国已有超过35年的经营市场运营经验丰富目前百胜中国拥有肯德基必胜客及塔可钟品牌在中国大陆地区不包括香港澳门及台湾的独家运营权和授权经营权完全拥有小肥羊及黄记煌品牌的知识产权并持有Lavazza65的权益注独家运营权和授权经营权签约50年的特许经营权可自动续期50年公司每年需向YUM支付直营餐厅及加盟餐厅的系统销售净额3的特许经营费完全知识产权无需支付该品牌的相关特许经营费图2百胜中国旗下品牌资料来源公司官网安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6公司深度分析百胜中国表1百胜中国品牌介绍品牌肯德基必胜客塔可钟小肥羊黄记煌LavazzaLogo模式独家运营权和授权经营权拥有完全知识产权持股65进入中国时间1987年1990年2016年12月1999年2004年2020年4月菜式快餐休闲餐饮西式快餐火锅中式休闲餐饮意式咖啡原味鸡等鸡肉产披萨牛排意塔可布里特菜品火锅焖锅咖啡品牛肉堡等大利面等卷芝士烤饼等客单价35097744346288187963442门店数量9562307210615361995资料来源公司公告官网窄门餐眼安信证券研究中心注肯德基必胜客门店数量为2023Q2季报中披露数据其他品牌为窄门餐眼截止20230630数据肯德基贡献主要收入及利润必胜客其次作为百胜中国旗下头号品牌肯德基贡献公司主要收入和经营利润收入占比稳步上升2023年Q2肯德基收入贡献率近75上半年经营利润达693亿美元必胜客发展稳定2023年Q2收入占总收入比重为209上半年实现经营利润09亿美元是百胜中国第二大品牌其他品牌整体呈亏损状态对公司整体收入及利润贡献较低图32018-2023H1百胜中国各品牌收入占比图42018-2023H1百胜中国各品牌经营利润占比肯德基必胜客其他分部肯德基必胜客其他分部100100808060604040202000201820192020202120222023H1201820192020202120222023H1-20资料来源公司财报安信证券研究中心资料来源公司财报安信证券研究中心公司股权结构较为分散前三大股东均为财务投资人截至2023年6月30日InvescoDevelopingMarketsFund直接持有百胜中国581的股权InvescoAdvisers持有百胜中国782的股权BlackRock通过其附属公司间接持有百胜中国692的股权百胜中国的股权大头多为财务投资人且持股比例较低剩余约7945的股份被分散的持有本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7公司深度分析百胜中国图5公司股权结构截至2023年6月30日资料来源公司公告安信证券研究中心核心高管团队忠诚度高本土化程度高公司首席执行官屈翠容曾在屈臣氏集团担任管理及战略职位首席财务官杨家威曾任直融国际猎豹移动的首席财务官首席信息技术观张雷曾任英业达电子工程师首席法务官陈永坚连续多年被评为亚洲领先律师其他高管例如肯德基总经理首席供应链官等均在公司有较长时间的认知员工忠诚度高且高管团队均为中国人背景管理团队基因具有较强的本土化特征表2公司管理团队履历背景姓名年龄职位任职时间履历背景于2014年9月加入百胜餐饮中国并担任肯德基中国总裁2015年8月晋升为肯德基中国首席执行官2016年10月担任肯德基首席执行官2017年2月担任总裁兼首席运营官屈翠容51首席执行官201832018年3月起担任首席执行官加入百胜前曾于2004年至2014年在国际健康美容及生活产品零售商屈臣氏集团英国公司担任管理及战略相关的职位于2019年10月起担任首席财务官加入YUM之前曾任智融国际20174-20198猎豹移杨家威50首席财务官201910动20141-20173首席财务官OppenheimerCoInc董事执行董事及董事总经理2009-2013负责互联网及媒体领域研究于1998年加入肯德基担任营运管培生2007年成为肯德基市场总经理2015年晋升为肯德基区汪涛48肯德基总经理20225域营运副总裁2020年7月转任百胜中国首席开发官最终于2022年5月起担任肯德基总经理于2012年3月担任百胜餐饮中国外送支持中心总监此前在百胜餐饮中国的信息技术部门任蒯俊42必胜客总经理201711职九年信息技术经验丰富于2016年10月任必胜客宅急送总经理随后于2017年11月起担任必胜客总经理于1995年加入百胜餐饮中国在此期间曾任肯德基南京无锡市场总经理2018年6月担任黄多多50首席供应链官202111必胜客区域营运副总裁2021年11月起担任首席供应链官于2006年加入YUM并领导中国的信息技术部门2008年9月担任信息技术部门副总裁2013年1月晋升为首席信息官2016年10月任首席信息和营销支持官2017年2月转任肯德基总经黄进栓60首席顾客官20225理最终于2022年5月起任首席顾客官加入YUM之前曾在台湾及大中华地区CapgeminiAsiaPacificPteLtd担任各种信息技术及业务领导职位于1996年加入YUM并在信息技术部门担任多个职位2016年10月担任信息技术部门副总裁张雷54首席信息技术官201832018年3月起任首席信息技术官加入YUM之前曾任英业达电子上海工程师于2019年6月加入百胜中国并担任首席