本期投资提示
　　全球纺织业第五轮大转移，下半程呈现新变化。1）转移速度：疫后重启加速！过去几年疫情导致产能转移稍有停滞，但当前生产成本梯度差与国际贸易格局重塑，双重驱动下游订单灵活转移，进而引领纺织业产能转移重启加速。2）转移方向：投产地多元化！东南亚、南亚各国基建日臻完善，促进纺织供应链投产地走向多元化，不仅打开产能空间上限，释放区域生产力潜能，而且有助于分散供应链过于集中的风险。3）转移特征：产业链一体化！从“来料加工”向“东南亚制造”发展进阶，上半程转移为低廉要素成本驱动的简单规模复制，下半程转移为资本、技术驱动的高质量补链升级。
　　中游制造商链主地位突出，上游配套产能跟随出海。以运动赛道为例，申洲国际、华利集团等大型制造商在品牌供应链中订单份额尤为突出，领衔自身一体化产能率先出海，进而带动上游纺织纱线、辅料等配套供应商跟随转移。最终，东南亚纺织业呈现出复制型产能发展、升级型产业拓展、扩张型市场进入的特征，竞争力日益强化。
　　当前海外经济预期好转，且下游去库存临近尾声，纺织供应链订单有望回暖。我们认为，本轮库存危机再次体现了行业痛点，势必导致品牌下单模式转变，倒逼纺织供应链竞争升维。我们判断，如果后续订单反弹，将多以追单形式出现，届时同时具备快速响应和规模交付能力的制造商将受益，因此长期看好高效响应的智能制造全球供应链体系。
　　投资分析意见：鉴于运动下游补库动能相对更强，优先推荐东南亚运动供应链：①上游纺织：新澳股份、伟星股份、百隆东方。②中游代工：华利集团、申洲国际。
　　风险提示：汇率波动；贸易政策；跨国管理；地缘政治；原料价格等。
　　投资案件
　　结论与投资分析意见：海外经济预期好转，且下游去库存临近尾声，纺织供应链订单有望回暖。鉴于运动下游补库动能相对更强，优先推荐东南亚运动供应链：①上游纺织：新澳股份、伟星股份、百隆东方。②中游代工：华利集团、申洲国际。
　　原因及逻辑：
　　1）本轮纺织业向东南亚转移加速，且呈现出投产地多元化、产业链一体化等新特征。2）中游制造商在品牌供应链中地位突出，领衔自身一体化产能率先出海，进而带动上游纺织纱线、辅料等配套供应商跟随转移，东南亚纺织业竞争力日益强化。3）当前下游去库临近尾声，后续有望迎来订单反弹，届时同时具备快速响应和规模交付能力的制造商将受益，长期看好高效响应的智能制造全球供应链体系。
　　有别于大众的认识：
　　1）市场认为第五轮纺织业转移早在2010年前后已开启，当下步入下半程变化不大，从而忽视了生产成本梯度差与国际贸易格局重塑，正双重驱动转移加速，并呈现出投产地多元化、产业链一体化等新特征。2）市场认为东南亚纺织业仅以低附加值“来料加工”环节为主，从而低估了中游制造商链主对上游配套供应商产能转移的带动效应，中上游产业链一体化，“东南亚制造”的竞争力正在日益强化。3）市场认为当前中越两国纺织出口低迷代表了下游去库仍在进行中，从而忽视了去库进程已期满一年，临近尾声，鞋服作为时尚产品每年均有上新需求，其供应链随时可能迎来补库订单的反弹。

研究报告全文：中上游一体化东南亚产能竞争力扩大纺织产业链行业深度报告证券分析师王立平A0230511040052求佳峰A0230523060001联系人求佳峰A023052306000120230927本期投资提示全球纺织业第五轮大转移下半程呈现新变化1转移速度疫后重启加速过去几年疫情导致产能转移稍有停滞但当前生产成本梯度差与国际贸易格局重塑双重驱动下游订单灵活转移进而引领纺织业产能转移重启加速2转移方向投产地多元化东南亚南亚各国基建日臻完善促进纺织供应链投产地走向多元化不仅打开产能空间上限释放区域生产力潜能而且有助于分散供应链过于集中的风险3转移特征产业链一体化从来料加工向东南亚制造发展进阶上半程转移为低廉要素成本驱动的简单规模复制下半程转移为资本技术驱动的高质量补链升级中游制造