公司是自主内饰领先企业，同时为乘用车和商用车配套仪表板总成和门内护板总成等内外饰件。在商用车中/重卡领域，公司核心产品以20%+的市占率居于领先地位。在乘用车领域，随着公司积极扩展新能源领域客户，2022年国际知名电动车企业和比亚迪分别跃升成为公司第2和5大客户，为公司乘用车内饰件成长赋能。由于乘用车的市场容量较商用车市场容量更大，公司未来业绩有望迎来更大的上升空间，首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。
　　深耕内饰领域二十余载，产品品类及客户资源丰富。在产品端，公司拥有丰富的汽车饰件产品，主要包括仪表板总成、顶置文件柜总成、门内护板总成、立柱护板总成、流水槽盖板总成和保险杠总成等，这些产品都已经在商用车和乘用车应用领域实现了覆盖。从细分产品角度来看，公司仪表板总成和门板总成业务发展迅速，两项业务收入由2020年的15.9亿元和4.5亿元提升至2022年的35.8亿元和10.9亿元，复合增长率分别为50.2%、56.4%。在客户端，公司已与吉利汽车、上汽集团、奇瑞汽车、一汽大众、上汽大众、广汽集团等知名乘用车企业，以及一汽集团、东风集团、中国重汽、陕汽集团、北汽福田等国内前五大中、重型卡车企业均形成长期稳定的合作关系。此外，公司把握汽车行业智能化、电动化转型的机遇，不断扩宽客户范围。
　　内饰行业景气度不减，附加值提升带动行业上行。从需求侧来看，国内乘用车市场进入稳定发展阶段，但消费潜力仍然巨大、中长期将以稳定增长为主，商用车市场在疫情因素消散及出口进程加快的背景下，将进入上行周期。且消费端和车企对饰件产品要求的提高，进一步提升了产品的附加值，促进汽车饰件行业的整体上行。从供给端来看，本土饰件企业产品质量逐步增强，相对于外/合资供应商有一定的成本优势，自主供应商有望以自主品牌车企为突破口，逐步进入合资、外资乘用车制造商的供应体系，有效提升本土饰件企业在行业中的竞争地位。
　　同时赋能乘用和商用领域，促进市占率稳步提升。（1）在乘用车板块，21-23年公司仪表板总成在乘用车市场的市占率分别为5.6%、8.7%和14.0%，主要主要受益于公司积极拓展新能源领域客户，目前国际知名品牌电动车企业和比亚迪已进入公司前五大客户列表，且公司已取得蔚来、极氪、合创等新势力品牌项目定点，跻身国内第一梯队饰件供应商行列，促进公司乘用车产品市占率明显提升。（2）在商用车板块，公司是国内商用车饰件的龙头企业，具备较强的研发实力和客户认证优势，在增速较高的卡车领域客户覆盖国内前五大中、重卡整车厂，核心产品仪表板总成市场占有率超过20%，商用车板块的稳定发展将为公司带来广阔的业务机会。
　　通过可转债加码产能，提升上海及合肥周边配套能力。从公司的产能布局来看，公司已在国内19个城市、马来西亚和新加坡设立了生产制造基地，大幅提高了产品供应效率，提升产品准时交付能力，且从2022年底的产能利用率情况来看，公司各产品产能利用率均处于90%上下，因此23年公司通过可转债项目在上海和合肥地区扩充产能，进一步抢占市场份额，强化规模效应。其中，上海地区有上汽集团、上汽大众、国际知名电动车企业等知名车企，公司在上海地区的扩建项目有利于满足周边整车客户的业务合作需求，该项目预计建设期为2年。在合肥地区，比亚迪、蔚来、大众、长安等众多新能源汽车整车厂商陆续在合肥新增或扩大生产基地，公司在合肥基地的建设项目，有利于实现对合肥及周边整车厂提供本地配套服务。
　　首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。公司积极布局新能源乘用车领域，产品市占率不断提升，规模效应带来有效的成本控制，驱动公司营收和利润表现向上。同时公司向墨西哥工厂进行增资，有效扩充海外产能，国内国外市场皆有向上空间。预计23-25年公司分别实现归母净利润8.1、10.5和13.2亿元，同比+71.6%、30.6%和25.6%。首次覆盖给予“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：（1）汽车行业发展不及预期。行业整体发展情况将对公司业绩产生一定影响，给公司经营带来不确定性；（2）主要客户集中度过高。公司来自于核心客户的销售额占主营业务收入的比例较高，若主要客户经营状况发生较大波动将对公司业绩产生较为显著的影响；（3）原材料价格波动风险。公司产品所需的主要原材料包括塑料粒子、面料、外协件等，相关主、辅原材料的价格波动将给公司的生产经营带来明显影响。（4）外协定制单元件占比较高带来的管控风险等。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司深度报告2023年09月25日新泉股份603179SH强烈推荐首次中游制造汽车自主内饰领先企业产品客户铸就核心竞争力目标估值NA当前股价4866元公司是自主内饰领先企业同时为乘用车和商用车配套仪表板总成和门内护板基础数据总成等内外饰件在商用车中重卡领域公司核心产品以20的市占率居于总股本百万股487领先地位在乘用车领域随着公司积极扩展新能源领域客户2022年国际知已上市流通股百万股487名电动车企业和比亚迪分别跃升成为公司第2和5大客户为公司乘用车内饰总市值十亿元237件成长赋能由于乘用车的市场容量较商用车市场容量更大公司未来业绩有流通市值十亿元237望迎来更大的上升空间首次覆盖给予强烈推荐投资评级每股净资产MRQ89ROETTM156深耕内饰领域二十余载产品品类及客户资源丰富在产品端公司拥有丰资产负债率584富的汽车饰件产品主要包括仪表