研究报告全文：证券研究报告宏观经济研究2023年09月27日宏观点评8月工业企业盈利转正关注5大信号事件1-8月规上工业企业盈利同比-117前值-1558月单月同比转正至172作者核心观点8月单月同比自2022下半年以来次首次转正主因PPI降幅收窄需求边际改善低基数1-8月累计同比则连续13个月负增但降幅收窄结构上有5大信号包括分析师熊园中游设备行业改善较多库存再度回升等继续提示年内工业企业盈利有望逐步改善单执业证书编号S0680518050004月增速可能持续为正但累计增速难以转正行业看中游设备公用事业等改善空间更大邮箱xiongyuangszqcom1整体看8月规上工业企业盈利累计同比-117连续13个月负增但降幅较前值收窄38个百分点边际上看8月单月同比由降转增录得172前值-67分析师刘安林为2022下半年以来首次主因PPI降幅收窄需求边际改善低基数具体看按照利执业证书编号S0680523020002润营收利润率的分析框架营收利润率均对8月盈利回升存在支撑邮箱liuanlingszqcom营收方面1-8月规上工业企业营收累计同比-03降幅收窄02个百分点其中8月单月营收时隔3月再度转正至08前值-14进一步地如果将营收按量价两方相关研究面拆解8月工业增加值同比45前值37指向数量回升是8月营收改善的支撑PPI同比-30前值-44指向价格对工业企业营收仍有拖累但幅度收窄往后看1企业盈利连续12个月负增的背后2023-08-延续此前判断鉴于后续PPI降幅应会逐步收窄价格对企业营收的拖累也将继续缓和27利润率方面1-8月营收利润率回升013个百分点至552其中8月单月利润率达到641前值526同比提高09个百分点为2023年以来首次归因看主因2高频半月观地产销售改善成色几何2023-有二1近期部分工业品出厂价格回升但前期购入的原材料成本偏低2近期部分大宗价格明显回升带动原材料相关行业盈利明显好转09-242往后看年内工业企业盈利累计增速应会延续为负单月同比则可能持续正增分行业3政策半月观年内还会有政策可能分三阶段看中游设备公用事业等弹性可能更大鉴于当前仍处经济底PPI持续为负实际库存仍高等因素预计年内规上工业企业利润应会延续负增边际上看由于PPI降幅收2023-09-17窄基数回落等预计下半年盈利同比读数应会持续收窄其中单月同比可能持续正增分行业看中游设备公用事业等弹性可能好于其他行业48月经济有喜有忧关注5大信号2023-09-3结构看关注上下游分行业库存端所有制杠杆率等5大信号15上下游看中游设备公用事业盈利占比延续回升上游原材料边际改善采掘消费相中美库存周期共振补库何时开启关行业盈利占比延续回落1-8月上游采掘原材料盈利占比续降06个百分点至41552023-08-其中采掘行业盈利占比回落07个百分点至191仍为正常水平的两倍左右2019年01均值94原材料相关行业盈利占比小升02个百分点至224可能跟近期部分大宗价格回升有关中游设备制造盈利占比续升07个百分点至336略高于正常水平2019年均值297下游消费品制造相关行业盈利续降02个百分点至148连续6个月下降相比正常水平偏低约55个百分点2019年均值约203指向当前消费仍偏弱公用事业盈利占比小升01个百分点至100连续7个月回升分行业看细分行业盈利延续弱改善有色电力热力以及部分中游设备行业改善较多1剔除价格因素的销售数量更能体现真实需求的变化8月39个细分行业中销售数量同比为正的行业为19个7月为15个指向需求可能边际企稳但仍偏弱2如果以剔除价格的销售数量来衡量行业景气度销售数量下降较多的行业集中在下游必选可选消费部分上游原材料和中游设备制造相关行业主要包括皮革制鞋-298纺服-226印刷-184家具制造-144医药制造-177非金属采矿-142非金属矿物制品-108销售数量同比增加的行业主要集中在上游采掘原材料以及部分中游设备制造相关行业主要包括废弃资源279设备修理239化工153化纤127黑色冶炼118黑色采矿115等3盈利角度看8月39个细分行业中22个实现盈利正增长其中涨幅靠前的行业包括有色冶炼1261电力热力698皮革制鞋730黑色采矿547交运设备355电气机械265等此外燃料加工化纤黑色冶炼行业盈利由负转正盈利跌幅靠前的行业集中在上游原材料下游消费等包括造纸-349医药制造-343煤炭采选-271化工-233家具制造-225非金属采矿-218纺服-216文教体育-207等等库存端看库存增速小幅回升继续提示本轮补库可能偏弱1-8月规上工业企业产成品库存同比增速回升08个百分点至24可能跟PPI降幅收窄有关剔除价格的实际库存同比持平前值往后看如果后续库存同比增速延续回升补库趋势应能确认但是继续提示鉴于需求不足实际库存偏高等影响本轮补库可能偏弱具体如下1工业企业营收大概领先库存约6个月且二者走势一致当前工业企业营收仍在低位震荡指向后续即使补库可能补库幅度也偏弱2需求是影响库存周期强弱的重要驱动历史上的7轮库存周期每一轮偏强的补库周期消费固投出口3大需求至少其中之一明显改善但当前看消费投资出口短期尚未出现明显改善迹象所有制看国企私企盈利降幅延续收窄1-8月国企私企盈利分别同比-165-46前值分别为-203-107降幅均有所收窄尤其是私企盈利降幅收窄较多杠杆率看截至8月底工业企业杠杆连续3个月持平国企私企杠杆之差同样持平前值私企杠杆偏高回款周期偏长状况仍然存在指向私企经营仍有压力截至8月底工业企业资产负债率连续3个月持平576绝对值仍为2014年底以来最高其中国企私企资产负债率均持平前值577603国企私企杠杆之差维持26个百分点仍处偏高水平1-8月私企应收账款回收期续升01天至642天相比国企回款周期和2022年同期分别偏长127天122天指向私企回款难度仍大私企经营仍有压力风险提示外部环境政策力度等超预期变化请仔细阅读本报告末页声明2023年09月27日图表11-8月价格仍对营收存在拖累但幅度有所收窄图表21-8月企业营收利润率延续回升工业增加值累计同比营业收入累计同比工业企业利润总额累计同比PPI累计同比右轴工业企业营业收入利润率右轴200850107408150306610020541050423000-102-50-20-21-30-4-100019-0219-0519-0819-1120-0220-0520-0820-1121-0221-0521-0821-1122-0222-0522-0822-1123-0223-0523-0819-0219-0519-0819-1120-0220-0520-0820-1121-0221-0521-0821-1122-0222-0522-0822-1123-0223-0523-08资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表3中游设备公用事业盈利占比延续回升上游原材料边际改善采掘消费相关行业盈利占比延续回落利润总额占工业企业利润的比例上游合计上游采掘上游原材料中游设备制造下游消费公用事业采掘原材料2023-081912244153361481002023-07198222421330150992023-06201225426328153942023-05222228450301157932023-04234227461277171912023-03238218456260195892023-02264205470221231782022-12