商链主地位突出上游配套产能跟随出海以运动赛道为例申洲国际华利集团等大型制造商在品牌供应链中订单份额尤为突出领衔自身一体化产能率先出海进而带动上游纺织纱线辅料等配套供应商跟随转移最终东南亚纺织业呈现出复制型产能发展升级型产业拓展扩张型市场进入的特征竞争力日益强化当前海外经济预期好转且下游去库存临近尾声纺织供应链订单有望回暖我们认为本轮库存危机再次体现了行业痛点势必导致品牌下单模式转变倒逼纺织供应链竞争升维我们判断如果后续订单反弹将多以追单形式出现届时同时具备快速响应和规模交付能力的制造商将受益因此长期看好高效响应的智能制造全球供应链体系投资分析意见鉴于运动下游补库动能相对更强优先推荐东南亚运动供应链上游纺织新澳股份伟星股份百隆东方中游代工华利集团申洲国际风险提示汇率波动贸易政策跨国管理地缘政治原料价格等wwwswsresearchcom2投资案件结论与投资分析意见海外经济预期好转且下游去库存临近尾声纺织供应链订单有望回暖鉴于运动下游补库动能相对更强优先推荐东南亚运动供应链上游纺织新澳股份伟星股份百隆东方中游代工华利集团申洲国际原因及逻辑1本轮纺织业向东南亚转移加速且呈现出投产地多元化产业链一体化等新特征2中游制造商在品牌供应链中地位突出领衔自身一体化产能率先出海进而带动上游纺织纱线辅料等配套供应商跟随转移东南亚纺织业竞争力日益强化3当前下游去库临近尾声后续有望迎来订单反弹届时同时具备快速响应和规模交付能力的制造商将受益长期看好高效响应的智能制造全球供应链体系有别于大众的认识1市场认为第五轮纺织业转移早在2010年前后已开启当下步入下半程变化不大从而忽视了生产成本梯度差与国际贸易格局重塑正双重驱动转移加速并呈现出投产地多元化产业链一体化等新特征2市场认为东南亚纺织业仅以低附加值来料加工环节为主从而低估了中游制造商链主对上游配套供应商产能转移的带动效应中上游产业链一体化东南亚制造的竞争力正在日益强化3市场认为当前中越两国纺织出口低迷代表了下游去库仍在进行中从而忽视了去库进程已期满一年临近尾声鞋服作为时尚产品每年均有上新需求其供应链随时可能迎来补库订单的反弹wwwswsresearchcom3主要内容1全球纺织业转移加速东南亚产业链一体化2中游链主领衔产能出海带动上游配套跟随3正临下游去库尾声订单日益诉求响应速度4投资分析意见优先推荐东南亚运动供应链5风险提示汇率贸易管理原材料等411全球纺织业转移历程六个阶段五轮转移图1全球纺织业转移历程wwwswsresearchcom资料来源全球纺织产业发展史梳理产业链复盘全球纺织业申万宏源研究511全球纺织业转移历程六个阶段五轮转移在多数人印象中纺织业是典型劳动密集且低科技含量的传统制造业但回溯近几百年来纺织业六个阶段五轮转移历程纺织业崛起一直是大国崛起的重要标志我们总结规律契机与周期每一轮转移以技术革命与全球格局重塑为催化近几轮转移周期持续20-30年转移次序先转移成品加工环节人力密集型其次是棉纱等纤维制造环节资本密集型最终本土产业向高端纤维及面料技术密集型转型升级表1全球纺织业经历六个阶段五轮大转移核心驱动在于走向成本洼地阶段时期全球纺织业中心代表事件17世纪现代纺织业从英国起源18世纪第一次工业革命纺纱机蒸汽机发明1760s-1840s1英国德国英国从印度次大陆殖民地大量进口低廉的棉花原材料再经先进纺织机生产极具竞争力的棉制品出口第一次工业革命随着第一次工业革命传入欧洲大陆德国继而取代英国成为全球制造中心18世纪末-19世纪初美国工业革命之父斯莱特将纺织机技术带入美国设立第一家棉纺织厂1860s-20世纪初2美国19世纪中叶第二次工业革命推动人类进入电气时代美国为代表的西方国家社会生产力大幅提升第二次工业革命至一战后20世纪初一战导致英国出口陷入低迷棉纺织业生产逐步由劳动力充足和棉地资源丰富的美国承担日本作为亚洲资产阶级革命先锋从19世纪末就开始发