板总成顶置文件柜总成门内护板总成主要股东江苏新泉志和投资有限公司主要股东持股比例2609立柱护板总成流水槽盖板总成和保险杠总成等这些产品都已经在商用车和乘用车应用领域实现了覆盖从细分产品角度来看公司仪表板总成和门股价表现板总成业务发展迅速两项业务收入由2020年的159亿元和45亿元提升1m6m12m至2022年的358亿元和109亿元复合增长率分别为502564在绝对表现-32527客户端公司已与吉利汽车上汽集团奇瑞汽车一汽大众上汽大众相对表现-23130广汽集团等知名乘用车企业以及一汽集团东风集团中国重汽陕汽集新泉股份沪深30050团北汽福田等国内前五大中重型卡车企业均形成长期稳定的合作关系40此外公司把握汽车行业智能化电动化转型的机遇不断扩宽客户范围3020内饰行业景气度不减附加值提升带动行业上行从需求侧来看国内乘用100车市场进入稳定发展阶段但消费潜力仍然巨大中长期将以稳定增长为主-10商用车市场在疫情因素消散及出口进程加快的背景下将进入上行周期且-20Sep22Jan23May23Sep23消费端和车企对饰件产品要求的提高进一步提升了产品的附加值促进汽资料来源公司数据招商证券车饰件行业的整体上行从供给端来看本土饰件企业产品质量逐步增强相关报告相对于外合资供应商有一定的成本优势自主供应商有望以自主品牌车企为突破口逐步进入合资外资乘用车制造商的供应体系有效提升本土饰件汪刘胜S1090511040037企业在行业中的竞争地位wanglscmschinacomcn同时赋能乘用和商用领域促进市占率稳步提升1在乘用车板块21-23杨献宇S1090519030001年公司仪表板总成在乘用车市场的市占率分别为5687和140主yangxianyucmschinacomcn要主要受益于公司积极拓展新能源领域客户目前国际知名品牌电动车企业和比亚迪已进入公司前五大客户列表且公司已取得蔚来极氪合创等新势力品牌项目定点跻身国内第一梯队饰件供应商行列促进公司乘用车产品市占率明显提升2在商用车板块公司是国内商用车饰件的龙头企业具备较强的研发实力和客户认证优势在增速较高的卡车领域客户覆盖国内前五大中重卡整车厂核心产品仪表板总成市场占有率超过20商用车板块的稳定发展将为公司带来广阔的业务机会通过可转债加码产能提升上海及合肥周边配套能力从公司的产能布局来看公司已在国内19个城市马来西亚和新加坡设立了生产制造基地大幅提高了产品供应效率提升产品准时交付能力且从2022年底的产能利用率情况来看公司各产品产能利用率均处于90上下因此23年公司通过可转债项目在上海和合肥地区扩充产能进一步抢占市场份额强化规模效应其中上海地区有上汽集团上汽大众国际知名电动车企业等知名车企公司深度报告公司在上海地区的扩建项目有利于满足周边整车客户的业务合作需求该项目预计建设期为2年在合肥地区比亚迪蔚来大众长安等众多新能源汽车整车厂商陆续在合肥新增或扩大生产基地公司在合肥基地的建设项目有利于实现对合肥及周边整车厂提供本地配套服务首次覆盖给予强烈推荐投资评级公司积极布局新能源乘用车领域产品市占率不断提升规模效应带来有效的成本控制驱动公司营收和利润表现向上同时公司向墨西哥工厂进行增资有效扩充海外产能国内国外市场皆有向上空间预计23-25年公司分别实现归母净利润81105和132亿元同比716306和256首次覆盖给予强烈推荐投资评级风险提示1汽车行业发展不及预期行业整体发展情况将对公司业绩产生一定影响给公司经营带来不确定性2主要客户集中度过高公司来自于核心客户的销售额占主营业务收入的比例较高若主要客户经营状况发生较大波动将对公司业绩产生较为显著的影响3原材料价格波动风险公司产品所需的主要原材料包括塑料粒子面料外协件等相关主辅原材料的价格波动将给公司的生产经营带来明显影响4外协定制单元件占比较高带来的管控风险等财务数据与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入百万元46136947102121322416530同比增长2551472925营业利润百万元31153791311881489同比增长873703025归母净利润百万元28447180710541324同比增长1066716306256每股收益元058097166216272PE835504294225179PB6458504336资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司深度报告正文目录一深耕汽车内饰领域产品客户铸就核心竞争力51深耕内饰领域二十余载是自主内饰的领先企业52产品涵盖乘用和商用领域主要供应内外饰总成产品63客户资源丰富切入新能源主机厂助力结构优化74营收利润实现快速增长整体盈利能力呈上升趋势8二行业市场空间广阔自主供应商竞争力加强101内外饰是车身的重要构件具备装饰和保护功能102内饰领域竞争较为激烈自主供应商竞争力不断提升113行业进入稳定发展阶段附加值提升带动行业上行13三乘用车领域市占率提升优质客户贡献增量141打造平台化供应体系主要产品ASP呈上升趋势142客户结构不断优化乘用车领域市占率显著提升163国内外广泛建有基地通过可转债项目继续加码17四盈利预测19五风险提示20图表目录图1公司发展历程一览图5图2公司股权结构图截至2023年中报5图3公司主要产品介绍6图42017-2022年公司各领域业务收入情况亿元7图52017-2022年公司乘用车业务收入占比7图6公司主要合作客户一览7图72022年公司主要客户营收占比情况7图8公司近5年国内外业绩情况亿元8图9公司近5年境内各地区业绩占比情况8图