主要内容：
　　引言：8月工业企业营收、成本、费用与其他损益全面改善，推动利润增速时隔一年首次转正，后续经济恢复过程中营收回升有望接替成本下降，成为利润更可持续的支持。
　　8月工业利润增速时隔一年首次转正，经济温和复苏的同时成本压力缓和、费用集中拖累结束。8月工业企业利润累计同比回升3.8pct至-11.7%，当月同比低基数下大幅回升24.2pct至17.6%，去年下半年以来首次转正，环比（28.1%）也明显好于季节性，显示8月工业企业利润恢复积极。拆分贡献结构来看，伴随PPI通缩幅度收窄、工业品需求温和恢复，营收增速有所回升，同时当期成本压力继续缓和，此外费用对利润的集中性拖累也阶段性结束，显示新的税收制度下企业集中性“补计提”研发费用+补缴社保费的阶段过去。另外包含营业税金及附加、投资收益的其他损益分项，对利润增速贡献也有所回升。
　　营收：8月工业品需求增速趋于改善，也推动工业企业营收回升。分结构看，下游消费行业营收增速（两年平均，下同）回升0.4pct至5.1%，恢复至年内最高水平，其中汽车、家具继续改善，城镇劳动参与率的提升以及强劲地产竣工最可选消费的传导，共同支撑消费复苏。石化行业营收增速回升2.3pct至4.0%，国际油价向国内传导存在2个月时滞，今年6月前国际油价加快回落，滞后带动8月石化产业需求的增量回升。而受投资驱动的煤炭冶金产业链营收增速小幅下行，与狭义基建、地产投资短期表现仍弱有直接关系。
　　利润率：前期油价下行滞后传导至石化产业链成本率回落，其他行业成本率上升。8月工业企业利润率大幅回升117bp至6.4%，强于季节性，同比低基数下改善121bp。除了费用率与其他损益率因税收制度等单月因素波动改善以外，成本率持续下行构成利润率回升更持续性的支撑，分行业看，石化产业链成本率同比降幅最大，除了因去年同期油价高基数以外，更多是今年6月前国际油价持续下行，按2个月历史传导时滞，集中性反映为8月石化产业链成本压力缓和。但煤炭冶金产业链、消费行业成本率同比有所上行。
　　利润：改善幅度，石化产业链>下游消费>投资驱动的煤炭冶金产业链。分行业看，石化产业链营收增速回升、利润率同比改善背景下，整体利润增速回升幅度也是最大的，此外下游消费行业虽然成本率上行，但利润率改善（费用率与其他损益率改善），且营收增速积极回升，因而整体利润增速也有所回升。而受投资驱动的煤炭冶金产业链，营收增速下行过程中，利润增速改善幅度小于另外两大类营收改善的行业，但总体上在费用集中计提、其他损益率单月拖累等短期因素扰动趋于降温背景下，也呈现回升特征。
　　库存：8月名义库存与实际库存“双升”，或仍源于上游补库存。8月工业企业产成品存货同比回升0.8pct至2.4%，通过考虑存货周转周期剔除PPIRM等价格因素影响，存货实际同比也回升0.8pct至9.0%，延续了6月以来回升势头，仍处较高水平。而上游增速（14.4%）仍在高位，显示煤炭等重要能源增产保供的需要，而中游（6.8%）、下游（3.9%）低于整体库存增速，延续持续去化势头，越靠近下游库存实际增速越低。
　　经济恢复有望接替成本改善支撑利润回升，工业去库存则“长路漫漫”。8月工业企业利润数据显示，营收（经济恢复）、成本（油价影响）、费用与其他损益（新税收制度等短期因素）均趋改善，共同贡献整体强劲的利润增速。往后看，虽然国际油价近期上行或带来未来成本压力，但后续工业品需求恢复或加快营收支撑利润的格局。其一是城镇劳动参与率回升、强劲地产竣工传导共同拉动消费，其二是地产投资触底、能源基建推升广义基建，其三是发达国家短期“控通胀”诉求强化、重新推动大幅低于自身需求的进口增速回归需求水平，相应带动我国出口压力缓和。因而后续无需对工业企业利润过度悲观。但企业库存是工业利润的滞后指标，22Q3-23Q2的企业盈利走弱，将滞后反映为23Q3-24Q2的工业企业去库，预计工业补库阶段更多在明年二季度后，服务业补库进程其实更值得期待。
　　风险提示：国际油价超预期上行，国内工业品需求恢复不及预期。
　　

