经济层面：生产修复领先于效益修复。主要体现在8月财政收支中的增值税数据上，由于营改增之后，增值税覆盖所有商品和服务领域，自6月以来，增值税单月金额较2019年同期差值持续走高，反映生产和流通端的表现持续修复，物价因素不影响上述结论。但需要注意的是，企业所得税单月金额相较2019年同期的表现相对偏弱，反映效益修复仍需等待；个人所得税自6月以来持续回落，反映纳税人群的收入状况仍有波动。
　　政策层面：关注重点或仍在结构上。近期跟踪到的政策大致分为国际、国内和地方三个层面。在国际关系上侧重合作，围绕数字、经济、金融、贸易以及战略安全等领域的国际合作进一步展开；在国内层面上侧重产业，包括新型工业化、调研专精特新企业发展情况，以及提高集成电路和工业母机企业研发费用加计扣除比例等政策，针对重点产业表明支持态度，或体现进一步优化结构的意图；在地方层面上侧重地产，包括昆明、宜昌、无锡、西安、武汉、青岛、广州、哈尔滨等城市，相继调整地产政策，另外还聚焦人工智能、氢能源等新兴行业以及搭建产业链。
　　高频数据：生产端继续向好，需求端延续改善。截至9月22日，从生产端看，整体表现继续向好。从内需端看，基建相关钢材库存有所去化，水泥价格低位企稳，等待基建向上动力展开；地产上，30大中城市商品房成交面积低位继续回升，前端拿地信心低位修复；消费相对平稳。从外需端看，出口指数整体平稳，区域亮点延续运行，澳新、东南亚航线继续上行，远东干散货运价指数、东南亚集装箱运价指数延续走高；进口继续上行，CDFI进口干散货运价指数、BDI延续上行，相关细分指数同步上行，也指向内需延续修复。
　　风险提示事件：政策变动风险；经济波动超预期风险。

研究报告全文：经济继续修复重点仍在结构当前经济与政策思考证券研究报告宏观策略专题报告2023年09月23日分析师TableTitle杨畅投资TableSu要点mmary执业证书编号S0740519090004经济层面生产修复领先于效益修复主要体现在8月财政收支中的增值税数据上电话021-20315708由于营改增之后增值税覆盖所有商品和服务领域自6月以来增值税单月金额较2019年同期差值持续走高反映生产和流通端的表现持续修复物价因素不影响上述结Emailyangchangztscomcn论但需要注意的是企业所得税单月金额相较2019年同期的表现相对偏弱反映效益修复仍需等待个人所得税自6月以来持续回落反映纳税人群的收入状况仍有波动联系人夏知非政策层面关注重点或仍在结构上近期跟踪到的政策大致分为国际国内和地方三个Emailxiazf01ztscomcn层面在国际关系上侧重合作围绕数字经济金融贸易以及战略安全等领域的国际合作进一步展开在国内层面上侧重产业包括新型工业化调研专精特新企业发展情况以及提高集成电路和工业母机企业研发费用加计扣除比例等政策针对重点产业表明支持态度或体现进一步优化结构的意图在地方层面上侧重地产包括昆明宜昌无锡西安武汉青岛广州哈尔滨等城市相继调整地产政策另外还聚焦人工智能氢能源等新兴行业以及搭建产业链相关报告TableReport高频数据生产端继续向好需求端延续改善截至9月22日从生产端看整体表现继续向好从内需端看基建相关钢材库存有所去化水泥价格低位企稳等待基建向上动力展开地产上30大中城市商品房成交面积低位继续回升前端拿地信心低位修复消费相对平稳从外需端看出口指数整体平稳区域亮点延续运行澳新东南亚航线继续上行远东干散货运价指数东南亚集装箱运价指数延续走高进口继续上行CDFI进口干散货运价指数BDI延续上行相关细分指数同步上行也指向内需延续修复风险提示事件政策变动风险经济波动超预期风险请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告内容目录1经济层面生产修复领先于效益修复-3-2政策层面关注重点或仍在结构上-5-3高频跟踪生产端继续向好需求端延续改善-6-4风险提示-12-图表目录图表1增值税单月金额的历年表现以及剔除价格因素之后的表现-3-图表2企业所得税与个人所得单月金额的历年表现-3-图表3国内消费税单月金额的历年表现-4-图表4各省市近期发布的经济类政策措施截至9月22日-5-图表5生产端部分高频指标开工率单位为产量单位为万吨-6-图表6基建部分高频指标库存单位为万吨-6-图表7商品房成交部分高频指标面积单位为万平