研究报告全文：金融衍生品研究所基本面分析报告外汇专题2023年10月09日研究员沈忱经常项目大概率维持顺差关键是短期资本波动是不是能被持续期货从业证号下降的基础性国际收支顺差所覆盖F3053225投资咨询资格编号解读外管局2023年上半年中国国际收支报告Z0015885shenchenqhchinastockcomcn正文节前外管局除了公布今年二季度国际收支正式数据外还发表和出版了2023年上半年中国国际收支报告研读2023年上半年中国国际收支报告以下简称报告更有利于我们对我国国际收支情况的理解一贸易收支的巨额顺差来自于哪里纵观我国二季度和上半年的国际收支最大的亮点在于我国贸易顺差依旧处于历史高位巨额的贸易顺差来自于哪里报告进行了详细的说明首先从产品结构看上半年我国出口占全球总出口的比重上升电动载人汽车锂电池太阳能电池新三样出口以及贸易新业态蓬勃发展支撑货物贸易顺差保持在历年同期高位报告显示2023年上半年机电产品出口9674亿美元占出口总值的比重为58同比提升14个百分点其中电工器材汽车及其零配件通用机械设备分别出口923亿900亿291亿美元同比分别增长19485由太阳能电池锂电池和电动汽车组成的新三样产品合计出口775亿美元增长51绿色产业动能充沛111金融衍生品研究所基本面分析报告其次从贸易结构看一般贸易比重上升加工贸易比重西下降2023年上半年我国一般贸易进出口191万亿美元占进出口总值的65占比较2022年提升17个百分点加工贸易进出口5224亿美元占18较2022年下降22个百分点近年来我国制造业持续转型升级总体向全球价值链上游攀升加工贸易占比逐年下降一般贸易占比持续提升同时2023年上半年我国贸易条件进一步改善贸易条件指数出口价格指数进口价格指数为1063同比提升87个点但是从海关总署提供的数据看一般贸易占比在今年3余额创下69的高点后后几个月出现了回落8月占比报65图1一般贸易占比一般贸易占比比率比率06906906606606306306006005705705405405105104804804504513-1214-1215-1216-1217-1218-1219-1220-1221-1222-12出口金额一般贸易当月值出口金额当月值数据来源Wind资料来源WIND银河期货第三从贸易主体看民营企业在出口中的角色提升报告披露2023年上半年民营企业货物进出口总额15万亿美元占全部进出口总额的比重为51占比同比提升3个百分点民营企业继续保持外贸主力军地位外商投资企业货物进出口总额8945亿美元占31国有企业货物进出口总额4785亿美元占16从进出口差额看2023年上半年民营企业外商投资企业顺211金融衍生品研究所基本面分析报告差分别为5426亿美元和687亿美元国有企业逆差2116亿美元但是从出口新订单PMI看中小企业的出口新订单数据依旧差强人意改善有限图2大中小企业出口新订单PMI比较大中小企业出口新订单PMI比较比率比率5454515148484545424239393636333321-Q321-Q422-Q122-Q222-Q322-Q423-Q123-Q223-Q3中国制造业PMI新出口订单大型企业中国制造业PMI新出口订单中型企业中国制造业PMI新出口订单小型企业数据来源Wind资料来源WIND银河期货而根据BCI企业招工前瞻指数看在4月出现高点后回落明显在一定程度上也说明了出口的压力依旧不轻图3BCI企业招工前瞻指数BCI企业招工前瞻指数亿美元亿美元8080757570706565606055555050454513-1214-1215-1216-1217-1218-1219-1220-1221-1222-12BCI企业招工前瞻指数数据来源Wind资料来源WIND银河期货第四从贸易对象看进一步完善报告指出2023年上半年我国对前两大贸易伙伴东盟欧盟的进出口规模分别为4473亿和3992亿美元占311金融衍生品研究所基本面分析报告我国外贸总值的1514占比较2022年同期均稳中有升同时我国贸易伙伴多元化积极推进2023年上半年我国对共建一带一路国家的进出口规模以人民币计价增长98占我国外贸总值的34同比提升24个百分点对拉丁美洲非洲区域全面经济伙伴关系协定RCEP成员国进出口规模占比保持稳定但是海关总署数据显示美国依旧是中国最大的贸易顺差来源国中国对美国顺差占中国总顺差之比近期出现提升8月提升到484月为34图4我对主要贸易伙伴的贸易顺差及中对美顺差占中国总贸易顺差比率对主要贸易伙伴的贸易顺差及中对美顺差占中国总贸易顺差比率亿美元亿美元4004003503503003002502502002001501501001005050比率比率09909909009008108107207206306305405404504503603621-Q221-Q321-Q422-Q122-Q222-Q322-Q423-Q123-Q223-Q3美国贸易差额当月值欧盟贸易差额当月值东南亚国家联盟贸易差额当月值美国贸易差额当月值贸易差额当月值数据来源Wind资料来源WIND银河期货第五在国际产业链和分工中我国