公司2023H1实现收入15.78亿元，同比-19.51%；实现归母净利2.54亿元，同比-48.90%；23Q2实现收入9.36亿元，同比-16.21%；实现归母净利1.27亿元，同比-57.91%。公司为军用MLCC核心供应商，市场格局稳固，料将核心受益于MLCC下游需求修复；同时，公司元器件品类不断扩充，特陶材料技术领先，材料业务有望打开公司第二成长曲线。考虑到下游订单节奏波动及降价压力，下调评级至“增持”。
　　▍23H1业绩同比-48.90%，元器件下游需求承压。受下游需求复苏承压、市场竞争加剧等影响，公司23H1实现收入15.78亿元，同比-19.51%；实现归母净利2.54亿元，同比-48.90%；实现扣非归母净利润2.44亿元，同比-49.73%。或由于下游降价压力，公司23H1毛利率同比-3.91pcts至39.38%。费用端，公司23H1财务费用同比-18.29%至0.14亿元；受资产折旧摊销增加等影响，管理费用同比+19.74%至1.16亿元；因薪酬和折旧摊销增加，研发费用同比+24.64%至0.58亿元；受销售机构经费增加影响，销售费用同比+32.40%至0.74亿元，致使23H1公司期间费用率同比+5.55pcts至16.58%。综合上述影响，公司23H1净利率同比-9.41pcts至16.53%，盈利能力下滑。公司23Q2实现收入9.36亿元，同比-16.21%；实现归母净利1.27亿元，同比-57.91%；实现扣非归母净利1.21亿元，同比-59.12%。
　　▍元器件、贸易板块收入下滑，新材料板块快速发展。按板块分析：1）元器件板块：自产元器件是公司的核心盈利业务，受下游需求复苏压力、市场竞争加剧等影响，23H1元器件产品销量及毛利率水平较去年同期均有所下滑，实现收入6.56亿元，同比-22.81%；2）贸易板块：在供需、经济形势影响下，消费类客户端仍以消化库存为主，出货量较去年同期减少，贸易板块23H1实现收入8.40亿元，同比-20.90%；3）新材料板块：公司已完成液态PCS产线建设，与固态聚碳硅烷产品构建稳定的订单来源，23H1实现收入0.77亿元，同比+107.51%；子公司立亚新材加大研发经费投入，23H1研发费用同比+135.72%至0.28亿元。
　　▍扩产稳步推进，经营性现金流持续改善。公司23H1末存货规模同比+9.22%至13.18亿元，其中原材料同比+19.04%至2.96亿元，在产品同比+25.03%至1.81亿元。原材料及在产品规模同比提升，或表明公司正积极备货备产。23H1末在建工程规模较期初+33.99%至2.88亿元，其中紫华园厂区（一期）项目规模较期初+61.22%至1.95亿元，扩产正稳步推进。公司23H1末应收账款同比-4.89%至17.84亿元；由于采购付现和支付的税费减少，23H1经营性净现金流同比+10.03%至5.70亿元，在手现金流充裕。
　　▍产业链布局优化，奠定长期发展基础。公司积极培育主动元器件、新材料等新领域业务，产业链布局正迎持续优化。（1）元器件板块：23H1上海火炬集团使用自有资金1.74亿元获得厦门芯一代51.01%的股权，并将其纳入公司合并报表范围。据厦门芯一代官网，芯一代主要从事IGBT、MOSFET与第三代碳化硅/氮化镓等功率器件芯片的研发及销售，产品广泛应用于充电器/适配器、BMS、电机驱动、开关电源等领域，芯片已进入华为、三星、OPPO、小米、富士康、亚马逊等电源产品。我们认为控股芯一代有利于公司由被动元器件向主动功率器件跨越，进一步推动公司产品品类及下游应用领域的多样化，公司元器件业务竞争力将进一步提升。（2）新材料板块：公司CASAS-300特种陶瓷材料以技术独占许可及自主研发的方式，掌握了“高性能特种陶瓷材料”产业化的一系列专有技术，产品性能、产能已具备稳定供货能力。伴随航空等领域装备材料不断迭代，新材料业务有望打开公司第二成长曲线。
　　▍风险因素：行业竞争日益加剧；行业下游订单修复不及预期；公司新品市场开拓不及预期；下游产品降价风险等。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司为军用MLCC核心供应商，市场格局稳固，料将核心受益于MLCC下游需求修复；同时，公司元器件品类不断扩充，特陶材料技术领先，材料业务有望打开公司第二成长曲线。考虑到下游订单修复节奏不确定性及降价压力，并结合公司23H1经营情况，我们下调公司2023/2024年净利润预测至5.8/7.1亿元（前预测值12.9/15.8亿元），新增2025年净利润预测9.2亿元，对应2023-25年EPS预测1.27/1.56/2.00元，当前股价对应PE分别为24/19/15x。选取振华科技、鸿远电子、宏达电子为可比公司，可比公司2024年Wind一致预期PE均值为13x，考虑到火炬电子新材料业务技术领先，产品具备稀缺性，未来有望打开公司第二成长曲线并提升估值中枢，给予公司2024年23x目标PE，对应目标市值约164亿元，对应目标价36元。考虑到下游订单节奏波动及降价压力，下调评级至“增持”。