方米-6-图表8土地成交部分高频指标面积单位为万平方米-7-图表9外贸相关高频指标CCFI指数与CFFI指数-7-图表10外贸相关高频指标CCFI指数细分航线-8-图表11外贸相关高频指标区域指数-8-图表12CDFI运价指数及细分运价指数-9-图表13BDI指数及细分运价指数-10--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告1经济层面生产修复领先于效益修复近期公布的财政收支数据前8个月全国一般公共预算收入151796亿元同比增长10全国一般公共预算支出171382亿元同比增长38根据累计值与累计同比增速折算上年基数计算单月同比增速一般公共预算收入同比下降44前值同比上涨19财政部公布8月同比下降46一般公共预算支出同比上涨78前值同比下降10财政部公布8月同比上涨72我们从部分税种的表现能观察到经济运行的前期变化首先是增值税根据财政部公布的数据前8个月国内增值税48289亿元同比增长707原因主要是去年同期留抵退税较多基数较低如果把时间维度拉长2023年内增值税单月的表现呈现出两方面的特点第一短期环比回落符合季节性波动的特点第二2023年单月与2019年同期的差值自6月份以来逐月扩大我们认为一方面由于自营改增以来增值税的征收范围形式上从制造业扩大到服务业覆盖所有商品和服务领域另一方面由于税收数据是经济增长的后变量因此增值税的表现反映了自6月份以来生产和流通端包括商品和服务的表现持续修复另外由于增值税往往会受到价格因素的扰动如果以2018年12月为基期100根据统计局公布的CPI环比增速推算2019年以来的CPI指数并计算2023年较2019年同期的价格涨幅把价格因素剔除掉之后增值税也呈现出自6月以来的持续上行态势确实表明生产和流通端的表现相对较好图表1增值税单月金额的历年表现以及剔除价格因素之后的表现亿元来源WIND中泰证券研究所但值得关注的是增值税表现较为突出企业所得税并未呈现同步特点从单月金额的历年表现看第一企业所得税表现出明显的季节性波动的特点8月单月金额在年内处于低位第二与2019年同期相比8月企业所得税出现了减少反映了企业效益仍然存在波动另外个人所得税也相对比较平稳尤其是观察年内表现绝对金额自6月近期高点后连续2个月环比下降反映了个人所得也有所波动图表2企业所得税与个人所得单月金额的历年表现亿元-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告来源WIND中泰证券研究所消费税呈现改善特征但由于口径偏窄并不构成消费改善的证据消费税是国家有区别有重点地选择部分消费品在课征增值税的基础上再加征一道特殊流转税消费税其税负最终加入消费品价格并以价格信号的形式传递给生产环节对应税消费品的生产和消费形成调节作用1994年出台的消费税调节的主要对象是三高消费品十八届三中全会全面深化改革的若干决定明确提出要调整消费税征收范围环节税率把高耗能高污染产品及部分高档消费品纳入征收范围目前征收的对象主要包括烟酒化妆品贵重首饰及珠宝玉石鞭炮烟火成品油摩托车小汽车高尔夫球及球具高档手表游艇木制一次性筷子实木地板电池涂料共计15个税目因此消费税的表现只能反映部分消费品税收负担的变化或难以反映消费的整体表现图表3国内消费税单月金额的历年表现亿元来源WIND中泰证券研究所-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告2政策层面关注重点或仍在结构上近期我们跟踪到的政策大致分为国际国内和地方三个层面国际关系侧重合作例如9月18日举办了中欧数字领域高层对话9月18日至21日举行中俄第十八轮战略安全磋商9月21日中欧双方商定举行第十次中欧经贸高层对话9月22日中美双方商定成立经济领域工作组包括经济工作组和金融工作组从国际层面来看数字经济金融贸易以及战略安全等方面的国际合作进一步展开国内层面侧重产业例如9月18日财政部等四部门发布了关于提高集成电路和工业母机企业研发费用加计扣除比例的公告9月21日国务院总理在北京市调研专精特新企业发展情况9月22日市场监管总局网站发布了促进民营经济发展的若干举措提出了持续优化民营经济发展环境加大对民营经济政策支持力度强化民营经济发展法治保障着力推动民营经济实现高质量发展持续营造关心促进民营经济发展壮大社会氛围