研究报告全文：宏观经济工业企业利润简析2023年09月27日从利润结构看利润恢复的可持续性宏观工业企业效益数据点评2308研究相关研究主要内容盈利低基数下为何没明显反弹引言8月工业企业营收成本费用与其他损益全面改善推动利润增速时隔一年首次工业企业效益数据点评2307转正后续经济恢复过程中营收回升有望接替成本下降成为利润更可持续的支持20238278月工业利润增速时隔一年首次转正经济温和复苏的同时成本压力缓和费用集中拖累证结束8月工业企业利润累计同比回升38pct至-117当月同比低基数下大幅回升券证券分析师242pct至176去年下半年以来首次转正环比281也明显好于季节性显示研屠强A02305210700028月工业企业利润恢复积极拆分贡献结构来看伴随PPI通缩幅度收窄工业品需求温究tuqiangswsresearchcom和恢复营收增速有所回升同时当期成本压力继续缓和此外费用对利润的集中性拖累报王胜A0230511060001也阶段性结束显示新的税收制度下企业集中性补计提研发费用补缴社保费的阶段告wangshengswsresearchcom联系人过去另外包含营业税金及附加投资收益的其他损益分项对利润增速贡献也有所回升屠强862123297818营收8月工业品需求增速趋于改善也推动工业企业营收回升分结构看下游消费行tuqiangswsresearchcom业营收增速两年平均下同回升04pct至51恢复至年内最高水平其中汽车家具继续改善城镇劳动参与率的提升以及强劲地产竣工最可选消费的传导共同支撑消费复苏石化行业营收增速回升23pct至40国际油价向国内传导存在2个月时滞今年6月前国际油价加快回落滞后带动8月石化产业需求的增量回升而受投资驱动的煤炭冶金产业链营收增速小幅下行与狭义基建地产投资短期表现仍弱有直接关系利润率前期油价下行滞后传导至石化产业链成本率回落其他行业成本率上升8月工业企业利润率大幅回升117bp至64强于季节性同比低基数下改善121bp除了费用率与其他损益率因税收制度等单月因素波动改善以外成本率持续下行构成利润率回升更持续性的支撑分行业看石化产业链成本率同比降幅最大除了因去年同期油价高基数以外更多是今年6月前国际油价持续下行按2个月历史传导时滞集中性反映为8月石化产业链成本压力缓和但煤炭冶金产业链消费行业成本率同比有所上行利润改善幅度石化产业链下游消费投资驱动的煤炭冶金产业链分行业看石化产业链营收增速回升利润率同比改善背景下整体利润增速回升幅度也是最大的此外下游消费行业虽然成本率上行但利润率改善费用率与其他损益率改善且营收增速积极回升因而整体利润增速也有所回升而受投资驱动的煤炭冶金产业链营收增速下行过程中利润增速改善幅度小于另外两大类营收改善的行业但总体上在费用集中计提其他损益率单月拖累等短期因素扰动趋于降温背景下也呈现回升特征库存8月名义库存与实际库存双升或仍源于上游补库存8月工业企业产成品存货同比回升08pct至24通过考虑存货周转周期剔除PPIRM等价格因素影响存货实际同比也回升08pct至90延续了6月以来回升势头仍处较高水平而上游增速144仍在高位显示煤炭等重要能源增产保供的需要而中游68下游39低于整体库存增速延续持续去化势头越靠近下游库存实际增速越低经济恢复有望接替成本改善支撑利润回升工业去库存则长路漫漫8月工业企业利润数据显示营收经济恢复成本油价影响费用与其他损益新税收制度等短期因素均趋改善共同贡献整体强劲的利润增速往后看虽然国际油价近期上行或带来未来成本压力但后续工业品需求恢复或加快营收支撑利润的格局其一是城镇劳动参与率回升强劲地产竣工传导共同拉动消费其二是地产投资触底能源基建推升广义基建其三是发达国家短期控通胀诉求强化重新推动大幅低于自身需求的进口增速回归需求水平相应带动我国出口压力缓和因而后续无需对工业企业利润过度悲观但企业库存是工业利润的滞后指标22Q3-23Q2的企业盈利走弱将滞后反映为23Q3-24Q2的工业企业去库预计工业补库阶段更多在明年二季度后服务业补库进程其实更值得期待风险提示国际油价超预期上行国内工业品需求恢复不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明宏观研究一8月工业利润增速时隔一年首次转正经济温和复苏的同时成本压力缓和费用集中拖累结束8月工业企业利润累计同比回升38pct至-117当月同比低基数下大幅回升242pct至176去年下半年以来首次转正环比281也明显好于季节性62显示8月工业企业利润恢复积极拆分利润当月增速贡献结构来看伴随PPI通缩幅度收窄工业品需求温和恢复营收增速有所回升21pct至10同时当期成本压力继续缓和估算成本对利润的单月拉动低基数下回升59个百分点至129个百分点此外费用对利润的集中性拖累也阶段性结束估算费用对利润增速的贡献回升8个百分点至-27