事件：北京时间10月12日20:30，美国公布9月CPI数据。
　　核心结论：美国9月CPI同比持平前值、但略超预期，核心CPI同比延续回落。数据公布后，美联储加息预期小幅升温。近期长端美债收益率飙升，主因美国衰退预期降温、美债发行增加、交易性因素。往后看，预计美债收益率短期内难以大幅走低，这将对美国经济形成抑制，并降低美联储加息的必要性，但是否还有一次加息不确定性仍大（最新联邦利率期货显示，11月大概率按兵不动、12月加息概率为40%左右）。
　　1、美国9月CPI同比持平前值并略超预期，主因油价上涨，后续将重新回落。
　　>整体表现：美国9月未季调CPI同比3.7%，预期3.6%，前值3.7%；核心CPI同比4.1%，预期4.1%，前值4.3%，是2021年10月以来最低。季调后CPI环比0.4%，预期0.3%，前值0.6%，略高于过去12个月的均值0.3%；核心CPI环比0.3%，与预期值、前值、过去12个月均值持平。
　　>分项表现：美国9月CPI主要分项中，从环比看，涨幅大于整体CPI的分项包括：燃油8.5%、汽油2.1%、电力1.3%、交通运输0.7%、住宅0.6%；从同比看，仅能源类商品同比有所反弹，主要反映前期油价上涨，其他分项同比普遍下降。其中，核心商品分项环比已连续4个月为负，同比也降至0%，呈现明显的“通缩”特征；核心服务分项环比0.6%，高于前值0.4%和12个月均值0.5%，仍有较强的韧性。
　　>后续测算：根据我们最新测算，10月美国CPI同比、核心CPI同比预计分别为3.2%、4.1%左右；年底时CPI同比略高于3%，核心CPI同比在3.7%左右。
　　2、CPI数据公布后，美股下跌、美债收益率上行，加息预期小幅升温。
　　>大类资产表现：CPI公布后，美股和黄金震荡下跌，美债收益率和美元指数震荡走高。截至10/13收盘，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别下跌0.6%、0.6%、0.5%，10Y美债收益率上行14.7bp至4.70%，美元指数上涨0.7%至106.6，现货黄金下跌0.3%至1869.0美元/盎司。
　　>加息预期变化：CPI公布后，市场预期12月再加一次息的概率从30%左右升至40%左右；最早降息时点仍是在明年5月，只是概率从接近80%降至60%左右。
　　3、近期长端美债收益率飙升，主因美国衰退预期降温、美债发行增加、交易性因素。
　　>美国衰退预期降温：前期报告中我们曾指出，近期长端美债收益率的上行几乎完全由期限利差走阔所驱动，与加息预期、通胀预期的关系不大。而期限利差走阔主要反映了经济预期改善，对应的是近期美国GDP、PMI、非农、职位空缺等关键指标明显超预期，受此影响，彭博调查的美国经济衰退概率已从8月之前的65%降至55%。
　　>美债发行增加：6月初美国债务上限暂停后，至今短短4个月的时间，美债存量规模增加超过2万亿美元，增幅达6.6%。9月底美国国会通过临时拨款法案暂时避免政府停摆，引发了新一轮美债快速增发，10月初至今美债存量规模增加了3700亿美元。在衰退预期大幅降温的背景下，美债发行快速增加进一步推升了市场的抛售情绪。
　　>交易性因素：本轮美债收益率上行如此迅速，除基本面因素外，应也有交易性因素的助推。因目前可掌握的数据有限，尚无法判断是何种交易行为主导，我们推测最有可能的情况是股市和商品大跌引发市场流动性收紧，一些资产管理机构可能通过抛售美债来获取流动性，同时一些量化交易策略也可能被迫抛售美债来维持头寸平衡。
　　4、美债收益率维持高位，将对美国经济形成抑制，并降低美联储加息的必要性。
　　>美债收益率展望：由于前期上行过快，随着市场情绪缓和，近日美债收益率小幅回落。往后看，考虑到目前美债期限利差依然为负，若后续美国各项指标延续良好表现，市场可能彻底打消衰退预期，期限利差仍有进一步走阔的动力。因此，在美联储释放明确的降息信号之前，美债收益率大概率仍会维持高位、难持续大幅走低。
　　>对美国经济的影响：美国的房贷利率、企业融资利率，均是与长端美债收益率挂钩，而非美联储政策利率。长端美债收益率大幅上行并维持高位，将对房地产市场和企业融资造成压力，甚至可能引发企业债务违约潮，从而对经济形成明显抑制。
　　>对美联储政策的影响：美联储加息本质上就是通过调整短期政策利率来影响长期市场利率，因此美债收益率大幅上行可以替代加息。不过目前美债收益率上行的主要原因是美国经济强劲，这恰恰是美联储所担忧的“紧缩不足”风险，因此后续是否还会加息仍有较大不确定性，只能说必要性在下降，未来两个月的就业和通胀数据是关键。
　　>短期重点关注：美国Q3 GDP初值（10/26），美联储会议（11/2），10月非农（11/3）。
