核心观点
　　本报告介绍了中美财富管理行业的发展历程、市场主要参与主体和竞争格局、中美财富管理行业的现状和商业模式、中美财富管理业务的阶段性对比、中国财富管理业务未来发展的主要挑战和方向。
　　财富管理的含义：
　　广义的财富管理是指金融机构或专业财富管理机构为高净值客户提供的一系列综合性财务服务。2021年12月29日，中国人民银行发布了《金融从业规范财富管理》，将财富管理定义为：贯穿于人的整个生命周期，在财富的创造、保有和传承过程中，通过一系列金融与非金融的规划与服务，构建个人、家庭、家族与企业的系统性安排，实现财富创造、保护、传承、再创造的良性循环。产品层面可划分为投资类和保险类：投资类包括股票、债券、基金、房地产、私募股权等多种投资标的；保险产品则包括人寿保险、医疗保险、意外险、财产保险等多种保险产品。同时，财富管理也涵盖税务筹划、退休规划和遗产规划等其他服务。
　　中美财富管理业务的发展现状
　　全球财富管理的业务模式涵盖传统模式、独立理财师模式、数字化模式、综合金融模式和资产管理模式。中国境内主要的参与机构涵盖金融机构（商业银行、证券公司、保险公司、资产管理公司）、财富管理机构（诺亚财富）、互联网券商和第三方财富管理平台（蚂蚁金服、东方财富）和专业财富管理师（私人银行）；美国主要参与机构涵盖全能银行、综合财富管理平台、资产管理公司、智能投顾平台。
　　根据招商银行《2023中国私人财富报告》，截至2022年，中国个人持有的可投资资产总体规模达到278万亿人民币，2020到2022年复合增速为7%。其中，2021年仍保持在11%的两位数增长。同时，截至2022年中国的高净值人群数量达316万，与2020年相比增加了约54万，年均复合增速由2018至2020年的15%降至2020至2022年的10%。从财富规模来看，2022年中国高净值人群共持有101万亿人民币的可投资资产，2020至2022年均复合增速为9%。
　　中美财富管理业务阶段性对比和未来发展方向
　　现阶段美国财富管理业务发展较为成熟，对未来我国财富管理业务的发展具有参考意义。主要差异表现在1）投顾业务的商业模式差异（卖方投顾与买方投顾）、2）中长期属性存量资金和准入制度差异、3）中国公募基金费率制度改革和美国现行费率制度、4）公募投资被动化趋势。同时，随着中国公募基金费率改革制度的持续推进，公募基金费率中枢下移是未来行业的长期趋势，金融机构可在以下方面加速布局：1）加速卖方投顾向买方投顾转化、2）智能投顾模式布局和加速科技转型、3）投资被动化和低费率转型。
　　风险提示
　　1）本文结论基于与国内财富管理市场及美国市场的类比得到，不同市场的发展节奏可能不同，从而带来结论失效。2）本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。3）基金费率变动超预期下行；4）财富管理和投顾业务竞争加剧；5）市场大幅波动，交易投资活跃度下滑。
　　

研究报告全文：证券研究报告金融工程专题金融工程专题报告日期2023年10月12日财富管理行业观察发展现状和未来展望金融工程研究报告核心观点分析师陈奥林执业证书号S1230523040002本报告介绍了中美财富管理行业的发展历程市场主要参与主体和竞争格局中美财富chenaolinstockecomcn管理行业的现状和商业模式中美财富管理业务的阶段性对比中国财富管理业务未来相关报告发展的主要挑战和方向1私募业绩汇编-2023年9月财富管理的含义版20231011广义的财富管理是指金融机构或专业财富管理机构为高净值客户提供的一系列综2库存周期反转下的行业选合性财务服务2021年12月29日中国人民银行发布了金融从业规范财富管择20231008理将财富管理定义为贯穿于人的整个生命周期在财富的创造保有和传承过程中通过一系列金融与非金融的规划与服务构建个人家庭家族与企业的310月信心回升数据催化系统性安排实现财富创造保护传承再创造的良性循环产品层面可划分为逐步落地20231008投资类和保险类投资类包括股票债券基金房地产私募股权等多种投资标的保险产品则包括人寿保险医疗保险意外险财产保险等多种保险产品同时财富管理也涵盖税务筹划退休规划和遗产规划等其他服务中美财富管理业务的发展现状全球财富管理的业务模式涵盖传统模式独立理财师模式数字化模式综合金融模式和资产管理模式中国境内主要的参与机构涵盖金融机构商业银行证券公司保险公司资产管理公司财富管理机构诺亚财富互联网券商和第三方财富管理平台蚂蚁金服东方财富和专业财富管理师私人银行美国主要参与机构涵盖全能银行综合财富管理平台资产管理公司智能投顾平台根据招商银行2023中国私人财富报告截至2022年中国个人持有的可投资资产总体规模达到278万亿人民币2020到2022年复合增速为7其中2021年仍保持在11的两位数增长同时截至2022年中国的高净值人群数量达316万与2020年相比增加了约54万年均复合增速由2018至2020年的15降至2020至2022年的10从财富规模来看2022年中国高净值人群共持有101万亿人民币的可投资资产2020至2022年均复合增速为9中美财富管理业务阶段性对比和未来发展方向现阶段美国财富管理业务发展较为成熟对未来我国财富管理业务的发展具有参考意义主要差异表现在1投顾业务的商业模式差异卖方投顾与买方投顾2中长期属性存量资金和准入制度差异3中国公募基金费率制度改革和美国现行费率制度4公募投资被动化趋势同时随着中国公募基金费率改革制度的持续推进公募基金费率中枢下移是未来行业的长期趋势金融机构可在以下方面加速布局1加速卖方投顾向买方投顾转化2智能投顾模式布局和加速科技转型3投资被动化和低费率转型风险提示1本文结论基于与国内财富管理市场及美国市场的类比得到不同市场的发展节奏可能不同从而带来结论失效2本报告不涉及证券投资基金评价业务不涉及对基金产品的推荐亦不涉及对任何指数样本股的推荐3基金费率变动超预期下行4财富管理和投顾业