关于行业需求：各品种需求分化加剧，板材修复确定性较强
　　1）需求成色如何？1~8月，统计局钢材产量同比+6.3%；Mysteel五大材产量同比-3.1%，表需-2.9%，库存去化至历史中低位，映射不同品种间钢材需求分化加剧。主要品种：供需双弱格局+冬储累库较低，样本库存正常去化。非主要品种：油气、造船、汽车、家电等领域景气较佳，带动中板（+25.3%，23H1表需同比，下同）、中小型钢（+23.4%）、棒材（+8.2%）、无缝钢管（+7.3%）、镀层板（+6.7%）等品种结构性景气，支撑钢材总量增长。年初至今，热轧（+5.1%）、冷轧（+0.8%）需求强于钢筋（-3.3%）、大型型钢（-4.7%）；长期来看，板材表需占比从2019年约42%升至今年约49%，表明我国制造业加速向高端化升级进程，正逐步替代过往城镇化建筑需求，成为钢铁需求新的增长引擎。2）需求如何展望？制造修复确定性较强。
　　地产方面，当前新开工降幅在低基数效应下收窄至约-20%，其中一二线城市在宽政策刺激下，看房热度回升；而面积占比更大的三四线和农村地区的下行压力犹存。城中村改造释放积极信号，有望带动约5%的新开工增速。制造方面，终端需求改善+企业降本增效，企业盈利于6月后触底回升，企业备库、增产意愿有所增强，从“盈利底部”到“库存底部”或不并遥远。3）全产业链库存如何？各环节库存水平从2018年至今分位数：下游地产（100%）>中游钢企（88%）>下游制造（84%）>中游钢贸（33%）>上游铁矿（9%）>上游焦煤（0%），映射上游炉料在黑色产业链的强势地位；下游地产和制造库存处于相对高位，或表明去库仍将延续。
　　关于成本供给：需求侧逻辑更利好铁矿，供给受制成材有望走强
　　4）铁矿为何强势？随着宏观预期全面上修，炉料涨幅高于成材，压制螺矿比至历史低位，钢企盈利承压。铁矿强势，基本面紧缺为主因（前8月进口量同比+7.3%，澳洲巴西发运量同比+2.5%，港口库存去化约1396万吨至历史低位）；供给格局优异加持弹性，四大矿山控制全球约75%发运量，海外掌握定价致使行政化手段难以干预，催生上涨弹性靓丽。5）过往如何演绎？需求侧逻辑更利好铁矿。复苏前期铁矿率先领涨，待基本面实质性改善后，钢材逐步走强，且常依赖供给侧的强约束，行政化限产（2016~2018年、2021年）的弹性远超自发性减产（2022年）。6）供给如何展望？今年钢材终局价格弹性或介于自发性减产和行政化限产之间。一方面，前8月粗钢产量同比+2.6%，增产2608万吨；即便Q4需求持平去年，平控对基本面都有支撑。而在当前宏观政策利好加持下，Q4需求大概率强于去年，整体向上的方向较为确定。不过，当前原料的强势压制，致使自发性减产开启；加之经济底部复苏态势下，限产执行力度或较为有限。温和式的动态限产，或是在完成平控目标下，尽可能减轻地方财政和就业压力的更优选择。7）矿强材弱何时扭转？由国内主导的西芒杜铁矿或是关键拐点，预计2025年投产。
　　黑色投资机遇：高端化转型进行时，坚守优质阿尔法超额收益
　　8）板块处于什么位置？布局底部有高胜率。横向，20年至今，钢的商品和权益涨幅低于铜和铝。纵向，03年至今，板块ROE位于26%分位，市净率位于11%分位，盈利和估值处于底部。PB-ROE视角，优质阿尔法估值修复空间甚广。9）关注哪些铁矿标的？具有需求逻辑时，铁矿上涨弹性靓丽，不过国内矿企生产成本较高，下行风险较大，对低估值、高弹性标的可做博弈性配置。10）关注哪些钢铁标的？坚守优质阿尔法龙头的超额收益，攻守兼备。防御性上，当前尾部钢企出现现金流亏损，头部钢企的盈利水平或是长周期的盈利底。进攻性上，优质龙头凭借产品结构升级，成长性更为凸出，建议关注华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、中信特钢。
　　风险提示
　　1、需求修复不及预期；2、行业供给水平增长过快的风险；3、原料生产受到扰动的风险；4、落后产能出清速度不及预期的风险。
　　

研究报告全文：research95579com行业研究丨深度报告丨钢铁TableTitle钢铁行业十问十答如何看待强预期下的黑色投资机遇1research95579com丨证券研究报告丨报告要点TableSummary本篇报告就市场关心钢铁行业的十个问题展开论述关于行业需求1需求成色如何2需求如何展望3全产业链库存处于什么分位关于成本供给4铁矿为何强势5过往如何演绎6供给如何展望7矿强材弱何时扭转黑色投资机遇8板块处于什么位置9关注哪些铁矿标的10关注哪些钢铁标的分析师及联系人TableAuthor王鹤涛赵超易轰SACS0490512070002SACS0490519030001SACS0490520080012吕士诚请阅读最后评级说明和重要声明2372research95579com丨证券研究报告丨2023-10-10钢铁TableTitle钢铁行业十问十答2行业研究丨深度报告如何看待强预期下的黑色投资机遇TableRank投资评级中性丨维持TableStockData关于行业需求各品种需求分化加剧板材TableSummary2修复确定性较强市场表现对比图近12个月1需求成色如何18月统计局钢材产量同比63Mysteel五大材产量同比-31表钢铁上证综合指数需-29库存去化至历史中低位映射不同品种间钢材需求分化加剧主要品种供需双弱14格局冬储累库较低样本库存正常去化非主要品种油气造船汽车家电等领域景气较8佳带动中板25323H1表需同比下同中小型钢234棒材82无1-6缝钢管73镀层板67等品种结构性景气支撑钢材总量增长年初至今热轧202210202322023620231051冷轧08需求强于钢筋-33大型型钢-47长期来看板材表需资料来源Wind占比从2019年约42升至今年约49表明我国制造业加速向高端化升级进程正逐步替代过往城镇化建筑需求成为钢铁需求新的增长引擎2需求如何展望制造修复确定性较强相关研究地产方面当前新开工降幅在低基数效应下收窄至约-20其中