【今日要点】
　　【行业评论】证券Ⅲ：行业周报（20231009-20231015）-政策与经济基本面积极因素积累，关注头部及区域特色国有券商
　　【山证食品】山西汾酒（600809.SH）事件点评：策略灵活可控，经营韧性强-策略灵活可控，经营韧性强
　　【山证机械】秦川机床（000837.SZ）深度报告：全面发力高端五轴机床，国企改革&定增落地开启新征程
　　【山证纺服】361度公司快报-三季度零售流水延续快速增长，推出飞飚Future竞速跑鞋
　　【衍生品研究】可转债估值定价方法探讨-——下修强赎概率预测，及信用评级和折现率优化

研究报告全文：研究早观点2023年10月18日星期三市场走势今日要点行业评论证券行业周报20231009-20231015-政策与经济基本面积极因素积累关注头部及区域特色国有券商山证食品山西汾酒600809SH事件点评策略灵活可控经营韧性强-策略灵活可控经营韧性强资料来源最闻山证机械秦川机床000837SZ深度报告全面发力高端五轴机床国企改革定增落地开启新征程国内市场主要指数指数收盘涨跌幅山证纺服361度公司快报-三季度零售流水延续快速增长推出飞上证指数308350032飚Future竞速跑鞋深证成指994022015衍生品研究可转债估值定价方法探讨-下修强赎概率预测及沪深300363940035中小板指633817020信用评级和折现率优化创业板指196189026科创5088219093资料来源最闻分析师李召麒执业登记编码S0760521050001电话010-83496307邮箱lizhaoqisxzqcom2019年2月21日星期四请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1研究早观点今日要点行业评论证券行业周报20231009-20231015-政策与经济基本面积极因素积累关注头部及区域特色国有券商刘丽0351--8686985liuli2sxzqcom投资要点投资要点政策空间逐渐打开经济基本面积极因素正在积累货币政策方面央行近期明确表示中国经济运行中的积极因素在积累亮点增多预期好转工业服务业增速均有所提升市场销售加快恢复固定资产投资规模继续扩大高技术产业投资保持较快增长9月信贷数据环比增长强势预计四季度社会融资规模和信贷增长将继续保持平稳财政政策方面截至目前内蒙古天津辽宁云南重庆广西先后宣布特殊再融资债发行计划合计规模为319652亿元募集用途为偿还存量债务其他各地化债工作也正有序推进将为经济企稳向好提供支撑阶段性收紧融券和战略投资者配售股份出借利于市场资金流入证监会宣布将融券保证金比例由不得低于50上调至80对私募证券投资基金参与融券的保证金比例上调至100发挥制度的逆周期调节作用同时督促证券公司建立健全融券券源分配机制穿透核查机制和准入机制加强融券交易行为管理此举将有利于市场信心恢复减弱市场做空力量与悲观情绪经济基本面与政策面的多方因素正在积累市场底部逐渐夯实建议关注头部及区域特色国有券商行业数据股市表现截至10月13日股票指数较年初集体收跌创业板指数收跌1492上证综指下跌004沪深300下跌538债市表现截至10月13日中债-总全价总值指数较年初收涨086大宗商品截至9月29日大宗商品指数收于19058较年初上涨161交易额上周成交金额326万亿元日均成交额081万亿元环比上涨1543新增投资者2023年8月新增投资者9959万月环比940股票质押截至10月16日市场质押股36445亿股占总股本462两融业务截至10月13日两融余额162万亿元较上年末上升538其中融资余额154万亿元融券余额876亿元基金发行2023年9月新发行基金份额44671亿份发行68只环比下降5600其中股票型请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2研究早观点基金发行9694亿份环比下降3295股权承销2023年9月股权承销规模55087亿元环比下降6435其中IPO金额18128亿元环比上升-6855行业估值截至10月13日证券指数PB-LF估值为130倍处于历史2460分位期货交易2023年9月期货市场成交额5148万亿元同比增长1913风险提示二级市场大幅下滑资本市场改革不及预期山证食品山西汾酒600809SH事件点评策略灵活可控经营韧性强-策略灵活可控经营韧性强和芳芳hefangfangsxzqcom投资要点事件描述事件近期我们参加了秋季糖酒会进行渠道调研对公司总结反馈如下事件点评Q3市场秩序恢复较好实现量价齐升市场表现良性主要在清香品牌势能向上公司策略灵活管理精准可控产品组合和区域结构轮动出牌等综合因素推动公司高质量增长具体来看1产品方面先恢复市场秩序稳定批价之