投资要点
　　会议指出当前仍面临需求不足等挑战，提出要“持续用力”加大宏观政策调控力度，并重提“逆周期调节”，传递出货币政策持续实施中性偏松操作的立场，维持4季度仍需实施降准和结构性降息的判断不变。本次例会对国内经济的总结中删除了二季度例会中“市场需求稳步恢复，生产供给持续增加”的表述，精炼为“持续恢复”，并强调仍面临需求不足等“挑战”。在此基础上，本次例会更加明确地表达出增强货币政策调控力度的含义，新提出“持续用力”加大宏观政策调控力度，并在延续“搞好跨周期调节”的基础上，重提“逆周期调节”这一往往在经济下行压力较大时期使用的定性阐述。对通胀的分析也不再使用“关注物价走势边际变化”的中性描述，而改为“促进物价低位回升”的更接近某种幅度的货币偏松立场的要求。总体上，我们认为在当前居民消费内需不强、房地产销售和投资二季度以来二次探底、外部环境复杂严峻外需恢复程度有限的大背景下，本次会议更加坚定地传递出坚持中性偏松的货币政策立场，预计四季度仍需实施降准和结构性降息。
　　会议明确认为发达国家利率“将持续保持高位”，同时首提汇率“校正背离”并再度强调坚决防范“超调风险”，显示四季度货币政策操作或将格外重视幅度精准，平衡稳定汇率和需求扩张两大目标，作为流动性投放的理想工具，预计23Q4进一步降准50BP，而降息方面则为兼顾稳汇率稳息差，预计延续实施向1年期倾斜的政策利率结构性小幅下调。上周美联储在9月FOMC会后大幅上修了2023-2024年经济预测，海外发达经济“美强非美弱”的分化格局日益明显，美元指数从7月中旬低点已经累计反弹超过6%，在此背景下本次例会明确判断发达国家利率“将持续保持高位”，充分关注到美联储鹰派立场对我国货币政策的外溢效应。当前背景下货币政策需持续支持加快建设现代化产业体系，汇率预期的平稳是重要的先决条件。美元指数重返高位并可能保持更长时间，意味着中美货币政策分化的程度要有所控制，货币政策操作务求提升效率，优化结构。8月以来银行间资金面趋紧，反映出当前央行流动性投放稍显不足，去年实施较多的再贷款再贴现工具以及央行上缴利润所对应的基础货币投放今年均未能延续，在本次例会敦促“落实好调增的再贷款再贴现额度”的基础上，四季度特别是12月流动性仍然较为紧张，我们维持12月降准50BP的预测不变。而对于影响汇率更为直接的政策利率曲线，我们预计为兼顾稳汇率和稳息差、促投资考虑，仍将实施向1Y倾斜的结构性小幅降息，维持23Q4下调1YLPR 10-15BP，下调5YLPR 5-10BP的预测不变。
　　会议简要提及“加大”对“城中村改造”的金融支持力度，但在稳汇率的坚定态度下，再度实施大规模基础货币投放以迅速推动城中村改造可能并非当前货币政策的首选操作方向。房地产需求政策的结构性放松需要货币政策合理力度地配合。本次会议呼应了“认房不认贷”、降低存量首套房贷利率、调降首付比和二套房贷利率下限等7月政治局会议以来的地产政策结构性放松措施。而对于“城中村改造”所需的金融支持，会议态度较2015年“货币化棚改”时期明显更加审慎，仅简短提到加大城中村改造的金融支持力度，不仅顺序位于“平急两用”公共基础设施之后，而且并未明确采取PSL等基础货币投放工具给予直接支持，亦无涉及对支持规模的描述。货币政策一旦以过大幅度的降息或基础货币投放刺激地产，极易导致本币贬值，在稳汇率的坚定信念指导下，建议理性看待本轮货币政策对地产放松的配合。
　　风险提示：货币政策配合地产放松力度不及预期风险，美联储超预期偏鹰风险。
　　
　　

研究报告全文：2023年09月27日宏观类证券研究报告持续用力逆周期校正背离稳汇率事件点评人民银行货币政策委员会三季度例会点评分析师秦泰SAC执业证书编号S0910523080002投资要点qintaihuajinsccn会议指出当前仍面临需求不足等挑战提出要持续用力加大宏观政策调控力度相关报告并重提逆周期调节传递出货币政策持续实施中性偏松操作的立场维持4华金宏观双循环周报第27期-美联储季度仍需实施降准和结构性降息的判断不变本次例会对国内经济的总结中删除了不战而胜强美元如何应对二季度例会中市场需求稳步恢复生产供给持续增加的表述精炼为持续恢2023924复并强调仍面临需求不足等挑战在此基础上本次例会更加明确地表达经济数据点评20238暨双循环周报第出增强货币政策调控力度的含义新提出持续用力加大宏观政策调控力度并26期-内外主线交织经济接近筑底在延续搞好跨周期调节的基础上重提逆周期调节这一往往在经济下行压2023915力较大时期使用的定性阐述对通胀的分析也不再使用关注物价走势边际变化914人民银行降准25BP点评-降准是稳投的中性描述而改为促进物价低位回升的更接近某种幅度的货币偏松立场的要资稳息差稳汇率的最佳平衡2023914求总体上我们