务竞争加剧5市场大幅波动交易投资活跃度下滑httpwwwstockecomcn128请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题正文目录1引言42财富管理业务简介421定义422财富管理的含义和产业链43全球财富管理行业的发展和竞争格局531全球财富管理业务的发展历程532全球财富管理行业的业务模式64中国财富管理行业发展现状741行业架构842客户群体和产品供给843中国主流财富管理机构介绍10431传统商业银行10432公募基金13433证券公司13434互联网券商和第三方财富管理机构145美国财富管理行业发展现状1551市场格局1652美国主流财富管理机构介绍16521全能银行以美国银行为例16522综合财富管理平台新型券商以嘉信理财CharlesSchwab为例16523资产管理公司以贝莱德BlackRock为例17524智能投顾平台以Wealthfront为例186中美财富管理业务阶段性对比1861投顾业务商业模式差异1862中长期属性存量资金和准入制度差异1963中国公募基金费率改革和美国现行费率制度2164公募投资被动化趋势以美国共同基金市场为例227未来发展的主要挑战和方向2471主要挑战2472业务体系发展和规划2573商业模式转换268风险提示27httpwwwstockecomcn228请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题图表目录图1财富管理业务产业链分布5图2中国财富管理业务机构类型对比8图32008-2023中国个人可投资资产总规模统计万亿人民币9图4中国高净值人数万9图5中国高净值人群可投资规模万亿人民币9图6主要金融产品类型10图7银行理财产品销售模式10图8传统银行产品代销业务矩阵10图9理财产品存续情况11图10净值型理财产品规模及占比变化情况12图11互联网财富管理机构的服务模式14图12独立财富管理机构服务模式15图13美国银行财富管理业务体系16图14嘉信理财发展历程及核心业务介绍17图15贝莱德投顾业务服务模式17图16Wealthfront商业模式18图17Wealthfront费率18图18中国卖方投顾模式19图19美国买方投顾模式19图20美国各类基金历史费率变化图22图21共同基金市场份额与历史综合费率22图22美国指数型基金净资产十亿美元23图23美国指数型基金在共同基金占比23图24美国各类ETF基金历年净资产总额十亿美元23图25美国ETF基金历史费率24图26财富管理业务战略转型理论25表1财富管理经营模式梳理7表2金融机构代销公募基金数据统计截至2023年二季度11表32023年6月末各类机构理财产品存续情况12表4银行理财产品净值化改造进度截至202392012表5部分已公告头部公募基金非货管理规模表截至2023年9月1日13表62023年证券公司半年报合并报表经纪业务手续费净收入亿13表7互联网券商和第三方代销机构销售数据截至2023年9月20日14表8美国财富管理机构的商业模式16表9关于做好公开募集投资基金投资顾问业务试点工作的通知19表10美国养老保险退休金制度20表11中国近年来养老金政策20表12中美基金费率对比21表13财富管理业务发展改善方向26httpwwwstockecomcn328请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题1引言近年来随着城乡居民收入的持续提高全国家庭财富稳步累积对家庭财富的管理需求显著增长推动着财富管理行业持续高速发展同时随着居民资产配置在需求端的扩容和资产端的结构调整也给财富管理行业的发展带来了更多的机遇党的二十大报告指出中国式现代化是全体人民共同富裕的现代化共同富裕推动了新时代财富管理的发展财富管理业务也肩负着服务共同富裕的使命需求端层面国家鼓励人民拓展多渠道收入增长支持第三支柱养老保险体系与资本市场互促互利另一方面房住不炒理财产品打破刚兑居民投资理财意识增强新时代中国居民在负债端的谨慎以及日益增长的财富管理需求推动着城镇居民家庭的资产结构逐渐由房地产向金融产品调整资产端层面伴随我国资本市场供给侧改革市场将全面加速以培育出更多优质的资产同时随着居民财富水平的提升以及金融资产配置比例提升推动着我国财富管理行业进一步发展2023年全球经济下行压力加大市场波动剧烈但财富管理行业发展的脚步并未停止以银行存款基金理财保险为主的资管产品管理规模屡创新高同时随着科技和技术的持续发展数字化正变成未来财富管理行业持续发展和迭代的助推动力和必经之路财富管理业务正通过人工智能大数据云计算区块链等技术持续赋能在投资研究产品管理销售运营和服务层面实现全面的数字化精细化智能化和人性化传统经纪业务受市场行情的影响业绩周期性较强推动券商纷纷向财富管理转型以寻求更为稳定的盈利模式近年来依靠数字化改革面向高净值客户的传统财富管理业务实现了大批量获客需求精准送达定制化服务等一系列功能降低了服务成本拓展了客群边界得以下沉至中等甚至长尾财富规模客户推动着财富管理业务进一步进入普惠时代2财富管理业务简介21定义广义上的财富管理是一个较为宽泛的概念通常而言业务层面是指金融机构或专业财富管理机构为高净值客户提供的一系列综合性财务服务涵盖了个人和家庭的财务规划投资组合管理税务筹划保险规划退休规划遗产规划等方面旨在帮助客户实现财务目标最大化财富增值实现财富创造2021年12月29日中国人民银行发布了金融从业规范财富管理将财富管理定义为贯穿于人的整个生命周期在财富的创造保有和传承过程中通过一系列金融与非金融的规划与服务构建个人家庭家族与企业的系统性安排实现财富创造保护传承再创造的良性循环22财富管理的含义和产业链如图1所示一个完整的财富管理链条涉及财富管理业银行业资产管理业投资银行业保险业等不同类型的机构前两者通常被统称为大财富或大资管因此全方位的财富管理包括产品管理保险规划