展纺织业在20世纪上叶开始承接纺织业制造1910s-1950s3日本二战导致日本纺织业严重受损直至二战后1950s重回正轨凭借低廉劳动力成本以及美国对其在原亚洲资产阶级革命至二战后材料与终端市场的扶持承接本轮美洲向亚洲的转移20世纪60年代末-70年代初美日贸易摩擦加速日本纺织业向韩国中国台湾中国香港等地区外迁1970s-1990s韩国中国台湾中4亚洲内部第一次轮动于20世纪下叶开启亚洲四小龙崛起国香港自此日本纺织业大力推进高端化向高端化纤面料研发转型升级1978年我国开启改革开放1987年我国纺织工业进行关键的战略调整即从国内市场为主转为保证国内市场供给的同时着重抓出口创汇20世纪末-21世纪初5中国1994年我国纺织品出口额达3555亿美元占全球纺织品服装总出口额比重235正式晋升全球纺中国改革开放织服装第一大出口国2001年我国正式加入WTO2004年MFA多种纤维协定设定的贸易壁垒废除中国纺织业蓬勃发展2010年之后中国劳动力成本加速上行东南亚承接大量成衣成鞋等加工环节2010年越南纺织品及制衣出口额突破百亿美元同年取代中国成为Nike全球最大生产国标志着纺织2010年前后-至今6越南等东南亚国家业本轮转移正式形成本轮向东南亚转移2020年越南纺织服装产品出口额已较2010年翻两番至近300亿美元也成为仅次于中国欧盟的全球第三大纺织品出国地资料来源全球纺织产业发展史梳理产业链复盘全球纺织业联合国贸易数据库UNComtradeDatabase越南统计局WTONike年报维基百科申万宏源研究wwwswsresearchcom6111鞋服中游代工依赖人工东南亚较早启动承接转移注标准国际贸易分类SITC代码和协调制度HS编码是两种不同的贸易分类区别在于前者侧重产品开发各个阶段的经济功能而后者侧重精确分类产品的各个类别鞋服成品中国大陆成衣鞋类出口占全球份额分别于20142015年见顶峰值均达到40以上随后持续回落2021年由于国内疫情管控优异全球订单阶段性转向中国产能因此份额反弹但不改变低附加值鞋服代工环节向东南亚转移的趋势仅次于中国大陆2022年孟加拉国成衣出口占全球份额达11越南鞋类出口占全球份额19近年来持续扩大图21963-2022年各国成衣出口额占全球份额图31963-2022年各国鞋类出口额占全球份额SITC代码-84SITC代码-85资料来源联合国贸易数据库UNComtradeDatabase申万宏源研究注1963-2021年以出口国贸易数据为样本统计2022年以进口国贸易数据为样本统计注意两者存在差异wwwswsresearchcom7112纺织品上游纺织人工依赖低近年中国份额冲高回落纺织品1963年日本印度美国纺织品出口占全球份额1487位居全球前三自上世纪90年代中国大陆纺织品出口快速攀升直至2020年中国大陆出口占全球份额达到峰值47近2年出现回落与此同时印度越南纺织品出口占全球份额提升2022年印度越南纺织品出口占全球份额分别提升至74图41963-2022年各国纺织品出口额占全球份额STIC代码-65资料来源联合国贸易数据库UNComtradeDatabase申万宏源研究注1963-2021年以出口国贸易数据为样本统计2022年以进口国贸易数据为样本统计注意两者存在差异wwwswsresearchcom8113纺织辅料辅料制造精密程度高中国份额持续上行纺织辅料不同于鞋服成品纺织品中国大陆纺织辅料出口占全球份额仍处于扩大中尚未出现回落态势相较之下日韩中国香港及台湾出口占全球份额持续下降而越南印度出口占全球份额仍较低2021年中国大陆中国香港日本纽扣出口占全球份额27145中国大陆中国台湾日本拉链出口占全球份额4498分列纽扣拉链品类全球出口份额前三位图51963-2021年各国纽扣出口额占全球份额图61988-2021年各国拉链出口额占全球份额SITC代码-89983