事件：9月CPI同比0%，预期0.2%，前值0.1%；PPI同比-2.5%，预期-2.4%，前值-3.0%。
　　核心观点：9月物价主要变化在于：猪肉价格涨幅收窄+出行相关价格回落，扰动CPI回升进程；PPI降幅收窄的方向不变、幅度略慢于预期。往后看，2023全年CPI中枢可能小降，趋势上仍可能小幅回升、但幅度有限；PPI降幅可能继续收窄、绝对值大概率仍将偏低；换言之，低物价环境短期应会持续，物价中枢回升可能要到2024年。综合看，结合9月PMI、供需高频数据、物价等，倾向于认为：我国经济环比有所企稳、但经济内生动能仍待提升，后续大概率还有政策。具体可分三阶段：近一个月（一线松地产、化债、城中村改造等），四季度也可能降息；11月前后（三中全会）；12月（政治局会议、中央经济工作会议）；此外，还需关注可能召开的第六次全国金融工作会议。
　　1、总体看，9月物价延续偏弱，其中：CPI同比由涨转平；核心CPI继续持平前值；PPI连续3月降幅收窄、但仍略低于预期。具体看：9月CPI同比0%，低于预期和前值0.2%、0.1%，主因猪肉等食品价格弱于预期、高基数影响；环比涨幅收窄0.1个百分点至0.2%。其中，核心CPI同比延续持平前值0.8%；环比0.1%，续创近年同期次低（略高于2022年同期）。PPI同比连续3个月降幅收窄，9月录得降幅收窄0.5个百分点至-2.5%，主因原油、煤炭、化工、黑色等大宗产品价格降幅收窄，但绝对值仍偏弱；环比涨幅扩大0.2个百分点至0.4%，略强于往年同期（2013-2022年均值为0.3%）。
　　2、往后看，2023全年CPI中枢可能小降，趋势上仍可能小幅回升、但幅度有限；PPI降幅可能继续收窄、绝对值大概率仍将偏低；换言之，低物价环境短期应会持续，物价中枢回升可能要到2024年。按照测算：鉴于9月猪肉价格等低于预期，2023全年CPI中枢可能下移至0.5%左右（前值0.6%）；节奏上，后续CPI可能小幅回升、但幅度有限，年底可能升至0.5%左右。2023全年PPI中枢可能维持-2.9%左右，跟此前预期相差不大，节奏上也延续此前判断，年底PPI降幅可能收窄至-1.7%左右，转正可能要到2024Q2左右。
　　3、综合看，结合9月PMI、供需高频数据、物价等，指向我国经济环比有所企稳、但经济内生动能仍待提升，后续大概率还有政策。具体看，可能分三阶段：近一个月（一线松地产、化债、城中村改造等），四季度也可能降息；11月前后（三中全会）；12月（政治局会议、中央经济工作会议）；此外，还需关注可能召开的第六次全国金融工作会议。
　　4、结构上看，9月通胀主要有以下特征：
　　>CPI食品分项VS非食品项：猪肉价格带动食品分项涨幅收窄；非食品价格持平前值、但绝对值仍偏弱，出行相关价格回落是主要拖累。9月CPI食品分项环比涨幅收窄0.2个百分点至0.3%，猪肉价格回落是主要拖累。其中：猪肉价格环比涨幅收窄11.2个百分点至0.2%，虾蟹、海鱼等水产品价格分别降2.6%、0.8%；此外，鲜果、鸡蛋等价格有所回升，主因国庆、中秋双节以及开学等影响。CPI非食品项持平前值0.2%，绝对值持平近年同期次低（高于2022年同期），其中：机票、住宿、旅游等价格回落是主要拖累，分别环比降12.6%、5.5%、3.4%；此外，由于国际油价上涨，汽油价格环比涨2.4%。
　　>核心CPIVSCPI服务分项：核心CPI环比回升、但仍偏低；CPI服务分项环比由涨转降、绝对值持平近年同期最低。9月核心CPI环比由持平转为上涨0.1%，续创近年同期次低（略高于2022年同期）；同比连续3月持平前值0.8%。CPI服务分项环比由涨转降，录得-0.1%，持平近年同期最低水平，主因暑期结束、出行需求减少，相关服务价格明显回落，此外，9月房租也有所回落；同比则持平前值1.3%。综合看，核心CPI、CPI服务分项延续偏弱，指向经济内生动能仍待提升。
　　>PPI生产资料VS生活资料：PPI生产资料环比、同比延续改善；生活资料保持平稳。9月PPI生产资料环比涨幅扩大0.2个百分点至0.5%，原油、煤炭等能源价格上涨，有色价格回升等是主要支撑；同比降幅收窄0.7个百分点至-3.0%。生活资料环比涨幅持平前值0.1%；同比降幅扩大0.1个百分点至-0.3%。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等3类，9月价格分别+0.9、-0.1、+0.3个百分点至1.8%、1.3%、0.1%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等4类，9月价格分别-0.4、+0.4、+0.4、+0.1个百分点至0.2%、0.2%、0.1%、0%。
