本期投资提示：
　　家居：城中村资金获政策支持，地产政策持续转向，继续推荐具备Alpha能力优质企业。城改贡献新房增量全部针对住宅，我们依此对家具消费需求进行测算。1）由于城改针对一二线城市，销售面积拉动有望在10%以上，预计一二线城市占比较高的家居企业更有望受益。2）若仅测算新房增量部分，预计沙发边际需求拉动在2.9-8.9%，床垫边际需求拉动在2.5-7.7%，衣柜边际需求拉动在3.4-10.4%，橱柜边际需求拉动在3.4-10.3%，存量占比更高的品类（如沙发、床垫）拆除重建贡献占比略低，但更有望受益城改更新改造贡献的需求增量；前期地产悲观预期导致家居行业估值降至低位，地产政策持续出台提振β。2023年竣工确定性改善，对家居企业业绩构成保障，短期看，9-10月，家居企业纷纷推出“699”等惠民引流套餐，在“金九银十”消费旺季，订单有望回暖。家居行业内具备扩品类空间的企业，以及渠道、供应链和品牌竞争力突出的企业，预计仍将实现较好业绩增长表现。
　　关注好太太近期点评：《股权激励彰显成长信心，智能晾晒赛道扩容驱动增长》。公司发布2023年股票激励计划：拟以7.92元/股价格授予限制性股票321万股，占公司总股本0.8%，激励对象涵盖董监高、中层业务人员合计40人。业绩考核目标以2022年收入为基数，2023年/2024年收入同比/复合增速不低于20%。好太太成为晾晒品类代名词，以强大品牌力、产品力及多元化渠道布局引领行业发展，在智能晾晒赛道扩容红利驱动下，有望持续增长！
　　玖龙纸业发布2023FY年报，下半财年实现减亏，成品库存明显去化，后续资本开支放缓。公司2023FY实现收入576.39亿元，同比下降12.1%，归母净利润-23.83亿元，由盈转亏。2023FYH2末公司成品库存24天，同比减少18天，库存低位弹性充足。后续公司将缩减资本开支，2024FY预计为130亿元，同比大幅减少，对未来现金流形成有力支撑。
　　关注新发深度报告：《百亚股份：全国化扩张迎来拐点，中长期成长动能充足！》。公司深耕“川渝云贵陕”核心五省，并致力于将“自由点”品牌从西南推向全国。2022年推出“大健康”爆品系列，产品基本盘迎来蜕变；电商快速起量，2023年在抖音平台实现弯道超车；2023年6月组织架构&战略打法重新调整，外围省份有望快速起量，全国化扩张迎来拐点。产品基本盘蜕变+电商弯道超车+外围市场战略打法重新调整+进取的管理团队，百亚自由点品牌份额有望加速提升，中长期翻倍增长可期。
　　关注新发深度报告：《瑞尔特：卫浴水件代工，乘行业东风，积极布局智能坐便器自主品牌》。智能坐便器供需两旺，以价换量趋势推动渗透率提升，行业快速扩容。品类具备多功能、高标准化、规模效应强等特性，公司从卫浴水件水箱代工转型布局智能坐便器自主品牌，制造端的经验积累形成优势。在渠道上公司积极把握线上渠道红利和节假日大促，核心大单品模式走通，同时线下渠道采用轻资产模式运营，加速扩张。看好公司自主品牌转型增厚业绩、提振估值。
　　造纸：大宗纸行业盈利触底，旺季逐步来临，提价函相继发布；装饰原纸价格较为坚挺；继续推荐：华旺科技、太阳纸业、博汇纸业。23Q2行业盈利触底，7月以来浆纸系产品提价有所落地，期待后期需求逐步改善，带动盈利持续向上修复；教辅材招标工作开启，文化纸提价函持续发布，关注：太阳纸业、博汇纸业。装饰原纸2023年供求关系边际改善，行业竞争有序，纸价目前仍较为坚挺，关注：华旺科技。
　　风险提示：消费修复不及预期；地产改善不及预期。
　　

研究报告全文：行业及产轻工制造业2023年10月09日专题测算城改政策落地对家居消费行业研需求拉动力好太太玖龙纸业点究行评报告及节前造纸提价函继续发布业点看好造纸轻工周报20230925-20230929评相关研究本期投资提示倍加洁603059深度优质口腔护家居城中村资金获政策支持地产政策持续转向继续推荐具备Alpha能力优质企业城理代工标的内生外延加码布局自主品证改贡献新房增量全部针对住宅我们依此对家具消费需求进行测算1由于城改针对一二线券牌2023108研好太太603848点评股权激励城市销售面积拉动有望在10以上预计一二线城市占比较高的家居企业更有望受益2究彰显成长信心智能晾晒赛道扩容驱动若仅测算新房增量部分预计沙发边际需求拉动在29-89床垫边际需求拉动在25-77报增长2023928衣柜边际需求拉动在34-104橱柜边际需求拉动在34-103存量占比更高的品类如告百亚股份003006深度全国化扩沙发床垫拆除重建贡献占比略低但更有望受益城改更新改造贡献的需求增量前期地产张迎来拐点中长期成长动能充足悲观预期导致家居行业估值降至低位地产政策持续出台提振2023年竣工确定性改善2023928对家居企业业绩构成保障短期看9-10月家居企业纷纷推出699等惠民引流套餐瑞尔特002790深度卫浴水件代工乘行业东风积极布局智能坐便器在金九银十消费旺季订单有望回暖家居行业内具备扩品类空间的企业以及渠道供自主品牌2023927应链和品牌竞争力突出的企业预计仍将实现较好业绩增长表现行业格局持续优化Q2盈利表现更好-轻工造纸行业2023年中报回顾总结关注好太太近期点评股权激励彰显成长信心智能晾晒赛道扩容驱动增长公司发布2023年股票激励计划拟以792元股价格授予限制性股票321万股占公司总股本082023921证券分析师激励对象涵盖董监高中层业务人员合计40人业绩考核目标以2022年收入为基数2023丁智艳A0230513100001年2024年收入同比复合增速不低于20好太太成为晾晒品类代名词以强大品牌力产dingzyswsresearchcom品力及多元化渠道布局引领行业发展在智能晾晒赛道扩容红利驱动下有望持续增长屠亦婷A0230512080003tuytswsresearchcom周海晨A0230511040036玖龙纸业发布2023FY年报下半财年实现减亏成品库存明显去化后续资本开支放缓zhouhcswsresearchcom公司2023FY实现收入57639亿元同比下降121归母净利润-2383亿元由盈转亏黄莎A02305220100022023FYH2末公司成品库存24天同比减少18天库存低位弹性充足后续公司将缩减资huangshaswsresearchcom庞盈盈A0230522060003本开支2024FY预计为130亿元同比大幅减少对未来现金流形成有力支撑pangyyswsresearchcom研究支持关注新发深度报告百亚股份全国化扩张迎来拐点中长期成长动能充足公司深耕张海涛A0230122080003川渝云贵陕核心五省并致力于将自由点品牌从西南推向全国2022年推出大健zhanghtswsresearchcom康爆品系列产品基本盘迎来蜕变电商快速起量2023年在抖音平台实现弯道超车2023张文静A0230122100001zhangwjswsresearchcom年6月组织架构战略打法重新调整外围省份有望快速起量全国化扩张迎来拐点产品基魏雨辰A0230122100011本盘蜕变电商弯道超车外围市场战略打法重新调整进取的管理团队百亚自由点品牌份weiycswsresearchcom额有望加速提升中长期翻倍增长可期联系人丁智艳关注新发深度报告瑞尔特卫浴水件代工乘行业东风积极布局智能坐便器自主品牌862123297818智能坐便器供需两旺以价换量趋势推动渗透率提升行业快速扩容品类具备多功