10公司历年营收及增速亿元8图11公司历年归母净利润及增速亿元8图12公司历年毛净利率情况9敬请阅读末页的重要说明3公司深度报告图13公司历年期间费用率情况9图14公司研发费用及增速亿元9图15公司历年累计专利情况9图16汽车内饰主要产品10图17汽车饰件产业链一览图10图18公司主要原材料和原油指数走势10图19汽车饰件行业的主要壁垒11图20我国历年乘商用车销量及增速万辆13图21公司产品的发展历程及未来规划14图22公司各类产品销量情况万套14图23公司仪表板销量变动情况万套14图24公司各产品的销售均价走势元套15图25公司仪表板销售均价变动情况元套15图26公司乘用车产品毛利率15图27公司商用车产品毛利率15图28公司仪表盘总成各市场市占率变化情况16图29公司前五大客户营收及占比亿元16图30主要主机厂客户的整车销量增速16图31公司各产品产能及产能利用率情况万模次18表1汽车饰件行业主要竞争企业11表2自主汽车内饰行业主要上市公司一览12表3公司控股子公司及分公司情况17表4公司2023年可转债项目募资用途万元18表5公司营业收入分业务拆分情况单位百万元19附财务预测表21敬请阅读末页的重要说明4公司深度报告一深耕汽车内饰领域产品客户铸就核心竞争力1深耕内饰领域二十余载是自主内饰的领先企业二十余年奋力耕耘成就汽车饰件专家公司于2001年4月在江苏常州创立在汽车饰件行业深耕二十余年是汽车饰件整体解决方案提供商且连续16年2007-2022年被中国汽车报社评为全国百家优秀汽车零部件供应商公司目前拥有丰富的汽车饰件产品系列其主要包括仪表板总成顶置文件柜总成门内护板总成立柱护板总成流水槽盖板总成和保险杠总成等这些产品都已经在商用车和乘用车应用领域实现了覆盖目前公司在国内拥有24家分子公司海外3家分子公司1个省级技术中心1个通过国家CNAS认证的实验中心全国百家优秀汽车零部件供应商之一图1公司发展历程一览图资料来源公司官网招商证券公司股权结构较为稳定实控人直间接合计持股372截止2023年中报江苏新泉志和投资有限公司为公司控股股东持股比例为261唐敖齐和唐志华分别持有江苏新泉志和投资510和490的股权为公司实际控制人其中唐志华直接持有公司111的股权实控人合计持有公司股份为372此外唐美华与唐志华系姐弟关系唐美华直接持股19江苏新泉汽车饰件股份有限公司第二期员工持股计划为公司实施的员工持股计划直接持股14图2公司股权结构图截至2023年中报资料来源公司公告iFinD招商证券敬请阅读末页的重要说明5公司深度报告2产品涵盖乘用和商用领域主要供应内外饰总成产品公司同时布局乘用车和商用车领域产品矩阵丰富公司坚持技术创新结构优化持续发展的经营理念产品在乘用车和商用车领域全覆盖其中公司在乘用车领域产品主要涉及立柱护板总成流水槽盖板总成保险杠总成仪表板总成门内护板总成等在商用车领域产品主要涉及顶置文件柜总成门内护板总成仪表板总成等在乘用车领域公司将持续深耕自主乘用车品牌市场并积极开拓合资和外资乘用车品牌的中高端市场和海外市场同时公司在商用车领域将继续专注于中重型卡车等商用车市场保持行业领先地位图3公司主要产品介绍资料来源公司公告招商证券22年商用车业务短暂承压乘用车业务领域营收迅速提升从公司业务构成来看公司乘用车业务稳定贡献60以上营收2022年度公司营收为695亿元同比增长506受益于乘用车领域下游客户不断放量公司乘用车业务实现快速增长由2020年的226亿元提升至588亿元在商用车细分领域受行业因素影响收入由2020年的91亿元下降至2022年的37亿元从细分产品角度来看公司仪表板总成和门板总成业务发展迅速两项业务收入由2020年的219亿元和51亿元提升至2022年的456亿元和128亿元复合增长率分别为444588公司以乘用车业务为焦点大力发展仪表板和门内护板等核心产品在乘用车业务的细分产品中仪表板总成公司第一大收入来源是所有产品的核心公司也是最早自主开发并规模化生产隐式气囊仪表板的企业该项产品收入由2017年的96亿元提升至2022年的430亿元复合增长率为349且其2022年在乘用车业务中收入占比高达7312022年乘用车业务中的门内护板总成产品公司第二大收入来源收入也创下新高达125亿元且该项业务收入占比在近3年始终稳定在20左右此外公司立柱总成保险杆总成和落水槽业务规模相对较小敬请阅读末页的重要说明6公司深度报告图42017-2022年公司各领域业务收入情况亿元图52017-2022年公司乘用车业务收入占比70乘用车商用车其他乘用车占比90120仪表板总成门内护板总成立柱护板总成6084780保险杠总成流水槽盖板总成其他饰件产品10071069870506736716136021380183211203405024960312304030204068667970473120581462101020000201720182019202020212022201720182019202020212022资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券3客户资源丰富切入新能源主机厂助力结构优化公司拥有优质的客户资源竭力提供卓越的产品和服务公司成立之初立足于汽车零部件产业集中的长三角地区以仪表板总成为核心产品迅速与一汽集团等汽车制造商合作随着技术水平生产工艺和服务能力的提升公司逐步扩大了汽车饰件产品的应用范围在商用车市场以中重型卡车为代表迅速占据先机并成为该领域汽车饰件总成服务的领先企业同时公司的产品也逐渐应用于乘用车领域成为部分乘用车制造商的核心零部件供应商目前公司与国内前五大中重型