一二线城市在宽政策刺激下看房热度回升而面积占比更大的三四线和农村地区的下行压力犹存城中村改造释放积极信铁矿强势压制冷轧利润回升TableReport钢铁2023Q3号有望带动约5的新开工增速制造方面终端需求改善企业降本增效企业盈利于6月业绩前瞻2023-10-08后触底回升企业备库增产意愿有所增强从盈利底部到库存底部或不并遥远3如何看待近期铁钢材产量的分化2023-09-全产业链库存如何各环节库存水平从2018年至今分位数下游地产100中游钢企2488下游制造84中游钢贸33上游铁矿9上游焦煤0映射上修复趋势明朗平控压力犹存2023-09-17游炉料在黑色产业链的强势地位下游地产和制造库存处于相对高位或表明去库仍将延续关于成本供给需求侧逻辑更利好铁矿供给受制成材有望走强4铁矿为何强势随着宏观预期全面上修炉料涨幅高于成材压制螺矿比至历史低位钢企盈利承压铁矿强势基本面紧缺为主因前8月进口量同比73澳洲巴西发运量同比25港口库存去化约1396万吨至历史低位供给格局优异加持弹性四大矿山控制全球约75发运量海外掌握定价致使行政化手段难以干预催生上涨弹性靓丽5过往如何演绎需求侧逻辑更利好铁矿复苏前期铁矿率先领涨待基本面实质性改善后钢材逐步走强且常依赖供给侧的强约束行政化限产20162018年2021年的弹性远超自发性减产2022年6供给如何展望今年钢材终局价格弹性或介于自发性减产和行政化限产之间一方面前8月粗钢产量同比26增产2608万吨即便Q4需求持平去年平控对基本面都有支撑而在当前宏观政策利好加持下Q4需求大概率强于去年整体向上的方向较为确定不过当前原料的强势压制致使自发性减产开启加之经济底部复苏态势下限产执行力度或较为有限温和式的动态限产或是在完成平控目标下尽可能减轻地方财政和就业压力的更优选择7矿强材弱何时扭转由国内主导的西芒杜铁矿或是关键拐点预计2025年投产黑色投资机遇高端化转型进行时坚守优质阿尔法超额收益8板块处于什么位置布局底部有高胜率横向20年至今钢的商品和权益涨幅低于铜和铝纵向03年至今板块ROE位于26分位市净率位于11分位盈利和估值处于底部PB-ROE视角优质阿尔法估值修复空间甚广9关注哪些铁矿标的具有需求逻辑时铁矿上涨弹性靓丽不过国内矿企生产成本较高下行风险较大对低估值高弹性标的可做博弈性配置10关注哪些钢铁标的坚守优质阿尔法龙头的超额收益攻守兼备防御性上当前尾部钢企出现现金流亏损头部钢企的盈利水平或是长周期的盈利底进攻性上优质龙头凭借产品结构升级成长性更为凸出建议关注华菱钢铁南钢股份宝钢股份中信特钢风险提示1需求修复不及预期2行业供给水平增长过快的风险3原料生产受到扰动的风险4更多研报请访问落后产能出清速度不及预期的风险长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明3research95579com行业研究深度报告目录各品种需求分化加剧板材修复具有确定性较强7需求成色如何传统钢材供需双弱结构景气支撑总量7需求如何展望制造复苏循序渐进地产拐点逐步浮现12全产业链库存分位如何下游地产中游钢企下游制造中游钢贸上游铁矿上游焦煤15需求侧逻辑更利好铁矿供给受制成材有望走强18铁矿为何强势基本面紧缺为主因格局优异加持弹性18过往如何演绎复苏前期铁矿领涨供给受限钢材走强21供给如何展望博弈经济修复弹性温和限产概率更高23矿强材弱何时扭转关注西芒杜开发进度2025年或是关键拐点26行业高端转型进行时坚守优质阿尔法超额收益29板块处于什么位置布局底部把握高胜率窗口29关注哪些铁矿标的高弹性标的值得博弈性配置31关注哪些钢铁标的优质阿尔法龙头攻守兼备32风险提示36图表目录图1国家统计局口径前8月我国钢材产量同比637图2Mysteel口径五大钢材库存去化至历史中低位置单位万吨7图3Mysteel口径年初至今样本钢企的五大钢材产量同比-31表观消费量同比-298图4中观需求上看年初至今地产投资延续弱势基建造船白电油气等领域景气较高8图5Mysteel样本钢企铁水产量延续高位五大钢材产量回落9图6模拟的Mysteel样本钢企粗钢产量延续高位五大钢材产量回落9图72023年上半年样本钢企各品种钢材产量表观需求量和进口出口量一览单位吨10图8近年制造业投资增速与地产投资增速之差明显扩大11图9样本钢企口径以制造业为主要下游的板材需求占比逐步提升11图10年初至今我国出口钢材数量高增出口均价下降明显12图11年初至今海外钢价降幅大于国内12图12全球2023年前8月粗钢产量同比02印度非洲俄罗斯中国增速领先12图13低基数效应下近期商品房销售面积有所收窄13图14低基数效应下近期房屋新开工面积有所收窄13图15全国看房热度有所回暖印证前期地产宽松政策的有效性13图16看房热度的回暖或是地产销售端需求企稳复苏的信号13图17PMI连续回升9月重回扩张通道15图188月制造业新订单PMI重回荣枯线以上15图19从生产要素的准备上看工业企业备库意愿有所回升15图20产成品库存仍处于主动去化阶段15图21制造业企业产品出厂价格触底回升15请阅读最后评级说明和重要声明4374research95579com行业研究深度报告图228月工业企业利润总额增速同比转正15图23铁矿石港口库存位于2018年至今9分位数16图24样本钢企的炼焦煤库存位于2018年至今最低位16图25测算钢厂库存位于2018年至今的88分位数16图26Mysteel口径测算钢材社会库存位于2018年至今的33分位数单位万吨16图27测算2023Q3地产产成品库存去化周期位于2018年至今100分位数17图28测算制造业企业产成品库存周转天数位于2018年至今84分位数17图292023年初至今的螺矿比复盘当前螺矿比已经接近年内底部18图30Mysteel全国247家钢厂日均铁水产量处于近年高位19图31铁矿石港口库存连续去化至近年低位单位吨19图322023年前8月我国铁矿石进口数量累计同比增长7319图332023年前8月澳洲巴西铁矿石发运量累计同比增长2519图342019