资产配置退休规划法律风险规划税务筹划不动产投资规划收藏品规划以及家族财富传承等内容产品层面可划分为投资类产品和保险类产品投资类产品包括股票债券基金房地产私募股权等多种投资工具保险产品则涵盖人寿保险医疗保险意外险财产保险等多种保险产品的选择和管理httpwwwstockecomcn428请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题定制化服务层面财富管理业务还包括税务筹划退休规划和遗产规划财富管理机构会帮助客户合理规划税务通过合理的税务筹划措施降低客户的税负提高财务效益这包括了利用税法规定的各种减免优惠政策合理安排资产转移和遗产规划以最大限度地减少税务风险退休规划层面财富管理机构也会帮助客户规划退休金的积累和支出帮助客户在退休后能够维持良好的生活水平同时财富管理机构还会帮助客户规划遗产的分配和传承帮助财富能够顺利传给下一代图1财富管理业务产业链分布资料来源中国人民大学浙商证券研究所总体而言财富管理业务是为以客户为核心为高净值客户提供的一系列综合性财务服务旨在帮助客户实现财务目标最大化财富增值实现财富创造的业务业务层面涵盖了财务规划投资组合管理税务筹划保险规划退休规划遗产规划等多个方面核心是为客户提供个性化的财务解决方案行业竞争层面财富管理从客户需求出发提供服务以客户为中心不同类型的金融机构有不同的优劣势在竞争与合作中共生共荣由于各类金融机构在资金端投资研究能力客户资源销售渠道产品发行人才团队业务协同等方面各有差异因此在财富管理业务上的发展上也各有优劣势同时各类财富管理机构组成了整个财富管理行业生态链不同机构之间虽然在重叠的领域中竞争但在互补的领域也存在着合作因此这种各类金融机构竞争和合作共存的关系会在未来较长一段时期内存在于财富管理行业3全球财富管理行业的发展和竞争格局31全球财富管理业务的发展历程财富管理行业的发展历程可以分为以下几个阶段1初期阶段上世纪80年代-90年代财富管理行业起源于20世纪80年代末和90年代初的瑞士和美国在这个阶段财富管理主要是指为高净值个人提供资产httpwwwstockecomcn528请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题配置和投资管理的服务这些服务通常由私人银行提供包括资产管理财务规划税务筹划等2增长阶段2000年代在21世纪初随着全球经济的快速增长和全球化的推进财富管理行业迅速扩张越来越多的高净值个人涌入市场对财富管理服务的需求不断增加同时新兴市场的崛起也为财富管理行业带来了新的机遇3创新阶段2010年代随着科技的快速发展财富管理行业也开始引入新的科技和创新互联网和移动技术的普及使得财富管理服务更加便捷和普惠化同时人工智能大数据和区块链等新技术的应用也为财富管理行业带来了更多的机会和挑战4多元化阶段2020年代随着全球经济的不确定性增加和市场竞争的加剧财富管理行业正面临着更多的挑战为了应对这些挑战财富管理机构开始加大多元化投资和服务的力度包括私募股权房地产风险投资等领域的投资以及家族办公室信托等服务的提供财富管理行业的发展历程可以概括为从初期的资产配置和投资管理服务到增长阶段的市场扩张再到创新阶段的科技应用和创新最终进入多元化阶段的投资和服务拓展随着全球经济的变化和科技的进步财富管理行业将继续不断地演化和发展32全球财富管理行业的业务模式如表1所示全球财富管理的业务模式可以分为以下几类1传统模式传统财富管理业务主要以私人银行为代表通过为高净值客户提供个性化的投资咨询和资产管理服务来实现盈利私人银行通常会提供投资组合管理财务规划遗产规划等服务收取一定的管理费和交易佣金2独立理财师模式独立理财师是指独立从业的财务规划师或投资顾问他们通过为个人和家庭提供财务规划和投资建议来获取收入独立理财师通常会收取一定的咨询费用或提成3数字化模式随着科技的发展数字化财富管理平台逐渐崛起这些平台通过应用互联网和移动技术为用户提供在线投资自动化投资组合管理智能投顾等服务收益主要来自管理费用和交易佣金4综合金融机构模式一些综合金融机构如银行券商和保险公司也提供财富管理服务此类机构通过整合自身的金融产品和服务为客户提供一揽子的财富管理解决方案并通过销售金融产品来获取收入5资管模式一些财富管理机构也通过设立公募基金来提供财富管理服务他们通过管理公募基金的投资组合为投资者提供多元化的投资选择并通过基金管理费来获取收入同时以上各类业务模式并非相互独立的很多财富管理机构会采用多种业务模式来满足不同客户的需求httpwwwstockecomcn628请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题表1财富管理经营模式梳理经营模式服务模式代表机构收益来源传统投资组合管理财务规划遗产规划私人银行管理费和交易佣金独立理财师个人和家庭提供财务规划和投资建议投资顾问咨询费用或业绩提成在线投资自动化投资组合管理数字化数字化管理平台管理费和交易佣金智能投顾等综合财富管理解决方案并通过销售金综合金融机构银行券商和保险公司产品代销费用融产品来资管投顾业务投资组合管理公募基金管理费资料来源浙商证券研究所整理4中国财富管理行业发展现状现阶段我国财富管理行业呈现以下特征1市场规模不断扩大随着中国经济的快速发展和财富积累的增加财富管理市场规模不断扩大根据招商银行最新数据统计截至2022年中国的高净值人群数量达316万该类人群的财富总额已达百万亿级别规模2产品和服务创新为满足高净值人群的多样化需求财富管理机构不断创新产品和服务除了传统的财富管理产品如基金保险和证券等还涌现出了更多个性化的产品如海外投资家族信托和艺术品投资等3技术驱动的创新随着科技的进步财富管理行业也在不断引入新的技术手段如人工智能大数据和区块链等这些技术的应用可以提高财富管理的效率和精准度为客户提供更好的服务4监管政策的完善为了保护投资者的权益和维护市场秩序我国的财富管理监管政策也在不断完善监管机