法务官曾在普盈律师事务所任职十多年曾任盛德律陈永坚54首席法务官20196师事务所合伙人连续多年被钱伯斯亚洲国际金融法律评论及法律500强评为及推荐为亚洲领先律师于2008年6月加入YUM并担任人才管理及发展总监2016年10月担任百胜中国人力资源管理副总裁2018年3月起担任本公司首席人力资源官袁耀宗63首席人力资源官20183加入YUM之前曾任汇丰银行管理培训经理渣打银行培训及发展高级经理美国国际集团香港地区高级人力资源管理职位美国国际集团东南亚地区人寿保险业务友邦保险的人力资源副总裁等职务财务控制官兼首于2016年11月加入百胜中国并担任高级财务总监2018年1月起担任财务控制官兼首席会计吕学玲4920181席会计师师加入YUM之前曾任李尔公司亚太区财务总监曾在安永会计师事务所工作10年资料来源公司公告安信证券研究中心12财务分析盈利端恢复明显成本端控制良好本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8公司深度分析百胜中国肯德基必胜客贡献收入超902023Q2公司实现收入265亿美元25实现归母净利润20亿美元138经调整净利润20亿美元137业绩指标均有不同幅度的上涨按分部收入来看2023Q2肯德基贡献收入近75必胜客贡献收入超20两者合计贡献超95的收入图62017-2023Q2公司收入及同比增长图72017-2023Q2公司归母净利润及同比增长收入亿美元yoy归母净利润亿美元yoy1203012250100252510200208019815015100601068950404540020-32-50-6-50-100-100资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心图82017-2023Q2公司经调整净利润及同比增长图92017-2023Q2公司各分部收入贡献百分比经调整净利润亿美元yoy肯德基必胜客其他分部8200100186715080613751006043504022080201-16-15-150-500资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心餐厅经营层面成本端控制良好利润率超疫情前成本端方面2023年公司营收不断恢复餐厅三大成本占比均呈下降趋势集中采购模式及专业的供应链管理保障了食品质量也使公司享受更优的价格2023H1公司食品及包装物占比304恢复到疫情前水平公司员工福利丰厚门店扩张及外送订单增长带来骑手成本增加薪金及雇员福利占比仍较高但较前两年已有略微下降近年来公司物业及租金支出下降趋势明显2023H1物业租金占比已降至258收入端直营餐厅收入占比显著提高贡献公司主要收入百胜中国门店经营以直营为主辅之以加盟店和联营合营公司2021年公司完成对苏州肯德基及杭州肯德基的收购至此联营合营模式退出公司经营相关销售收入并入直营餐厅收入餐厅收入占总收入比重明显提升加盟商通过支付预付加盟费用及根据销售额百分比计算特许权使用费向公司支付加盟费用公司加盟店数量逐年增加截至2022年12月31日公司约14餐厅为加盟店本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9公司深度分析百胜中国图102017-2023Q2公司餐厅收入及同比增长图112017-2023Q2公司餐厅利润率餐厅收入亿美元yoy肯德基必胜客百胜中国10030252580202060151510405102005-50-100资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心图122017-2023H1公司餐厅三大开支占比食品及包装物薪金及雇员福利物业租金及其他经营开支3403213143173143203133113053013042992972913002862802622552582602522342402252282212202002017201820192020202120222023H1资料来源公司公告安信证券研究中心图132017-2023H1公司营业收入单位亿美图142018-2022公司餐厅门店数量元其他收入自营餐厅加盟店联营合营与加盟店及联营合营公司往来交易的收入加盟费收入14000餐厅收入1501200010000100800060005089619114000699376337925739652892000002017201820192020202120222023H120182019202020212022资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心公司现金流情况良好2023Q2公司经营活动产生的现金流量净额417亿美元-479占营业收入比例157公司经营活动现金流量充足可满足日常经营及未来扩张计划本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页10公司深度分析百胜中国图152017-2023Q2公司现金流量净额及同比增长图162017-2023Q2公司现金流量净额占比变化经营现金流量净额亿美元yoy经营现金流量净额营业收入162502001741581481571420