能高标dingzyswsresearchcom准化规模效应强等特性公司从卫浴水件水箱代工转型布局智能坐便器自主品牌制造端的经验积累形成优势在渠道上公司积极把握线上渠道红利和节假日大促核心大单品模式走通同时线下渠道采用轻资产模式运营加速扩张看好公司自主品牌转型增厚业绩提振估值造纸大宗纸行业盈利触底旺季逐步来临提价函相继发布装饰原纸价格较为坚挺继续推荐华旺科技太阳纸业博汇纸业23Q2行业盈利触底7月以来浆纸系产品提价有所落地期待后期需求逐步改善带动盈利持续向上修复教辅材招标工作开启文化纸提价函持续发布关注太阳纸业博汇纸业装饰原纸2023年供求关系边际改善行业竞争有序纸价目前仍较为坚挺关注华旺科技风险提示消费修复不及预期地产改善不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明行业点评目录1本周观点32分行业观点103本周跟踪数据更新24请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共30页简单金融成就梦想行业点评1本周观点1家居城中村资金获政策支持地产政策持续转向继续推荐具备Alpha能力优质企业城中村资金获政策支持地产政策基调持续转向期待后期地产及家居消费细化措施落地近期中央密集表态支持城改凸显城改战略高度定位预计后续将加速推进并将进一步拉动地产后周期链消费超大特大城市一共为21个一二线城市但考虑到城中村改造政策更聚焦于人口流入地的拆迁安置其中的核心关键在于人口流入而非城市人口门槛预计后续城市人口门槛的限制可能会放宽入选城市数量也有望扩围至21-35个城市参考申万地产组城改大有可为战略高度定位城中村改造专题报告系列之一21-35城的城中村改造建筑面积测算预计在93-119亿平城改对销售面积的拉动分为两部分1货币化安置后用于住房购买2实物安置预计回迁比例社会库存安置比例为28由此进行敏感性分析核心变量为城市数量21城或35城拆除比例假设拆除重建更新改造比例分别为2837以及拆改周期5年8年由此可得城改对全国商品房销售面积的拉动在4-10基于2022年销售面积其中对城改所处2135城的拉动在12-29城改贡献新房增量全部针对住宅我们依此对家具消费需求进行测算1由于城改针对一二线城市销售面积拉动有望在10以上预计一二线城市占比较高的家居企业更有望受益2家具消费需求分为新房存量房城改直接贡献新房增量更新改造同样可以刺激存量家装需求若仅测算新房增量部分预计沙发边际需求拉动在29-89床垫边际需求拉动在25-77衣柜边际需求拉动在34-104橱柜边际需求拉动在34-103存量占比更高的品类如沙发床垫拆除重建贡献占比略低但更有望受益城改更新改造贡献的需求增量请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共30页简单金融成就梦想行业点评表1城中村改造测算测算21城5年测算21城8年测算35城5年测算35城8年测算35城5年测算35城8年测算板块主要指标202020203030城中村建筑面积万方186671166723731148322373114832拆除比例202020203030拆除面积万平米373323334746296671194450货币化安置率505050505050实物安置面积万平米186711672373148335602225货币化安置面积万平米186711672373148335602225货币化安置费元平米217002170021700217002170021700地产货币化安置金额亿元405125325150321977244828假设首付比例50150250350450550货币化去化单价元平151901519015190151901519015190货币化拉动面积5333333367804238101706357货币化拉动面积实物安置部分6827426786795424130188136占比全国5364106占比21城35城231419122918沙发需求万套179617701814178218581809其中城中村贡献万套6843875413081城中村对增速拉动472959378956床垫需求万套290728682935288630002926其中城中村贡献万套1026413081195122城中村对增速拉动412552327748家具衣柜需求万平428034209043319424124452943168其中城中村贡献万平190311892419151236282268城中村对增速拉动5434694310465橱柜需求万套153615101554152215981549其中城中村贡献万套6843875413081城中村对增速拉动5434694310364资料来源第七次人口普查2021年城市建设统计年鉴各地政府官网各市住建部经济日报澎湃新闻申万宏源研究注家具需求计算针对2023年增速拉动以2022年需求量为基数请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共30页简单金融成就梦想行业点评表2全国及各地方均对地产做出积极表态发布范围发布日期发布单位会议文件名内容关于延长金融支持房地产市场央行国家金融监中国人民银行中国银行保险监督管理委员会关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知7月10日平稳健康发展有关政策期限的通督管理总局有关政策有适用期限的将适用期限统一延长至2024年12月31日知关于在超大特大城市积极稳步7月21日国常会在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生扩大内需推动城市高质量发展的一项重要举措推进城中村改造的指导意见适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势适时调整优化房地产政策因城施策用好政策工具7月24日中央政治局会议箱更好满足居民刚性和改善性住房需求促进房地产市场平稳健康发展要加大保障性住房建设和供给积极推动城中村改造和平急两用公共基础设施建设盘活改造各类闲置房产要继续巩固房地产市场企稳回升态势大力支持刚性和改善性住房需求进一步落实好降低购买首套住房7月27日住建部首付比例和贷款利率改善性住房换购税费减免个人住房贷款认房不用认贷等政策措施继续做好保交楼工作加快项目建设交付切实保障人民群众的合法权益在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视中共中央政治局委员国务院副总理何立峰出席会议并讲话何立峰指出积极稳步推进城中村改造有利7月28日电话会议于消除城市建设治理短板改善城乡居民居住环境条件扩大内需优化房地产结构全国公安部研究制定公安机关服务保障高质量发展若干措施包括推进以人为核心的新型城镇化全面放宽大8月3日公安部新闻发布会城市落户条件完善特大城市积分落户政策等落实好金融16条保持房地产融资平稳有序加大对住房租赁城中村改造保障性住房建设等金融2023年第二季度中国货币政策支持力度延续实施保交楼贷款支持计划至2024年5月末稳步推进租赁住房贷款支持计划在试点城市落地8月17日央行执行报告因城施策用好政策工具箱更好满足居民刚性和改善性住房需求扎实做好保交楼保民生