卡车企业如一汽解放北汽福田陕西重汽中国重汽东风汽车等以及吉利汽车奇瑞汽车上海汽车一汽大众上海大众广汽集团比亚迪理想汽车蔚来汽车长安福特江铃福特长城汽车等国内外知名品牌电动车企业建立了良好的合作关系图6公司主要合作客户一览图72022年公司主要客户营收占比情况比亚迪其他423上汽集团5奇瑞汽车吉利集团1627特斯拉25资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券国际化探索初见成效国内华东地区为公司创收主力从国内外角度来看2022年公司境内收入再创新高达到565亿元同比增长479公司自2019年开始海外业务后不断引进和培养具备目标市场国家语言文化技术营销和管理能力的国际化人才期间营收不断增长收入占比持续攀升并在2022年实现61亿元收入占比相较2019年提高87从国内地区角度来看江苏所在的华东地区是公司总部所在地2022年华东地区营收占比高达742且在近5年始终保持在70左右的高位是公司创收的主要地区其他地区营收占比则相对保持稳定敬请阅读末页的重要说明7公司深度报告图8公司近5年国内外业绩情况亿元图9公司近5年境内各地区业绩占比情况60境内海外其他业务国外业务占比10华东华西西北西南华中东北华南1005088010576401438271611660304204074264273771267964610220000201720182019202020212022201720182019202020212022资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券4营收利润实现快速增长整体盈利能力呈上升趋势公司营收和归母净利润实现快速增长未来发展可期2017至2022年公司营业收入由310亿元增长至695亿元复合增长率达到175近年来受疫情等因素影响我国汽车行业面临供给冲击需求收缩预期转弱等多重压力公司在此情况之下以技术创新和产品结构优化为推动力通过卓越的产品品质和快速响应的服务抓住机遇扩展商用车产品种类深耕自主品牌乘用车客户积极开拓中高端外资和合资品牌客户整体业务取得了良好成绩1H23实现营业收入463亿元同比增长6471H23公司归母净利润和扣非归母净利润都约为38亿元分别同比增长1242和1309增长势头强劲图10公司历年营收及增速亿元图11公司历年归母净利润及增速亿元80营业收入同比705归母净利润扣非归母净利润1507060归母同比扣非同比460501004050330405020302102000110-100-200-502017201820192020202120221H232017201820192020202120221H23资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券公司近年毛净利率波动较小整体期间费用率有所下降1毛净利率方面对于已有的成熟饰品公司会按照汽车厂家要求每年调降产品价格对于为部分新车型开发的新产品刚上市时价格高于成熟产品能够提升对应板块业务毛利率同时公司毛利率还受到原材料价格波动的影响2017年-1H2023公司整体毛利率保持在20-25的范围波动由于净利率在5-10的范围波动2期间费用率方面公司四费费率波动不一得益于公司不断完善内部制度建设减少浪费近年来销售费用率和财务费用率呈现下降趋势研发费用率和管理费用率则相对维持平稳其中由于2021年起采用会计新准则将销售商品产生的运费计入主营业务成本因此公司整体毛利率和销售费用率均呈下滑趋势2022年公司毛利率下降16个pct而销售费用率下降25pct可见整体盈利能力有所提升敬请阅读末页的重要说明8公司深度报告图12公司历年毛净利率情况图13公司历年期间费用率情况毛利率净利率销售费用率管理费用率308研发费用率财务费用率25620415210050-22017201820192020202120221H232017201820192020202120221H23资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券以技术为发展先导通过技术引进及自主开发的方式确立了在行业内领先的技术地位截至2022年末公司及控股子公司累计拥有专利139项其中发明专利6项实用新型专利132项外观设计专利1项现阶段公司在同步研发模具开发检测试验等方面形成了一系列技术优势在国内自主品牌汽车饰件供应商中公司是商用车领域最早利用搪塑工艺提高内饰舒适性利用长玻纤增强反应注射成型技术实现产品轻量化的企业同时也是最早自主开发并规模化生产隐式气囊仪表板的企业除上述工艺技术外公司在生产中还广泛应用阴模成型双料注塑激光弱化冷刀弱化双层叠模水刀切割火焰处理等先进工艺部分工艺技术达到领先水平图14公司研发费用及增速亿元图15公司历年累计专利情况35研发费用增速60180发明专利累计实用新型专利累计外观设计专利累计1603050140254012020100301580206010400510200000201820192020202120221H232017201820192020202120221H2023资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券敬请阅读末页的重要说明9公司深度报告二行业市场空间广阔自主供应商竞争力加强1内外饰是车身的重要构件具备装饰和保护功能汽车饰件是汽车车身的重要构成零部件具备汽车装饰安全保护等功能根据产品在整车中应用位置的不同汽车饰件产品可进一步划分为内饰件和外饰件两大类其中内饰件位于汽车