013513512150114115101508100100650450200-5000资料来源公司财报安信证券研究中心资料来源公司财报安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页11公司深度分析百胜中国2西式快餐披萨行业稳步发展咖啡行业潜力巨大21西式快餐行业行业稳健增长肯德基龙头地位稳固快餐是中国餐饮业中增长最快的餐饮服务类型之一发展空间巨大受城镇化率提升及消费者用餐效率的需求提升带动快餐细分市场由2014年的6228亿元增长至2019年的10692亿元CAGR114其中西式快餐2019年规模达2729亿元201419年CAGR121图172014-2024E中国快餐市场规模单位十亿元中餐西餐其他1800160015991429140012744134012003714010691116982330901000969892292007952729080024470255107082240062319870600175801538040020002014201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E资料来源百胜中国招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心对标美国快餐市场仍有翻倍空间2019年中国每一百万人快餐餐厅数量仅约503间而美国则有约1035间仍存在较大追赶空间整体快餐行业中西餐增长更快2014-2019年快餐细分中西餐的复合年增长率分别为113121根据公司招股书弗若斯特沙利文预计2019-2024年中西餐将分别以8287复合年增长率增长图182019年中美每一百万人快餐餐厅数量对比图192014-2024E中国快餐中西餐中餐占比变化每一百万人快餐餐厅数量间中餐西餐711710709702703700120010358070100060711710707703703800504060050324725025326026025930400202552622601024825120000中国美国资料来源百胜中国招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心资料来源百胜中国招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心表3中国快餐市场复合年增长率复合年增长率复合年增长率2014年至2019年2019年至2024年预计合计11483中餐11382本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页12公司深度分析百胜中国西餐12287其他9175资料来源百胜中国招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心国际化西式快餐广泛布局高线城市本土品牌深耕下沉市场根据窄门餐眼以肯德基为代表的国外入驻的西式快餐品牌集中在二线及以上城市布局绝大多数品牌占比超60其中汉堡王门店在二线及以上城市的占比高达8006相反在本土创立的品牌则专注于发展下沉市场以华莱士为代表的绝大多数品牌在三线及以下城市的门店布局超50图20国外入驻的各品牌西式快餐的经营情况图21本土的各品牌西式快餐的经营情况客单价覆盖客单价覆盖覆盖品牌门店数覆盖省份选址分布品牌门店数选址分布元城市元省份城市肯德基9626345434364商场店为主华莱士20269189631340乡镇店为主正新鸡排11920141731352乡镇店为主麦当劳6121278532306商场店为主商场店乡塔斯汀5136193123241乡镇店为主德克士2410308633306镇店为主享哆味226916611697乡镇店为主汉堡王1544307433186商场店为主派乐汉堡1951188831277乡镇店为主赛百味67931642679商场店为主贝克汉堡1183185732275乡镇店为主资料来源窄门餐眼安信证券研究中心资料来源窄门餐眼安信证券研究中心图22国外入驻的各品牌西式快餐的门店分布情况图23本土的各品牌西式快餐的门店分布情况一线城市新一线城市二线城市一线城市新一线城市二线城市三线城市四线城市五线城市三线城市四线城市五线城市100100808060604040200200肯德基麦当劳德克士汉堡王赛百味资料来源窄门餐眼安信证券研究中心资料来源窄门餐眼安信证券研究中心国际品牌和本土品牌定价两级分化明显国际品牌定价高菜单丰富度高全时段运营能力强本土品牌主打性价比SKU相对精简肯德基等国际西餐品牌客单价均在30元左右而华莱士等本土品牌客单价约在1520元从产品设计上来看国际西餐品牌在汉堡小食品类上较本土品牌丰富度更高同时还有专属早餐及夜宵菜单全时段运营能力更强而本土品牌多数缺失对早餐及夜宵的布局表4各品牌客单价品牌肯德基麦当劳德克士汉堡王华莱士塔斯汀享哆味派乐汉堡窄门餐眼344327813055306218981925165719门店数量973362052385155420172541423021928资料来源各品牌微信点餐小程序各品牌美团门店安信证券研究中心注统计时间为2023年10月11日本