　　风险提示：美国通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告宏观经济研究2023年10月13日宏观点评近期美债收益率飙升的原因及影响兼评美国9月CPI事件北京时间10月12日2030美国公布9月CPI数据作者核心结论美国9月CPI同比持平前值但略超预期核心CPI同比延续回落数据分析师熊园公布后美联储加息预期小幅升温近期长端美债收益率飙升主因美国衰退预期降执业证书编号S0680518050004温美债发行增加交易性因素往后看预计美债收益率短期内难以大幅走低这邮箱xiongyuangszqcom将对美国经济形成抑制并降低美联储加息的必要性但是否还有一次加息不确定性分析师刘新宇仍大最新联邦利率期货显示11月大概率按兵不动12月加息概率为40左右执业证书编号1美国9月CPI同比持平前值并略超预期主因油价上涨后续将重新回落S0680521030002整体表现美国9月未季调CPI同比37预期36前值37核心CPI同比邮箱liuxinyugszqcom41预期41前值43是2021年10月以来最低季调后CPI环比04相关研究预期03前值06略高于过去12个月的均值03核心CPI环比03与1加息纠结降息尚早美联储9月议息会议点预期值前值过去12个月均值持平评2023-9-21分项表现美国9月CPI主要分项中从环比看涨幅大于整体CPI的分项包括燃美联储月会议前瞻兼评美国连升两月油85汽油21电力13交通运输07住宅06从同比看仅能源类29CPI商品同比有所反弹主要反映前期油价上涨其他分项同比普遍下降其中核心商品2023-9-14分项环比已连续4个月为负同比也降至0呈现明显的通缩特征核心服务分3杰克逊霍尔会议解读兼评美债利率新高项环比06高于前值04和12个月均值05仍有较强的韧性2023-8-26后续测算根据我们最新测算10月美国CPI同比核心CPI同比预计分别为324海外将迎来多事之秋兼评美国7月CPI41左右年底时CPI同比略高于3核心CPI同比在37左右2023-8-112CPI数据公布后美股下跌美债收益率上行加息预期小幅升温5最后一次加息美联储7月议息会议点评大类资产表现CPI公布后美股和黄金震荡下跌美债收益率和美元指数震荡走高2023-7-27截至1013收盘标普500纳斯达克道琼斯指数分别下跌06060510Y美债收益率上行147bp至470美元指数上涨07至1066现货黄金下跌03至18690美元盎司加息预期变化CPI公布后市场预期12月再加一次息的概率从30左右升至40左右最早降息时点仍是在明年5月只是概率从接近80降至60左右3近期长端美债收益率飙升主因美国衰退预期降温美债发行增加交易性因素美国衰退预期降温前期报告中我们曾指出近期长端美债收益率的上行几乎完全由期限利差走阔所驱动与加息预期通胀预期的关系不大而期限利差走阔主要反映了经济预期改善对应的是近期美国GDPPMI非农职位空缺等关键指标明显超预期受此影响彭博调查的美国经济衰退概率已从8月之前的65降至55美债发行增加6月初美国债务上限暂停后至今短短4个月的时间美债存量规模增加超过2万亿美元增幅达669月底美国国会通过临时拨款法案暂时避免政府停摆引发了新一轮美债快速增发10月初至今美债存量规模增加了3700亿美元在衰退预期大幅降温的背景下美债发行快速增加进一步推升了市场的抛售情绪交易性因素本轮美债收益率上行如此迅速除基本面因素外应也有交易性因素的助推因目前可掌握的数据有限尚无法判断是何种交易行为主导我们推测最有可能的情况是股市和商品大跌引发市场流动性收紧一些资产管理机构可能通过抛售美债来获取流动性同时一些量化交易策略也可能被迫抛售美债来维持头寸平衡4美债收益率维持高位将对美国经济形成抑制并降低美联储加息的必要性美债收益率展望由于前期上行过快随着市场情绪缓和近日美债收益率小幅回落往后看考虑到目前美债期限利差依然为负若后续美国各项指标延续良好表现市场可能彻底打消衰退预期期限利差仍有进一步走阔的动力因此在美联储释放明确的降息信号之前美债收益率大概率仍会维持高位难持续大幅走低对美国经济的影响美国的房贷利率企业融资利率均是与长端美债收益率挂钩而非美联储政策利率长端美债收益率大幅上行并维持高位将对房地产市场和企业融资造成压力甚至可能引发企业债务违约潮从而对经济形成明显抑制对美联储政策的影响美联储加息本质上就是通过调整短期政策利率来影响长期市场利率因此美债收益率大幅上行可以替代加息不过目前美债收益率上行的主要原因是美国经济强劲这恰恰是美联储所担忧的紧缩不足风险因此后续是否还会加息仍有较大不确定性只能说必要性在下降未来两个月的就业和通胀数据是关键短期重点关注美国Q3GDP初值1026美联储会议11210月非农113风险提示美国通胀美联储货币政策地缘冲突等持续超预期请仔细阅读本报告末页声明2023年10月13日图表1美国CPI及主要分项近三个月表现单位权重季调后环比未季调同比23-0723-0823-0912M均值23-0723-0823-0912M均值整体CPI10000