年至今四大矿山铁矿供应量无明显增长单位百万吨20图35近年来四大矿山资本开支处于相对低位20图36钢铁长流程工艺高炉铁水转炉粗钢轧线成材均存在调节之处20图37中国钢铁行业集中度和其他国家相比仍处较低水平2021年21图38四大矿山铁矿发运量合计全球占比约7521图392023年汇率因素使得铁矿石价格上涨约33元吨21图40复盘来看基本面改善催化期橙色阶段铁矿表现强于成材22图41过往来看在复苏前期铁矿表现更为强势当基本面出现实质性改善后钢材价格跟随走强22图42从归母净利润同比增速上看上游铁矿利润增速领先于中游钢材23图43预计国内钢铁产能产量双控政策不会动摇23图44倘若粗钢产量平控2022年四季度减产仍存一定压力24图45复盘来看当盈利处于下降趋势时样本钢企盈利面小于50是行业开启减产的信号24图462018年下半年随着下游盈利承压钢铁行业的限产政策边际放松25图47过往来看严格限产往往伴随着工业经济景气处于高位25图48完成超低排放改造的钢企数量正在提速26图49黑色产业链各环节产量相对增速27图50黑色产业链利润分配占比27图51全球主要铁矿石企业已建成和在建项目一览截至2023Q127图52西芒杜矿区分布28图53西芒杜项目北段12号采矿权28图54西芒杜项目南段34号采矿权28图55横向比较近年来钢价和钢铁行业龙头企业的涨幅低于铜和铝29图56钢铁板块ROE位于历史26分位数30图57普钢长江位于历史11分位数30图58钢铁板块PB-ROE指标一览30图59我国铁矿的生产成本位于成本曲线的右侧2022年31图60在地产制造需求下行的压力测试下头部企业的超额收益更加凸显32图61宝钢股份在高端无取向硅钢材料上领先优势显著33图62宝钢股份在取向硅钢材料上领先优势显著33图63硅钢和冷轧汽车板对宝钢股份盈利贡献持续扩大33请阅读最后评级说明和重要声明5375research95579com行业研究深度报告图64宝钢股份硅钢发展规划33图65VAMA汽车板公司产品单吨净利高增34图66VAMA公司Usibor系列产品延续定价高盈利有望延续34图67上市钢企吨盈利和产品结构一览2022年35表1测算城中村改造有望带动约5的新开工面积增速14表2西芒杜矿区介绍28表3部分上市铁矿石标的梳理31表4华菱钢铁硅钢项目投资计划34请阅读最后评级说明和重要声明6376research95579com行业研究深度报告6月底以来在宏观预期向好和粗钢产量平控的预期催化下钢铁板块迎来一轮上涨行情不过在随后需求旺季不旺供给延续高位的弱现实压制下黑色商品端和权益端从高位回落当前时点强预期延续而弱现实依旧市场对钢铁板块后续演绎的分歧加剧本篇报告我们从需求供给和投资三个维度讨论市场上最关心钢铁行业的十个问题发掘在强预期背景下黑色产业链的投资机遇各品种需求分化加剧板材修复具有确定性较强经历漫长的探底期后今年下半年以来随宏观预期转好钢铁行业迎来企稳修复信号在本轮的强预期催化背景下钢铁需求的成色如何预期后续能否兑现全产业链库存状况如何我们首先就市场对钢铁需求侧关心的几个问题展开详细论述需求成色如何传统钢材供需双弱结构景气支撑总量年初至今钢铁产量延续高位运行国家统计局口径前8月我国生铁粗钢钢材产量累计同比372663而Mysteel五大钢材总库存实现去化处于历史中低位置产量高位叠加库存去化市场上有部分观点认为今年钢铁需求成色尚可钢价大幅下跌系市场误判这一论断显然与钢铁下游地产开工疲软制造企业降价减产去库的情形矛盾产量高位库存去化今年钢铁需求的成色究竟如何图1国家统计局口径前8月我国钢材产量同比63图2Mysteel口径五大钢材库存去化至历史中低位置单位万吨全国钢材日均产量万吨430全国总库存钢厂钢贸商600041048410550039984400273947339039552387305000375903770638277382163758745003704837036397349543610640003494535034954342713500333413000330333412500310200029015002702-Jul9-Apr8-Oct4-Jun2-Jan5-Nov3-Dec16-Jul30-Jul7-May23-Apr22-Oct18-Jun16-Jan30-Jan13-Feb27-Feb12-Mar26-Mar13-Aug19-Nov17-Dec31-Dec27-Aug10-Sep24-Sep21-May25020212020201920181月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月年年年年201620172018201920202021202220232017年2016年2022年2023年资料来源Wind国家统计局长江证券研究所资料来源WindMysteel长江证券研究所需要指出的是国家统计局口径和Mysteel口径存在样本和品种上的差异从样本上看国家统计局为全样本数据Mysteel数据仅覆盖样本钢企和钢贸商从品种上看国家统计局统计了普钢和特殊钢的产量而Mysteel口径统计的是螺纹钢线材热轧冷轧和中厚板五大普钢品种的产量和库存因此不能由国家统计局口径的产量高位和Mysteel口径的库存去化得到总体需求尚可的结论与前8月国家统计局口径钢材产量同比增长63相反从Mysteel口径上看年初至今五大普材产量同比-31表观消费量同比-29呈现供需双弱的特征请阅读最后评级说明和重要声明7377research95579com行业研究深度报告图3Mysteel口径年初至今样本钢企的五大钢材产量同比-31表观消费量同比-29表观消费量螺纹线材热轧冷轧中厚板长材板材综合年初至今-35-126-180781-6815-299月至今-99-199-235365-13423-63产量螺纹线材热轧冷轧中厚板长材板材综合年初至今-41-133-060182-7419-319月至今-167-2211255122-18654-78资料来源Mysteel长江证券研究所说明Mysteel数据截至2023年9月21日1结构上看板材需求强于长材年初至今Mysteel样本钢企的板材表观消费量同比159月至今板材的表观消费量同比23明显高于长材的-68-134映射今年制造景气总体强于地产边际上地产需求企稳的信号并不明显中厚板在五大普钢品种中一骑绝尘年初至今表需同比819月至今同比65映射下游造船油气炼化压力容器风电等细分领域需求旺盛不过随着需求同比高增中厚板供给水平也提升明显年初至今产量同比829月至今产量同比1222边际上看冷轧景气显著改善9月至今冷轧的表观消费量同比53对比年初至今冷轧的表观消费量同比07映射下游汽车家电等领域景气向好图4中观需求上看年初至今地产投资延续弱势基建造船白电油气等领域景气较高30中观需求累计同比23625194169170201551511590941059573938484550-5-10-88-85-15地产投资基建投资制造业投资工业增加值汽车产量造船完工量白色家电产量油气开采投资20238202282023720227年前月年前月年前月年前月资料来源Wind长江证券研究所五大主要钢材和非主要钢材景气分化或是造成国家统计局和Mysteel口径钢材产量增速差异的主要原因仅从Mysteel样本上看当前五大主要钢材产量处于低位而样本钢企的生铁产量和模拟的粗钢产量处于历史高位表明铁水或更大比例地流向了五大钢材之外的品种由于Mysteel样本覆盖了大部分的钢企和钢贸商说明统计品种上的差异或更大程度的解释了两个口径钢材产量增速的差异请阅读最后评级说明和重要声明8378research95579com行业研究深度报告图5Mysteel样本钢企铁水产量延续高位五大钢材产量回落图6模拟的Mysteel样本钢企粗钢产量延续高位五大钢材产量回落250950185095024518009009002401750850850235170023016508008002251600750750220样本钢企日均铁水产量万吨1550测算样本钢企周度粗钢产量万吨样本钢企五大材周产量万吨右轴样本钢企五大材周度产量万吨右轴21570015007002022107202317202347202377202282620221126202322620235262023826资料来源Mysteel长江证券研究所资料来源Mysteel长江证券研究所注测算样本钢企周度粗钢产量Mysteel样本钢企日均铁水产量7Mysteel样本钢企废钢周度消耗量哪些非主要钢材品种的景气度较高从Mysteel样本数据上看根据前文分析统计样本的差异或不是导致两个口径钢材产量增速差异的主要原因在包含非主要钢材品种后2023上半年Mysteel样本钢企的钢材产量同比27表需同比41与国家统计局上半年钢材产量同比44较为接近分品种看1非主要钢材品种方面中小型型钢产量95表需2342023H1同比数据下同特厚板产量66表需117无缝钢管产量70表需73镀层板产量46表需67等品种供需两旺即使考虑净出口后国内需求量也增长显著映射下游造船炼化油气开采汽车家电等领域景气水平较高2主要的长材品种方面钢筋产量-47表需-33大型型钢产量-69表需-47供需两弱映射传统建筑工程机械等领域景气处于相对低位不过下游以制造汽车油气为主的特钢需求维持韧性其中工业棒材表需82线材表需整体09增速受传统建筑领域拖累3主要的板材品种方面热轧产量44表需51冷轧产量持平表需08需求增速高于钢筋和大型型钢映射制造需求整体强于建筑请阅读最后评级说明和重要声明9379research95579com行业研究深度报告图72023年上半年样本钢企各品种钢材产量表观需求量和进口出口量一览单位吨重点钢企样本口径国家统计局口径类型2022H1产量2023H1产量产量增速2022H1表需2023H1表需表需同比表需增速22H1净出口23H1净出口净出口变化中板22916663282566372332250349028196731569324125339235342052028167中小型型钢478828952452169543684885392250102376223429943386168673特厚板51579755498959665016434560434258790811737186292897897厚板14447398159344751031425672415874224161750011310793912244814509棒材2699926428995337742622062128378615215799482340582288229-52352无缝钢管53142195687664705187450556701937956973487604438073-49531镀层板带1414054114789683461390029914833229932930671123257117024346986热轧薄板热轧薄宽钢带热轧窄钢带1128234241177773854411156370911725956456958555114809701602444121475中厚宽钢带涂层板带142199214860684514063921471441650494651239655008837692铁道用钢材1827781183390303180175618402873853121416277304631419电工钢板带597262860687971659374095996373589641011330170535-42766盘条线材4780549347273152-1146140938465465494056110942453245169827165冷轧薄板冷轧薄宽钢带冷轧窄钢带259212332593302700256774552587280919535408612888475514-137374钢筋8889040384695454-478690168584045739-2855946-3353865160817106952其它钢材26