构对财富管理机构的准入条件产品创新和风险管理等方面进行了规范提高了市场的透明度和稳定性5国际化发展随着中国经济的国际化进程加快越来越多的中国高净值人群开始进行跨境投资和资产配置同时一些国际财富管理机构也进入中国市场为中国客户提供全球化的财富管理服务与此同时各类金融机构紧跟时代机遇大力发力财富管理业务据德勤研究显示商业银行层面建设银行于2021年成功完成大财富管理破局依托数字化手段打造建行特色的大财富管理体系创新推出大财富管理平台为财富客户及长尾客户提供常态化精细化服务招商银行作为国内较早发力财富管理业务的银行积极探索30经营模式转型全力打造大财富管理价值循环链宁波银行围绕大类资产配置积极引入优秀的代销产品形成全品类的产品线同时上线财富平台满足客户综合化的财富管理需求证券公司层面中金公司推进财富管理战略导向的组织架构建立私人财富客群富裕客群和综合客群事业部丰富财富管理业务的服务资源广发证券发挥投研和金融产品体系的优势助推财富管理快速发展资管行业层面汇添富基金率先开展投顾业务为客户提供一站式资产配置解决方案海外机构层面汇丰银行于2022年4月正式推出环球私人银行业务并于2023年10月9日宣布与花旗银行中国有限公司达成协议将收购其在中国内地的个人财富管理业务覆盖花旗中国在全国11个主要城市的个人财富管理客户的投资理财资产及个人存款约为36亿美元截至2023年8月同时建立团队为粤港澳大湾区高净值及超高净值人群httpwwwstockecomcn728请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题提供综合化多元化的财富管理服务中国财富管理市场正在涌现大量参与者各金融机构开始将财富管理转型升级作为其业务发展的战略要点综上所述中国财富管理市场处于高速发展的成长期虽然外部环境的不确定性增强但经济中长期稳中向好的基本面不会改变这将继续吸引各类资金投资国内市场仍是全球最具潜力财富管理市场伴随着行业成长期市场规模增长的加速日益激烈的竞争合作与发展新时代下多样化客户需求的延申及监管环境规范化的加强中国财富管理行业将迎来高质高速机遇与挑战并存的全新时代41行业架构我国目前的财富管理行业架构主要包括以下几个方面1金融机构包括商业银行证券公司保险公司等金融机构通过提供财富管理产品和服务来满足客户的需求2财富管理机构包括独立财富管理公司财富管理子公司等它们专门从事财富管理业务提供全面的财富管理服务如资产配置投资咨询税务规划等3第三方财富管理平台包括互联网金融平台基金销售机构等它们通过线上平台提供财富管理产品和服务方便客户进行投资和理财4专业财富管理师独立财富管理师私人银行家等专业人士他们通过个人从业资格和经验提供个性化的财富管理建议和服务如图2所示我们可以从财富管理市场参与者的销售模式直销代销和销售渠道线上线下划分为四个维度不同的财富管理机构资产管理机构和金融机构根据资源配置和战略定位在不同的维度错位竞争图2中国财富管理业务机构类型对比资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所42客户群体和产品供给如图3所示根据招商银行最新发布的2023中国私人财富报告显示中国个人持有的可投资资产总体规模达到278万亿人民币2020至2022年复合增速为7其中2021年增速仍保持11的两位数增长2022年受多种因素影响增速显著放缓至3由于消费及投资信心减弱居民超额储蓄推动2020-2022年现金及存款年复合增速达11资本市场httpwwwstockecomcn828请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题波动导致个人资产规模缩水投资性不动产政策持续收紧居民购房信心进一步削弱年复合增速降至3图32008-2023中国个人可投资资产总规模统计万亿人民币资料来源招商银行贝恩咨询浙商证券研究所根据招商银行2023中国私人财富报告的报告显示未来两年宏观经济将会温和复苏推动中国私人财富市场稳健发展个人可投总资产年复合增速有望达到8至9可投总资产有望于2024年突破300万亿规模随着居民投资信心回升资本市场产品和保险将分别实现12和10的复合增速推动总资产增长而现金和存款预计在未来两年增速放缓投资性不动产维持约3的低位增长境外投资增速较往年亦将有所放缓如图4和图5所示过去两年内中国高净值人群规模及其持有的可投资资产增速有所下滑2022年中国的高净值人群数量达316万与2020年相比增加了约54万年均复合增速由2018至2020年的15降至2020至2022年的10从财富规模看2022年中国高净值人群共持有101万亿人民币的可投资资产2020-2022年均复合增速为9图4中国高净值人数万图5中国高净值人群可投资规模万亿人民币资料来源招商银行贝恩咨询浙商证券研究所资料来源招商银行贝恩咨询浙商证券研究所产品供给层面如图6所示现阶段我国供给侧的金融产品主要分为以下类别固收理财公募基金私募证券私募股权海外产品和结构化产品为主httpwwwstockecomcn928请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题图6主要金融产品类型资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所整理43中国主流财富管理机构介绍431传统商业银行近年来越来越多的银行将财富管理作为重要战略发展方向从经营理念客群拓展协同发展和服务创新等领域进行深度探索对比行业内其他金融机构银行具有网点优势账户优势和综合金融优势对于大众客户银行擅长风险较低且收益率稳健的债券类投资能够较好地满足中低风险偏好的客户需求对于高净值客户银行可提供一站式的各类高端金融产品和私人银行服务银行理财和业务矩阵可参考图7和图8图7银行理财产品销售模式图8传统银行产品代销业务矩阵资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