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页13公司深度分析百胜中国表5各品牌产品种类数量及定价情况正餐品牌肯德基麦当劳德克士汉堡王华莱士塔斯汀享哆味派乐汉堡价格18-33元145-49元13-25元13-4712-17元16-18元10-12元12-16元汉堡sku121419种2310种8种4种6种价格185无185元无14元无10元11元卷sku12种1种2种2种炸鸡价格12-299元135-155元12-26元125-135元5-30元8-28元7-25元5-28元全鸡sku12种6种14种6种14种12种14种15种价格9-28元无10-28元无无18元中式32种米6种5种米主食sku饭一种1种饭1种汤汤价格7-40元75-145元3-145元5-155元5-10元9-10元5-8元6-8元小食sku1112种28种15种11种2种7种5种价格15-22元19-23元9-19元无8元无6元7元咖啡sku1313种14种1种1种1种价格85-155元75-135元9-16元5-15元7-9元6-9元5-8元6-9元饮品sku1111种28种14种11种9种6种12种资料来源各品牌微信点餐小程序各品牌美团门店安信证券研究中心22披萨行业外送比例持续增长渗透率有较大提升空间中国披萨市场规模上升趋势明显但渗透率相较海外市场仍有较大提升空间2016年至2022年国内披萨市场规模增长超60复合年增长率达1372020年受疫情影响国内披萨业市场规模有所回落根据达势股份招股书弗若斯特沙利文指出2027年中国披萨市场规模预计将增至771亿元随着对披萨接受度高的年轻群体规模增长以及外送比例的提升定价的愈加大众化披萨作为高碳水的快餐食品有望受到更多消费者的青睐这将成为拉动披萨行业未来增长的重要动力全球来看中国披萨业渗透率仍较低2022年中国每百万人口拥有披萨门店117家仅约为美国的5约占饮食习惯较相似的韩国和日本三分之一中国披萨门店的密度相对低未来渗透率有较大提升空间图242016-2027E中国披萨业市场规模十亿元图252022年每百万人口披萨门店数量9025023247718068820070608167460533150458509743643754033510029830530228258503029520117391000资料来源达势股份招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心资料来源达势股份招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心国内披萨市场集中于一线及新一线城市二三线城市加速扩张地区经济发展水平门店选址的重要考察因素经济增长将带动行业发展从城市等级划分来看国内一二线城市对披萨市场贡献率超过60随着高线城市布局日趋饱和企业开始争夺下沉市场二三线及低线城市对披萨市场贡献率呈上升趋势弗若斯特沙利文预计未来一线及新一线城市仍将主导披萨市场但受益于较低基数二三线及低线城市市场潜力巨大将有更优增长率表现预计2022至2027年复合增长率可达近20本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页14公司深度分析百胜中国图262016-2027E中国披萨餐厅市场按城市等级划分的市场规模单位十亿元一线新一线二线三线及低线城市二三线及低线城市占比右轴4259040541445038039280356358357365400351353341701643506013930011950164250991458112740112005762305293227150464575203687315818135396591362052108111100458798911066752165014816618119982921051171112612700020162017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E资料来源达势股份招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心图27中国披萨市场按城市划分复合年增长率复合年增长率20162022复合年增长率20222027E250213200169155154150112100100869189765000总计一线新一线二线三线及低线城市资料来源达势股份招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心国内披萨外送高速增长增速远超堂食根据达势股份招股书弗若斯特沙利文指出随着我国外送平台的兴起消费者对于外送接受度日益提升披萨作为非常适合作为外送的产品得以快速发展同时受疫情影响堂食限制2016至2022年披萨市场堂食规模复合增速仅05而外送市场规模复合增速达192预计在疫情影响褪去后外送渠道贡献率仍将继续超过堂食本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页15公司深度分析百胜中国图282016-2027E中国披萨餐厅市场按外送及堂食划分的市场规模单位十亿元堂食外送外送占比右轴90800807006676677064362060