保稳定各项工作促进房地产市场平稳健康发展住建部央行金关于优化个人住房贷款中住房居民家庭申请贷款购买商品住房时家庭成员在当地名下无成套住房的不论是否已利用贷款购买过住8月18日融监管总局套数认定标准的通知房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策8月21日中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心1年期LPR迎来年内第二次下降较上一期下降10个基点至345关于调整优化差别化住房信贷对于贷款购买商品住房的居民家庭首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于20二政策的通知套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于30中国人民银行金8月31日对于符合条件的存量住房贷款自2023年9月25日起可由借款人主动向承贷银行提出申请也鼓励银行融监管总局关于降低存量首套住房贷款利以发布公告批量办理等方式为借款人提供更为便利的服务调整方式上既可以变更合同约定的住房率有关事项的通知贷款利率加点幅度也可以由银行新发放贷款置换存量贷款为贯彻党中央国务院关于实施全面节约战略等决策部署落实在超大特大城市积极稳步推进城中村改造自然资源部关于开展低效用地9月5日自然资源部的有关要求聚焦盘活利用存量土地提高土地利用效率促进城乡高质量发展部决定在北京市等43个再开发试点工作的通知城市开展低效用地再开发试点探索创新政策举措完善激励约束机制7月28日合肥房地产工作专题会议大力推动货币化安置房票安置等多元化安置方式尽全力让市民在安置上更早更快更灵活积极推动城中村改造和平急两用公共基础设施建设适时调整优化房地产政策更好满足居民刚性和7月28日吉林省委常委会议改善性住房需求7月29日北京市住建委大力支持和更好满足居民刚性和改善性住房需求促进北京房地产市场平稳健康发展结合各自实际情况抓好贯彻落实更好满足居民刚性和改善性住房需求促进各自房地产市场平稳健康发7月30日深圳住建局广州住建局展上海市住房城乡建设管理委上海市房屋管理局专题会因城施策支持刚性和改善性住房需求做好保交楼保民生保稳定工作促进上海房地产市场平稳健7月31日议康发展落实认房不认贷政策更大程度满足刚需和改善性住房需求城中村改造城市更新中涉及的房屋征郑州市房管局财关于进一步促进我市房地产市8月3日收通过购买商品住房发放安置房票等货币化为主的方式实施安置未开工建设的安置房原则上以货地区政局等八部门场平稳健康发展的通知币化安置为主8月4日河南省人民政府办关于印发持续扩大消费若干政落实新发放首套住房商业性个人住房贷款利率政策动态调整长效机制对符合条件的城市阶段性放宽首福建省市场利率定一是将在本市五城区有一套商品住房但无尚未结清个人住房货款条件下申请个人住房贷款首付比福州市限购区域调整差别化住8月16日价自律机制全体会例由原规定的50调整为40二是将非福州市五城区户籍人口购买五城区首套商品住房且无尚未结房信贷政策实施细则议清个人住房货款条件下申请个人住房货款首付比例由原规定的40下调为308月30日广州市人民政府关于优化我市个人住房贷款中居民家庭包括借款人配偶及未成年子女申请贷款购买商品住房时家庭成员在当地名下无成套住房8月30日深圳住建局等3部门住房套数认定标准的通知的不论是否已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策9月1日北京住建委等3部门9月1日上海住建委等4部门资料来源中央人民政府官网各地方政府官网各地方政府微信公众号申万宏源研究家居作为消费重要一环配置价值凸显9月1日商务部宣布9-12月在全国范围内组织开展家居焕新消费季活动广泛动员行业协会家居卖场家居产品和家装企业电商平台金融机构新闻媒体等各方积极参与统筹城乡线上线下联动丰富家居消费场景提升家居消费供给营造浓厚消费氛围家居焕新消费季启动仪式将于9月初举办同时支持各地组织N场地方站活动表3家居消费刺激政策持续出台发布日期发布单位会议文件名内容权威部门话开局汽车家电家居餐饮是消费的四大金刚占消费的四分之一是恢复和扩大消费的重点领域商务部将会同有关部门做好规3月2日商务部系列主题新闻发布会划加大力度稳步推进充电桩等配套设施建设完善将扩大二手车的流通推进绿色智能家电下乡和以旧换新促进家电家居消费会议强调家居消费对经济恢复的重要性并提出促进家居消费的政策要与老旧小区改造住宅适老化改造便民生活圈建设完善废6月29日国常会-旧物资回收网络等政策衔接配合协同发力关于促进家居消费家居消费涵盖家电家具家纺家装等多个领域是居民消费的重要组成部分是人民对美好生活需要的直接体现并提出从大7月12日商务部等13部门若干措施的通知力提升供给质量积极创新消费场景有效改善消费条件着力优化消费环境四个方面促进家居消费要积极扩大国内需求发挥消费拉动经济增长的基础性作用通过增加居民收入扩大消费通过终端需求带动有效供给把实施扩大7月24日中央政治局会议-内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来要提振汽车电子产品家居等大宗消费推动体育休闲文化旅游等服务消费工业和信息化部轻工业稳增长工作主要目标20232024年轻工业增加值平均增速4左右规上企业营业收入规模突破25万亿元轻工业在扩内需促消费中的作用7月28日国家发展改革方案20232024更加凸显方案中提出要着力稳住家居造纸等重点行业同时培育壮大婴童用品文体休闲用品等新增长点充分激发内需潜力委商务部年积极稳住出口优势提升家装家居和电子产品消费促进家庭装修消费鼓励室内全智能装配一体化推广智能家电集成家电功能化家具等产品提关于恢复和扩大消7月31日国家发展改革委升家居智能化绿色化水平加快实施家电售后服务提升行动深入开展家电以旧换新加强废旧家电回收利用超高清视频虚拟现费的措施实柔性显示等新技术推进供给端技术创新和电子产品升级换代支持可穿戴设备智能产品消费打造电子产品消费应用新场景关于组织开展家于2023年912月在全国范围内组织开展家居焕新消费季活动广泛动员行业协会家居卖场家居产品和家装企业电商平台9月1日商务部居焕新消费季活动金融机构新闻媒体等各方积极参与统筹城乡线上线下联动丰富家居消费场景提升家居消费供给营造浓厚消费氛围的通知家居焕新消费季启动仪式将于9月初举办同时支持各地组织N场地方站活动资料来源商务部中央人民政府官网申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共30页简单金融成就梦想行业点评家居业绩2023年竣工确定性改善对家居企业业绩构成保障根据国家统计局数据2023年1-8月住宅竣工面积同比增长195其中单8月同比增长105竣工受益于2022年低基数及保交楼持续推进持续实现改善考虑家居零售滞后竣工6-9个月时间23H2家装需求环比有望迎来改善2023年1-8月家具社零同比增长34其中单8月同比增长48较7月同比增长01明显提速9-10月家居企业纷纷推出699等惠民引流套餐在金九银十消费旺季订单有望回暖家居行业内具备扩品类空间的企业以及渠道供应链和品牌竞争力突出的企业预计仍将实现较好业绩增长表现家居板块估值前期地产悲观预期导致家居行业估值降至低位地产政策持续出