内部形成汽车内表面为驾乘人员提供舒适的乘坐环境包括仪表板门内饰板门立柱方向盘顶棚座椅空气循环系统安全带安全气囊地毯等外饰件主要指汽车外部的塑料装饰件包括保险杠空调进气格栅前格栅车外后视镜扰流板等图16汽车内饰主要产品资料来源CNKI浅析汽车内饰件的发展趋势招商证券内外饰行业上游材料主要包括PPPCABSPCABS等塑料粒子油漆及针织面料等我国塑料粒子油漆及针织面料等市场竞争充分各产品供应充足能够保障本行业的材料需求上述三类原材料产品中塑料粒子是最主要的材料塑料粒子为石化产品其价格与石油价格密切相关其价格波动对企业的利润水平有一定程度的影响从最近几年总体趋势看其价格处在震荡的走势期间受全球经济增速国家政策等方面影响而波动图17汽车饰件产业链一览图图18公司主要原材料和原油指数走势1600南华塑料指数南华原油指数14001200100080060040020002018-032019-032020-032021-032022-032023-03资料来源新泉股份招股书招商证券资料来源wind南华期货招商证券企业进入汽车饰品行业时通常面临多个壁垒涉及技术资金法律和供应链等多个方面技术壁垒方面企业需要拥有先进的制造技术和工艺以满足汽车制造商对产品质量性能和安全性等方面的高要求资金壁垒方面企业通常需要敬请阅读末页的重要说明10公司深度报告投入大量资金用于研发生产和市场推广以在汽饰市场竞争中占据优势地位法律壁垒方面为确保产品的合规性和安全性企业需要花费一定的时间和资源充分了解并遵守相关国家和地区的法规及标准供应链方面企业的供应链管理涵盖原材料采购生产流程物流配送等环节构建稳定高效的供应链网络需要与供应商和合作伙伴建立长期的合作关系图19汽车饰件行业的主要壁垒资料来源新泉股份公告招商证券2内饰领域竞争较为激烈自主供应商竞争力不断提升在商用车饰件产品领域行业集中度较高尤其在中重型卡车领域参与竞争的企业数量较少主要整体解决方案提供商包括延锋海纳川汽车饰件系统有限公司长春富维安道拓汽车饰件系统有限公司东风延锋汽车座舱系统有限公司等合资企业及发行人随着各企业与商用车制造商合作的进一步深化未来商用车饰件产品细分市场供需格局将趋于稳定行业仍将保持高度集中的发展态势在乘用车饰件产品领域参与竞争的饰件企业数量较多行业竞争较为激烈其中在自主品牌乘用车市场汽车制造商更多选择本土饰件产品在合资外资品牌乘用车市场饰件产品多由合资饰件企业提供随着本土饰件企业整体解决方案提供能力的逐步增强部分领先企业也逐步进入合资外资乘用车制造商的供应体系有效提升本土饰件企业在行业中的竞争地位表1汽车饰件行业主要竞争企业公司名称公司简介竞争领域成立于2001年7月是长春一汽富维汽车零部件股份有限公司与江森长春富维安道拓汽车自控亚洲控股有限公司共同投资设立的中外合资企业经营范围包括生产商用车乘用车饰件系统有限公司汽车座椅仪表板门里板车身电子发动机电子饰件产品的开发设计制造等成立于2002年12月为上汽集团下属零部件企业华域汽车子公司经延锋海纳川汽车饰件营范围包括设计开发生产汽车饰件系统及其零部件提供自产产品的商用车乘用车系统有限公司技术咨询技术服务技术培训销售自产产品等成立于2003年12月为东方集团下属东风电子科技股份有限公司子公东风延锋汽车座舱系司经营范围包括设计制造和销售汽车内饰件系统及零部件汽车安全商用车统有限公司件并提供相关的售后服务等延锋汽车饰件系统有成立于年月为上汽集团下属零部件企业华域汽车全资子公司19949乘用车限公司业务覆盖汽车内饰外饰座椅电子和安全系统经营范围包括开发敬请阅读末页的重要说明11公司深度报告公司名称公司简介竞争领域生产用于汽车卡车和摩托车的塑料和装潢产品电子产品及其零部件仪器仪表及配件以及模具冲压件标准紧固件等成立于2011年5月为佛吉亚中国投资有限公司全资子公司经成都佛吉亚利民汽车营范围包括汽车保险杠门板中控仪表板及其他塑料件的研发制造和乘用车部件系统有限公司加工提供售后服务和技术咨询等资料来源新泉股份公告招商证券自主内饰企业凭借丰富的产品供给竞争力不断提升不少国内企业具备内外饰供应能力行业竞争格局呈现出一超多强的局面国内上市公司华域汽车旗下的延锋系内饰件企业在规模和营收等方面较为领先新泉股份宁波华翔东风科技一汽富维等也具备了相当的竞争力表2自主汽车内饰行业主要上市公司一览亿元公司内外饰主要产品主要客户营收规模饰件营收占比饰件毛利率1内饰仪表板总成门板总成顶柜吉利上汽广新泉股份总成立柱总成等汽一汽奇瑞9012026952外饰保险杆总成落水槽等和比亚迪等1内饰仪表板门板副仪表板顶部控制台出风口等2外饰保险杠上汽特斯拉华域汽车模块翼子板模块主动进气格栅ACC一汽大众比亚65814815827盖板主动扰流板引擎盖行李箱盖迪等门外板尾门后防撞梁及其他车身饰件1内饰仪表板中央通道门板ABC立柱内顶棚头枕风管水壶上汽奥迪宝宁波华翔6211592外饰格栅加油电小门扰流板马奔驰等1963保险杠包边玻璃落水槽1内饰仪表板座椅平台座椅骨架一汽大众丰车门副板顶棚一汽富维田沃尔沃奔9562942外饰前保险杠后尾门扰流板1997驰宝马等侧裙板后视镜车灯1内饰铝木内饰件副仪表板一汽大众上汽京威股份2外饰行李架车门框水切格栅大众宝马奔358922282大门槛板轮罩风窗驰等1内饰PP长玻纤门基板立柱天窗水渠门板落水槽大众福特日双林股份4195271882外饰格栅后保前保装饰板产等B柱饰板宾利保时捷内饰遮阳板方向盘头枕顶棚灯控奔驰宝马奥岱美股份515981229制盒座椅总成迪特斯拉上汽等1内饰仪表板出风口门板玻璃升降器立柱门槛座椅衣帽架一汽奥迪宝常熟汽饰9792042外饰前后保险杠前端模块塑料马奔驰等367