所整理资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所整理受市场和监管环境影响银行代销产品结构也出现调整信托代销收紧基金保险等产品有所增长他行理财的代销比例也在提升成为促进银行收入增长的重要抓手如表2所示截至2023年二季度全国性商业银行公募基金代销保有规模稳居第一权益及混合类占比达4704非货币类公募基金占比达4252此外银行理财在总体平稳增长的基础上资管新规确立的主动化净值化的监管导向下业务模式逐步回归本源整改转型取得显著成效httpwwwstockecomcn1028请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题表2金融机构代销公募基金数据统计截至2023年二季度股票加混合保有各机构股票加混合保非货币市场保有各类机构非货币市场保有机构类型规模亿元有规模占比规模亿元规模全国性商业银行263484704361394252独立基金销售机构143852568296343487证券公司131602349153081801城市商业银行12632252787328保险公司721129930109农村商业银行7601487010外资银行59011110013总计5601210084995100资料来源Wind浙商证券研究所如图9所示根据银行业理财登记托管中心发布的中国银行业理财市场半年报告2023年上以下简称报告显示截至2023年6月末全国共有225家银行机构和30家理财公司有存续的理财产品371万只较年初增长688存续规模达到2534万亿元2023年上半年累计新发理财产品152万只募集资金2775万亿元为投资者创造收益3310亿元图9理财产品存续情况资料来源银行业理财登记托管中心浙商证券研究所分机构类型来看如表3所示截至2023年6月末理财公司存续产品数量和金额均最多存续产品只数162万只存续规模2067万亿元较年初下降709同比增加799占全市场的比例达到8155httpwwwstockecomcn1128请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题表32023年6月末各类机构理财产品存续情况机构类型机构数量家存续产品数只存续规模亿存续规模同比理财公司3016202206652799城商行105925721755-3729农村金融机构131805810039-1654大型银行66947624-2943股份制银行119136543-8437其他机构121938784595全市场29537062253397-1307资料来源银行业理财登记托管中心浙商证券研究所如表4所示绝大部分银行如期完成理财存量整改计划发展呈健康良好态势其中国有银行和股份制银行的存量产品整改清理将作为未来持续关注的重点表4银行理财产品净值化改造进度截至2023920净值型产品占机构类型总机构家数发行产品家数存续产品数量净值型产品数量比国有商业银行669351671786股份制商业银行12129495135406外资银行4116136011758640城市商业银行12511211006107689784农村商业银行1611139947393199837其他银行222616610000政策性银行2000民营银行19000资料来源Wind浙商证券研究所如图10所示从理财产品类型结构而言截至2023年6月末净值型理财产品存续规模2431万亿元占比为9594较去年同期增加085图10净值型理财产品规模及占比变化情况资料来源银行业理财登记托管中心浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1228请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题432公募基金近年来公募基金已发展成为中国财富管理行业的重要参与主体根据中国证券投资基金业协会统计显示截至2023年8月公募基金管理人合计共有157家公募基金管理资产规模达到人民币2871万亿元管理产品数量达11111只截至2023年9月15日根据天天基金网统计显示头部公募基金中已有五家公募管理规模超万亿元如表5所示截至2023年9月1日根据中国证券投资基金业协会统计公募基金行业强者恒强马太效应持续强化基金公司中非货币型基金管理规模排名前20的基金公司合计月均管理规模为904万亿在全市场非货币基金管理总规模1654万亿中占比5466表5部分已公告头部公募基金非货管理规模表截至2023年9月1日排名管理人非货币月均规模亿元排名管理人非货币月均规模亿元1易方达基金96319111工银瑞信基金3825752华夏基金73035712景顺长城基金3498153广发基金66926613华安基金330424富国基金60723714国泰基金3243765招商基金55606115中欧基金3199786嘉实基金50452316交银施罗德基金3026317博时基金50156217天弘基金2987328南方基金49553618兴证全球基金2912859汇添富基金47324619中银基金26075610鹏华基金44289820永赢基金231674资料来源中国证券投资基金业协会浙商证券研究所整理433证券公司2023上半年证券公司经纪业务手续费净收入如表6所示上市券商经纪业务整体下滑造成今年上半年券商经纪业务承压的因素一是上半年市场回暖进程较缓导致交投活跃度下滑二是公募基金发行遇冷导致券商代销金融产品收入有所下滑未来随着基金降费改革落地券商的财富管理业务有望加速转型同时随着近期政策利好不断落地资本市场新一轮政策支持发力周期加速围绕活跃资本市场提振投资者信心的利好信息不断市场整体将持续改善风险偏好A股有望迎来新一轮上行周期表62023年证券公司半年报合并报表经纪业务手续费净收入亿排名机构名称经纪业务手续费净收入排