058157960515492500505144213964414004036837733331826530030141179218118157200207695245257101941932152311001521631814818515700020162017201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E资料来源达势股份招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心国内披萨市场连锁为主必胜客遥遥领先2022年中国披萨连锁餐厅占整个披萨规模比重高达901弗若斯特沙利文在报告中预计2027年这一比重将上升至931按企业来看按收益计算的市场份额披萨市场前五大品牌累计占比约为50市场集中度较高从总收益来看必胜客以352的市场份额遥遥领先第二三大品牌为尊宝披萨和达美乐所占份额分别为56和53按城市划分定价相对高的头部披萨品牌必胜客达美乐等品牌门店主要集中于一线及新一线城市而尊宝披萨定价更加亲民在二线及以下城市也有较高的门店覆盖图292022连锁餐厅占披萨市场比例图302027E连锁餐厅占披萨市场比例连锁餐厅其他餐厅连锁餐厅其他餐厅6999901931资料来源达势股份招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心资料来源达势股份招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页16公司深度分析百胜中国图312022年按收益计算的中国披萨市场CR5单位十亿元必胜客中国尊宝披萨达美乐中国乐凯撒披萨棒约翰中国2001800716020140211201000580156013215041140160357092029121300总收益外送收益一线城市收益一线城市外送收益资料来源达势股份招股书弗若斯特沙利文安信证券研究中心图32头部披萨企业城市门店分布情况图33头部披萨企业城市门店占比情况必胜客中国尊宝披萨达美乐中国必胜客中国尊宝披萨达美乐中国棒约翰披萨乐凯撒披萨棒约翰披萨乐凯撒披萨10001000080080006006000400400020020000000资料来源窄门餐眼安信证券研究中心资料来源窄门餐眼安信证券研究中心披萨市场品牌产品定价分层明显尊宝等主打性价比的品牌SKU相对简单达美乐主打披萨专家定位产品有较强的定制属性价格定位中档必胜客棒约翰乐凯撒等定价相对中高端的品牌通过提供更多披萨以外产品搭配以提升客单价价格定位上可以将国内披萨品牌大致分为三档第一档以必胜客为代表人均消费7080元第二档以达美乐乐凯撒为代表人均消费5060元第三档以尊宝至尊披萨为代表人均消费3040元从主产品披萨的口味上必胜客达美乐棒约翰的SKU丰富度领先其中达美乐凭借更多饼底卷边的个性化选择在披萨这一品类上可以更好地满足消费者个性化需求而在其他主食小食及饮品方面必胜客棒约翰和乐凯撒的SKU显著领先整体菜单的产品矩阵丰富度处于行业领先水平消费者在点购披萨的同时可以有更多搭配性选项从而提升客单价表6各品牌客单价情况品牌必胜客尊宝比萨达美乐至尊比萨芝根芝底棒约翰乐凯撒比格比萨窄门餐眼7477元3357元5860元2957元2873元6340元6375元7203元门店数量31572639740691643293196207资料来源窄门餐眼安信证券研究中心注统计时间为2023年10月11日本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页17公司深度分析百胜中国表7各品牌产品种类数量及定价情况品牌必胜客尊宝比萨达美乐至尊比萨芝根芝底棒约翰乐凯撒比格比萨46-78元39-78元926-58元827-38元单39-99元9469-169元价格39-149元普装49-98元披萨8寸寸英寸人装英寸9英寸SKU27种18种30种20种10种28种22种12种价格29-109元20-59元27-49元15-23元99-30元39-79元265-129元16-37元19种2种11种2种9种6种7种4种意汉堡5种牛排2种14种6种其他15种4种意10种3种8种5种意意面2面2种米烤饼1种烤鸡3种面5种沙主食SKU面5种米饭6意面7种面3种米种米饭1饭1种牛烤鸡6种意面2种拉3种米种牛排米饭饭种牛排排意面5种沙拉2种饭米饭谷物碗价格6-79元10-48元10-46元8-25元5-10元12-150元165-149元4-49元小食SKU36种19种32种24种6种36种29种17种价格15-27元5元5-13元4-12元3-8元5-35元135-218元6元饮品SKU15种2种7种6种5种17种30种5种饼底3种6种4种2种不区分披萨不区分不区分不区分的个卷边4种7种5种2种3种性化根据不同披根据不同披配料选择无1种萨配料种2种无萨配料种1种无种类类不同类不同资料来源品牌微信小程序安信证券研究中心23咖啡业市场成长空间仍大市场争夺正当时咖啡市场规模不断扩大增速较快中国咖啡市场正在进入一个高速发展的阶段根据艾媒咨询发布的2021年中国咖啡行业发展报告2020年中国咖啡行业市场规模达3000亿元2021年市场规模为3817亿元预计咖啡行业市场规模将保持272的