事件：9月27日重庆啤酒发布公告称，其控股子公司嘉士伯重啤与首釀啤酒及其全资子公司金贝香港分别签署《股权转让协议》，分别以250万元/60万元的对价，收购首酿金麦、金贝北京100%的股权。
　　事件点评：
　　履行前期承诺，获得京A系列商标所有权：2020年在重庆啤酒实施重大资产重组时，控股股东嘉士伯作出同业竞争有关承诺：拟在控股子公司嘉士伯香港取得首釀啤酒控制权的同时，由首釀啤酒将其直接持有及其通过其全资子公司持有的中国境内全部啤酒资产（即首酿金麦、金贝北京），分别以250/60万元人民币的价格出售给嘉士伯重庆。此次交易为嘉士伯重庆为履行此前承诺而进行。交易完成后，嘉士伯重庆将获得目标公司名下京A系列57个的商标所有权（其中51个已注册，6个注册中）。
　　前店后厂模式，小众精酿打造独特差异化文化厂牌。首釀啤酒旗下拥有国内领先的精酿啤酒厂牌—京A品牌，创立于2012年，渠道上通过精酿餐吧、外销和电商进行销售，其中80%通过金贝北京的精酿餐吧销售（酒吧+餐饮结合体），20%通过经销商小批量销售。根据公司官网信息，目前公司共有8家门店，均位于北京，选址上青睐商业聚集区的一楼临街地段，单店面积相对较大，给用户充足空间。同时，门店装修风格独特，文化感强。产品方面，线下门店主要以西餐+精酿啤酒为主，根据大众点评上的数据，人均消费在120-170元/人。精酿啤酒方面，除了常供的产品外，京A也会不定期推出实验性季节性产品，整体价格在40-60元/杯左右。差异化打造上：京A强调文化属性，开展了大量快闪、艺术联名、品牌联名等，展现公司创造快乐的文化内核。
　　当前体量较小，23年亏损幅度收窄，盈利模型受债务负担拖累尚未跑通。2020-2023年5月，分别实现精酿啤酒销量153/259/265/169吨。首酿金麦2022/2023 M1-5分别实现营业收入854/422万元，毛利率分别为23.1%/31.7%，净利率分别为-14.3%/-2.0%，亏损幅度大幅收窄（我们推测：2022年公司受疫情影响较大+公司23年降低管理费用）。当前公司债务负担较重，财务费用率分别为8.3%/7.3%，拖累公司盈利表现。若扣除，财务费用影响，2022/2023 M1-5，净利率分别为-6.0%/+5.3%。我们认为，交易完成后，公司债务负担减轻，盈利模型有望跑通。
　　储备小众精酿品牌，协同探索新增长赛道。我们认为当前京A啤酒处于集中精力打造厂牌阶段，需要以综合的场景和体验传达品牌个性，同时受制于渠道铺设和运输半径的限制，以线下精酿餐吧销售为主。收购完成后，京A啤酒有望改进罐装方式，降低精酿啤酒对运输温度的严苛要求，并借助重庆啤酒的渠道网络影响到更广泛的区域，打开销量。精酿赛道持续扩容，据灼鼎咨询预测，到2025年，我国精酿啤酒行业规模有望达到22.9亿升（22-25CAGR 17%），本次交易亦有利于重庆啤酒提升精酿产品分销业务的发展及精酿品牌影响力，与主营业务构成互补。
　　盈利预测：我们预计公司23-25年实现营收159.70/177.56/197.15亿元，同比+14%/11%/11%，实现归母净利润15.06/17.80/20.16亿元，同比+19%/18%/13%，EPS分别为3.11/3.68/4.17元/股，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险、行业需求不及预期、成本超预期上行、全国化不及预期

研究报告全文：公司研究20230928重庆啤酒600132公司点评报告收购首酿金麦及金贝北京积极探索精酿赛道方正证券研究所证券研究报告分析师事件9月27日重庆啤酒发布公告称其控股子公司嘉士伯重啤与首釀啤薛涵登记编号S1220523060005酒及其全资子公司金贝香港分别签署股权转让协议分别以250万元60万元的对价收购首酿金麦金贝北京100的股权王泽华登记编号S1220523060002事件点评履行前期承诺获得京A系列商标所有权2020年在重庆啤酒实施重大资强烈推荐维持产重组时控股股东嘉士伯作出同业竞争有关承诺拟在控股子公司嘉士公司信息伯香港取得首釀啤酒控制权的同时由首釀啤酒将其直接持有及其通过其行业啤酒全资子公司持有的中国境内全部啤酒资产即首酿金麦金贝北京分最新收盘价人民币元8541别以25060万元人民币的价格出售给嘉士伯重庆此次交易为嘉士伯重庆为履行此前承诺而进行交易完成后嘉士伯重庆将获得目标公司名下总市值亿元41336京A系列57个的商标所有权其中51个已注册6个注册中52周最高最低价元137458338前店后厂模式小众精酿打造独特差异化文化厂牌首釀啤酒旗下拥有国内领先的精酿啤酒厂牌京A品牌创立于2012年渠道上通过精酿餐历史表现吧外销和电商进行销售其中80通过金贝北京的精酿餐吧销售酒吧21餐饮结合体20通过经销商小批量销售根据公司官网信息目前公12司共有8家门店均位于北京选址上青睐商业聚集区的一楼临街