886752576596-4226722942570970-101324-383641823710386856大型型钢56520785264189-6955281895267434-260755-47363417331160-32257焊接钢管513370498386-29500272468716-31556-6334848339837449892样本合计38728142639781492827379583605395186292156026874167601516933554173402资料来源MysteelWind长江证券研究所注钢材的产量和库存为Mysteel样本钢企口径计算表观需求量时仅考虑库存的变化钢材的进口量和出口量为国家统计局口径总体来看今年钢铁需求结构可总结为两大特征一是低端普材向中高端特钢品种钢转型二是建筑钢材向优质板材转型地产需求延续疲软的态势下建筑和与地产链相关的工程机械等领域用钢需求较为低迷不过以高端制造能源为下游的特钢优质板材的需求强势崛起在总量上填补了由地产需求下行导致的用钢缺口长期来看在人口老龄化城镇化放缓大背景下加之前期棚改货币化进一步透支三四线城市地产需求当前地产潜在需求或更多集中于一二线城市然而由于一二线城市建筑面积总体占比较小即便在地产政策持续宽松的催化下对整体用钢需求拉升的弹性或较为有限地产用钢与新开工面积和施工面积较相关制造方面随着近年制造业从传统中低端加速升级至高端化带动制造业逐渐摆脱传统地产周期的掣肘成为支撑经济需求韧性的中流砥柱之一以制造为下游的高端板材仍有广阔的增长空间Mysteel样本中板材表需占比从2019年的约42提升至2023年的49即可印证展望来看我国经济增长模式中的需求引擎或将由低端出口快速城镇化转为高新制造出口扩大内需消费因此需求结构与高端制造深度绑定的优质板材长期需求确定性或更强请阅读最后评级说明和重要声明103710research95579com行业研究深度报告图8近年制造业投资增速与地产投资增速之差明显扩大45地产投资和制造业投资增速25352025151015550-5200520072009201120132015201720192021-5-15-10-25-15-35-20制造业投资增速-地产投资增速右地产投资累计同比制造业投资累计同比资料来源Wind长江证券研究所图9样本钢企口径以制造业为主要下游的板材需求占比逐步提升60585654525048464442402016201720182019202020212022长材表需占比板材表需占比资料来源Mysteel长江证券研究所今年需求另一增速较快领域便是出口前8月我国累计出口钢材5878万吨同比284同比增量约1255万吨不过从均价上看前8月我国钢材出口均价1013美元吨同比下降315出口均价的大幅下降或表明出口需求的增长并非由海外需求高增驱动而是国内部分品种出现过剩后生产商通过降价的方式抢占了海外钢企的市场份额海外钢材的产量的下降亦可印证海外需求整体偏弱前8月全球粗钢产量同比02其中国内粗钢产量同比26至713亿吨而海外粗钢产量同比-28至543亿吨分结构上看发展中国家的需求强于发达国家前8月印度粗钢产量同比105非洲同比82俄罗斯同比39而美国同比-19韩国同比-23日本同比-38欧盟27国同比-98请阅读最后评级说明和重要声明113711research95579com行业研究深度报告图10年初至今我国出口钢材数量高增出口均价下降明显图11年初至今海外钢价降幅大于国内16000出口数量及均价1200200014000120001000150010000800800060010006000400040020005002000002011-012013-012015-012017-012019-012021-012023-012007-092015-012015-092018-052019-012008-052016-052019-092009-012017-012020-052009-092017-092021-012010-052021-092011-012022-052011-092023-012012-052013-012013-092014-05出口钢材数量万吨出口钢材均价美元吨右轴美国热轧价格元吨中国热轧价格元吨资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图12全球2023年前8月粗钢产量同比02印度非洲俄罗斯中国增速领先资料来源世界钢铁协会长江证券研究所需求如何展望制造复苏循序渐进地产拐点逐步浮现宏观经济向好的强预期氛围延续下如何展望四季度钢铁行业的下游需求地产方面当前需求仍在探底过程中不过全国看房热度有所恢复印证前期地产宽松政策有效性叠加旧房改造等政策催化地产需求企稳信号或逐步显现制造方面前期工业企业降价减产去库存原材料价格下跌工业企业降本增效共同带动企业盈利改善随着盈利底出现后续库存底有望跟随来临并走出新一轮上行趋势基于低基数效应近期地产销售新开工面积降幅有所收窄不过实际用钢需求仍旧较为疲软尽管年初至今地产政策端加速优化但见效较为明显的主要是一二线城市面积占比更大的三四线城市和农村地区仍具有较大的下行压力倘若后续地产需求能企稳其他领域需求的恢复有望带动钢铁需求整体温和复苏不过地产需求企稳的节奏还需密切跟踪请阅读最后评级说明和重要声明123712research95579com行业研究深度报告图13低基数效应下近期商品房销售面积有所收窄图14低基数效应下近期房屋新开工面积有所收窄30000商品房销售面积万平方米15030000房屋新开工面积万平方米802500025000601004020000200002015000501500001000010000-20050005000-400-500-602022-052021-012022-032020-112023-072022-012020-092023-052021-112023-032020-072021-092023-