作为全球B2B大件物流先锋，大健云仓的独特卡位（非标、大件、出海）、低价供应链、高效仓储物流及数字化能力构筑了较高壁垒。我们看好家具出海赛道增长潜力（千亿美元规模）及市场分散格局，公司在宏观不确定性下具备韧性（非内需相关）、且市占率提升空间可期。在卖家拓盘+商品SKU双重驱动下，公司内生增长逻辑清晰，预计FY23-253PGMV 44% CAGR,1P收入18% CAGR。后疫情期海运成本回落助力利润率修复。潜在收购也将扩大1P规模，并带来长期业务协同。首次覆盖给予买入评级，目标价17.2美元，看好其估值吸引（4.8x FY23EP/E）、高于行业的增速（FY23-25E利润复合增速为22%）及多个潜在催化剂。
　　基于数据驱动的B2B大件物流先锋。公司是一家领先的全球端到端B2B电商平台，为665家活跃3P卖家（如:亚洲家具工厂）和4,351家活跃买家（如亚马逊家具商家）提供跨境大件物流解决方案（包括交易、物流、支付等）。覆盖品类集中在家具（约70%）、家电、健身器材等，聚焦美国出海，在美国、英国、德国和日本运营24个仓库。凭借丰富低价供应链、高效仓储物流及数字化能力，我们预计公司将在FY23-25E年实现22%的年均利润复合增速。
　　跨境家具行业空间可期，供应链+物流+定价构筑护城河。我们看好美国B2B大件物流市场增长潜力，得益于线上渗透率提升及后疫情期家具需求增加。2022年美国家具市场规模为2,425亿美元，预计于2026年增至2,889亿美元，且线上渗透率有望从35%提升至45%。美国家具进口比例占38% （越南及中国为TOP2进口国），而本土家具品牌商市场较为分散，公司市占率提升空间可期。我们认为公司在跨境大件物流领域具备先发优势，且具备以下差异化: 1)亚洲供应链提供充足原材料、低劳动力成本、高效率方案；2)强大履约能力及数据算法下实现低价的仓储+尾程配送全美统一报价（帮助交易双方节省物流成本）；3)产品聚焦中产大众消费，通胀环境下性价比优势凸显。
　　卖家拓盘+商品SKU丰富化驱动内生增长，海运成本回落助力利润率修复。激烈竞争和宏观挑战下，我们看好中国及东南亚供应商/卖家出海增量空间（亚洲家具工厂>10,000家）。凭借品牌效应和高效营销，预计公司3P卖家数将在FY23-25E实现34%年复合增长，推动3PGMV实现44% CAGR。SKU扩展将推动自营（1P）收入稳健增长（预计18% CAGR）。同时，我们看好公司盈利回升以及利润率修复（FY23-25经调整净利润率为12%），受益于放开后海运成本回落（从2022年高位回落90%至正常水平）。
　　首次覆盖，给予买入评级。基于SOTP的目标价为17.2美元（10x/8x FY23/24EP/E），远低于行业平均。我们认为市场对Noble House潜在收购反应过度（预计利润摊薄可控），近期股价回调提供合适买点。催化剂：1）3Q23业绩；2）4Q23电商旺季；3）Noble House潜在收购进展及信息明朗化。