依旧具有优势中间品出口增加制造业水平提升带动中间品出口增多对他国生产制造的拉动作用提升根据经合组织OECD测算的各国中间品出口对他国生产的贡献度指标我国贡献度由本世纪初的14升至19左右逐步趋向发达经济体水平总体看货物贸易受到各种因素的影响形势不错但是要居安思危如在电动汽车出口大增的情况下欧盟启动了对华电动车倾销的调查可能对我出口带来消极影响411金融衍生品研究所基本面分析报告二服务贸易出现了新常态数字服务贸易重要性提升服务贸易因为旅游开放出现了逆差报告披露旅游服务逆差对服务贸易逆差的贡献度超过了80运输服务也因为运价下跌而逆差扩大但是数字服务贸易顺差扩大报告用专栏形式分析了数字服务贸易的情况包括电信计算机和信息服务和知识产权的数字服务贸易提质增量而根据联合国贸易和发展会议UNCTAD提出的狭义概念其外延更广包括保险服务金融服务电信计算机及信息服务知识产权使用费其他商业服务以及个人文化和娱乐服务项报告披露2013至2022年我国数字服务贸易收支规模5由1851亿美元增长至3355亿美元年均增速达68占服务贸易的比重由344上升至404特别是我国电子商务等领域竞争优势逐渐显现数字服务贸易出口规模占全球比重由2013年34提升至2022年51从季度国际收支情况看知识产权逆差但电信计算机和信息服务顺差贸易额确实发展较快图5季度数字服务贸易部分情况季度数字服务贸易情况亿美元亿美元4040202000-20-20-40-40-60-60-80-80-100-100160亿美元亿美元1601201208080404000-40-40-80-80-120-120比率比率4040202000-20-20-40-40-60-60-80-80-100-100-120-12021-Q221-Q321-Q422-Q122-Q222-Q322-Q423-Q123-Q223-Q3中国经常账户货物和服务服务知识产权使用费差额当季值中国经常账户货物和服务服务电信计算机和信息服务差额当季值中国经常账户货物和服务服务电信计算机和信息服务借方当季值中国经常账户货物和服务服务电信计算机和信息服务贷方当季值中国经常账户货物和服务服务知识产权使用费贷方当季值中国经常账户货物和服务服务知识产权使用费借方当季值数据来源Wind511金融衍生品研究所基本面分析报告资料来源WIND银河期货三直接投资逆差增加的背后是境内外融资成本的不同变动从直接投资的结构看有股权投资和关联企业债务两部分由于今年以来境内外融资成本发生了不同方向的变化即境内融资成本下降而境外融资成本大涨在理论上会导致我关联企业债务项的资产回升而关联企业债务项的负债下降季度累计数的同比情况看确实存在着这样的情况图6季度直接投资资产和负债结构图累计数季度直接投资资产和负债结构图累计数-100亿美元亿美元-100-200-200-300-300-400-400-500-500-600-600-700-700-800-800-900-900-1000-1000-1100-1100-1200-1200比率比率28002800240024002000200016001600120012008008004004000021-Q221-Q321-Q422-Q122-Q222-Q322-Q423-Q123-Q223-Q3中国金融账户非储备性质的金融账户直接投资资产净获得非金融部门股权累计值中国金融账户非储备性质的金融账户直接投资资产净获得非金融部门关联企业债务累计值中国金融账户非储备性质的金融账户直接投资负债净产生股权累计值中国金融账户非储备性质的金融账户直接投资负债净产生关联企业债务累计值数据来源Wind资料来源WIND银河期货但是从季度数据看这样的情况并不明显在直接投资结构中最主要的投资依旧是股权投资股权投资资产的增加和负债的减少是导致直接投资逆差增加的最主要原因611金融衍生品研究所基本面分析报告图7季度直接投资资产和负债结构图季度直接投资资产和负债结构图-50亿美元亿美元-50-100-100-150-150-200-200-250-250-300-300-350-350-400-400-450-450比率比率80080070070060060050050040040030030020020010010000-100-10021-Q221-Q321-Q422-Q122-Q222-Q322-Q423-Q123-Q223-Q3中国金融账户非储备性质的金融账户直接投资资产净获得关联企业债务当季值中国金融账户非储备性质的金融账户直接投资资产净获得股权当季值中国金融账户非储备性质的金融账户直接投资负债净产生股权当季值中国金融账户非储备性质的金融账户直接投资负债净产生关联企业债务当季值数据来源Wind资料来源WIND银河期货报告同时披露香港依旧是国内企业走出去的首站而直接投资的来源地是香港和新加坡由于香港在我直接投资中扮演着重要角色因此市场一直有所谓的返程投资之说图8我外商直接投资与我来自于香港的直接投资比较我外商直接投资与我来自于香港的直接投资比较亿美元亿美元490490420420350350280280210210140