012020-052021-072022-112020-032021-032022-072020-012021-052022-092020-012020-032020-052021-012021-032021-112022-012022-092022-112023-072020-072021-052022-032023-012020-092021-072022-052023-032020-112021-092022-072023-05商品房销售面积当月同比右轴商品房销售面积当月值房屋新开工面积当月同比右轴房屋新开工面积当月值资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图15全国看房热度有所回暖印证前期地产宽松政策的有效性100看房热度指数当月同比8060402002020202120222023-20-40-60全国一线城市二线城市三四线城市资料来源Wind58安居客房产研究院长江证券研究所图16看房热度的回暖或是地产销售端需求企稳复苏的信号看房热度与地产销售面积806040200-20-40-602020202120222023看房热度当月同比领先一月商品房销售面积当月同比30大中城市商品房成交面积当月同比资料来源Wind58安居客房产研究院长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明133713research95579com行业研究深度报告城中村改造或为地产用钢需求的改善带来积极信号根据长江建材城中村改造政策再迎推进自7月国常会审议通过关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见后9月14日自然资源部发布关于开展低效用地再开发试点工作的通知将在43个城市开展试点探索创新政策举措完善激励约束机制以城中村和低效工业用地改造为重点此次城中村改造政策支持范围或较之前更大43个试点城市和21个超大特大城市有所重合取并集后城市数量为48个据测算城中村改造有望在每年带动约6328平方公里的建筑面积需求以2022年的房屋新开工面积为基础带来增速有望超过5表1测算城中村改造有望带动约5的新开工面积增速指标单位测算值假设值城中村改造城市对应市区面积万平方公里844城中村面积占比3房屋建筑面积在城中村面积占比50改造时间年8每年城中村改造面积平方公里15819拆除面积占比20拆建比2每年城中村改造的建筑面积平方公里63282022年房屋新开工面积平方公里120587每年城中村改造的建筑面积525占2022房屋新开工面积比例资料来源Wind长江建材住房和城乡建设部关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知长江证券研究所测算依据如下依据和假设1假设城中村改造的对象是取并集后的48个城市对应2021年的市区面积约为844万平方公里2假设城中村面积占市区面积的比重为3城中村面积中房屋建筑面积占比503假设城中村改造在8年时间改造完成每年改造的建筑面积为整体的184根据住房和城乡建设部关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知原则上城市更新单元片区或项目内拆建比不应大于2假设拆除面积占城中村改造的建筑面积20翻新面积占比80假设拆建比为2随着工业需求逐步复苏制造用钢需求的修复有望循序渐进9月制造业PMI指数回升至502重回扩张通道随着需求的改善以及原料价格回落工业企业盈利增速于今年6月触底回升并于8月转正盈利的修复带动工业企业原料采购意愿有所加强9月采购量指数延续扩张从业人员指数结束连续6个月下滑展望来看随着工业企业终端需求改善降本增效推进企业的去库周期或已进入尾声从盈利底逐步过渡到库存底重新走向新一轮的补库周期或并不遥远请阅读最后评级说明和重要声明143714research95579com行业研究深度报告图17PMI连续回升9月重回扩张通道图188月制造业新订单PMI重回荣枯线以上PMI56新订单与在手订单54中国535452525150504849464844中国PMI新订单4742中国PMI在手订单46402020-012020-032020-052021-032021-052022-032022-052023-032023-052020-072021-072022-072023-072020-092021-092022-092023-092020-112021-112022-112021-012022-012023-012021-012022-012023-012020-112021-112022-112023-092020-092021-092022-092022-072023-072020-072021-072020-032021-032022-032023-032020-052021-052022-052023-052020-01资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图19从生产要素的准备上看工业企业备库意愿有所回升图20产成品库存仍处于主动去化阶段56生产要素PMI52中国产成品库存545152505049484846中国PMI从业人员4744中国PMI原材料库存4642中国PMI采购量4540442020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092020-012020-052020-072021-052021-072022-052022-072023-052023-072020-032020-092021-092022-092023-092020-112021-112022-112021-012022-012023-012021-032022-032023-03资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