台提振前期新房及二手房成交数据环比走弱引发市场担忧家居行业估值持续回调截至9月28号家居行业估值151倍2017年以来56分位定制159倍2017年以来45分位软体131倍2017年以来93分位伴随地产优化政策家居消费刺激措施逐步落地家居板块估值有望得到催化中长期来看地产销售数据趋向于平稳存量房翻新支撑家居行业扩容头部企业商业模式持续迭代内部管理架构升级对外进行标准化赋能稳固市场地位整合空间广阔当前估值已降至历史低位中长期同样具备估值性价比定制家居关注欧派家居索菲亚志邦家居金牌厨柜软体家居关注顾家家居慕思股份喜临门智能家居关注箭牌家居好太太瑞尔特家居卖场关注居然之家2关注好太太近期点评股权激励彰显成长信心智能晾晒赛道扩容驱动增长公司发布2023年股票激励计划拟以792元股价格授予限制性股票321万股占公司总股本08激励对象涵盖董监高中层业务人员合计40人占员工总数35此次激励计划将分2期解除限售自授予登记完成之日起1-2年内2-3年内分别解除限售比例50对应业绩考核目标分别为1第一个解除限售期以2022年收入为基数2023年收入同比增速不低于202第二个解除限售期以2022年收入为基数2024年收入复合增长率不低于20业绩考核目标的设定彰显公司对20232024年收入增长的信心享智能晾晒赛道扩容红利好太太持续增长可期在技术发展及消费升级驱动下晾晒行业正经历智能化升级智能晾衣架渗透率有望快速提升驱动智能晾晒市场扩容好太太深耕晾晒行业较早占领消费者心智成为晾晒品类代名词以强大品牌力产品力及多元化渠道布局引领行业发展在智能晾晒赛道扩容红利驱动下有望持续增长3玖龙纸业发布2023FY年报下半财年实现减亏成品库存明显去化后续资本开支放缓请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共30页简单金融成就梦想行业点评玖龙纸业发布2023FY年报下半财年实现减亏公司2023FY实现收入57639亿元同比下降121归母净利润-2383亿元由盈转亏销量1660万吨同比增长38其中2023FYH2实现收入25541亿元同比下降151归母净利润-995亿元销量800万吨同比增长582023FYH2吨净利-124元吨环比2023FYH1吨净利-161元吨有所减亏公司库存低位产能投放放缓弹性充足根据公司年报2023FYH2末公司成品库存24天同比减少18天库存低位弹性充足2023FY公司资本开支177亿元创历史最高峰带动资产负债率提升70pct至626后续公司将缩减资本开支2024FY预计为130亿元同比大幅减少对未来现金流形成有力支撑4关注新发深度报告百亚股份全国化扩张迎来拐点中长期成长动能充足百亚股份国产卫生巾自主品牌崛起的代表公司深耕川渝云贵陕核心五省并致力于将自由点品牌从西南推向全国2022年推出大健康爆品系列产品基本盘迎来蜕变电商快速起量2023年在抖音平台实现弯道超车2023年6月组织架构战略打法重新调整外围省份有望快速起量全国化扩张迎来拐点产品基本盘蜕变电商弯道超车外围市场战略打法重新调整进取的管理团队百亚自由点品牌份额有望加速提升中长期翻倍增长可期产品美妆思维打造大健康爆品系列产品升级推动盈利改善2022年中推出的大健康系列更有卖点对拉新起到较大助力同时定位中高端推动毛利率提升渠道电商助力弯道超车线下新老渠道多元布局1电商公司重视电商发展在抖音排名跃升至第一伴随持续加大投入电商收入有望延续高增同时规模效应下未来有望释放利润弹性2线下公司积极顺应渠道结构变化在布局传统商超的同时积极开发校园店CVS便利店O2O到家业务等新渠道触达更多消费者助力市场开拓市场组织架构战略打法重新调整全国化扩张迎来拐点1核心市场公司在核心五省优势显著川渝排名第一云贵陕排名第二且份额仍在提升核心市场有望维持稳健增长2外围市场23年6月公司进行组织架构调整将广东湖南河北独立出来重点开拓并派驻原核心市场的优秀销售团队战略打法资源投入等更加聚焦在大健康产品卖点优质经销商终端利润空间团队协助做动销组合拳下外围市场扩张有望迎来拐点5关注新发深度报告瑞尔特卫浴水件代工乘行业东风积极布局智能坐便器自主品牌智能坐便器供需两旺以价换量趋势推动渗透率提升行业进入快速扩容阶段品类具备多功能高标准化规模效应强等特性公司从卫浴水件水箱代工转型布局智能坐便请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共30页简单金融成就梦想行业点评器自主品牌制造端的经验积累形成优势在渠道上公司积极把握线上渠道红利和节假日大促核心大单品模式走通同时线下渠道采用轻资产模式运营加速扩张看好公司自主品牌转型增厚业绩提振估值预计公司2023-2025年归母净利润分别为264321387亿元分别同比yoy251217206产品高性价比全智能核心产品方案搭配轻智能产品引流形成高效的产品矩阵公司智能坐便器包含轻智能高性价比高端品质三种类型定位中高端打造A6UX系列等核心大单品产品矩阵逐步完善同样价格带产品功能更加丰富产品力获得市场充分认可研发研发制造能力优异持续扩容研发团队2022年公司研发费用率42同比提升04pct较行业平均高04pct研发人员达312人占比97较行业平均高05pct截止2023年6月30日拥有1733项专利权其中包括发明专利107项产品研发和设计能力优异如运用等离子杀菌技术显著提高除菌率渠道自有品牌抓住线上流量红利快速起量线上大单品销售模式走通2022年实现线上收入116亿元同比564根据久谦中台数据2023年6月在天猫京东抖音实现22亿销售额排名第一较2022年11月增长809线下采取店中店模式布局轻资产加速扩张6造纸大宗纸行业盈利触底旺季逐步来临提价函相继发布装饰原纸价格较为坚挺继续推荐华旺科技太阳纸业博汇纸业23Q2行业盈利触底7月以来浆纸系产品提价有所落地期待后期需求逐步改善带动盈利持续向上修复教辅材招标工作开启文化纸提价函持续发布关注太阳纸业博汇纸业随着浆价企稳小幅反弹叠加造纸逐渐步入旺季纸企连发涨价函目前文化纸共发3轮合计600-700元吨提价函白卡纸共发4轮合计800元吨提价函截至9月27日白卡纸双胶纸铜版纸最新价格为561764556001元吨为2017年以来的68310296分位较7月底部提涨336339429元吨23Q2行业盈利降至底部开工率下降同时当前原材料浆价企稳浆纸系产品价格有望见底低价原料有望在23Q3进一步兑现在成本端文化纸白卡纸企业有望受益箱板纸行业目前库存处于低位叠加行业进入需求旺季产业链开始补库以玖龙纸业为例目前各基地箱板瓦楞纸提价5-10轮提价幅度在230-420元吨不等其中瓦楞纸提价幅度大于箱板纸表4浆纸系提价函持续推出第一轮提价幅度第二轮提价幅度第三轮提价幅度第四轮提价幅度纸种公司名称提价时间元吨提价时间元吨提价时间元吨提价时间元吨晨鸣纸业7月7日2008月15日2009月15日300银河纸业7月7日2008月10日2009月15日200文化纸亚太森博7月14日2009月1日20010月1日300太阳纸业7月17日2008月15日2009月15日300APP7月15日2008月15日20010月1日300万国太阳7月6日2007月26日2008月26日2009月26日200APP7月7日2008月1日2009月1日20010月1日200白卡纸晨鸣纸业7月7日2008月2日2009月1日2009月26日200博汇