后是考虑结构升级问题青20今年初价格表现不好当时主要立足点是治理青花20后续青花20发展更好目前青花20批价恢复到370-380元实现量价齐升2市场方面前三季度公司动态布局省内和省外市场以利于稳定价格和省外市场的健康发展从而推动增长势能延续汾酒目前整体库存一个多月比较良性3费用管控方面公司强化渠道费用精细化管控随量费用减少转为模糊返利后续通过季返方式后置体现有利于价格管控营销管理从量化管理到质化管理省内市场用渠道共建的形式把货物流向和价格体系控制较好近期公司推出经销商分级管理体系数字化营销体系和价格管控体系这是汾酒在全国范围的强化管理重要举措具体来看1青花汾酒将9月份起建立以窜货为依据经销商分级为基础的计划费用管理体系建立以压实省区经理责任省区强执行后台强监管的闭环考核体系青花汾酒市场费用由一刀切粗放式逐步向分级精准式转变区域经理考核由销量为主向过程秩序结果管理并重转变2面对新的白酒市场形式汾酒销售公司将着重从数字化系统中根据数据来管控市场3公司通过先收后返后置模糊返利的举措根据各省区各终端扫码签收情况统一安排阶段性终端互动活动和阶段性后置模糊奖励这样有助于汾酒营销管理从量化管理到质化管理打通混乱的渠道销售费用体系掌握对渠道的主动权前期压制因素已充分体现竞争优势延续公司前三季度大部分区域完成85的目标库存良性价盘稳中有升全年20收入增长目标达成无虞充分彰显公司的实力虽然受经济周期波动以及人事请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3研究早观点变动汾酒的核心竞争优势延续1从香型发展来看在清香龙头汾酒的引领下清香型白酒已爆发出强劲的增长势能清香品类正加速扩容而培育杏花村汾酒专业镇正是塑造产区概念龙头公司有望乘势而上大清香强势而归2青花系列已具备体量优势高端化可持续目前青花系列已经过百亿其中汾酒青花20和青花25销售额突破80亿在次高端价位已经具备体量优势中期维度看新周期下白酒高端化及消费升级的趋势大概率将延续青花系列需求天花板将打开3从2017年汾酒开启国企改革品牌力渠道力管理体系等基本已经搭起来市场化机制已经内化为企业文化而公司人员对于汾酒复兴总纲领十四五目标以及营销战略已形成共识盈利预测估值分析和投资建议展望下半年公司将围绕13348经营思路经营策略灵活可控产品结构逐渐演绎预计下半年青花系列腰部产品以及渠道省外市场发力助力公司高质量发展中长期看公司产品高端化渠道全国化的目标明确业绩确定性强因此未来随着产品结构升级规模效应凸显以及管理运营水平优化利润增速高于收入增速净利率有望不断提高预计2023-2025年公司归母净利润10492亿13706亿17602亿EPS分别为860元1123元1443元对应当前股价PE分别为264倍202倍157倍维持买入-A评级风险提示商务需求恢复不及预期省外扩张不达预期宏观经济风险山证机械秦川机床000837SZ深度报告全面发力高端五轴机床国企改革定增落地开启新征程杨晶晶yangjingjingsxzqcom投资要点国内机床工具行业龙头企业聚焦数控机床高端领域主业多项产品处于国内第一梯队国企改革焕发活力秦法协同效应可期公司是我国精密数控机床与复杂工具研发制造基地中国机床工具行业的龙头骨干企业2020年以来公司以推进国企改革三年行动为契机顺利扭亏为盈营业收入屡创新高2021年以来公司两推定增控股股东法士特集团总计认购1233亿元未来将充分发挥秦川-法士特战略协同资源共享机制公司近三年营收和归母净利润CAGR分别为007和3407盈利能力大幅提升定增聚焦高端五轴机床预计达产后年销售收入75亿元机床板块有望延续量利齐升成为未来最大增量来源外资高端机床对华封锁加剧高端机床的国产替代迫在眉睫其中尤以五轴数控机床的技术壁垒最高稀缺性最强经测算我国五轴机床年消费量在1万台左右国产产能供需缺口约9000台进口替代空间超百亿元秦创原募投项目预计达产后新增高端五轴数控加工中心产能235台年销售收入747亿元公司本次募投项目所生产产品为大型五轴数控加工中心主要面向航空航天船舶等大型设备零部件的生产与加工目前公司五轴机床产品中的摆头转台摇篮主轴丝杠导轨等关键零部件由公司自行生产提供公司与航空航天领域头部客户合作紧密截至2022年11月30日五轴机床在手订单及意向订单合计接近3亿元随着机床工具市场需求逐步恢复以及高端五轴机请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4研究早观点床产品步入批量化生产销售进程机床板块有望成为公司未来最大增量来源国内丝杠导轨国产化率仅52022年市场容量约145亿元子公司汉江机床处于国产丝杠第一梯队定增瞄准新能源汽车领域行星滚柱丝杠兼具人形机器人想象空间子公司汉江机床生产2