　　>PPI重点细分行业：原油-化工走势分化、但仍是PPI环比上行的主要支撑；此外，有色、煤炭等也是PPI的重要支撑。具体看：1）原油：9月布油环比涨8.8%，PPI原油-石化产业链油气开采、燃料加工涨幅分别回落1.5、2.3个百分点至4.1%、3.1%，化工、化纤涨幅分别扩大1.4、0.8个百分点至2.0%、1.1%。整体看，PPI原油-石化产业链绝对值偏高，仍是9月PPI的重要支撑。2）黑色：9月铁矿石价格环比涨4.9%，带动PPI黑色采矿涨幅扩大2.3个百分点至3.2%；螺纹钢价格环比涨2.2%，但PPI黑色冶炼涨幅回落0.1个百分点至0%，二者走势有所分化。3）有色：9月铜、铝等有色金属价格

研究报告全文：证券研究报告宏观经济研究2023年10月13日宏观点评CPI再度走低的背后事件9月CPI同比0预期02前值01PPI同比-25预期-24前值-30作者核心观点9月物价主要变化在于猪肉价格涨幅收窄出行相关价格回落扰动CPI回升进程PPI降幅收窄的方向不变幅度略慢于预期往后看2023全年CPI中枢可能小分析师熊园降趋势上仍可能小幅回升但幅度有限PPI降幅可能继续收窄绝对值大概率仍将偏执业证书编号S0680518050004低换言之低物价环境短期应会持续物价中枢回升可能要到2024年综合看结合邮箱xiongyuangszqcom9月PMI供需高频数据物价等倾向于认为我国经济环比有所企稳但经济内生动分析师刘安林能仍待提升后续大概率还有政策具体可分三阶段近一个月一线松地产化债城中村改造等四季度也可能降息11月前后三中全会12月政治局会议中执业证书编号S0680523020002央经济工作会议此外还需关注可能召开的第六次全国金融工作会议邮箱liuanlingszqcom1总体看9月物价延续偏弱其中CPI同比由涨转平核心CPI继续持平前值相关研究PPI连续3月降幅收窄但仍略低于预期具体看9月CPI同比0低于预期和前值0201主因猪肉等食品价格弱于预期高基数影响环比涨幅收窄01个百分点1物价底已现经济底和政策底呢2023-09-09至02其中核心CPI同比延续持平前值08环比01续创近年同期次低略2有惊有喜国庆大事9看点2023-10-08高于2022年同期PPI同比连续3个月降幅收窄9月录得降幅收窄05个百分点至3PMI重回扩张区间关注5大信号2023-09-30-25主因原油煤炭化工黑色等大宗产品价格降幅收窄但绝对值仍偏弱环比涨幅扩大02个百分点至04略强于往年同期2013-2022年均值为034高频半月观地产销售改善成色几何2往后看2023全年CPI中枢可能小降趋势上仍可能小幅回升但幅度有限PPI降2023-09-24幅可能继续收窄绝对值大概率仍将偏低换言之低物价环境短期应会持续物价中枢5政策半月观年内还会有政策可能分三阶段回升可能要到年按照测算鉴于月猪肉价格等低于预期全年中枢可202492023CPI2023-09-17能下移至05左右前值06节奏上后续CPI可能小幅回升但幅度有限年底可能升至05左右2023全年PPI中枢可能维持-29左右跟此前预期相差不大节奏上也延续此前判断年底PPI降幅可能收窄至-17左右转正可能要到2024Q2左右3综合看结合9月PMI供需高频数据物价等指向我国经济环比有所企稳但经济内生动能仍待提升后续大概率还有政策具体看可能分三阶段近一个月一线松地产化债城中村改造等四季度也可能降息11月前后三中全会12月政治局会议中央经济工作会议此外还需关注可能召开的第六次全国金融工作会议4结构上看9月通胀主要有以下特征CPI食品分项VS非食品项猪肉价格带动食品分项涨幅收窄非食品价格持平前值但绝对值仍偏弱出行相关价格回落是主要拖累9月CPI食品分项环比涨幅收窄02个百分点至03猪肉价格回落是主要拖累其中猪肉价格环比涨幅收窄112个百分点至02虾蟹海鱼等水产品价格分别降2608此外鲜果鸡蛋等价格有所回升主因国庆中秋双节以及开学等影响CPI非食品项持平前值02绝对值持平近年同期次低高于2022年同期其中机票住宿旅游等价格回落是主要拖累分别环比降1265534此外由于国际油价上涨汽油价格环比涨24核心CPIVSCPI服务分项核心CPI环比回升但仍偏低CPI服务分项环比由涨转降绝对值持平近年同期最低9月核心CPI环比由持平转为上涨01续创近年同期次低略高于2022年同期同比连续3月持平前值08CPI服务分项环比由涨转降录得-01持平近年同期最低水平主因暑期结束出行需求减少相关服务价格明显回落此外9月房租也有所回落同比则持平前值13综合看核心CPICPI服务分项延续偏弱指向经济内生动能仍待提升PPI生产资料VS生活资料PPI生产资料环比同比延续改善生活资料保持平稳9月PPI生产资料环比涨幅扩大02个百分点至05原油煤炭等能源价格上涨有色价格回升等是主要支撑同比降幅收窄07个百分点至-30生活资料环比涨幅持平前值01同比降幅扩大01个百分点至-03具体看生产资料涉及采掘原材料加工工业等3类9月价格分别09-0103个百分点至181301生活资料涉及食品衣着一般日用品耐用消费品等4类9月价格分别-04040401个百分点至0202010PPI重点细分行业原油-化工走势分化但仍是PPI环比上行的主要支撑此外有色煤炭等也是PPI的重要支撑具体看1原油9月布油环比涨88PPI原油-石化