9月新增人民币贷款2.31万亿元，同比少增1764亿元，部分因为基数偏高。结构上看，存量房贷利率下调后，居民贷款明显改善，但企业贷款仍显乏力。9月社融存量同比增速9.0%，与上月持平，主要支撑依旧是政府债。预计后续社融将维持改善趋势，居民贷款和政府债是主要动能。我们认为，如果经济恢复偏慢，年内还有降息的可能性，银行协议存款利率也可能进一步下调。
　　▍事项：央行发布2023年9月份金融信贷数据。其中，新增信贷2.31万亿元（去年同期2.47万亿元）；新增社会融资总额4.12万亿元（去年同期3.54万亿元）；社融存量同比增长9.0%（上月9.0%）；M2同比增长10.3%（上月10.6%）。对此，我们点评如下：
　　▍9月新增人民币贷款2.31万亿元，同比少增1764亿元，不及市场预期，部分因为基数偏高。8月新增人民币贷款实现同比多增，而且9月票据利率持续走高，所以此前市场对9月信贷的预期比较乐观。不过，9月实际新增人民币贷款2.31万亿元，低于去年同期，也低于2.54万亿元的wind一致预期。当然，也要考虑基数问题。2022年9月的新增人民币贷款2.47万亿元，同比大幅多增8100亿元，是历史同期的最高值。今年9月在高基数下同比少增1764亿元，并不算很低的贷款投放。
　　▍结构上看，存量房贷利率下调后，居民贷款明显改善；但企业贷款仍显乏力，企业中长期贷款同比少增944亿元。8月31日央行宣布存量房贷利率下调方案，9月居民提前还贷行为明显减少。因此，9月新增居民贷款同比多增2082亿元，其中，居民中长期贷款同比多增2014亿元。央行货政司司长邹澜10月13日在2023年三季度金融统计数据发布会上表示，“有98.5%符合条件的存量首套房贷利率完成下调，合计4973万笔，21.7万亿元，调整后的加权平均利率为4.27%，平均降幅0.73个百分点。”不过，企业贷款需求一般。9月企业贷款同比少增2339亿元，其中企业中长期贷款同比少增944亿元。企业中长期贷款已经出现连续3个月的同比少增。目前来看，8月和9月的专项债发行高峰对配套贷款的撬动效果偏弱。
　　▍9月社融存量同比增速9.0%，与上月持平，单月社融增量为4.12万亿元，比上年同期多5638亿元，主要支撑依旧是政府债。财政部要求专项债在9月底前基本发行完毕，因此9月政府债同比多增4416亿元。和8月一样是社融增长的最大贡献项。9月委托贷款同比少增1300亿元，主要是因为去年同期的政策性开发性金融工具部分使用委托贷款形式，而今年没有新增额度。9月股票融资同比少增695亿元，可能反映了证监会调节IPO和再融资节奏。其他的分项变动不大。
　　▍比较奇怪的是票据的表现。9月新增未贴现票据2396亿元，同比多增2264亿元，表明市场上的票据供给是充足的。但是我们看到，在贷款同比少增的情况下，银行表内贴现的量也不大。9月票据表内贴现实际上减少了1500亿元，且票据利率处于正常区间。这似乎反映出，银行进行票据冲量的意愿并不强，后续需要持续关注央行对银行贷款的指导政策。
　　▍预计后续社融将维持改善趋势，居民贷款和政府债是主要动能，企业贷款需要继续观察。居民贷款方面，提前还贷是2022年以来居民贷款持续收缩的重要原因，降低存量房贷利率落地后，预计居民提前还贷行为将大幅减少。而且在地产政策的不断推动下，后续地产销售也可能会出现一定改善，创造新的居民房贷。政府债方面，虽然今年的新增专项债额度已经基本用完，但是10月开始各地密集发行特殊再融资债，截至10月13日已公布超过3000亿元。这会形成新的支撑，而且可能持续到明年。
　　▍9月财政存款相对较高，后续专项债资金下拨后，货币市场流动性可能会出现改善。季末一般是财政支出的大月，但是今年9月财政存款只减少了2127亿元，同比少减2673亿元。我们认为这可能是因为9月下旬集中发行的专项债筹集资金暂时留存在财政账户中，还没来得及下发到项目。这可能在一定程度上导致了9月M2增速偏低和近期货币市场资金偏紧。预计后续专项债资金下拨后，货币市场流动性可能会出现改善。
　　▍我们认为，如果经济恢复偏慢，年内还有降息的可能性，银行协议存款利率也可能进一步下调。央行货政司司长邹澜10月13日在2023年三季度金融统计数据发布会上表示，“货币政策应对超预期挑战和变化，还有充足的政策空间和储备，将继续做好逆周期调节。”我们认为，如果经济恢复速度不及预期，年内还有可能下调MLF和逆回购利率，并推动LPR报价下调。另外，邹司长还提到“对于协议存款等利率相对较高的产品也可以研究进一步强化自律规范”。我们认为银行协议存款利率也可能进一步下调，以缓解银行息差偏窄的问题。