研究报告全文：元器件静待需求修复产业链布局持续优化火炬电子603678SH2023年中报点评2023928中信证券研究部核心观点公司2023H1实现收入1578亿元同比-1951实现归母净利254亿元同比-489023Q2实现收入936亿元同比-1621实现归母净利127亿元同比-5791公司为军用MLCC核心供应商市场格局稳固料将核心受益于MLCC下游需求修复同时公司元器件品类不断扩充特陶材料技术领先材料业务有望打开公司第二成长曲线考虑到下游订单节奏波动及降价压力下调评级至增持付宸硕业绩同比元器件下游需求承压受下游需求复苏承压市场竞国防与航空航天23H1-4890首席分析师争加剧等影响公司23H1实现收入1578亿元同比-1951实现归母净利S1010520080005254亿元同比-4890实现扣非归母净利润244亿元同比-4973或由于下游降价压力公司23H1毛利率同比-391pcts至3938费用端公司23H1财务费用同比-1829至014亿元受资产折旧摊销增加等影响管理费用同比1974至116亿元因薪酬和折旧摊销增加研发费用同比2464至058亿元受销售机构经费增加影响销售费用同比3240至074亿元致使23H1公司期间费用率同比555pcts至1658综合上述影响公司23H1净利率同比-941pcts至1653盈利能力下滑公司23Q2实现收入936亿陈卓元同比-1621实现归母净利127亿元同比-5791实现扣非归母净利国防与航空航天121亿元同比-5912分析师元器件贸易板块收入下滑新材料板块快速发展按板块分析1元器件板S1010521010004块自产元器件是公司的核心盈利业务受下游需求复苏压力市场竞争加剧等影响23H1元器件产品销量及毛利率水平较去年同期均有所下滑实现收入656亿元同比-22812贸易板块在供需经济形势影响下消费类客户端仍以消化库存为主出货量较去年同期减少贸易板块23H1实现收入840亿元同比-20903新材料板块公司已完成液态PCS产线建设与固态聚碳硅烷产品构建稳定的订单来源23H1实现收入077亿元同比10751子公司立亚新材加大研发经费投入23H1研发费用同比13572至028亿元刘意国防与航空航天扩产稳步推进经营性现金流持续改善公司23H1末存货规模同比922至分析师1318亿元其中原材料同比1904至296亿元在产品同比2503至181S1010522050004亿元原材料及在产品规模同比提升或表明公司正积极备货备产23H1末在建工程规模较期初3399至288亿元其中紫华园厂区一期项目规模较期初6122至195亿元扩产正稳步推进公司23H1末应收账款同比-489至1784亿元由于采购付现和支付的税费减少23H1经营性净现金流同比1003至570亿元在手现金流充裕火炬电子603678SH产业链布局优化奠定长期发展基础公司积极培育主动元器件新材料等新评级增持下调领域业务产业链布局正迎持续优化1元器件板块23H1上海火炬集团当前价3006元使用自有资金174亿元获得厦门芯一代5101的股权并将其纳入公司合并目标价3600元报表范围据厦门芯一代官网芯一代主要从事IGBTMOSFET与第三代碳总股本459百万股化硅氮化镓等功率器件芯片的研发及销售产品广泛应用于充电器适配器流通股本459百万股总市值138亿元BMS电机驱动开关电源等领域芯片已进入华为三星OPPO小米近三月日均成交额148百万元富士康亚马逊等电源产品我们认为控股芯一代有利于公司由被动元器件向52周最高最低价49253004元主动功率器件跨越进一步推动公司产品品类及下游应用领域的多样化公司近1月绝对涨幅-606元器件业务竞争力将进一步提升2新材料板块公司CASAS-300特种陶近6月绝对涨幅-2567瓷材料以技术独占许可及自主研发的方式掌握了高性能特种陶瓷材料产近月绝对涨幅12-2739业化的一系列专有技术产品性能产能已具备稳定供货能力伴随航空等领域装备材料不断迭代新材料业务有望打开公司第二成长曲线风险因素行业竞争日益加剧行业下游订单修复不及预期公司新品市场开证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明火炬电子年中报点评603678SH20232023928拓不及预期下游产品降价风险等盈利预测估值与评级公司为军用MLCC核心供应商市场格局稳固料将核心受益于MLCC下游需求修复同时公司元器件品类不断扩充特陶材料技术领先材料业务有望打开公司第二成长曲线考虑到下游订单修复节奏不确定性及降价压力并结合公司23H1经营情况我们下调公司20232024年净利润预测至5871亿元前预测值129158亿元新增2025年净利润预测92亿元对应2023-25年EPS预测127156200元当前股价对应PE分别为241915x选取振华科技鸿远电子宏达电子为可比公司可比公司2024年Wind一致预期PE均值为13x考虑到火炬电子新材料业务技术领先产品具备稀缺性未来有望打开公司第二成长曲线并提升估值中枢给予公司2024年23x目标PE对应目标市值约164亿元对应目标价36元考虑到下游订单节奏波动及降价压力下调评级至增持