纸业7月7日2008月1日2009月1日2009月26日200资料来源纸业联讯申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共30页简单金融成就梦想行业点评表5玖龙纸业频发箱板瓦楞纸提价函再生箱板纸元吨瓦楞纸元吨基地涨价轮次涨价幅度涨价轮次涨价幅度东莞基地73607310泉州基地73407290太仓基地72907270天津基地83208320沈阳基地834010420重庆基地52306260湖北基地6290资料来源纸业联讯申万宏源研究原材料木浆价格企稳反弹造纸行业逐步进入旺季后期木浆新增产能释放预计浆价盘整为主23Q1Arauco156万吨阔叶浆产能及UPM210万吨阔叶浆产能集中释放23Q1国内消费缓慢复苏与消费强相关的包装类纸种箱板纸瓦楞纸白卡纸截至23年9月27日价格分别较23年初回落14110161前期木浆供求矛盾凸显导致浆价出现较快下滑目前浆价逐渐企稳近期小幅反弹阔叶浆明星最新报价580美元吨较1月初845美金吨报价下滑3123年1-9月均价分别环比-2-12-7-18-101224针叶浆银星最新报价730美元吨较1月初920美元吨报价下滑2123年1-9月均价分别环比-20-5-7-10-7-226海外浆厂主动去库基本完成同时国内纸厂开始低价备库木浆供需有所改善6月以来木浆价格逐渐开始企稳略有回升23H2海外浆厂MetsaCMPC仍有新增产能将投放同时24年Suzano将有255万吨阔叶浆产能释放预计后期浆价以盘整为主装饰原纸2023年供求关系边际改善行业竞争有序纸价目前仍较为坚挺关注华旺科技装饰原纸需求跟随地产链景气度提升修复供求关系较22年改善中高端装饰原纸具备渗透率提升逻辑增速明显快于行业平均水平公司新产能持续投放2023年装饰原纸行业新增产能仅公司8万吨根据福伊特该纸机已于2023年6月投产产能快速爬坡且中高端装饰原纸纸价稳定度高叠加公司生产效率及优秀的成本管控能力22年至23H1盈利表现持续优于特种纸行业平均风险提示消费修复不及预期地产改善不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共30页简单金融成就梦想行业点评2分行业观点1家居地产改善消费回补看好板块估值及业绩双重修复长期看好头部企业集中度提升逻辑多品类多渠道流量扩张头部企业提升份额从行业Beta维度看地产托底力度持续加大有望修复前期过度悲观预期刺激家居行业估值向中枢水平回归未来随疫后需求复苏及地产数据企稳回升家居行业销售有望改善从业绩增长的确定性来看具备较强零售基因的公司有更扎实的业绩增长基础将稳步实现市占率的提升供应链能力打造完善渠道多品类运营能力提升拉动客单值水平EPS增长的确定性体现较强的Alpha定制家居渠道结构快速更迭积极布局新渠道横向延展拓品类提客单构成主要增长逻辑看好商业模式持续升级迭代品类渠道份额稳步扩张的欧派家居零售能力改善的索菲亚志邦家居金牌厨柜零售修复工程爆发电商延续高增的好太太保利入股打开成长空间的皮阿诺顺应智能化趋势的国产卫浴领军企业箭牌家居瑞尔特软体家居集中度更易提升长期看消费属性将逐步超越周期属性收入端软体家居产品属性强渠道结构较稳定头部渠道优势巩固强化价值链规模效应明显叠加价格带延展集中度提升空间广阔需求端尚有庞大存量市场待激活存量消费属性将超越周期波动属性利润端品类品牌认知度提升带来提价能力未来出口运费回落贡献利润弹性看好顾家家居多品类融合发力品牌矩阵完善持续优化渠道能力职业经理人文化激活组织活力喜临门慕思股份敏华控股曲美家居家居卖场核心流量入口优势仍然显著看好泛家居产业链布局打造线上线下一体化新零售能力的居然之家逐渐向用户型企业平台型企业转型欧派家居1布局多元流量入口组织架构调整打破品类边界大家居模式持续升级顺应渠道碎片化趋势公司布局零售大宗整装等多元流量入口与优质装企合作挖掘前端流量2018年推行的整装大家居模式已率先跑通2023H1整装渠道收入127亿元同比增长22持续拉动整体收入增长2022年试点零售体系大家居由总部与经销商合资开设大家居门店由装企负责装修与交付2023年4月公司进行组织架构调整由之前的品类事业部转换为按区域划分的营销一部二部三部融入橱衣木卫及整装产品进一步打破品类边界为消费者提供家装家居一站式服务的大家居模式2横向延伸产品品类战略升级至整家定制打造平台型企业衣柜体量赶超橱柜橱衣双品类均为市场份额第一木卫收入达到中等定制公司体量自有供应链品类逐步搭建完善战略逐步升级走向整家定制模式从功能需求逐渐转向空间生态柜门墙请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共30页简单金融成就梦想行业点评配稳步切入供应链能力逐渐增强从软装家电到推出欧派优材计划打破品类边界打造平台型企业向大家居模式升级3多品牌拓宽价格带公司搭建欧派欧铂丽miform欧铂尼多维品牌矩阵有效拓宽客户群体4保持高研发投入产品设计理念持续升级优化全产业链研发设计生产和交付提高周转效率ROE水平行业领先不断打造护城河优势志邦家居1品类矩阵逐渐完善冲击中长期百亿收入目标衣柜品类表现靓丽2018-2022年衣柜收入CAGR接近50疫情冲击下增速仍领跑各品类后期仍存开店和单店提升空间且衣柜毛利率逐年优化2022年衣柜毛利率较2016年时已提升约191pct2023Q2衣柜毛利率首次超越橱柜规模效应逐渐体现进一步加大木门品类开店和多渠道发展独立开发卫阳空间与同为装修前端的橱柜形成联动有望带动橱柜零售向上2积极多渠道尝试大宗业务稳中求进2020年整装渠道步入正轨装企与经销商合作总部与装企的垂直合作双线推进2022年推出超级邦整装服务模式设立超级邦区域服务中心建立集设计生产配送仓储安装交付为一体的全托体系赋能装企2023H1整装渠道收入增长接近40保持华南自营方式深耕逐步向全国化品牌迈进大宗业务优化客户结构从单一大客户到客户群多元化分散经营风险3创业型文化企业股权激励实现利益绑定总部赋能终端激活终端活力索菲亚1多品牌推行渐次成长2022年公司梳理索菲亚司米华鹤及米兰纳四大品牌定位瞄准不同目标人群索菲亚定位中高端2022年主推整家套餐强化软体配套率收入实现双位数增长体现改革成效米兰纳定位年轻消费市场仍处快速展店期2022年收入32亿元同比增长24262023H1同比增长59延续高增司米定位高端受到索菲亚品牌整家战略影响仍处于渠道调整期略有下滑后期均定位全品类有望回归增长2多品类融合推进大家居发展公司索菲亚米兰纳司米华鹤各品牌均向整家销售转型实现橱柜衣柜门窗地墙板家居家品等一体化空间销售带动2022年客单价同比提升283全渠道加速布局持续做增量整装渠道继续发力直营整装前期合作装企放量经销整装加强与地方装企合作2022年整装渠道营业收入同比增长1151423H1同比增长89持续拉动零售拎包直播等新渠道逐渐培育成熟有望放量请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共30页简单金融成就梦想行业点评顾家家居1定位全屋型企业大家居全品类布局战略清晰休闲沙发基本盘外软床及床垫功能沙发定制等新品类逐渐培育成熟虽然行业外部环境压力较大但新品类兼具开店品类融合拉高客单值的逻辑增速远高于整体公司采取1NX多元店态推进既通过开设单店完善卖场渠道布局强化单品类生存能力做大做强高潜品类为顾家品牌创造