185282467324158512022-11196282478313153562022-10200284484305152592022-09200289489298153592022-0820429950228515458资料来源Wind国盛证券研究所四舍五入可能导致表格中取值存在细微差异P2请仔细阅读本报告末页声明2023年09月27日图表4细分行业盈利延续弱改善有色电力热力以及部分中游设备行业改善较多营收PPI数量利润率营收增速PPI增速变数量增速利润率增2023-072023-082023-072023-082023-072023-082023-072023-08变化化变化速比变化煤炭采选-200-14951-191-16229-111627230228-01油气开采-160-46113-215-1061097167-04342341-01上游黑色采矿-18120139-720577581155710210807采矿有色采矿-10262164608323-153-19133236235-01非金属采矿-177-15918-16-20-04-164-1422210410501燃料加工-359-19340-183-9687-21685301040602化工制造14233-109-142-10438331153-178464701医药制造-131-172-41060600-136-177-41140137-03上游化纤制造-2589115-56-33233212794131502原材橡胶塑料-81-0576-42-3606-413273515302料非金属矿物制品-171-16605-65-66-01-114-10806535401黑色冶炼374407-106-6640160118-42010302有色冶炼6021-39-1014247107-64242501金属制品-127-4384-37-2710-93-1677333402通用设备-42-3309-03-04-01-39-2910676801专用设备-83-5726-05-0203-78-5524747602汽车制造4137-03-15-14015752-04494901交运设备-9250142000000-9250142585901电气机械2826-02-19-19004847-01575902中游制造电子通信-53-0449-17-19-02-371552353904仪表仪器06-75-81-02040608-79-869810002其他制造489-84-573-07-09-02499-76-575505000废弃资源利用-47231278-73-383528279251111302金属制品机械设542622082319-0431239208636300备修理农副食品-60-3823-31-1516-30-2307171901食品制造-99-8514-13-1003-87-7611777801酒类饮料-99-120-211412-02-112-131-1917517400烟草制品-22-0913131300-35-2212142140-02纺织-145-9253-41-3110-109-6346262701下游纺服制造-228-221071207-05-238-22611444401消费皮革制鞋-288-284042721-06-307-29809425310木材加工-119-121-02-15-1401-106-108-03303202家具制造-108-139-31060600-113-144-31454702造纸-101-5249-74-77-03-302756171701印刷-168-189-20-08-0602-162-184-22454702文体用品-234082436354-09-280-43236414301电力热力4132-091817-012315-08586002公用燃气生产6920-49-12-09038230-52545400事业水的生产供应3062320504-01255833929705资料来源Wind国盛证券研究所P3请仔细阅读本报告末页声明2023年09月27日图表5截至8月底企业产成品库存增速小幅回升图表6截至8月底剔除价格的实际库存持平前值工业企业产成品存货累计同比产成品存货累计同比剔除价格因素303025252020151510105500-5-5-1006070809101112131415161718192021222311-0812-0212-0813-0213-0814-0214-0815-0215-0816-0216-0817-0217-0818-0218-0819-0219-0820-0220-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表7工业企业营收大概领先库存约6个月工业企业营业收入累计同比6月中国工业企业主营业务收入累计同比6月6035工业企业产成品存货同比右轴5030402530202015101005-10-200-30-51997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024资料来源Wind国盛证券研究所图表8历史上看每一轮偏强的补库周期消费固投出口3大需求至少其中之一明显改善社会消费品零售总额当月同比固定资产投资完成额累计同比出口金额累计同比工业企业产成品存货同比60355030402530202015101005-10-200-30-5200219981999200020012003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220231997资料来源Wind国盛证券研究所P4请仔细阅读本报告末页声明2023年09月27日图表9国企私企盈利降幅延续收窄图表10截至8月末企业杠杆率连续3个月持平工业企业资产负债率国企私企外企580120100575806057040565200560-20-40555-6055021-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0820-1020-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-08资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所图表11截至8月底国企私企杠杆差距持平前值图表12截至8月末私企应收账款平均回收期再度延长天应收账款平均回收期私企资产负债率私企资产负债率国企80应收账款平均回收期国企616170606060595059585840573057562020-0520-0820-1121-0221-0521-0821-1122-0222-0522-0822-1123-0223-0523-0817-0818-0218-0819-0219-0820-0220-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所风险提示外部环境政策力度等超预期变化P5请仔细阅读本报告末页声明2023年09月27日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP6请仔细阅读本报告末页声明