HS编码-9607资料来源联合国贸易数据库UNComtradeDatabase申万宏源研究资料来源联合国贸易数据库UNComtradeDatabase申万宏源研究注以上均为出口国贸易数据为样本统计注以上均为出口国贸易数据为样本统计wwwswsresearchcom912第五轮转移步入下半程订单引领供应链重构疫后加速为什么当下时点我们强调本轮始于2010年前后的转移我们认为过去几年疫情导致产能转移稍有停滞而国别之间存在成本梯度差构成了纺织业长期转移趋势的根本原因近年来国际贸易格局重塑等新因素当下正催化本轮供应链转移加速根据联合国贸易数据库纵使中国仍居全球纺织业出口第一大国但从代表性国际品牌采购量口径来看东南亚已成为其最大采购中心由此引申结论订单转移将引领产能转移图7FY2023Nike服饰供应链中越南产量占比29图8FY2023Nike鞋类供应链中越南产量占比50表2Adidas供应链产量结构分区域服饰FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022亚洲9393939191939191柬埔寨1922222423222122中国2927231919202017越南1617181819211517鞋类FY2015FY2016FY2017FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022亚洲9697979798979697越南4142444243423032印尼2424252828293634中国2322191818151516资料来源Adidas年报申万宏源研究wwwswsresearchcom资料来源Nike年报Adidas年报申万宏源研究10121生产因素转移地劳动力红利期要素成本优势显著劳动力红利期根据世界银行和国际劳工组织数据近3年土耳其墨西哥印尼越南适龄劳动力人数CAGR高达334243189133显著高于中国大陆仅03根据中国商务部对外投资合作国别地区指南和中国国家统计局数据测算2022年越南印尼土耳其墨西哥制造业工人平均工资约为中国大陆的30173837表32022年各国生产要素成本对比中国大陆越南印尼土耳其墨西哥1075制造业工人平均工资美元月3211814114007244元人民币薪酬水平对应中国制造业工人工资水平比例301738372019-2022年制造业工人工资CAGR7236-03-17652适龄劳动力人数万人78183759220898646899102019-2022年适龄劳动力人数CAGR03133189334243劳动力情况制造业从业人数万人678911671888507954制造业从业人数占比9159810工业用地出让价美元平方米地区差异较大109177地区差异较大地区差异较大特别市和一级市015-079072工业水价美元立方米2-5级市中心013-066033-050009-172083482元人民币土地水电农村地区008-048低峰期0043450W以内00266009-012工业电价美元度普通时段0067451-900W00272-017064-080元人民币高峰期012901W以上00309资料来源国际劳工组织世界银行中国国家统计局中国国际贸易促进委员会企业对外投资国别地区营商环境指南中国商务部对外投资合作国别地区指南中国政府网CEIC申万宏源研究注2022年制造业工人平均工资工业水价工业电价按照2022年美元兑人民币平均汇率674美元兑印尼盾平均汇率14876换算价格wwwswsresearchcom11122贸易因素全球关税不平衡性加速纺织供应链迁移关税不平衡性根据中国商务部数据中国纺织服装产品出口至主要市场的关税税率较高尤其美国对中国部分产品加征附加关税表4各国纺织服装产品对主要进口国的关税税率比较举例商品中国