地段3单店面积相对较大给用户充足空间同时门店装修风格独特文化感-6强产品方面线下门店主要以西餐精酿啤酒为主根据大众点评上的-15数据人均消费在120-170元人精酿啤酒方面除了常供的产品外-24京A也会不定期推出实验性季节性产品整体价格在40-60元杯左右22-9-2822-12-2823-3-2923-6-28差异化打造上京A强调文化属性开展了大量快闪艺术联名品牌联重庆啤酒沪深300名等展现公司创造快乐的文化内核数据来源wind方正证券研究所当前体量较小23年亏损幅度收窄盈利模型受债务负担拖累尚未跑通2020-2023年5月分别实现精酿啤酒销量153259265169吨首酿金相关研究麦20222023M1-5分别实现营业收入854422万元毛利率分别为重庆啤酒600132乌苏领航向全国奋起231317净利率分别为-143-20亏损幅度大幅收窄我们推扬帆新征程20230907测2022年公司受疫情影响较大公司23年降低管理费用当前公司债重庆啤酒受疫情影响全年销量微增2023务负担较重财务费用率分别为8373拖累公司盈利表现若扣年乌苏恢复性增长弹性可期20230208除财务费用影响20222023M1-5净利率分别为-6053我们重庆啤酒旺季销量受到疫情冲击长期看品牌组合势能将持续演绎20221028认为交易完成后公司债务负担减轻盈利模型有望跑通重庆啤酒积极控费盈利能力提升疫后场储备小众精酿品牌协同探索新增长赛道我们认为当前京A啤酒处于集景修复产品结构或持续升级20220818中精力打造厂牌阶段需要以综合的场景和体验传达品牌个性同时受制于渠道铺设和运输半径的限制以线下精酿餐吧销售为主收购完成后京A啤酒有望改进罐装方式降低精酿啤酒对运输温度的严苛要求并借助重庆啤酒的渠道网络影响到更广泛的区域打开销量精酿赛道持续扩容据灼鼎咨询预测到2025年我国精酿啤酒行业规模有望达到229亿升22-25CAGR17本次交易亦有利于重庆啤酒提升精酿产品分销业务的发展及精酿品牌影响力与主营业务构成互补盈利预测我们预计公司23-25年实现营收159701775619715亿元同比141111实现归母净利润150617802016亿元同比1敬请关注文后特别声明与免责条款重庆啤酒600132公司点评报告191813EPS分别为311368417元股维持强烈推荐评级风险提示宏观经济下行风险行业需求不及预期成本超预期上行全国化不及预期盈利预测TableProFitForecast人民币单位百万2022A2023E2024E2025E营业总收入14039159701775619715-701137511181104归母净利润1264150617802016-835192118181326EPS元261311368417ROE6145657143713311PE4880274423222050PB299818031015679数据来源wind方正证券研究所注EPS预测值按照最新股本摊薄2敬请关注文后特别声明与免责条款重庆啤酒600132公司点评报告附录TableForcast公司财务预测表单位百万元人民币资产负债表2022A2023E2024E2025E利润表2022A2023E2024E2025E流动资产580483431251317488营业总收入14039159701775619715货币资金33985689960814298营业成本6952783085249432应收票据0000税金及附加921108211921317应收账款6610499119销售费用2326263528413056其它应收款18172122管理费用535607675750预付账款43525561研发费用111128142157存货2166236826172874财务费用-56000其他113113113113资产减值损失-81486非流动资产6694712474357729公允价值变动收益0000长期投资297346399451投资收益68748492固定资产3681364436003542营业利润3299383245495184无形资产685735782830营业外收入7878其他2031239826542907营业外支出711910资产总计12498154671994825217利润总额3299382845475182流动负债831194771030811442所得税7127378981047短期借款0000净利润2587309136494135应付账款2498275330293334少数股东损益1323158518692119其他5814672472798108归属母公司净利润1264150617802016非流动负债563547547547EBITDA3680423349635610长期借款0000EPS元261311368417其他563547547547负债合计8875100231085511989主要