140707000078比率比率07807207206606606006005405404804804204203603603003019851990199520002005201020152020实际利用外资额外商直接投资-实际外商直接投资中国香港实际外商直接投资中国香港实际利用外资额外商直接投资数据来源Wind资料来源WIND银河期货四证券投资中上半年外资对债券的持有量影响显著报告指出由于2023年上半年受美联储加息地缘政治冲突和欧美银行业风险事件等因素影响证券市场避险情绪上升我国对外证券投资亦呈现收缩上半年除了境内银行投资境外股票和债券保持同比上升外港股通711金融衍生品研究所基本面分析报告基金互认债券南向通QDIIRQDII均同比出现大幅下降报告也指出来华证券投资放缓如果没有一月陆港通的巨额净买入情况可能更加不乐观证券投资流入资金除了陆港通外还有我在境外发行的股票也有债券通下的北上资金报告披露上半年境外机构卖出我国债券以及债券到期赎回379亿美元同比增长5报告披露来华证券投资二季度转为净流入我们注意到二季度外资持有境内债券回升图9债券通下季度境外持有量环比变动债券通下季度境外持有量环比变动亿元亿元4092409230693069204620461023102300-1023-1023-2046-2046-3069-306917-Q418-Q419-Q420-Q421-Q422-Q4债券通境外持有量上清所债券通境外持有量中央结算公司季环比增加数据来源Wind资料来源WIND银河期货但是从高频数据看8月和9月陆港通资金出现了明显的净卖出可能对三季度的国际收支证券投资项目构成冲击关键是短期资本的波动和冲击是不是能被持续下降的基础性国际收支所覆盖811金融衍生品研究所基本面分析报告图10短期资本差额与基础性国际收支差额之比短期资本差额与基础性国际收支差额之比亿美元1638110920546-10-2-546-3-1092-4-1638-5-218411-Q412-Q413-Q414-Q415-Q416-Q417-Q418-Q419-Q420-Q421-Q422-Q4短期资本流动差额基础国际收支差额右轴基础国际收支差额短期资本流动差额数据来源Wind资料来源WIND银河期货五其他投资顺差背后的疑惑报告披露境外贷款的到期企业收回出口应收款等导致对外投资资产减少而境内企业偿还境外贷款和偿还境外进口应付货款导致了负债也出现减少但是在境内外息差扩大的情况下资产项和负债项下存款净流入同比增加令人费解六外管局将如何稳定汇率面临汇率下行压力报告披露外管局将采取如下措施稳定汇率一是密切关注内外部经济金融形势强化跨境资金流动监测预警和响应机制加强宏观审慎管理和预期引导保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定促进跨境资金均衡流动二是完善实质真实方式多元尽职尽责安全高效的真实性管理机制持续规范外汇市场交易行为常态化开展评估工作三是推动银行健全汇率风险管理服务长效机制加强对重点主体汇率避险支持四是保持对外汇违法违规活动的高压打击态势维护外汇市场健康秩序五是完善中国特色外汇储备经营管理保障外汇储备资产安全流动和保值增值更好发挥外911金融衍生品研究所基本面分析报告汇储备维护宏观经济金融稳定的压舱石作用作者承诺本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书本人承诺以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬免责声明本报告由银河期货有限公司以下简称银河期货投资咨询业务许可证号30220000向其机构或个人客户以下简称客户提供无意针对或打算违反任何地区国家城市或其它法律管辖区域内的法律法规除非另有说明所有本报告的版权属于银河期货未经银河期货事先书面授权许可任何机构或个人不得更改或以任何方式发送传播或复印本报告本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资建议银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正但不担保其内容的准确性或完整性客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户银河期货建议客户独自进行投资判断本报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何内容适合客户本报告不构成给予客户个人咨询建议银河期货版权所有并保留一切权利联系方式银河期货有限公司金融衍生品研究所北京北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座3133层1011金融衍生品研究所基本面分析报告上海上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28楼网址wwwyhqhcomcn电话400-886-77991111