个百分点显示新的税收制度下企业集中性补计提研发费用补缴社保费的阶段过去另外包含营业税金及附加投资收益的其他损益分项对利润增速的贡献回升81个百分点至62个百分点图1工业企业利润同比结构费用成本压力缓和利润明显改善贡献来自营业收入35营业成本30总费用其他损益25工业企业利润当月同比20151050-520-0220-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08-10-15-20-25-30资料来源CEIC申万宏源研究二营收8月工业品需求增速趋于改善也推动工业企业营收回升8月工业企业营收增速回升21pct至10两年平均增速下同回升05pct至34分结构看下游消费行业营收增速回升04pct至51恢复至年内最高水平其中汽车27pct至177家具14pct至-58继续改善城镇劳动参与率的提升以及强劲地产竣工最可选消费的传导均在夯实本轮消费复苏动能石化行业营收增速回升23pct至40国际油价向国内产业链传导存在2个月时滞今年6月之前国际油价的加快回落滞后性带动8月原油与相关石化产业需求的增量回升而受投资驱动的煤炭冶金产业链营收增速-01pct至23小幅下行与狭义基建地产投资短期表现仍弱有直接关系请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共8页简单金融成就梦想宏观研究图28月工业营收增速消费行业石化产业回升投资拉动型行业回落石油化工产业链营收当月同比20煤炭冶金产业链营收当月同比下游消费行业营收当月同比15105020-0220-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08-5两年平均-10资料来源CEIC申万宏源研究三利润率前期油价下行滞后传导至石化产业链成本率回落其他行业成本率上升8月工业企业利润率大幅回升117bp至64强于季节性利润率同比低基数下改善121bp除了费用率与其他损益率因税收制度等单月因素波动明显改善以外成本率持续下行构成利润率回升更持续性的支撑成本率同比大幅下行32bp分行业看石化产业链-175bp成本率同比下降幅度最大成本压力缓和最为明显除了因去年同期高油价形成的较高基数以外更多是今年6月之前国际油价持续下行按2个月历史传导时滞集中性反映为8月石化产业链成本压力缓和但其他行业成本压力有所走高煤炭冶金产业链72bp消费行业407bp成本率同比均有所上行图3成本率同比石油化工下行煤炭冶金消费行业上升500石油化工产业链成本率同比BP400煤炭冶金产业链成本率同比BP300下游消费行业成本率同比BP2001000-10020-0220-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08-200-300-400-500-600资料来源CEIC申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共8页简单金融成就梦想宏观研究图4国际油价传导至国内石化上游时滞为半个月图5国际油价传导至国内石化中下游时滞15月160布伦特原油价格美元桶0布伦特原油价格美元桶16090140石油开采成本率右滞后05M逆序石化中下游行业成本率右滞后15M201408912088401201008710080608685608080844060831002040820120208110111213141516171819202122231011121314151617181920212223资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究图6利润率同比石化产业链改善最明显消费煤炭冶金产业链也有所改善石化产业链利润率同比BP400煤炭冶金产业链利润率同比BP300下游消费行业利润率同比BP200100020-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08-100-200-300资料来源CEIC申万宏源研究四利润改善幅度石化产业链下游消费投资驱动的煤炭冶金产业链分行业看石化产业链营收增速回升利润率同比改善背景下整体利润增速回升幅度也是最大的单月回升429pct至271此外下游消费行业虽然成本率上行但利润率改善费用率与其他损益率改善且营收增速积极回升因而整体