新的流量入口也积极推动店态融合从而实现各品类相互引流做大客单值2多品牌系列扩张拓展价格带中高端领域布局LazboyNatuzzi品牌价值具备稀缺性下沉市场持续发力推出独立子品牌天禧派定位全品类年轻化品牌产品风格经销体系更偏年轻化线上线下价格统一全部经销商采取零售考核产品独立设计生产品牌独立运营此外推出顾家乐活系列作为原有顾家品牌门店的系列补充或者作为分销门店面积相对偏小进一步拉宽顾家品牌价格带3高效组织进化力对抗规模熵增2021年末公司内部调整为价值中心赋能中心及服务中心的架构变革核心在于分品类设计产品中台进一步丰富完善原有事业部机制实现前中后台的打通2018年以来公司持续推动区域零售中心等组织架构变革但唯一不变的是追求效率的提升改革势能逐渐积蓄奠定长期发展基础4持续深耕零售能力掘金存量房市场实现门店信息化全覆盖数字化云管台持续赋能终端挖掘公私域流量5外销Alpha竞争优势凸显利润率有望持续改善坚定海外产能布局大客户战略本土化运营供应链优化四大策略2022年外销收入7034亿元同比增长17公司越南墨西哥基地陆续投产越南基地完成对国内产能的存量替代规避关税墨西哥基地实现增量创新提高交货效率推动顾家床垫业务发展并利于开展高利润率的SPO业务敏华控股1内销FY23受外部环境影响有所下滑FY24下沉开店覆盖空白市场渐次品类延伸受疫情影响进店客流和物流运输及地产端扰动FY2023公司内销实现收入11093亿港元yoy-159FY23H2公司稳步开店并调整门店位置实现净开店503家包含沙发床垫关店517家截止2023331门店数共计6471家不含并表的格调家居和普丽尼门店展望FY24公司以功能沙发为核心持续强化产品力和品牌力床垫定制等新品类渐次发力加速门店下沉覆盖空白市场稳固卖场渠道同时加大整装线上直播等新兴渠道拓展具体看a积极顺应流动入口变化趋势渠道多元化碎片化趋势下积极拓展拎包入住整装直播电商等渠道深耕换新需求对冲地产下行影响b渠道下沉新开店逐步向低线城市渗透加强空白市场覆盖规划2023年新增800-1000家店c横向拓展其他品类床垫定位内销市场核心品类组织独立事业部发展升级产品及终端门店展示推进定制家居业务开店预计2023年开店至200家铝合型材和玻璃材质作为差异化卖点有望在2024年体现业绩请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共30页简单金融成就梦想行业点评2外销海外需求端偏弱外销面临较大压力随下游库存消化预计有所回升FY2023北美实现收入4189亿港元含铁架yoy-261欧洲及其他地区实现收入1161亿港元yoy-155HomeGroup实现收入613亿港元yoy-312主要受俄乌战争影响乌克兰工厂大幅减员FY23受海外下游客户去库影响叠加地缘政策等外部环境影响外销收入端压力较大23Q1下游客户去库基本完成公司外销订单开始好转同时FY24公司将加大外销低价产品推广销售进一步提升海外市场份额3加大回购力度公司2022年初至今已回购5257万股公司股份其中公司回购1412万股黄敏利主席回购3845万股体现长期发展信心喜临门1喜临门卡位床垫优质赛道享渗透率和集中度提升红利国内床垫渗透率和更换频次提升强化消费属性对冲地产Beta下滑床垫相对标品品牌溢价强头部市场份额提升空间大2聚焦家居主业渠道和营销积极变革全力打造自主品牌全面发力自主品牌内销业务打造卧室空间床垫软床床品等套系化销售丰富沙发品类提升客单价带动单店提货额向上门店仍处于扩张阶段店态持续优化融合大店占比持续提升优化产品设计精准营销品牌定位顺应国潮崛起3线上渠道维持领先地位积极拥抱多流量入口线上积极拥抱直播巩固优势地位稳居传统电商床垫品类销售第一名加大对抖音快手小红书等直播和社交电商的布局线上收入持续高增对冲疫情对线下零售的扰动积极布局商超家电家装校园老小区等新渠道拥抱多个流量入口箭牌家居1卫浴品牌显性利于行业整合公司稳居国产品牌第一梯队卫浴与其他家居品类如橱柜衣柜沙发床垫相比品牌露出明显消费者对卫浴品牌的认知度高有利于驱动行业集中度提升箭牌稳居国产品牌龙一地位2智能化产品快速放量顺应渗透率提升趋势有望实现对进口品牌弯道超车2022年公司智能产品收入1888亿元占比2512同比提升163pct其中智能坐便器收入138亿元占比1849同比提升173pct公司顺应智能化行业趋势持续进行研发和创新投入实现智能产品快速增长有望实现对进口品牌弯道超车瑞尔特请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共30页简单金融成就梦想行业点评卫浴水箱配件代工巩固节水型卫浴冲水系统全球领先地位公司提供节水型冲水组件智能卫浴产品同层节水系统等产品解决方案国内冲水组件市占率第一全球冲水组件市占率第三全渠道布局智能马桶自主品牌2022年入局智能马桶自主品牌线上采取店中店模式主推核心SKU合作经销商扁平化模式快速拓展网点铺货线上通过抖音天猫京东等电商平台购物节打开知名度工程渠道与金地保利等大型地产商合作公司作为核心智能马桶品牌代工企业产品与研发能力具备优势组建数百人研发团队在产品功能和技术方面超越同行预计2023年凭借自主品牌业务拓展实现双位数增长居然之家泛家居产业链布局向用户型企业转型公司为家居卖场头部企业截至2023H1末公司拥有86家直营及332家加盟卖场完成全国连锁布局公司利用卖场主业的流量入口优势布局设计施工材料和家具销售物流配送到家服务等自营线性服务为消费者提供家居全链路服务改善消费者家装体验随着新业务逐渐发展壮大线性服务有望增强客户粘性成为新流量入口布局数字化新零售平台服务打造增长新引擎2018年阿里入股公司并携手进行数字化新零售改造随着数字化程度不断提升公司2021年推出自主搭建数字化平台洞窝提高适配性2023H1洞窝整体实现GMV3955亿元同比增长41132023H1平台服务收入达到542亿元同比增长480增长主要来源于洞窝系统贡献的系统使用费及销售佣金数字化改造成效显著洞窝不仅为居然卖场的云端化赋能场内经销商提升运营效果同时也纳入非居然系卖场带动公司向平台服务商角色转型展望后续增长引擎不再是纯粹物理的居然系门店扩展非居然卖场覆盖同样有望拉动公司增长请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共30页简单金融成就梦想行业点评表6重点公司估值表股价总市值净利亿元PE行业公司22A23E24E20230928亿元22A23E24E22A23E24EYoYYoYYoY欧派家居958958426881305714351915221917定制索菲亚18941731064768135027159118161311家居尚品宅配194438046-4820534328137831914志邦家居231110153766492177620191613顾家家居404933318129209516256422181613成品喜临门212782238-5751511758614351614家居慕思股份3599144709381315100323201814好太太159564219-273254938619292017卫浴海鸥住工41027047-4505618223299564812家居卖场居然之家3662301648-2918049214219141311股价总市值净利亿港元PEH股公司