206040332373751食品1340202020349433777家庭食品860302010236302477外出就餐480203040571656079能源7001561500-125-36-05-04能源商品37031052303-203-4222-55燃油0130918500-265-148-5148汽油34021062104-199-3330-59能源服务33-010206-03-11-27-3369电力26-0702130230212687燃气072001-19-17-137-165-19916核心CPI7960203030347434153核心商品212-03-01-040008020018服装250002-080232312332新车43-0103030235292552二手车28-13-12-25-07-56-66-80-69医疗保健商品150506-030341454238核心服务5840404060561595766住宅3480403060677737276医疗保健服务63-040103-02-15-21-2611交通运输59032007079010391121资料来源CEIC国盛证券研究所图表2美国CPI和核心CPI同比测算CPI同比CPI同比测算核心CPI同比核心CPI同比测算10987654321021-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-12资料来源Wind国盛证券研究所图表3美国CPI公布前后美股与美债走势图表4美国CPI公布前后美元与黄金走势标普500指数期货右美元指数右CPI公布CPI公布现货黄金左10Y美债收益率左资料来源Bloomberg国盛证券研究所资料来源Bloomberg国盛证券研究所P2请仔细阅读本报告末页声明2023年10月13日图表5CPI公布后美联储加息预期小幅升温联邦基金利率期货隐含的美联储加息次数一次对应25bp数字下降表示降息次CPI公布前CPI公布后060404040302020101010000-02-04-02-06-05-08-07-10-0923-1123-1224-224-324-524-6资料来源Bloomberg国盛证券研究所图表6本轮10Y美债收益率上行主因期限利差走阔图表77月底以来美债隐含的通胀预期变化不大10Y美债收益率1Y美债收益率10Y美债收益率10Y-1Y右轴10YTIPS收益率60005010Y盈亏平衡通胀右轴26-02452555-044050-062435-0845-103023-122540-142220-163521-181530-20102023-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-10资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表8近期引发美债收益率快速上行的主要事件10Y美债收益率101-106PMI职位空缺非农50均大超预期4873146美国财政部大幅上调发债计划4492142银行危机美联储会议债务上限僵局40鹰派信号83138国会通过72736临时拨款法案629美国Q2GDP初值34美国Q1GDP终值大超预期32大超预期3023-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-10资料来源Wind国盛证券研究所P3请仔细阅读本报告末页声明2023年10月13日图表9彭博调查的美国衰退概率从65降至55图表106月底以来美债发行规模大幅增加美国一年内衰退概率美国国债总额十亿美元7034000653300060320005550310004530000402900035302800022-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-10资料来源Bloomberg国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表11长端美债收益率大幅上行将推升房贷利率图表12长端美债收益率大幅上行将推升企业融资成本30年期抵押贷款固定利率10Y美债收益率121086420199119951999200320072011201520192023资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所P4请仔细阅读本报告末页声明2023年10月13日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层广场东塔7层邮编200120邮编100077电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP5请仔细阅读本报告末页声明