产业链油气开采燃料加工涨幅分别回落1523个百分点至4131化工化纤涨幅分别扩大1408个百分点至2011整体看PPI原油-石化产业链绝对值偏高仍是9月PPI的重要支撑2黑色9月铁矿石价格环比涨49带动PPI黑色采矿涨幅扩大23个百分点至32螺纹钢价格环比涨22但PPI黑色冶炼涨幅回落01个百分点至0二者走势有所分化3有色9月铜铝等有色金属价格分别环比降02涨47带动PPI有色采矿有色冶炼环比分别回升0708个百分点至1712也是PPI降幅收窄的重要支撑4煤炭9月黄骅港Q5500动力煤平仓价环比涨121带动PPI煤炭采选环比涨幅扩大19个百分点至115其他分项中PPI通信电子回升07个百分点至03农副食品加工环比降07个百分点至06风险提示政策力度外部环境等超预期请仔细阅读本报告末页声明2023年10月13日图表19月CPI小降核心CPI继续持平前值图表29月CPI环比涨幅收窄CPI当月同比20232022202120202019201820172016CPI不包括食品和能源核心CPI当月同比203020152014201325152010150510000500-05-05-10-151234567891011122021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表39月PPI同比降幅延续收窄仍略低于预期图表49月PPI环比涨幅扩大PPI同比PPI生产资料同比PPI生活资料同比2012年2013年2014年2015年20302016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年152520101551000500-5-05-10-10-15-151月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表52023全年CPIPPIPPI-CPI剪刀差展望PPI-CPI剪刀差PPI-CPI剪刀差预测值PPI同比15PPI预测值CPI同比右轴CPI预测值右轴6510453021-50-10-116-0416-0816-1217-0417-0817-1218-0418-0818-1219-0419-0819-1220-0420-0820-1221-0421-0821-1222-0422-0822-1223-0423-0823-12资料来源Wind国盛证券研究所P2请仔细阅读本报告末页声明2023年10月13日图表69月PMI重回荣枯线上图表79月CPI食品分项环比涨幅收窄2023202220212020生产新订单PMIPMIPMI8201920182017201658201520142013566544525024846044-24240-4-62021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-09123456789101112资料来源国盛证券研究所资料来源国盛证券研究所WindWind图表89月猪肉价格环比涨幅明显收窄图表99月原油-化工产业链价格分化但绝对值仍偏高化学纤维制造业环比2016年2017年2018年2019年石油加工炼焦及核燃料加工业环比302020年2021年2022年2023年化学原料及化学制品制造业环比石油和天然气开采业环比右轴25105082040630154201020105-200-4-10-5-6-20-10-8-10-30-15-12-40-201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-09资料来源国盛证券研究所资料来源国盛证券研究所WindWindP3请仔细阅读本报告末页声明2023年10月13日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行买入相对同期基准指数涨幅在15以上业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成持有相对同期基准指数涨幅在-55之间指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市减持相对同期基准指数跌幅在5以上转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数增持相对同期基准指数涨幅在10以上为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指中性相对同期基准指数涨幅在-1010数为基准行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼厦邮编518033邮编330038邮箱gsresearchgszqcom传真0791-86281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