增长率持续扩大在2025年达到约10000亿元咖啡市场的高增长是受中国消费升级新销售模式发展及咖啡饮用习惯形成所带动中国咖啡市场渗透率远低于各国水平2022年中国的咖啡豆总消耗量为288万吨与美国巴西日本等咖啡产业已相对成熟的市场相比体量较小同时2022年中国人均年饮用咖啡量仅为113杯大约为全球平均水平的15远低于处于世界领先水平的巴西的3760杯美国的2889杯因此目前中国的咖啡渗透率仍非常低中国咖啡市场仍存在大幅上涨空间图342020-2025年中国咖啡行业市场规模及预测图352022年中国与全球市场咖啡消费量对比单位亿元12000咖啡豆总消耗量万吨1000010000人均年饮用咖啡量杯78601200400800010003006178800600048566002004003817100400030002000020000202020212022E2023E2024E2025E资料来源艾媒咨询安信证券研究中心资料来源灼识咨询安信证券研究中心随着咖啡市场日趋成熟咖啡行业呈现差异化定价错位竞争等特点目前包括Lavazza在内的7家咖啡品牌产品原价格均处于5-48元的价格带覆盖范围较广其中Lavazza本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页18公司深度分析百胜中国星巴克等品牌定位偏高端日常活动及折扣较少客单价相对较高均大于35元而以瑞幸咖啡幸运咖为代表的平价品牌采取错位竞争的方式深耕低线城市其客单价均低于20元且二线及以上城市的门店占比相对较低其中幸运咖的高线城市门店占比仅为3683远低于高端品牌Lavazza的占比9906表8各咖啡品牌经营情况COSTA品牌Lavazza星巴克挪瓦咖啡瑞幸咖啡库迪咖啡幸运咖COFFEE客单价3243862379216321761167818产品原价格区间8-39元22-4124-4512-4819-3820-355-14门店数量107741146411191027855032682覆盖省份10322625303129覆盖城市1227743152274295289二线及以上城市门9906768295697820721161953683店分布占比资料来源美团窄门餐眼安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页19公司深度分析百胜中国3强品牌做大市场份额强运营做优单店模型31核心品牌加强年轻化性价比盈利表现亮眼311肯德基持续扩充全时段运营能力门店OPM超疫前肯德基增长稳定成本结构持续优化肯德基收入自2017年5066亿美元增长至2022年7219亿美元CAGR732020年受疫情冲击收入有所回落但仍保持较强韧性同比仅下降36成本端方面受益于集中采购模式和全流程供应链管理肯德基销售成本占收入比重始终维持在30左右2023H1进一步下降至303人工成本上涨的背景下公司通过数字化建设精细化运营员工成本占收入比重的上涨幅度得以控制根据百胜中国2021年投资日2021年肯德基的平均单店员工数较5年前减少30租金方面受益门店结构调整强大的品牌力支持以及租金模式的调整占收入比重呈下降趋势经营模式上肯德基门店以直营为主加盟为辅2022年前公司存在部分联营及合营公司但随着2021年底公司相继完成对苏州肯德基及杭州肯德基的收购联营合营公司退出公司运营相关企业计入直营模式故2021年后直营门店占比大幅上升2023年上半年直营门店收入占总收入比重已达985图362018-2023H1肯德基总收入及同比增长图372018-2023H1肯德基餐厅层面利润率构成总收入亿美元yoy餐厅层面利润率物业租金及其他经营开支占比员工成本占比原材料成本占比80251001811791791631481587020312019960158150153123032942962942802531228401050212213221241252245306195208203081002993063143203173103030-363-50资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心图38肯德基收入按经营模式划分图39肯德基门店数量按经营模式划分餐厅收入加盟费收入直营餐厅联营合营公司与加盟店往来交易的收入其他收入加盟店直营占比9119031001000081910007497787789988080007318009861760005556776005028969748581140008918214400967437508358729520004112459720094000201820192020202120222023H1201720182019202020212022资料来源公司公告安信证券研究中心资料来源公司公告安信证券研究中心疫情期间扩张速度加快加大低线城市以及加油站高速服务区高校等新渠道门店布局疫情冲击下商户出清大量铺位腾出租金成本降低肯德基趁势以较低成本快速扩张门店202122年门店每年新开门店约1200家门店扩张速度高于疫情前截止2022年肯德基已拥有9094家餐厅公司目前的开店战略主要包括以下本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页20