认为在当前居民消费内需不强房地产销售和投资二季度以来二金融数据速评政府加杠杆提速次探底外部环境复杂严峻外需恢复程度有限的大背景下本次会议更加坚定地传20238-居民去杠杆持续央行发声稳定汇率递出坚持中性偏松的货币政策立场预计四季度仍需实施降准和结构性降息2023911会议明确认为发达国家利率将持续保持高位同时首提汇率校正背离并再华金宏观双循环周报第25期-汇率与度强调坚决防范超调风险显示四季度货币政策操作或将格外重视幅度精准地产的鱼和熊掌2023910平衡稳定汇率和需求扩张两大目标作为流动性投放的理想工具预计23Q4进一步降准50BP而降息方面则为兼顾稳汇率稳息差预计延续实施向1年期倾斜的政策利率结构性小幅下调上周美联储在9月FOMC会后大幅上修了2023-2024年经济预测海外发达经济美强非美弱的分化格局日益明显美元指数从7月中旬低点已经累计反弹超过6在此背景下本次例会明确判断发达国家利率将持续保持高位充分关注到美联储鹰派立场对我国货币政策的外溢效应当前背景下货币政策需持续支持加快建设现代化产业体系汇率预期的平稳是重要的先决条件美元指数重返高位并可能保持更长时间意味着中美货币政策分化的程度要有所控制货币政策操作务求提升效率优化结构8月以来银行间资金面趋紧反映出当前央行流动性投放稍显不足去年实施较多的再贷款再贴现工具以及央行上缴利润所对应的基础货币投放今年均未能延续在本次例会敦促落实好调增的再贷款再贴现额度的基础上四季度特别是12月流动性仍然较为紧张我们维持12月降准50BP的预测不变而对于影响汇率更为直接的政策利率曲线我们预计为兼顾稳汇率和稳息差促投资考虑仍将实施向1Y倾斜的结构性小幅降息维持23Q4下调1YLPR10-15BP下调5YLPR5-10BP的预测不变会议简要提及加大对城中村改造的金融支持力度但在稳汇率的坚定态度下再度实施大规模基础货币投放以迅速推动城中村改造可能并非当前货币政策的首选操作方向房地产需求政策的结构性放松需要货币政策合理力度地配合本次会议呼应了认房不认贷降低存量首套房贷利率调降首付比和二套房贷利率下限等7月政治局会议以来的地产政策结构性放松措施而对于城中村改造所需的金融支持会议态度较2015年货币化棚改时期明显更加审慎仅简短提到加大城中村改造的金融支持力度不仅顺序位于平急两用公共基础设施之后而且并未明确采取PSL等基础货币投放工具给予直接支持亦无涉及对支持规模的描述货币政策一旦以过大幅度的降息或基础货币投放刺激地产极易导致本币贬值在稳汇率的坚定信念指导下建议理性看待本轮货币政策对地产放松的配合风险提示货币政策配合地产放松力度不及预期风险美联储超预期偏鹰风险httpwwwhuajinsccn13请务必阅读正文之后的免责条款部分事件点评图1基础货币同比及贡献结构资料来源CEIC华金证券研究所图2货币乘数同比及贡献结构资料来源CEIC华金证券研究所图3R007与政策利率体系资料来源CEIC华金证券研究所httpwwwhuajinsccn23请务必阅读正文之后的免责条款部分事件点评分析师声明秦泰声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明华金证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布免责声明本报告仅供华金证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议无论是否已经明示或暗示本报告不能作为道义的责任的和法律的依据或者凭证在任何情况下本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告版权仅为本公司所有未经事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发篡改或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华金证券股份有限公司研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权风险提示报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或询价投资者对其投资行为负完全责任我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责华金证券股份有限公司办公地址上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元电话021-20655588网址wwwhuajinsccnhttpwwwhuajinsccn33请务必阅读正文之后的免责条款部分