FY23AFY24EFY25E20230928亿港元FY23AFY24EFY25EFY23AFY24EFY25EYoYYoYYoY成品家居敏华控股5302071915-152358232847211197资料来源Wind申万宏源研究2造纸原材料价格触底企稳造纸行业Q2盈利触底Q3纸价有望企稳回升行业盈利有望改善中长期关注具备Alpha的细分赛道和公司实现份额持续扩张中长期盈利中枢上移1木浆上周国内木浆现货价格继续上行下游纸厂已提完成节前备货对高位报价接受度低上周成交清淡CMPC阔叶浆40万吨新产能预计11月投产2文化纸上周经销商跟涨100-300元吨不等原材料木浆涨价对价格形成支撑且强化经销商囤货意愿纸厂忙于出版订单排产导致供应偏紧经销商补库遇阻渠道库存偏低3白卡纸金九银十旺季需求改善叠加浆价上行均对纸价形成支撑节前纸厂出货放缓库存有所提升9月27日亚太森博100万吨白卡纸项目送电成功已进入投产前收尾工作阶段4箱板瓦楞上周规模纸厂继续提价50元吨并宣布国庆后继续提价50元吨多数纸厂上周跟涨30-100元吨目前整体出货良好纸厂产销平衡但部分下游包装厂反馈订单走弱库存开始走高玖龙宣布国庆期间停机安排预计减产53万吨925日山西强伟20万吨新产能投产太阳纸业1新纸机逐步达产支撑业绩增长北海与南宁园区建设持续推进2022年10月28号公司公告南宁项目一期投资计划拟建设220万吨高档包装纸分为100万吨和120万吨两条产线50万吨本色浆生产线15万吨化学浆生产线技改目前技改浆线和20万吨技改纸机可灵活转产文化纸包装纸和特种纸已投入生产预计100万吨高档包装纸及50万吨本色浆将于2023Q3投产随着规划项目逐渐落地有望支持公司收入稳定增长请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共30页简单金融成就梦想行业点评2浆纸产品矩阵完善成本优势突出盈利韧性表现突出产品从优势品类文化纸逐步延伸溶解浆箱板瓦楞纸生活用纸不同品类存周期差异赋予公司更强盈利稳定性纵向延伸产业链持续增强向上原材料掌控力提高木浆自产率强化成本端核心竞争力开发多种优质纤维原料替代国废带动箱板纸产品结构向高端升级3管理能力行业标杆公司治理结构完善为行业内管理标杆费用控制能力突出ROE持续领先多轮股权激励绑定管理层和核心员工华旺科技1装饰原纸行业格局向好高端化趋势显现2022年国内装饰原纸行业CR3为77华旺科技行业第三市占率21受益装饰原纸贴面应用领域和渗透率提升需求稳步增长装饰原纸在终端产品成本占比低叠加下游消费升级高端装饰原纸需求增长远高行业平均2华旺科技为国内中高端装饰原纸领军企业盈利能力突出公司深耕中高端装饰原纸领域持续引入全球最先进的生产设备注重技术研发合作行业内优质供应商保障成本和产品品质优势利润率表现明显强于可比公司木浆贸易经验充足具备木浆规模化采购及库存储备优势降低成本充分受益纸价上涨3产能投放助力增长股权激励激发经营活力根据福伊特公众号公司装饰原纸8万吨新产线于2023年6月投产产能持续扩张奠定增长基础股权激励计划推进绑定核心团队设定考核目标充分调动公司经营活力4布局特种纸新赛道打造第二增长曲线公司其他特种纸主要布局高品质食品纸医疗级用纸工业用纸等细分特种纸差异化产品目前公司医疗用纸部分产品已试产预计未来随着更多品类推出以及获得下游客户认可公司其他特种纸业务有望实现高速增长打造第二增长曲线5浆价回落利润弹性有望释放成本端随着Arauco156万吨及UPM210万吨阔叶浆产能陆续投产木浆价格出现大幅回落装饰原纸使用木浆比例高且产品终端价格相对稳定随着成本端的木浆价格回落公司有望释放较大利润弹性中顺洁柔1产品端梳理品牌矩阵推动产品高端化升级提价传导部分成本压力厘清品牌定位洁柔品牌定位高端持续加大品牌投入积极调整品类结构提升高端高毛利产品及非卷纸类别的销售占比太阳品牌定位性价比强调渠道下沉和电商布局以顺应消费分层趋势生活用纸通过提价部分传导成本压力个护围绕健康生活打造多品牌矩阵服务全场景目前产品线仍处调整和梳理阶段请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共30页简单金融成就梦想行业点评2渠道端应对疫后的消费习惯变迁主动调整渠道结构加大新零售渠道布局生活用纸紧随消费需求变动主动压降KA渠道占比增加新零售占比渠道调整攻坚期个护以线上电商为核心搭建护理用品自营销售渠道后续随着渠道战略落地有望释放业绩弹性3浆价自高位回落23H2盈利弹性逐步释放2023年以来浆价回落但23Q2公司仍在消耗高价浆库存盈利触底当前高价木浆库存逐步去化盈利弹性有望在23H2释放4发布新一期股权激励计划绑定核心骨干新管理团队经过1年多磨合后续管理红利有望释放根据公司公告公司向董事长总裁副总裁等694人授予权益4043万份占总股本308其中授予股票期权1717万份行权价格为948元股授予限制性股票2327万股授予价格为632元股设置业绩考核目标为2023-2025年营收分别不低于100110121亿元对应21-25年收入CAGR为7博汇纸业1白卡纸供给侧集中需求稳健增长行业竞争格局优异下游需求看白卡纸下游以消费品包装为主经济发展推动下游行业稳健增长带动白纸板需求提升同时新限塑令与白板纸产能清退催生白卡纸替换需求供给侧来看在中小产能清退叠加高投资门槛下行业集中度呈现提升趋势2022年CR3博汇和APP合并统计接近802公司为国内白卡纸龙二产能稳健扩张除白卡纸外公司同时发展文化纸箱板纸等2020年公司被印尼浆纸巨头金光集团收购2022年白纸板文化纸箱板纸收入占比分别为714112112截至2022年底公司拥有215万吨白卡纸100万吨箱板瓦楞纸及45万吨高档信息纸产能根据公司的产能扩建及内部提效计划未来白卡纸产能有望增加至355万吨奠定公司后续增长基础进一步巩固白卡领军地位3后期消费复苏回补有望带动盈利和估值底部向上2022年以来受疫情经济回落影响白卡纸价格承压行业及公司盈利均被压至底部白卡纸下游面对消费品客户后期消费复苏回补有望带动产业链补库带来需求弹性盈利和公司估值有望底部向上表7重点公司估值表股价总市值净利亿元PE公司22A23E24E20230928亿元22A23E24E22A23E24EYoYYoYYoY太阳纸业12263432809-53038836071912119博汇纸业65788228-8741682874110392110山鹰国际21596-2256-249015扭亏为盈10006567-464110华旺科技22347446745762368920161311资料来源Wind申万宏源研究3包装头部稳步扩张竞争格局持续优化后期成本压力缓解头部企业具议价能力实现利润弹性释放请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共30页简单金融成就梦想行业点评包装子赛道竞争格局优化经历前期压力测试仍能实现稳健增长业绩超预期体现头部企业在产业链中的话语权持续强化在外部需求边际改善和原材料及能源成本压力缓解后后续有望体现盈利弹性如纸包装的裕同科技3C包装基本盘稳固全球市占率约30收购仁禾智能华宝利电子打开传统3C包装增长天花板烟标酒包环保包装等大消费包装开始放量第二增长曲线增速靓丽中长期看纸包装整合趋势显现随新产品利润率逐步提升及智能工厂自动化效率提升盈利能力有望逐步回升金属包装中长