尾门高光B柱轮罩车身底护板吉利上汽通用内饰安全带总成安全气囊方向盘五菱长城奇松原股份968284特殊座椅安全装置瑞宇通长安99车等资料来源各公司公告招商证券注营收规模饰件营收占比饰件毛利率均取自各公司公告的2022年年报敬请阅读末页的重要说明12公司深度报告3行业进入稳定发展阶段附加值提升带动行业上行国内乘用车市场进入稳定发展阶段但消费潜力仍然巨大中长期将以稳定增长为主2018年至2020年我国乘用车产销逐年下滑2021年我国乘用车产量21408万辆同比增长71结束三连降2022年我国乘用车产量23836万辆同比增长112当前中国汽车市场仍处于普及初期向普及后期过渡阶段我国乘用车汽车市场潜力巨大叠加汽车消费政策刺激乘用车未来将保持温和的增长态势此外新能源汽车市场需求旺盛进一步拉动乘用车消费稳定增长商用车的市场需求将有所复苏进而对汽车饰件产品产生稳定需求商用车包含货车客车两部分其中货车占比约九成货车的市场需求受宏观经济影响较大2016至2020年货车市场景气度较高带动整个商用车市场产量小幅上涨而2021年以来受到宏观经济波动下游需求变化影响房地产物流等行业增速放缓部分抑制了商用车的需求但随着宏观经济复苏随着疫情因素消散及城镇化进程的持续推进未来卡车市场仍面临较大的市场需求图20我国历年乘商用车销量及增速万辆乘用车销量商用车销量乘用车销量增速商用车销量增速30003025002010200001500-101000-20500-300-402010201120122013201420152016201720182019202020212022资料来源中汽协招商证券汽车新四化趋势促进乘用车座舱系统向舒适化智能化发展近年来随着5G物联网以及人工智能等创新技术的发展消费者对汽车产品的消费需求进一步升级越来越看重汽车带来的隐性附加价值传统汽车开始向电动化网联化智能化和共享化方向转型汽车产业已经进入产业发展的深刻变革时期即汽车行业的制造属性逐步下降而消费与科技属性则逐步增强汽车饰件的附加值不断提升助推汽车饰件行业不断发展受消费升级因素的影响汽车的代步属性逐渐弱化消费者更加关注豪华感科技感带来的附加值汽车饰件是直接体现汽车豪华精致的要素成为整车产品竞争的重要维度汽车品牌需凭借饰件风格强化自身的品牌定位例如在BBA车型中奔驰垂瀑中控台涡扇圆形出风口等家族设计语言体现奢华风格宝马中控整体向驾驶员方向倾斜更重视驾驶感受奥迪内饰则更具科技感和前瞻性消费端和车企对饰件产品要求的提高进一步提升了产品的附加值促进汽车饰件行业的发展敬请阅读末页的重要说明13公司深度报告三乘用车领域市占率提升优质客户贡献增量1打造平台化供应体系主要产品ASP呈上升趋势公司从内饰件逐步扩展到外饰件具备较完善的内饰总成产品供应能力目前已处于国内饰件供应商第一梯队公司成立伊始仅生产仪表板总成产品经过二十余年发展至今已成为拥有仪表板总成门内护板总成顶置文件柜总成立柱护板总成流水槽盖板总成保险杆总成等多样化产品的全应用领域提供商公司整体竞争力较强在研发客户合作质量控制等方面均处于行业领先地位未来公司将逐步完善产品系列积极整合供应商和客户资源最终成为全产品系列全应用领域于一体的汽车饰件系统整体解决方案提供商图21公司产品的发展历程及未来规划资料来源公司招股说明书招商证券乘用车业务发展助力仪表板总成销量快速提升公司深耕自主品牌乘用车客户积极拓展中高端外资和合资品牌客户不断加深与客户的合作关系于近年陆续获得了部分新车型项目仪表板副仪表板等重点产品的定点开发和制造此外公司凭借本土化优势自主深入发掘国内汽车消费者对于仪表板外观性能功能方面的差异化需求参与整车企业新款车型仪表板总成的设计与开发相关业务发展良好2017年至2022年公司仪表板销量由146万余套提高至364万余套是公司销量最大的产品在仪表板细分产品中乘用车仪表板销量增长尤其明显从2017年的91万余套提高至2022年的332万余套是公司仪表板业务增长的主要贡献点图22公司各类产品销量情况万套图23公司仪表板销量变动情况万套仪表板总成门板总成350乘用车仪表板商用车仪表板400顶柜总成立柱总成保险杠总成落水槽30030025020020015010010050002017年2018年2019年2020年2021年2022年2017年2018年2019年2020年2021年2022年敬请阅读末页的重要说明14公司深度报告资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券得益于行业消费属性提升及公司销量结构改善公司主要产品ASP呈上升趋势随着汽车消费属性的提升个性化智能化的需求推动内外饰件在视觉触觉功能等方面均有所提升因此公司产品在设计方案材料使用及工艺路径层面均有所升级带动公司单品价值量提升2020-2022年公司产品平均单价从7943元套上升至10956元套其中主要产品仪表板总成单价由11839元套上涨至12600元套门内护板总成由6795元套上涨至12954元套单车配套价值量的提升进一步推动了公司收入上涨图24公司各产品的销售均价走势元套图25公司仪表板销售均价变动情况元套仪表板总成门板总成乘用车仪表板商用车仪表板顶柜总成立柱总成16001400保险杠总成落水槽14001200120010001000800800600600400400200200002017年2018年2019年2020年2021年2022年2017年2018年2019年2020年2021年2022年资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券各产品毛利率变