名机构名称经纪业务手续费净收入1中信证券529011国信证券22362国泰君安350312海通证券19723华泰证券315313平安证券19114广发证券302214方正证券17065招商证券293315长江证券15336银河证券288416中泰证券15267中信建投278717光大证券14818中金公司249818安信证券14809申万宏源集团235819东方证券146810申万宏源证券225820浙商证券1251资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1328请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题434互联网券商和第三方财富管理机构互联网财富管理平台指具备这三种要素的企业高互联网流量资管牌照其他代销牌照典型如蚂蚁金服东方财富两者通过大流量垂直入口切入为客户提供旗下标准化理财产品加其他机构理财产品该类机构业务模式可参考图11图11互联网财富管理机构的服务模式资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所2023年如表7所示蚂蚁基金东方财富的基金代销平台的收入已经超过银行业中等水平代表互联网财富管理机构已初步具备了挑战银行渠道的实力并且距离代销巨头招商银行的差距不断缩小市场排名以股票和混合公募基金保有规模为准表7互联网券商和第三方代销机构销售数据截至2023年9月20日股票和混合公募保有规模非货币公募保有规模市场基金代销机构代销只数代销基金公司家数亿元亿元排名蚂蚁5545012667086181722上海天天基金463306041091751843腾安基金879022060696013116珠海盈米623010640885117522北京汇成395017260815016431浙江同花顺36504600833316236北京雪球31503850759813237上海基煜306016460845015638上海好买基金28507900856016540京东肯特瑞262010030849017343资料来源Wind浙商证券研究所整理图12所示诺亚恒天等线下为主的独立财富管理机构基本服务于超高净值客户发展模式更接近于银行的私人银行部分支网点及产品数量较少产品本身具备非标准化特点投资标的多为非公开交易市场的股权债权单产品的管理规模较高单客价值更高但相对风险更高httpwwwstockecomcn1428请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题图12独立财富管理机构服务模式资料来源浙商证券研究所整理5美国财富管理行业发展现状总体而言美国财富管理业务发展水平领先且具有明显参考意义美国市场的发展历程可以追溯到上世纪初期发展历程可以划分为萌芽期发展期创新期和成熟期萌芽期上世纪初至40年代该阶段的财富管理业务主要由私人银行家和投资顾问提供服务对象主要是富有的个人和家族金融市场的发展和证券交易的普及促进了财富管理业务的发展此时投资顾问和私人银行家开始向更广泛的客户群提供服务包括中产阶级和小型企业在这一时期财富管理主要由个人家族办理富裕家族通常会雇佣私人财务顾问来管理他们的财富包括投资税务规划和遗产规划等发展期上世纪50至70年代在这一时期随着美国家庭及个人财富的不断积累以及金融市场的发展和证券交易的普及财富管理业务开始向更广泛的客户群提供服务包括中产阶级和小型企业财富管理业务也经历了一次重大的转型传统的私人银行家和投资顾问模式逐渐被大型金融机构所取代这些机构提供更广泛的服务包括财富规划税务筹划保险和信托等同时随着证券法投资公司法投资顾问法等监管框架确立一些大型银行和金融机构开始提供财富管理服务包括投资组合管理资产配置和风险管理等同时随着封闭式基金及公募基金的发展该阶段的投资标的主要以股票为主创新期20世纪80至90年代在这一时期金融市场的全球化和金融创新的兴起财富管理业务进一步发展由于存贷款利率差倒挂催生理财需求和金融行业混业政策该阶段的特征表现在资管业务规模迅速扩大货币基金规模大幅提升许多金融机构开始提供更多的创新产品和服务如对冲基金私募股权和衍生品等成熟期21世纪初至今本世纪初期财富管理业务进一步发展壮大随着全球化的加速和新兴市场的崛起财富管理业务的客户群也变得更加多元化由于主动式基金在金融危机中亏损严重和长期性资金对低费率低波动的青睐资金开始从主动型基金流向被动型基金同时科技的进步和数字化的转型也为财富管理业务带来了新的机遇和挑战财富管理业务开始了快速增长和变革随着互联网的普及和技术的进步一些科技公司开始进入财富管理领域提供在线投资平台和智能投顾服务同时随着社会财富的不断增加和老龄化人口的增加财富管理业务也面临着更多的机遇和挑战httpwwwstockecomcn1528请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题51市场格局如表8所示美国财富管理机构对客户的资产规模基本可划分为五类超高净值人士超过1亿美元高净值人士2000万至1亿美元低净值人士100万至2000万美元富人25万至100万美元大众人群低于250000美元服务模式从智能投顾逐渐上升到人工私人服务产品策略从简单到复杂同时各类不同类型的客户面临的收费标准也差别较大收费费率与人工参与度策略复杂度投资资产规模等因素高度相关表8美国财富管理机构的商业模式客户财富衡量标准服务机构代表机构服务方式基本费率全能银行超高净值人士超过1亿美元私人财富顾问最低投资额200万美元信托美国银行理财办公室总费率约05-105高净值人士2000万至1亿美元私人银行最低投资额25万美元低净值人士100万至2000万美元银行控股集团富达理财顾问总费率约05-15投资银行高盛个性化组合最低投资额25万美元富裕人群25万至100万美元资产管理公司嘉信理财投资顾问总费率约05智能投顾