现状如何：成交热度回落与“双高”转债快速调整
　　自8月4日中证转债指数触及今年以来高点之后，市场进入连续调整过程。从特征上看：1）市场成交额回落至300亿左右水平，伴随的是成交量分布的“不均匀”：以前十成交额占比观察成交结构，目前中枢已回升至40%水平，接近2022Q1水平；2）分行业看，9月转债分行业转债价格均值多为调整，等权指数表现弱于加权，配置难度提升；3）溢价率视角，一方面中高平价转债转股溢价率快速压缩，百元溢价率亦回归至7月水平，同时前期触及高价的高换手券如兴瑞、福蓉、易瑞、百洋转债出现回调，其中也并非全然新券“退烧”使然。
　　原因为何：利率/汇率/权益/条款之外，高仓位调整或成转债“补调”诱因
　　同2022年2月及10月的两轮调整相比，本轮调整既有传统因素影响，亦有投资者行为作用。传统因素来看：1）围绕地产的支持性政策陆续出台，预期变化及止盈思路下，利率连续上行过程对转债债底有所影响；2）汇率层面，基于价格均衡的角度，美元兑人民币汇率快速上行，外资流出对流动性敏感的创业板指、中小盘产生一定扰动；3）节前权益市场成交温和，主题持续性有限情况下权益为转债市场正股支撑，情绪修复等效用有限；4）润建、苏银等标的公告赎回，投资者对企业是否行使转债赎回条款权力的判断形成新共识。
　　新增因素在于，二季度转债仓位历史高点+三季度末尾调整，转债或有一定降仓压力。1）若以市值汇总统计不同类型基金持有转债情况，2023Q2混合型基金转债规模已无显著增长，二级债基成为加仓主力，此外，投资者结构数据亦反馈，配置更灵活/绝对收益要求更高的账户持有转债规模增速放缓；2）以基金持有占转债余额比重作为行业重仓的描述，对TMT、机器人等主题相关行业配置发生在Q2而非技术迭代的Q1，与之相对的是“泛主题”策略的占优，背后或反映受市场结构行情，产品净值表现分化等因素影响，调仓或有一定被动属性；3）权益先于正股调整，利率/信用资产短期见顶，股/转债性价比变化或为近期转债配置结构调整诱因。
　　展望后续：估值回落+业绩更新+三季度调仓结束，转债或逐步见底回升
　　展望后续，转债市场估值回落，三季度业绩出炉，配置择券压力或有所缓解。1）当前百元溢价率（剔除高换手）均值回落，高平价转债溢价率均值回落至区间下端，配置性价比逐步显现；2）业绩层面，三季度业绩公告或为个券视角择券提供新的锚点；3）基金季报日临近结束，配置大幅调整动作或接近尾声，节后转债或重现配置行为。综上，我们认为随着冲击后利率/汇率调整放缓，转债性价比修复叠加调仓行为告一段落，转债市场或逐步走出见底回升行情。
　　策略判准：短期控制组合位置，中长期看好主题交易机会
　　综上所述，短期组合上建议控制价格及溢价率区间，中长期看好主题交易及地产竣工链机会。具体而言，组合上建议短期等待市场企稳过程，券种选择上建议以130元，25%以下品种为主，控制组合价格及溢价位置。中长期行业主题上：1）建议关注国产大模型迭代，海外GPT更新下的TMT相关主题交易机会：华正转债，景23转债等；2）围绕地产强政策催化下的地产后周期消费建材、家居家电、建筑设计等品种：弘亚转债、华设转债、豪美转债等。
　　风险提示
　　1、外部因素如汇率/利率等超预期调整；
　　2、转债市场发行节奏，管理规则上出现超预期变化。
　　

研究报告全文：research95579com丨证券研究报告丨固定收益丨点评报告TableTitle高仓位弱市场为调整主因看好企稳后主题配置机会报告要点TableSummary短期组合上建议控制价格及溢价率区间中长期看好主题交易及地产竣工链机会建议短期等待市场企稳过程券种选择上建议以130元25以下品种为主控制整体价格及溢价率水平分析师及联系人TableAuthor吕品宋康泰SACS0490520120003SACS0490523050002请阅读最后评级说明和重要声明1research95579com丨证券研究报告丨2023-09-22TableTitle高仓位弱市场为调整主因看好企稳后主题配2固定收益丨点评报告置机会TableSummary2现状如何成交热度回落与双高转债快速调整相关研究TableReport资金超预期收紧基金净卖出规模创今年新高自8月4日中证转债指数触及今年以来高点之后市场进入连续调整过程从特征上看12023-09-13市场成交额回落至300亿左右水平伴随的是成交量分布的不均匀以前十成交额占比观债市调整期农商行逆势增配2023-09-06察成交结构目前中枢已回升至40水平接近2022Q1水