所图21制造业企业产品出厂价格触底回升图228月工业企业利润总额增速同比转正75原材料购进价格和出厂价格14000工业企业利润总额亿元2007012000150651000010060800055505060000454000402000-500-1002016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-022023-022020-012020-092020-112021-092021-112022-092022-112023-092020-032021-012022-012023-012020-052021-032022-032023-032020-072021-052022-052023-052021-072022-072023-07中国PMI主要原材料购进价格中国PMI出厂价格工业企业利润总额亿元当月同比右轴资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所全产业链库存分位如何下游地产中游钢企下游制造中游钢贸上游铁矿上游焦煤强预期弱现实格局延续下黑色产业链各环节的库存处于什么位置当前各环节库存水平从2018年至今分位数排序地产产成品库存去化周期100钢企产成品请阅读最后评级说明和重要声明153715research95579com行业研究深度报告库存88制造业企业产成品库存周转天数84钢材社会库存33铁矿石港口库存9钢企炼焦煤库存0映射炉料在黑色产业链中的强势地位图23铁矿石港口库存位于2018年至今9分位数图24样本钢企的炼焦煤库存位于2018年至今最低位铁矿石港口库存万吨140025180001200201600010001400080015120006001010000400247家钢铁企业炼焦煤库存万吨58000200247家钢铁企业炼焦煤库存可用天数右轴60000020112013201520172019202120232018-092019-092020-092021-092022-09资料来源Wind长江证券研究所资料来源Mysteel长江证券研究所注数据从2018年9月28日开始统计图25测算钢厂库存位于2018年至今的88分位数40001400035001200030001000025008000200060001500400010005002000002005200720092011201320152017201920212023中国产成品存货黑色金属冶炼和压延加工业亿元测算产成品存货万吨右轴资料来源WindMysteel长江证券研究所测算钢厂产成品存货中国产成品存货黑色金属冶炼和压延加工业Mysteel钢价指数图26Mysteel口径测算钢材社会库存位于2018年至今的33分位数单位万吨6800春节前后全国总库存季节性变化图钢厂钢贸5800480038002800180080012345678910111212021年2020年2019年2018年2017年2022年2023年资料来源WindMysteel长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明163716research95579com行业研究深度报告黑色产业链全库存包含上游炉料矿焦-中游钢铁厂库社库-下游产成品库存三个环节不过现在市场传播的是厂库与社库体量较大的下游产成品库存难以直接统计测算来看2023Q3的地产产成品库存去化周期处于2018年至今的最高分位值尽管当前地产产成品库存的水平仅处历史中位但由于销售端需求恶化的幅度更大致使去化周期连续上升压制开发商拿地开工意愿制造业库存方面经历年初至今的主动去库后8月制造企业的产成品库存周转天数仍处历史上较高位置后续随终端需求的企稳修复库存压力或有所缓解图27测算2023Q3地产产成品库存去化周期位于2018年至今100分位数50000302845000264000024350002230000201825000162000014150001210000102005Q12005Q32013Q12013Q32021Q12021Q32006Q12014Q12022Q12006Q32014Q32022Q32007Q12015Q12023Q12007Q32015Q32023Q32008Q12016Q12008Q32016Q32009Q12017Q12009Q32017Q32010Q12018Q12010Q32018Q32011Q12019Q12011Q32019Q32012Q12020Q12012Q32020Q3地产产成品库存折算钢材当量万吨平滑去化周期年右轴平滑资料来源Wind长江证券研究所测算依据如下假设1当季度住宅商品房库存上季度住宅商品房库存最近四个季度住宅新开工面积之和4-最近四个季度住宅销售面积之和42去化周期当季度住宅商品房库存最近四个季度住宅销售面积的均值3假设每万平米住宅面积折合1500吨钢材库存当量42023Q3数据为78月数据季度化估算得到图28测算制造业企业产成品库存周转天数位于2018年至今84分位数中国工业企业产成品周转天数制造业302826242220181614121012月1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201820192020202120222023资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明173717research95579com行业研究深度报告需求侧逻辑更利好铁矿供给受制成材有望走强随着宏观预期上修近期黑色系商品中作为炉料的铁矿双焦的价格涨幅明显高于成材螺矿比顺势下行至年内底部位置致使钢铁成本端压力加剧铁矿为何如此强势过往在基本面改善预期下铁矿成材的价格走势如何演绎本轮粗钢平控预期下后续成材能否跟随上涨矿强材弱的产业链利润分配格局何时扭转接下来我们就市场对钢