动不一多数产品毛利率在20上下波动公司毛利率受多种因素影响对于成熟饰件产品公司按照汽车厂商的要求每年调降产品价格进而影响公司毛利率对于为新车型开发的新产品其刚上市时价格较高能提高公司对应产品的毛利率2022年受部分新产品投产及销量上升等因素的影响公司乘用车领域的仪表板总成门板总成立柱保险杠总成等产品的毛利率呈现不同程度的提高而受部分产品价格年降或销量下降等因素的影响顶柜总成落水槽毛利率呈现不同程度的下降图26公司乘用车产品毛利率图27公司商用车产品毛利率仪表板总成门内护板总成仪表板总成顶置文件柜总成60立柱护板总成保险杠总成60流水槽盖板总成其他饰件产品门内护板总成其他饰品5050404030302020101000201720182019202020212022201720182019202020212022资料来源公司公告招商证券资料来源公司公告招商证券敬请阅读末页的重要说明15公司深度报告2客户结构不断优化乘用车领域市占率显著提升仪表盘总成在中重卡领域市占率超20在乘用车领域市占率明显提升仪表板总成为公司的核心产品通过新工艺新技术的持续研究公司成为国内商用车饰件的龙头企业具备较强的研发实力和客户认证优势核心产品仪表板总成市场占有率超过20商用车板块的稳定发展将为公司带来广阔的业务机会在乘用车领域公司产品的市占率明显提升2022年度公司仪表板总成在乘用车市场的市占率为14021年市占率为87相比商用车市场容量更大的乘用车市场为公司提供了更广阔的发展空间随着公司与上汽一汽国际知名电动车企业等合资外资品牌建立合作关系公司在乘用车领域业务有望进一步扩展在乘用车领域的市场占有率有望进一步提升图28公司仪表盘总成各市场市占率变化情况乘用车市场中重型卡车轻微型卡车30252015140108755602020年2021年2022年资料来源公司可转债募集说明书招商证券公司合作伙伴新能源化助力公司在乘用车领域不断建立优势近年来公司前五大客户营收总额整体呈上升趋势2022年达到481亿元吉利集团稳居公司第一大客户其销售额占公司主营业务收入比率稳中有降由2018年343的高位降低至2022年的265整体对其业务依赖性有所降低公司前五大客户中国际知名电动车企业比亚迪等知名新能源车企占比持续增长其中对国际销售额占公司主营业务收入比例在2022年达到251国际知名电动车企业也由此一跃成为公司第二大客户公司下游客户中比亚迪奇瑞等拥有大量新能源乘用车产品厂商的整车销量增速在近年持续保持高位其2023H1销量增速都处于50以上的高位为公司乘用车业务发展奠定了扎实的基础图29公司前五大客户营收及占比亿元图30主要主机厂客户的整车销量增速吉利上汽一汽200上汽集团吉利集团奇北汽福田国际知名电动车奇瑞集团比亚迪比亚迪150500100100400803006050200401002000002018年2019年2020年2021年2022年-502017201820192020202120221H23资料来源公司公告招商证券资料来源Marklines招商证券敬请阅读末页的重要说明16公司深度报告3国内外广泛建有基地通过可转债项目继续加码国内外多地区设立生产基地提升供应链灵活性在工厂建设方面公司实行全球化的战略布局在国内外建设了多个生产基地国内方面以长三角地区京津地区华中地区华南地区西南地区汽车产业集群为市场基础结合现有客户生产区域布局在常州丹阳芜湖宁波北京青岛长春鄂尔多斯长沙佛山成都宁德重庆西安上海杭州合肥天津大连等19个城市设立了生产制造基地大幅提高了产品供应效率提升产品准时交付能力并有效降低产品运输成本同时为了开拓海外市场公司已在马来西亚和墨西哥投资设立公司并建立生产基地并在美国设立子公司培育东南亚和北美市场并推动公司业务辐射至全球表3公司控股子公司及分公司情况公司类型序号公司简称直接持股间接持股创立日期经营地1北京新泉10020091022北京市2青岛新泉1002011426山东省青岛市3长春新泉100201227吉林省长春市4长沙新泉100201666湖南省长沙市5芜湖新泉100200666安徽省芜湖市6新泉模具1002012214江苏省常州市7宁波新泉志和10020171116浙江省宁波市全资子公8佛山新泉10020171123广东省佛山市司9成都新泉1002018511四川省成都市10西安新泉10020181025陕西省西安市11宁德新泉1002019527福建省宁德市12上海新泉1002020623上海市13常州新泉10020201228江苏省常州市14芜湖新泉志和1002022126安徽省芜湖市15合肥新泉100202278安徽省合肥市1香港新泉1002019315香港特别行政区境外子公2马来西亚新泉51201957马来西亚司3墨西哥新泉0259975202117墨西哥4美国新泉1002021526美国1常州分公司2011125江苏省常州市2鄂尔多斯分公司2012815内蒙古鄂尔多斯3重庆分公司2020521重庆市分公司4上海分公司202071上海市5杭州分公司2022614浙江省杭州市6天津分公司202278天津市7大连分公司20221111辽宁省大连市资料来源公司官网公司公告招商证券受益于订单持续增长主要产品产能利用率提升至高位公司大型产品包括仪表板总成顶置文件柜总成保险杠总成等中型产品包括门内护板总成和立柱总成等其中仪表板总成业务和门板总成业务为公司主营业务收入的主要来源2019-2021年随着公司在建项目逐渐量产公司大型产品和中型产品产能均呈现增长趋势产能利用率方面2019-2021年公司大型产品产能利用率持续下降但保持在较高水平2022年受下游乘用车客户放