利润增速也有所回升266pct至48去年11月以来首次转正而受投资驱动的煤炭冶金产业链营收增速下行过程中利润增速改善幅度148pct至245小于另外两大类营收改善的行业但总体上在费用集中计提其他损益率单月拖累等短期因素扰动趋于降温背景下也呈现回升特征图7工业企业利润行业结构石化产业链回升最为明显其次为消费行业请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共8页简单金融成就梦想宏观研究80石油化工产业链利润当月同比60煤炭冶金产业链利润当月同比下游消费行业利润当月同比4020020-0821-0221-0822-0222-0823-0223-08-20-40-60资料来源CEIC申万宏源研究五库存8月名义库存与实际库存双升或仍源于上游补库存8月工业企业产成品存货同比回升08pct至24通过考虑存货周转周期剔除PPIRM等价格因素影响8月工业企业产成品存货实际同比也回升08pct至90延续了6月以来的回升势头仍处于较高水平而分行业产成品库存数据截至7月同样观察实际增速上游增速144仍在高位显示煤炭等重要能源增产保供迎峰度夏的需要而中游68下游39低于整体库存增速延续持续去化势头越靠近下游库存实际增速越低图8PPI同比领先工业企业产成品存货同比主因后者为名义值包含价格影响而实际库存明显背离30工业企业产成品存货名义同比20工业企业产成品存货实际同比25PPI当月同比右1520101551005-502011201320152017201920212023-5-10资料来源CEIC申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共8页简单金融成就梦想宏观研究图9分行业产成品存货同比名义图10分行业产成品存货同比实际40上游中游下游30上游中游下游25302020151010052015201620172018201920202021202220230-10-5-20-10-3020152017201920212023资料来源Wind申万宏源研究数据截止8月资料来源Wind申万宏源研究数据截止8月六经济恢复有望接替成本改善支撑利润回升工业去库存则长路漫漫8月工业企业利润数据显示营收经济恢复成本油价影响费用与其他损益新税收制度等短期因素均趋改善共同贡献整体强劲的利润增速往后看虽然国际油价自7月以来快速上行按2个月传导时滞或反映为9月及之后工业企业成本压力的增加但后续工业品需求恢复或加快营收支撑利润的格局其一是城镇劳动参与率回升强劲地产竣工传导共同拉动消费其二是地产投资触底能源基建推升广义基建其三是发达国家短期控通胀诉求强化重新推动大幅低于自身需求的进口增速回归需求水平相应带动我国出口压力缓和因而后续无需对工业企业利润过度悲观但企业库存是工业利润的滞后指标22Q3-23Q2的企业盈利走弱将滞后反映为23Q3-24Q2的工业企业去库预计工业补库阶段更多在明年二季度后服务业自22Q3的补库进程其实更值得期待风险提示国际油价超预期上行国内工业品需求恢复不及预期请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共8页简单金融成就梦想宏观研究图11库存周期滞后于企业盈利3-4个季度工业企业去库存或持续至2024年10000502020年突发疫情8000被动补库存23Q2406000最新数400030200020020132014201520162017201820192020202120222023-200010-4000-60000-8000-10-10000工业企业存货同比增量实际值亿滞后4Q4QS工业企业利润同比右4QS-12000-20资料来源CEIC申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共8页简单金融成就梦想宏观研究信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组茅炯021-33388488maojiongswhysccom华东B组李庆021-33388245liqing3swhysccom华北组肖霞010-66500628xiaoxiaswhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共8页简单金融成就梦想