级3级精度的滚珠丝杠直线导轨完全可以满足中高档数控机床的要求实现了在新能源汽车领域制造装备滚动功能部件和精密螺杆副的国产化推广应用同时汉江机床具备加工丝杆所需关键装备螺纹磨床的研发制造能力螺纹磨床在国内市占率超70新能源汽车领域滚动功能部件研发与产业化建设项目预计达产后新增滚珠丝杠精密螺杆副28万件滑动直线导轨13万米新增年销售收入5亿元我国新能源乘用车齿轮市场处于高增长期预估2025年市场容量约145亿元20212025年复合增速65子公司沃克齿轮比较优势突出子公司沃克齿轮对新能源车齿轮加工的技术积累有近3年时间大约涵盖了15种新能源齿轮结构秦川本部的滚齿机可满足新能源齿轮5级精度的加工需求关键精度可达3级国内市占率超过60排名第一公司新能源乘用车零部件建设项目达产后预计新能源车动力齿轮每年新增产能144万新增销售收入26亿元公司机器人关节减速器占国产厂商份额20-25公司是国内唯一的全系列5Kg-800KgRV减速器产品供应商在中大规格领域优势明显目前我国机器人关节减速器市场仍主要由国外产品主导国产化率仅为30在目前机器人关节减速器产品中小规格竞争激烈同时中大负载工业机器人市场相对增长趋势较快的情况下公司的中大规格产品因品种系列全产品品质优等特点比较优势明显公司自身齿轮磨床等机床产品是机器人关节减速器零件加工的关键设备在设备深度应用产能提升建设等方面具备明显优势此外公司机器人减速器的核心部件如行星架行星齿轮偏心轴针齿壳摆线轮全部为自制2023年公司机器人关节减速器产品业绩目标是销量和收入在去年基础上实现30的增长盈利预测估值分析和投资建议公司聚焦主业围绕5221战略发展目标针对高端工业母机新能源汽车零部件RV减速器等领域重点发力加快推进项目建设为公司持续发展增加新动力综上我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为283亿元357亿元475亿元同比分别增长27264329EPS分别为03元04元05元按照10月16日收盘价1178元PE分别为421333251倍维持买入-A的投资评级风险提示市场需求波动风险市场竞争加剧风险募集资金投资项目未能实现预期效益风险技术研发风险上游供应链价格波动风险国际贸易风险人才流失和储备不足的风险等山证纺服361度公司快报-三季度零售流水延续快速增长推出飞飚Future竞速跑鞋王冯wangfengsxzqcom投资要点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5研究早观点事件描述公司发布2023年第三季度经营数据2023Q3361度主品牌零售流水同比增长约15361度童装品牌零售流水同比增长25-30361度电商平台零售流水同比增长约30事件点评23Q3公司零售流水延续快速增长线上渠道快于线下2023Q3361度主品牌零售流水同比增长约15增速较上一季度环比提升361度童装品牌零售流水同比增长25-30增速较上一季度环比提升361度电商平台零售流水同比增长约30增速较上一季度持平整体来看公司3季度零售流水延续快速增长态势线上渠道表现优于线下2023年中秋国庆8天假期较2022年国庆7天假期零售流水同比增长66延续靓丽表现2023Q3公司零售折扣为7折左右库销比少于5个月23Q3公司线下保持净开店趋势同时店均面积继续扩大截至2023Q3末361度大装门店为5747家3季度净开门店105家平均店面面积为137平方米较23Q2末净增加5平方米三线及以下城市占比76361度童装门店为2559家3季度净开门店111家平均店面面积为101平方米较23Q2末净增加6平方米三线及以下城市占比接近70截至2023Q3末361度大装童装门店较年初净开267271家跑步篮球品类流水表现靓丽专业竞速跑鞋飞飚Future推出2023Q3公司预计跑步篮球品类零售流水表现均好于整体预计超过20在新产品推出方面9月23日公司推出竞速跑鞋飞飚Future跑鞋产品吊牌价上探至1299元采用赢创尼龙12粗胚超临界发泡工艺能量回馈增加至90篮球鞋产品方面公司推出阿隆戈登第四代个人签名篮球鞋AG4吊牌价为699元采用全掌碳板临界科技回弹超过75公司延续矩阵式产品开发思路跑鞋与篮球鞋产品矩阵不断丰富投资建议2023年第三季度公司零售流水表现延续快速增长预计表现领先行业渠道库存处于正常水平受限行业竞争激烈及消费环境仍在恢复阶段零售折扣尚未恢复到疫情前水平我们维持盈利预测预计公司2023-2025年营业收入为83481000311805亿元同比增长199198180预计2023-2025年归母净利润为95211271329亿元同比增长27518318010月16日收盘价对应公司2023-2025年PE约876倍维持买入