量的影响产能利用率提升至936的高位中型产品产能利用率波动上升但持续位置在较高水平敬请阅读末页的重要说明17公司深度报告图31公司各产品产能及产能利用率情况万模次资料来源公司公告招商证券通过可转债项目加码产能进一步抢占市场份额强化规模效应2023年8月11日公司成功向不特定对象发行1160万张可转换公司债券发行总额1160亿元用于建设上海智能制造基地升级扩建项目一期和汽车饰件智能制造合肥基地建设项目其中上海地区有上汽集团上汽大众特斯拉等知名车企公司在上海地区的扩建项目有利于满足周边整车客户的业务合作需求该项目预计建设期为2年在合肥地区比亚迪蔚来大众长安等众多新能源汽车整车厂商陆续在合肥新增或扩大生产基地公司在合肥基地的建设项目有利于实现对合肥及周边整车厂提供本地配套服务表4公司2023年可转债项目募资用途万元序号项目名称投资总额拟投入募集资金预计建成年份1上海智能制造基地升级扩建项目一期678741450815602025年2汽车饰件智能制造合肥基地建设项目361627230384402024年3补充流动资金34800003480000-合计1388368611600000资料来源公司可转债募集说明书招商证券加强海外产能布局增资墨西哥工厂扩大产能稳步推进国际化战略2023年2月公司召开董事会拟向墨西哥新泉增加投资5000万美元以满足墨西哥新泉新增定点项目的产能扩充更好的服务当地客户和开拓北美市场业务增资后有助于更好的服务公司客户更好地拓展海外市场不断推进公司国际化战略进程有助于不断提升公司在国内外市场竞争中的市场地位对增强公司综合竞争力将产生积极影响符合公司长远发展战略敬请阅读末页的重要说明18公司深度报告四盈利预测营收角度来看主要受益于客户结构优化带来的量增1在主要业务仪表板和门内护板方面随着公司在客户扩展方面成效显著在仪表板和门内护板两个主要产品将具有较大的营收增速其中部分仪表板预计从供应主仪表板业务延伸至同时供应主副仪表板因此预计仪表板业务23-25年营收增速分别为5035和25门内护板业务预计营收增速分别为4525和252对于顶柜总成由于该产品主要供应给商用车客户预计23年营收有明显回升24-25年小幅上涨预计23-25年营收增速分别为3010和103对于保险杠业务由于保险杠为外饰产品随着公司逐步向外饰业务扩展预计保险杆业务增速较为明显预计23-25年营收增速分别为3015和154对于立柱和落水槽业务预计23-25年营收增速均稳定为105对于其他业务由于公司不断丰富产品矩阵预计23-25年其他业务营收分别为129142和182亿元分别同比增长404101和274合计来看预计公司23-25年总营收水平为10211322和1653亿元分别同比增长470295和250表5公司营业收入分业务拆分情况单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E仪表板28540456016840292342115428YOY305598500350250门板695712758184992312328904YOY375834450250250顶柜1541541703774851YOY-230-649300100100立柱110985293710311134YOY153-232100100100保险杆360433563648745YOY1392204300150150落水槽6266728087YOY-0968100100100其他75599216129401424418152YOY128219404101274营收合计4612769467102116132241165301YOY253506470295250资料来源利润角度来看由于2021年起采用会计新准则将销售商品产生的运费计入主营业务成本21-22年公司整体毛利率和销售费用率均呈下滑趋势为了更准确的预测以2022年公司各项费用率为基准1从毛利率角度来看公司22年毛利率为197预计规模提升带来降本效应23-25年毛利率分别为205207和2092费用率的角度来看预计23-25年公司销售费用率维持2管理费用率维持45研发费用率分别为4648和50在考虑各项费用的基础上我们预计23-25年公司整体归母净利润分别为81105和132亿元同比716306和256公司积极布局新能源乘用车领域产品市占率不断提升规模效应带来有效的成本控制驱动公司营收和利润表现向上同时公司向墨西哥工厂进行增资有效敬请阅读末页的重要说明19公司深度报告扩充海外产能国内国外市场皆有向上空间首次覆盖给予强烈推荐投资评级五风险提示汽车行业发展不及预期整车制造行业受宏观经济周期政策因素行业因素的影响较大公司的经营情况受汽车行业整体发展情况的影响如果未来经济形势走弱或汽车供应链存在风险等使得整车制造行业发展增速出现下滑将对公司的生产经营产生不利影响主要客户集中度过高的风险公司来自于核心客户的销售额占主营业务收入的比例较高近年来公司积极作为优化客户结构但本公司仍存在客户相对集中的风险如未来公司核心客户发生大范围的订单转移或其经营状况发生重大不利变化会直接影响到公司的生产经营原材料价格波动风险公司产品所需的主要原材料包括塑料粒子PPABSPCABS等面料外协件等公司主要原材料价格发生大幅波动将直接影响公司生产成本并可能因此导致公司经营业绩的随之波动外协定制单元件占比较高带来的管控风险公司本身主要负责相关总成产品本体及核心部件的生产及总成组装而通过外协定制的方式采购风口烟缸等单元件或外协加工厂出现大范围的生产经营停滞可能会对产品的质量及履约的及时性有效性等方面造成一定负面影响敬请阅读末页的重要说明20