铁供给侧和成本端关心的几个问题详细展开论述图292023年初至今的螺矿比复盘当前螺矿比已经接近年内底部470054宏观预期向好铁矿强于成材螺弱现实显化铁矿成材共振下跌新一轮预期逐步形成国常平控预铁水产量延矿比下降33月日专家建议加钢企自发减产螺矿比回升委会议将强预期推向高潮期形成续高位稳53强铁矿石调控监管遏铁矿承1月15日发制价格不合理上涨3月17日国增长方案出4500展改革委约家发展改革委压下跌炉铁矿回谈有关铁矿开展实地调研52石资讯企业深入研究铁矿涨保供稳价工作9月7日国家发展改革委514300证监会加强铁矿石价格形势分析和市场监管50410049484月4日国家加39001月6日国家发展强铁矿石价格形改革委研究加强铁势分析研判和期47矿石价格监管现货市场监管1月18日国家发展改革463700委市场监管总局证监会联合提醒告诫有关铁矿石贸易企业和期货公司453500442022-12-312023-01-312023-02-282023-03-312023-04-302023-05-312023-06-302023-07-312023-08-31螺纹钢元吨铁矿X5元吨螺矿比右轴资料来源Wind国家发展改革委长江证券研究所铁矿为何强势基本面紧缺为主因格局优异加持弹性铁矿石的强势一则源于基本面的强劲支撑无论是国内铁水产量延续高位还是港口库存连续去化至近年低位水平都揭示了铁矿石基本面的强劲需求上看前8月我国累计进口铁矿石776亿吨同比73而铁矿石主要供给国澳洲巴西前8月合计铁矿发运量为819亿吨同比25在需求增速明显高于供给水平下样本港口的铁矿石库存年初至今累计去化1396万吨当前回落至近年的低位水平请阅读最后评级说明和重要声明183718research95579com行业研究深度报告图30Mysteel全国247家钢厂日均铁水产量处于近年高位图31铁矿石港口库存连续去化至近年低位单位吨Mysteel全国247家钢厂日均铁水产量万吨160002501500024014000230130002201200021011000200100001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1902021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-0920192020202120222023资料来源Mysteel长江证券研究所资料来源Mysteel长江证券研究所图322023年前8月我国铁矿石进口数量累计同比增长73图332023年前8月澳洲巴西铁矿石发运量累计同比增长25360澳洲巴西日均铁矿石发运量万吨1200040340100003020320800010300600002804000-102602000-202400-302019-012020-012021-012022-012023-01220进口铁矿石数量万吨当月同比1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017201820192020202120222023资料来源Wind长江证券研究所资料来源Mysteel长江证券研究所注截至2023年9月11日二则投机属性加持铁矿上涨弹性7月至今我国生铁产量和澳洲巴西铁矿石发运量均小幅提升铁矿在基本面上的边际变化并不明显近期铁矿价格的大幅上涨主要由于国内宏观经济预期全面上修下投机资金进一步拉升商品价格加持铁矿上涨弹性为何铁矿的投机属性更强优异的供给格局为主因1客观因素上铁矿石的供给高度集中且具有刚性集中度上四大矿山的铁矿石发运量全球占比约75垄断特征明显供给增量上自2019年以来四大矿山主要的资本开支仅限于维护产能在供应量上鲜有增长使得铁矿整体的供给水平偏刚性2主观条件上尽管发改委多次强化对铁矿石交易市场的监管力度不过由于铁矿寡头垄断的供给格局定价由海外期货市场主导监管难以对海外投机行为形成有效压制因此当需求预期进一步改善时供给格局更为优异的铁矿胜率高于供给富有弹性的钢铁更受投机资金的青睐对比来看供给由国内主导的品种价格弹性主要来自于行政化管控例如供给由国内主导的钢铁在2018年上涨至历史高位后由于下游企业的盈利受到压制管控政策由严格限产转为相对宽松的环保限产禁止一刀切结束了钢铁在产业链中的强势地位2021年而在产量平控严格限产预期下钢价涨至十年新高行政化的影响可见一斑请阅读最后评级说明和重要声明193719research95579com行业研究深度报告总结来看供给由海外主导的品种需重视供需格局而供给由国内主导的品种除供需格局之外还需重视行政化管控的节奏和力度基于商品供需格局往往相对稳定而行政化管控的强度和持续性存在不确定性因此对供给由国内主导的品种需博弈行政化管控的强度和持续性对供给由海外主导的品种优选竞争格局更为优异的品种无论在短期价格弹性还是中长期的上涨持续性上都具有良好的配置价值图342019年至今四大矿山铁矿供应量无明显增长单位百万吨图35近年来四大矿山资本开支处于相对低位400050350835004030300300062025025001042000020021500-10150-2010000-30100500-40-2500-500-42007201020112020202120082012202220092013201420152016201720182019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12019力拓BHPFMG淡水河谷四大矿同比右轴四大矿资本开支亿元同比右轴资料来源公司公告长江证券研究所注力拓FMG为铁矿发运量必和必资料来源公司公告长江证券研究所注四大矿山指力拓必和必拓FMG拓淡水河谷为铁矿产量淡水河谷图36钢铁长流程工艺高炉铁水转炉粗钢轧线成材均存在调节之处资料来源Mysteel长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明203720