期罐化率提升带动需求向上行业竞争格局持续优化裕同科技1收入端3C包装提速大消费包装放量1消费电子整体承压情况下公司3C包装收入增速受到影响但其全球化布局的供应链稳定及智能化生产效率优势持续提升在主要客户的供应份额同时仁禾智能华宝利电子拓展业务领域和客户资源2环保纸塑新业务仍是增长点工包跟随精品包装3C客户自然导入高毛利的餐包跟随海外禁塑令实质性落地正快速导入产能已经就位并通过产品结构变化增厚利润3烟酒包装随疫情防控优化烟酒消费有望回暖招投标情况良好未来2-3年订单确定性强2受益于智能工厂降本增效纸价回落等利好因素影响后续盈利有望继续修复纸价回落行情持续2023年随着海外木浆产能投产浆价震荡下行纸价也有望回落公司成本压力持续缓解智能工厂进入实质性复制阶段持续赋能降本增效烟酒环保纸塑等多个智能工厂进入建设投产期我们预计单个智能工厂能够提供约4pct的利润率弹性长期看公司带动行业自劳动力密集型的比拼升维到资本技术维度的竞争公司资本开支拐点已至中长期盈利拐点已至新巨丰1国产替代排头兵把握国产替代节奏差异化占位高盈利枕包推动产品结构升级卡位市场竞争小技术难度高的枕包市场获得稳定的高毛利公司枕包的高毛利主要来自单位产品耗用的原纸成本更低仅供液态奶客户生产流程切换少单位原材料耗费更低产品品质稳定稳定量产摊薄了人工及制造费用高毛利枕包带动公司毛利率远超同行砖包为当前主流产品钻石包代表未来发展趋势二者客户适用性更广后续增速也快于枕包公司加大砖包钻石包布局短期内可能拉低整体盈利长期稳定量产后毛利率有提升空间2上市后产能扩张助力市占率提升产能位居国内第三2021年来产能投放加快2022年产能180亿包预计20232025年达到230480亿包3产品品质稳定性价比高提供一体化包装解决方案性能比肩利乐利乐掌握行业定价权国内供应商价格相应下浮10左右对比同为国产厂商的纷美包装公司产品的平均售价比纷美包装低10-20向一体化包装解决方案转型包材主业外提供低价的技术服务为包装主业引流大量客户加快布局灌装设备请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共30页简单金融成就梦想行业点评4大客户份额提升新客户拓展顺利产能有序消纳公司与伊利合作长达10余年并获得伊利战略持股客户关系密切稳定公司稳居伊利无菌包装第二大供应商份额17-22分包型看枕包领域公司份额达到80以上基本完成国产替代在砖包钻石包领域公司分别占8-136-11的份额非伊利的存量客户如新希望欧亚乳业等维持高增速且砖包砖石包份额提升较快新客户顺利拓展2023年来收购纷美包装有望成为顺利切入蒙牛52022年股权激励方案落地后续增长动力充足向124位激励对象授予股票权益不超过2100万股其中限制性股票630万股授予价格为不低于791元股股票期权共1470万份行权价格为不低于1582元份设置业绩考核要求以2021年收入为基数202320242025年营业收入增长率不低于405580即对应2023-25年收入不低于173919252236亿元21-25年收入CAGR为16奥瑞金1推进产能整合长期两片罐盈利改善逻辑兑现中完成波尔亚太收购后进一步促进两片罐行业整合头部企业议价能力提升有望带来利润弹性拟通过可转债募资94亿元扣除财务性投资因素建设枣庄16亿只易拉罐配套项目和佛山迁建水都项目进一步整合收购后的波尔亚太完善华南地区产能布局2拥有全国化的产能布局优势通过共生式贴近式生产方式绑定核心客户如山东布局青岛啤酒易拉罐贴身服务产线进一步降低运输物流成本对大客户依赖性减弱积极开拓新客户降低单一客户风险如元气森林战马Monster等潮流消费品牌制罐灌装业务一体化升级综合包装解决方案提供商3产业链延伸加速自有品牌布局包装战略寻求第二增长曲线公司围绕包装的战略方向基于大消费大健康的理念持续推出自有品牌的饮料和预制菜产品2021年公司与中体产业签署战略合作框架协议双方合作开发推广具备运动健康元素的系列食品饮料和体育赛事IP中体产业为公司提供全链条体育营销策划服务和体育场馆运营服务大力推进覆膜铁和覆膜铝技术在预制菜产品中的应用更加环保安全和健康通过推广自主产品展现技术能力持续探索规模化路径引进珠海润格长青股权投资基金股东为华润资本和格力金投作为股东有望与华润进行深度产业链协同和战略合作42022年底核心客户红牛维他命饮料有限公司收到广东省深圳前海合作区人民法院民事判决书2019粤0391民初725号确认其依法享有的法定权利为只有中国红牛有权在中国境内生产销售红牛饮料奥瑞金依法安排与中国红牛双方合作有关的诉讼工作继续按照与中国红牛之间的战略合作协议及其技术要求订单计划等履行对中国红牛供货和综合配套服务义务请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共30页简单金融成就梦想行业点评4轻工消费长期护城河优势仍在产品结构升级渠道优化提供新的增长曲线后期成本端压力有望逐步缓解体现利润弹性晨光股份1传统核心业务产品减量提质高端化多样化渠道持续优化中长期将保持稳健增长产品端加大IP引入和IPD集成式开发转型产品经理全周期开发新品提升供应链协同能力向全面高端化发力传统核心业务持续拓品类加大自产本册体育用品等非书写工具品类布局进一步扩大市占率渠道端减少分销层级提升直接触达客户的D2C模式比重培育头部大店完美门店计划改造提升终端门店形象晨光联盟APP增强终端信息化赋能提升渠道效率倒逼供应链快反能力多元化渠道布局电商社区店国内疫情扰动下电商渠道稳健增长部分缓解线下经营压力线下有序复课传统核心业务有望重拾增长22B科力普受益于大办公行业发展积极发展政府类央企类和金融机构类客户并上线MRO商城进一步对接政企客户新需求收入端有望持续高速增长中心仓和智能仓布局逐步完善伴随规模扩张管理能力优化净利润率有望稳步提升3九木杂物社定位于新零售业态的先行者和晨光品牌升级的桥头堡当前基本确立可逛可淘的治愈系文创空间风格随着后续终端门店拓展和选品能力持续提升将进一步锻造公司的终端零售能力提升消费体验4双减政策冲击淡化传统线下业务持续推进产品升级和渠道改革科力普和零售大店业务保持高增一体两翼战略持续发力公司产品力品牌力持续凸显不断领先同行提升市占率长期将进一步拓展国际市场推动晨光品牌出海公牛集团1电连接传统转化器持续推进产品结构升级单价提升贡献主要增幅新能源渠道扩张产品扩充收入放量公司2023年组建独立事业部实现产供销一体化发展提速产品端针对细分用户持续扩充SKU如充电领域面向运营商的大功率120kW直流双枪充电桩面向C端用户的357kw移动式充电桩兼备家用充电桩和随车充功能面向社区用户的7kw智联款充电桩等储能领域的偏性价比小电量户外电源产品等渠道端2023年预计体量较2022年底翻倍快速扩张中2023年起公司将国际化策略上升到公司战略层面预计后续储能产品持续放量2智能电工照明渠道改革红利支撑收入提速墙开LED23Q2收入提速主要系Q1墙开缺货递延叠加消费降级背景下偏性价比产品动销更好公司在下沉市场的集成店改革红利持续释放市占率提升无主灯双品牌运行沐光仍处于招商和建店阶段沐光独立招商采用品牌旗舰大店体验店的双轨驱动模式并进行门店运营的标准化培训增强渠道拓展能力预计23H2步入快速展店阶段请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共30页简单金融成就梦想