Batterment最低投资额0美元大众人群低于25000万美元投资顾问互联网经纪商Wealthfront总费率约035资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所整理52美国主流财富管理机构介绍521全能银行以美国银行为例随着时间的推移本世纪初美国金融业的分业经营逐渐被放宽1999年美国通过了金融现代化法案Gramm-Leach-BlileyAct废除了格拉斯-斯蒂格尔法案的一部分内容允许商业银行与投资银行进行合并和混业经营此项举措进一步推动了金融业的整合和多元化发展在从分业经营向混业经营转变的过程中美国商业银行逐步加大财富管理业务发展力度在此过程中以美国银行为代表的机构通过并购整合美国银行于2006年和2008年分别收购了美国信托公司和美林逐渐形成了精细化客户化高端化的多品类综合化财富管理业务商业银行财富管理的战略演化路线基本表现为1外部收购2内部重构3条线垂直整合4打造财富管理品牌全能银行的业务体系可参考图13图13美国银行财富管理业务体系资料来源浙商证券研究所整理522综合财富管理平台新型券商以嘉信理财CharlesSchwab为例嘉信理财成立于1971年并于1987年在纽交所上市总部位于美国加州是美国乃至全球最大的券商之一创始初期嘉信理财开展的是传统的证券经纪服务创始人于1973年收购全部股份后将公司更名为嘉信理财致力于为个人投资者提供优质金融服务嘉信的战略变化经历了几个阶段初期以低价吸引客户提供免费服务同时不断扩大产品线中httpwwwstockecomcn1628请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题期收购竞对及客户服务机构进一步扩张客群规模拓展资产管理业务迭代更新产品客户从中低收入客群向高收入企业主机构客户扩展现阶段随着被动产品的兴起嘉信理财调整产品组合并推出智能投顾业务如今公司从最初的折扣券商模式向财富管理平台转型凭借客户资源和投顾服务能力形成了以证券经纪零售银行和财富管理三大核心业务收入来源从单一的佣金收入扩展到息差收入基金管理及投资咨询服务收入是美国具有代表性的财富管理机构图14嘉信理财发展历程及核心业务介绍资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所整理523资产管理公司以贝莱德BlackRock为例美国零售财富管理机构中也有偏重于资产管理产品的研发和发行贝莱德作为美国最大的公募基金机构其投顾业务的核心商业模式是研发和发行被动型公募基金iShares通过低成本的战略利用规模优势拉低整体费率打造护城河贝莱德在发展过程中逐渐形成了以机构投资人为主的客群来源如图15所示贝莱德的智能投顾业务的商业模式主要是基于其数字化技术和算法的智能投资服务的平台AladdinFutureAdvisor和iShares开展通过个性化投资组合建议和自动化交易帮助投资者实现投资目标并提供了一种方便高效和低成本的投资方式该智能投顾业务采用资产管理费用的收费模式投资者需要支付一定比例的资产管理费用通常是根据投资金额计算的这些费用将用于覆盖平台运营成本和投资管理费用图15贝莱德投顾业务服务模式资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所整理httpwwwstockecomcn1728请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题524智能投顾平台以Wealthfront为例作为美智能投顾平台Wealthfront旨在为个人投资者提供简单智能和低成本的投资解决方案截至2022年Wealthfront在470000个账户中拥有270亿美元的管理规模该类智能投顾平台崛起的原因除了平台核心技术能力外美国发达的ETF市场也是主要原因Wealthfront商业模式是主打某一细分客群和长尾客户以及智能投资组合借助于计算机模型和技术根据个人投资者的目标风险承受能力和时间范围来定制投资组合投资组合通常由股票债券房地产投资信托基金REITs和其他资产类别组成以实现分散投资和风险管理同时该投资平台还提供自动化的投资策略包括自动再平衡税务优化和分红再投资等功能此外Wealthfront还提供退休账户如个人退休账户和传统罗斯IRA以及现金账户以满足不同投资者的需求Wealthfront的主要竞争优势在于低廉的收费标准和强大的技术和模型算法与传统的金融机构相比其管理费用相对较低并且没有最低投资要求此外该公司还提供免费的投资规划工具帮助投资者制定理想的投资计划和目标图16Wealthfront商业模式图17Wealthfront费率资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所整理资料来源小米金融科技研究中心浙商证券研究所整理6中美财富管理业务阶段性对比61投顾业务商业模式差异中美财富管理业务差异对比如图19和图20所示我国现阶段零售财富管理行业的商业和盈利模式与境外机构存在一定差距目前我国零售财富管理业务基本上为卖方投顾模式即零售财富管理机构通过代销产品进而从资产管理机构获得代销佣金因此部分财富管理机构为了赚取更多代销佣金倾向于销售返佣比例较高和新发上市的基金产品由于境内财富管理机构的产品销售倾向与客户自身需求不完全一致通常会导致财富管理机构较难给予客户客观且独立的理财建议因此对于大多数投资人而言购买基金产品时最常见的问题是无法判断合适的买卖节点进而导致投资体验欠佳相比较而言美国零售财富管理行业大多以买方投顾模式为主即零售财富管理机构美国注册IRA从客户获得投资顾问费或基金管理费提供财富管理服务财富管理机构和客户的利益高度绑定一定程度上促进了财富管理市场的发展httpwwwstockecomcn1828请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