项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元473416355872280405359145426874营业收入增长率YoY29-25-212819净利润百万元9558580145584177136291629净利润增长率YoY57-16-272228每股收益EPS基本元208175127156200毛利率3642404143净资产收益率ROE20441518102411361301每股净资产元10191151124313691535PE145172237193150PB2926242220PS2939493832EVEBITDA114129163138111资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023927请务必阅读正文之后的免责条款和声明2火炬电子年中报点评603678SH20232023928利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入47343559280435914269货币资金922819162613821426营业成本30532050168921192440存货1129123876310071246毛利率355424398410428应收账款15931578113514181769税金及附加2828222833其他流动资产99610807579561155销售费用148163154176196流动资产46404715428147645595销售费用率3146554946固定资产11762048240426072667管理费用188220210251286长期股权投资517171717管理费用率4062757067无形资产179186174163151财务费用273341513其他长期资产941576533509503财务费用率060901-04-03非流动资产23012827312832973338研发费用108107112154196资产总计69407542740980618933研发费用率2330404346短期借款800563000投资收益40332应付账款476362350381459EBITDA1333117392810941359其他流动负债241204206225234营业利润11929757168811120流动负债15171129556606692营业利润率25172740255324532624长期借款112345345345345营业外收入10111其他长期负债490602602602602营业外支出1827158非流动性负债602947947947947利润总额11759737098671113负债合计21192076150315531639所得税198148108131169股本460460460460460所得税率169152152152152资本公积12911305130513051305少数股东损益2124182228归属于母公司所46775281570562847043归属于母公司股有者权益合计956801584714916东的净利润少数股东权益145184202223251净利率股东权益合计20222520819921548225465590665077294负债股东权益总69407542740980618933计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润977826602735944增长率折旧和摊销122158232264287营业收入295-248-212281189营运资金的变化-580-1441296-710-739营业利润559-182-266231272其他经营现金流7585-592126净利润568-162-271222284经营现金流合计5949262071310518利润率资本支出-620-646-503-413-303毛利率355424398410428投资收益-40-3-3-2EBITDAMargin282330331305318其他投资现金流-4-162-31-19-25净利率202225208199215投资现金流合计-628-809-536-435-330回报率权益变化00000净资产收益率204152102114130负债变化31083-56300总资产收益率1381067989103股利支出-154-221-161-134-157其他其他融资现金流2-93-41513资产负债率305275203193183融资现金流合计158-230-728-119-144现金及现金等价所得税率169152152152152124-113806-24344股利支付率物净增加额231201229220217资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制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