越南柬埔寨印尼印度孟加拉土耳其墨西哥出口日本0000000000003200HS商品编码540110022出口英国合成纤维长丝4000003232000000HS商品编码5401101200出口美国114250114114114114114114114HS商品编码5401100000出口日本89000000000010900HS商品编码610910010出口英国棉制针织T恤12040009696000000HS商品编码6109100010出口美国16575165165165165165165165HS编码6109100012出口日本6900000080008000HS商品编码6404110000出口英国运动鞋600000119119000000HS商品编码6404110000出口美国10575105105105105105105105HS商品编码6404112030资料来源中华人民共和国商务部申万宏源研究注部分国家征收附加税因此列示为基础关税附加税形式wwwswsresearchcom1213产地多元化东南亚南亚国家纺织业出口排名提升根据联合国贸易数据库分类统计2022年纺织品成衣鞋类全球出口份额TOP20出口排名中国大陆纺织业出口份额仍居各品类第一部分东南亚南亚国家排名提升靠前转移强度中游鞋服转移领先上游纺织品中国大陆鞋服出口占全球份额低于纺织品在成衣鞋类纺织品全球出口份额TOP20中东南亚南亚国家数量分别为1065席转移方向1各品类在亚洲内部转移目的地不同成衣转向孟加拉越南鞋类转向越南印尼纺织品转向印度越南但越南均为热门选择2亚洲之外欧洲美洲也涌现转移的热门备选国家表52022年各纺织品类全球出口份额TOP20国家及地区单位亿美元纺织品成衣鞋类三项合计排名国家地区出口额占比累计占比国家地区出口额占比累计占比国家地区出口额占比累计占比国家地区出口额占比累计占比1中国大陆123143939中国大陆146602828中国大陆54863333中国大陆3245932322印度2170745孟加拉56801139越南32561952越南88039413土耳其1450550越南4336847意大利1581961孟加拉61056474意大利1250454土耳其2590552印度尼西亚1033667意大利53505525越南1211458意大利2520557德国667471印度45775566德国1197461印度2027460比利时417274土耳其41724617美国1051365德国1714364印度380276德国35784648韩国965368柬埔寨1566367柬埔寨350278印度尼西亚26513679巴基斯坦963371印度尼西亚1263269荷兰328280巴基斯坦213026910日本679273巴基斯坦1143271西班牙298282柬埔寨195827111荷兰480174西班牙981273法国270283西班牙165427212比利时478176法国786175葡萄牙263285荷兰149517413法国410177缅甸771176荷兰202186美国149117514泰国398178马来西亚745177孟加拉176187法国146617715西班牙375179斯里兰卡689179罗马尼亚163188比利时146317816印度尼西亚355181荷兰687180巴西158189韩国113217917墨西哥352182摩洛哥600181土耳其132190波兰104918018英国311183比利时568182美国108191泰国104818119波兰282183泰国567183缅甸101191葡萄牙101618220葡萄牙257184波兰566184墨西哥92192马来西亚963183世界合计31978世界合计52626世界合计16856世界合计101461资料来源联合国贸易数据