-B评级风险提示国内消费者信心恢复不及预期双十一线上销售不及预期行业竞争加剧致零售折扣改善不及预期衍生品研究可转债估值定价方法探讨-下修强赎概率预测及信用评级和折现率优化崔晓雁cuixiaoyansxzqcom投资要点请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明6研究早观点本文主要解决四个问题信用评级调整基于中证信用旗下Ratingdog的YY评级对个券信用评级进行调整以更客观及时反映信用风险折现率选择转债投资不同阶段面临的核心风险不同当正股股价超过转股价实值期权阶段转债投资主要面临正股波动风险我们认为此时折现率不再适用反映信用风险的贴现率更适用资本成本COE或WACC行权概率预测我们整理了2019年以来转债市场全部下修强赎记录引入Python机器学习模块下的逻辑回归模型和数据建模库对上市公司下修强赎决策概率进行预测回售期权经验证由于到期赎回价下修条款市场溢价的存在回售条款几乎无实际意义因此我们不再单独计算回售期权以免高估转债估值模型优化及估值效果验证下修概率预测我们发现剩余期限对流通股稀释率转债市价转股价值正股最近180天涨跌幅5个指标对下修决策影响显著强赎概率预测我们发现实控人持股比例冲击力度股票质押率资产负债率转债过去15天均价转股价值转股溢价率7个指标对强赎决策影响显著估值效果历史数据显示加入行权概率后估值更有效分解定价法下2022年Q123新券估值偏离度平均分别仅052-2012022年以来75的新券上市首日估值落在未来半年市价区间内整体法下优化后MC估值偏离度多在10之内63的个券估值落在未来半年市价区间内为进一步验证估值效果我们精选6只存续时间长交易活跃的个券比较推导估值与市价的偏离情况趋势一致多数偏离度不大基于转债估值推导的投资建议优化后估值模型基础上目前时点可能存在低估的五只个券道氏转02晶澳转债科顺转债奥维转债易瑞转债建议重点关注风险提示行权概率预测训练数据量较少预测准确率仍有待提升历史回测不代表未来模型可能随时根据市场情况修改请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明7研究早观点分析师承诺本人已在中国证券业协会登记为证券分析师本人承诺以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本人对证券研究报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎分析结论具有合理依据本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿本人承诺不利用自己的身份地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利免责声明山西证券股份有限公司以下简称公司具备证券投资咨询业务资格本报告是基于公司认为可靠的已公开信息但公司不保证该等信息的准确性和完整性入市有风险投资需谨慎在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映发布当日的判断在不同时期公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突公司在知晓范围内履行披露义务本报告版权归公司所有公司对本报告保留一切权利未经公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯公司版权的其他方式使用否则公司将保留随时追究其法律责任的权利依据发布证券研究报告执业规范规定特此声明禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任依据发布证券研究报告执业规范规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告依据证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定和证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定山西证券研究所上海深圳上海市浦东新区滨江大道5159号陆家广东省深圳市福田区林创路新一代产业嘴滨江中心N5座3楼园5栋17层太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽电话0351-8686981泽平安金融中心A座25层httpwwwi618comcn请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明8