平2分行业看9月转债分行资金仍紧基金降杠杆2023-08-30业转债价格均值多为调整等权指数表现弱于加权配置难度提升3溢价率视角一方面中高平价转债转股溢价率快速压缩百元溢价率亦回归至7月水平同时前期触及高价的高换手券如兴瑞福蓉易瑞百洋转债出现回调其中也并非全然新券退烧使然原因为何利率汇率权益条款之外高仓位调整或成转债补调诱因同2022年2月及10月的两轮调整相比本轮调整既有传统因素影响亦有投资者行为作用传统因素来看1围绕地产的支持性政策陆续出台预期变化及止盈思路下利率连续上行过程对转债债底有所影响2汇率层面基于价格均衡的角度美元兑人民币汇率快速上行外资流出对流动性敏感的创业板指中小盘产生一定扰动3节前权益市场成交温和主题持续性有限情况下权益为转债市场正股支撑情绪修复等效用有限4润建苏银等标的公告赎回投资者对企业是否行使转债赎回条款权力的判断形成新共识新增因素在于二季度转债仓位历史高点三季度末尾调整转债或有一定降仓压力1若以市值汇总统计不同类型基金持有转债情况2023Q2混合型基金转债规模已无显著增长二级债基成为加仓主力此外投资者结构数据亦反馈配置更灵活绝对收益要求更高的账户持有转债规模增速放缓2以基金持有占转债余额比重作为行业重仓的描述对TMT机器人等主题相关行业配置发生在Q2而非技术迭代的Q1与之相对的是泛主题策略的占优背后或反映受市场结构行情产品净值表现分化等因素影响调仓或有一定被动属性3权益先于正股调整利率信用资产短期见顶股转债性价比变化或为近期转债配置结构调整诱因展望后续估值回落业绩更新三季度调仓结束转债或逐步见底回升展望后续转债市场估值回落三季度业绩出炉配置择券压力或有所缓解1当前百元溢价率剔除高换手均值回落高平价转债溢价率均值回落至区间下端配置性价比逐步显现2业绩层面三季度业绩公告或为个券视角择券提供新的锚点3基金季报日临近结束配置大幅调整动作或接近尾声节后转债或重现配置行为综上我们认为随着冲击后利率汇率调整放缓转债性价比修复叠加调仓行为告一段落转债市场或逐步走出见底回升行情策略判准短期控制组合位置中长期看好主题交易机会综上所述短期组合上建议控制价格及溢价率区间中长期看好主题交易及地产竣工链机会具体而言组合上建议短期等待市场企稳过程券种选择上建议以130元25以下品种为主控制组合价格及溢价位置中长期行业主题上1建议关注国产大模型迭代海外GPT更新下的TMT相关主题交易机会华正转债景23转债等2围绕地产强政策催化下的地产后周期消费建材家居家电建筑设计等品种弘亚转债华设转债豪美转债等风险提示1外部因素如汇率利率等超预期调整更多研报请访问2转债市场发行节奏管理规则上出现超预期变化长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明2research95579com固定收益点评报告风险提示1外部因素如汇率利率等超预期调整转债的影响因素除对应正股股价走势之外利率快速调整汇率短期波动市场流动性水平变化等因素均会对转债市场估值水平造成影响短期快速调整或间接对转债市场造成一定冲击2转债市场发行节奏管理及市场规则上出现变化短期内大规模转债上新或对市场原有转债存续造成一定影响此外管理及市场规则上的变化亦会对转债市场造成一定影响请阅读最后评级说明和重要声明343research95579com固定收益点评报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与不与也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系特此声明重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格经营证券业务许可证编号10060000本报告仅限中国大陆地区发行仅供长江证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告所反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表本公司或其他附属机构的立场本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的应当注明本报告的发布人和发布日期提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的本公司将保留向其追究法律责任的权利财务报表及指标预测请阅读最后评级说明和重要声明444