库UNComtradeDatabase申万宏源研究注2022年以进口国贸易数据为样本统计参照SITC代码分类统计红色蓝色对应表示东南亚南亚国家wwwswsresearchcom1314价值链深化从来料加工向东南亚制造进阶向东南亚转移上半程以低廉要素成本驱动的简单规模复制低附加值来料加工环节为主根据越南纺织协会数据2018年越南纺织业从事简单缝制加工CMT贴牌加工OEM自主设计制造ODM自主品牌制造OBM的企业比例为65259190为低附加值加工企业向东南亚转移下半程以资本技术驱动的高质量补链升级产业链一体化有望加速成型根据联合国贸易数据库越南纺织品进口额与服装出口额之间比值呈下降趋势一定程度说明越南在纱线面料等上游纺织品环节加大了本土化配套比重降低原料进口依赖度图92018年越南纺织制造业企业数量结构图10越南对进口纺织材料的依赖程度降低资料来源越南纺织服装协会申万宏源研究资料来源联合国贸易数据库UNComtradeDatabase申万宏源研究wwwswsresearchcom14主要内容1全球纺织业转移加速东南亚产业链一体化2中游链主领衔产能出海带动上游配套跟随3正临下游去库尾声订单日益诉求响应速度4投资分析意见优先推荐东南亚运动供应链5风险提示汇率贸易管理原材料等1521以运动赛道为例全产业链已形成长期稳定的多赢格局图11纺织服装产业链全景以运动赛道为例wwwswsresearchcom资料来源申万宏源研究16211品牌供应链持续精简超级品牌长期合作优质制造在长期发展中大型运动品牌商自身逐步转向聚焦品牌价值的塑造营销及产品设计向上游委托专业制造商进行产品开发与生产其制造分离供应链精简趋势尤为显著根据NikeAdidas年报Nike全部委外生产模式FY2015-2023鞋类工厂从146家减少至123家服饰工厂数量从408家减少至291家Adidas全部委外生产模式FY2015-2022合作制造商从320家减少至117家FY2016-2022独立供应商从1038家大幅减少至424家图12Nike产品全部委外生产供应商数量减少趋势图13Adidas产品全部委外生产供应商数量减少趋势资料来源Nike年报申万宏源研究资料来源Adidas年报申万宏源研究wwwswsresearchcom17212头部制造商订单份额突出奠定链主较强的带动效应根据Nike最新年报FY2023Nike向鞋类制造商采购量CR4高达58向服饰制造商采购量CR5高达52且上述每一家头部制造商分别占鞋类服饰业务采购量份额均在10以上供应链地位突出具备链主带动效应图14Nike鞋类服装业务头部制造商采购份额集中wwwswsresearchcom资料来源Nike年报申万宏源研究18213链主领衔产能全球化呈现复制升级扩张的特征从大型制造商产能出海的过往案例来看普遍表现出三大特征特征一复制型产能发展海外新产能具有远期建设计划总规模及单体工厂规模均较大特征二升级型产业拓展新产能考虑上下游延伸产业链更长推进数字化效率更高特征三扩张型市场特征海外产能提升全球市场竞争力有望提升海外订单的市场份额图15大型制造商产能转移特征复制型产能发展升级型产业拓展扩张型市场进入资料来源申万宏源研究wwwswsresearchcom1922在纺织业大转移过程中中国纺企仍是全球化的主体图16中国纺企在全球范围布局产能英国中国大陆羊绒纱线新澳华茂孚日凤竹泰慕士嘉麟杰万事利南山如意浔兴台华菲律宾土耳其成衣聚阳纱线天虹墨西哥纱线天虹印尼成衣申洲儒鸿聚阳面料联发越南柬埔寨孟加拉纱线华孚新澳浙文印度缅甸面料成衣天虹制鞋裕元面料互太制鞋丰泰成衣鲁泰A嘉欣成衣联发申洲拉链伟星成衣聚阳箱包开润制鞋华利裕元儒鸿聚阳盛泰面料成衣天虹申洲儒鸿鲁泰A嘉欣盛泰鲁泰A制鞋裕元棉袜成衣健盛制鞋华利裕元丰泰辅料伟星资料来源各公司公告官网申万宏源研究wwwswsresearchcom20