题图18中国卖方投顾模式图19美国买方投顾模式资料来源浙商证券研究所整理资料来源浙商证券研究所整理美国财富管理行业中投顾业务的最初框架始于1940年颁布投资顾问法和投资公司法该法案明确了投资顾问行业的规则和运行框架其中投资顾问法没有限制投顾进行委托账户管理上世纪70年代随着券商佣金自由化众多券商和经纪商选择发展投顾业务通过收取固定账户管理费用和按受管理的资产规模收费来降低对交易佣金的依赖在这个过程中以客户为核心的买方投顾模式逐步发展成为美国当前财富管理的主流模式如表9所示证监会于2019年下发关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知推动着公募基金投资顾问业务试点的正式落地目前我国公募基金投顾业务试点工作开始启动未来有望逐渐扭转以卖方为主的理财销售模式进而带动整个财富管理行业良性持续发展表9关于做好公开募集投资基金投资顾问业务试点工作的通知2019年10月份证监会下发关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点事件工作的通知公募基金投资顾问业务试点正式落地试点机构可以代客户做出具体基金投资品种数量和买卖时机的决策并代客户执核心内容行基金产品申购赎回转换等交易申请开展管理型基金投资顾问业务试点机构嘉实基金易方达基金南方基金华夏基金中欧基金申请投资顾问业务的机构必须具备基金销售等业务资格合规记录良好等条件其中证券公司基金公司或其销售子公司申请的应具有较强的合规风控及投基本准入要求资者服务能力基金销售机构申请的非货币基金保有量不低于100亿元客户数量达到1亿人的机构可设立子公司开展基金投资顾问业务试点资料来源证监会浙商证券研究所整理62中长期属性存量资金和准入制度差异从全球财富管理行业的发展历程来看养老金保险资金银行理财企业年金等长期资本都是促进财富管理行业发展的重要推动力量如表10所示1978年美国401K计划正式颁布并且在1979年得到法律认可于1981年又追加了实施规则在上世纪90年代迅速发展最终逐渐取代了传统的社会保障体系成为美国诸多雇主首选的社会保障计划按该计划企业为员工设立专门的401K账户员工每月从其工资中拿出一定比例的资金存入养老金账户而企业一般也按一定比例不能超过员工存入的数额往这一账户存入相应资金与此同时企业可以向员工提供3到4种不同的证券组合投资计划员工可任选一种进行投资员工退休时可以选择一次性领取分期领取和转为存款等方式使用在美国推行401K计划后大部分公司职工将养老金投资于股市大量长期资金进去股市进而推动美国财富管理行业的加速发展httpwwwstockecomcn1928请务必阅读正文之后的免责条款部分金融工程专题表10美国养老保险退休金制度类型来源内容自愿程度领取条件税收优惠雇主和雇员根据个人工资强制要求企业在每个联邦退休政府缴纳一定的社会保险税月发工资时按照雇员联邦退休金制度政府金制度退休可领取社会保障号码缴纳年满595岁死亡企业年金雇主为雇员设立专门的雇员自主决定投资决或永久丧失工作能计划企业401K账户并对账户做延迟纳税策并承担投资风险力发生大于年收入401K出一定程度的投资75的医疗费用延迟纳税免征个人退休个人自愿参与的个人年满565岁提前账户存款利金计划个人参与者自己设立IRA账户补充养老金计划支取扣除10罚金息股息和投IRA资收益税资料来源商务部浙商证券研究所整理我国近年来养老金政策可参考表11据21世纪经济报报道2023年8月24日中国证监会召开全国社保基金理事会和部分大型银行保险机构主要负责人座谈会此次会议强调中长期资金与资本市场要互相促进和协同发展重视权益投资并推动三年以上周期考核强调专业机构要成为连接资本市场与居民财富实业发展的纽带完成逆周期布局加大权益类资产配置在引入更多中长期资金方面监管部门表示未来将营造有利于中长期资金入市的政策环境具体举措涵盖1支持全国社保基金基本养老保险基金年金基金扩大资本市场投资范围2研究完善战略投资者认定规则支持全国社保基金等中长期资金参与上市公司非公开发行3制定机构投资者参与上市公司治理行为规则发挥专业买方约束作用4优化投资交易监管研究优化适用大额持股信息披露短线交易减持限制等法规要求便利专业机构投资运作管理5丰富场内外金融衍生投资工具优化各类机构投资者对衍生品使用限制提升风险管理效率6丰富个人养老金产品体系将指数基金等权益类产品纳入投资选择范围因此监管层面的支撑将推动财富管理业务的长期发展表11中国近年来养老金政策类型时间文件投资管理人11家公募基金7家保险2家券商企业年金20045企业年金基金管理试行办法中金华泰资产1家银行14家公募基金6家保险基本养老金20158基本养老保险基金投资管理办法1家券商中信16家公募基金全国社保基金20163全国社会保障基金条例2家券商中金中信8家公募基金7家保险3家券商职业年金20161职业年金基金管理暂行办法中信中金华泰资产资料来源证监会浙商证券研究所整理据21世纪经济报报道我国中长期资金持股占比不足6远低于境外成熟市场普遍超过20的水平因此未来随着中长期资金入场权益市场的生态将得到改善截至2023年上半年险资运用余额达2682万亿其中股票和基金投资规模为346万亿占比为1291近5年股票仓位均在12至14浮动同时当前股债收益差处于高位凸显权益类资产的投资价值为风险偏好较低的长期资金加持权益资产提供有利空间银行理财方面今年上半年理财规模为2534万亿其中权益资产为09万亿占总资产的325投向公募基金的占32权益类占比仍有较大提升空间养老金方面2022年末养老金运营总规模约为162万亿基于中国证券投资基金业协会数据估算养老金持股规模约为03万亿我们认为仍有一定提升空间因此随着我国不断发布新的养老政策以及不断完善的中国版401k计划未来有望使部分长期资金进入股市成为股市长期增量资金httpwwwstockecomcn2028请务必阅读正文之后的免责条款部分