等五大类政策措施进一步聚焦民营经济发力9月22日-23日召开了全国新型工业化推进大会领导人就推进新型工业化作出重要指示总体来看针对重点产业表明支持态度或体现进一步优化结构的意图地方层面侧重地产截至9月22日跟踪到的各省市区发布与经济相关的政策措施主要集中在房地产产业发展就业人才消费区域外资营商环境等领域其中包括昆明宜昌无锡西安武汉青岛广州哈尔滨等国内重点城市相继在房地产领域做出了政策调整各省市另一个发展重点聚焦在产业上例如福建针对人工智能河北针对氢能源发布了政策措施另外江西与福建围绕产业链发布了相应政策措施图表4各省市近期发布的经济类政策措施截至9月22日来源各政府部门网站中泰证券研究所-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告3高频跟踪生产端继续向好需求端延续改善从生产端来看进入9月份之后整体表现继续向好唐山Custeel高炉开工率高位波动截至9月22日为9275前值8904全国247家高炉开工率8447前值8407均高位上行且高于2022年和2019年同期水平PTA产业链负荷率和汽车半钢胎开工率高位平稳图表5生产端部分高频指标开工率单位为产量单位为万吨来源WIND中泰证券研究所从内需端看基建上截至9月16日主要钢材品种库存有所去化截至9月22日全国水泥价格低位企稳等待基建向上动力的展开地产上30大中城市商品房成交面积低位继续回升一线二线城市成交量脉冲后回落或与前期房地产政策松动有关三线城市延续向上脉冲从土地成交情况来看100大中城市成交土地占地面积低位回升显示前端拿地信心有所修复消费上汽车批发和零售在低位波动北上广深四个一线城市的地铁客运量相对平稳电影票房继续回落图表6基建部分高频指标库存单位为万吨来源WIND中泰证券研究所图表7商品房成交部分高频指标面积单位为万平方米-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告来源WIND中泰证券研究所图表8土地成交部分高频指标面积单位为万平方米来源WIND中泰证券研究所从外需端看出口呈现整体平稳区域亮点延续运行出口集装箱运价指数小幅回落整体货代运价指数保持低位平稳在出口集装箱运价指数细分航线上美东美西航线高位回落欧洲航线仍然偏弱运行澳新航线东南亚航线继续上行从部分区域运价指标来看覆盖远东区域范围内典型进出口航线的远东干散货运价指数东南亚集装箱运价指数延续走高图表9外贸相关高频指标CCFI指数与CFFI指数-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告来源WIND中泰证券研究所图表10外贸相关高频指标CCFI指数细分航线来源WIND中泰证券研究所图表11外贸相关高频指标区域指数-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告来源WIND中泰证券研究所进口继续上行也反映内需继续修复截至9月22日CDFI中国进口干散货运价指数录得113115点前值104744点延续上行从往年数据看已经超过2019年同期水平从细分项来看各细分项均呈现上行态势图表12CDFI运价指数及细分运价指数-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告来源WIND中泰证券研究所从BDI波罗的海干散货指数来看由于BDI指数主要反映的是大宗资源类产品的供求关系由于中国进口产品多以该类物品为主因此BDI指数更多地可以反映中国进口状况的变化截至9月22日BDI指数为1593点前值1381点延续向上修复态势除原油以外其他各细分指数同步修复图表13BDI指数及细分运价指数-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告来源WIND中泰证券研究所-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告4风险提示政策变动风险经济波动超预期风险-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分宏观策略专题报告重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分