财务比率2022A2023E2024E2025E少数股东权益1567315250207139成长能力同比增长率股本484484484484营业总收入701137511181104资本公积8101010营业利润1192161518711397留存收益1578182636065622归属母公司净利润835192118181326归属母公司股东权益2056229240736089获利能力负债和股东权益12498154671994825217毛利率5048509751995216净利率1843193620552097现金流量表2022A2023E2024E2025EROE6145657143713311经营活动现金流3753431045535314ROIC6685557339683102净利润2587309136494135偿债能力折旧摊销504405416428资产负债率7101648054424754财务费用4000净负债比率-16030-24371-23341-23314投资损失-68-74-84-92流动比率070088121153营运资金变动327917581849速动比率042061094126其他399-29-8-6营运能力投资活动现金流-388-734-634-624总资产周转率117114100087资本支出-901-666-665-665应收账款周转率16067188701750618074长期投资512-50-53-51应付账款周转率295298295296其他0-188492每股指标元筹资活动现金流-2133-128400每股收益261311368417短期借款0000每股经营现金7758919411098长期借款0000每股净资产4254748411258普通股增加0000估值比率资本公积增加6200PE4880274423222050其他-2139-128600PB299818031015679现金净增加额1231229139194690EVEBITDA1586845641484数据来源wind方正证券研究所3敬请关注文后特别声明与免责条款重庆啤酒600132公司点评报告分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测数量化方法或行业比较分析所得出的结论但使用以上信息和分析方法存在局限性特此声明免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国香港和澳门特别行政区台湾省除外发布根据证券期货投资者适当性管理办法本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户若您并非前述等级的投资者为保证服务质量控制风险请勿订阅本报告中的信息本资料难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解在任何情况下本报告的内容不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告版权仅为方正证券所有本公司对本报告保留一切法律权利未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用删节和修改评级说明类别评级说明强烈推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20以上的涨幅推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的涨幅公司评级中性分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10和10之间波动减持分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的跌幅推荐分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数行业评级中性分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平减持分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美股市场以标普基准指数说明500指数为基准方正证券研究所联系方式北京西城区展览馆路48号新联写字楼6层上海静安区延平路71号延平大厦2楼深圳福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券长沙天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层网址httpswwwfoundersccomE-mailyjzxfoundersccom4敬请关注文后特别声明与免责条款