行业核心观点：
　　在地产行业下行的背景下，物业管理公司持续压降与关联开发商相关度较高的业务。短期，房地产行业宽松政策持续释放，行业基本面有望边际改善，有望带动物业管理板块估值修复，但仍需警惕信用风险和商誉减值风险，建议积极关注优质的头部物业管理公司。
　　投资要点：
　　物管企业着力降低对开发商依赖度，规模扩张速度显著下降：选取的12家自2019年有连续合约规模和在管规模披露数据的主流样本物管企业，截至2023年H1末，这12家物管企业合约规模合计达到62.33亿平方米，较上年末增速为3.2%;在管规模达到41.05亿平方米，较上年末增速为5.8%。12家样本物管企业的合约规模/在管规模约为1.52，较年初下降0.04。
　　非住宅领域仍是企业争夺的重点，但整体表现分化：（1）2023年上半年12家样本物业管理企业平均非住宅管理面积占比为40.35%，较去年末小幅上涨。从选取的12家样本物业管理企业非住宅管理面积占比中位数来看，2021年以来中位数呈下降趋势，物业管理企业表现分化；（2）物管企业着力降低对关联开发商的依赖度，市场化拓展仍是其核心外拓方式，但是受行业环境影响，整体来自第三方在管面积占比提升幅度放缓，23H1整体保持相对稳定。
　　关注商誉减值风险以及信用减值风险：（1）经过2021年的并购潮后，物管企业并购趋于理性，2023年上半年行业整体收并购规模明显下降，23H1商誉减值情况有所下降，但是仍需关注历史并购形成的大额商誉在行业环境承压的背景下的减值风险；（2）受房地产行业下行等因素影响，物业管理行业应收账款回款速度下降，应收账款规模增加，统计的17家样本物业管理公司2023年H1应收账款规模较2022年末增加16%，延续此前持续上行的趋势。2023年H1，17家样本企业应收账款合计占2022年营业收入比重达到48%，较2022年上行了6.6pct，延续持续上行趋势。
　　业绩步入低速增长，盈利能力有望筑底企稳：2023年H1，17家样本物管企业营业收入同比增长8.45%，较2022年增速降低12.44pct，净利润增速达到4.02%，实现正增长。17家样本物企2023H1的平均综合毛利率为22.81%，较2022年底微升0.62pct，同比下降1.88pct，平均综合净利率为9.39%，较2022年底上涨4.44pct，同比小幅下降0.4pct。
　　风险因素：关联房企经营风险；信用减值风险；商誉减值风险；市场外拓不及预期等。
　　

研究报告全文：TableRightTitle证券研究报告房地产行TableTitleTableIndustryRank业维持研行业低速增长盈利能力有望筑底企稳强于大市究TableReportTypeTableReportDate物业管理行业跟踪报告2023年09月22日行业核心观点TableSummary行业相对沪深TableChart300指数表现在地产行业下行的背景下物业管理公司持续压降与关联开发商相关度较高的业务短期房地产行业宽松政策持续释放行业基本面有望边房地产沪深30010际改善有望带动物业管理板块估值修复但仍需警惕信用风险和商誉5行减值风险建议积极关注优质的头部物业管理公司0-5业-10跟投资要点-15踪物管企业着力降低对开发商依赖度规模扩张速度显著下降选取的12-20-25报家自2019年有连续合约规模和在管规模披露数据的主流样本物管企业截至2023年H1末这12家物管企业合约规模合计达到6233亿数据来源聚源万联证券研究所告平方米较上年末增速为32在管规模达到4105亿平方米较上年TableReportList末增速为5812家样本物管企业的合约规模在管规模约为152相关研究成交规模有所回升仍聚焦高能级城市较年初下降004多地取消住房限购政策非住宅领域仍是企业争夺的重点但整体表现分化12023年上半8月行业基本面仍在筑底政策兑现后持续年12家样本物业管理企业平均非住宅管理面积占比为4035较去年关注销售端修复情况末小幅上涨从选取的12家样本物业管理企业非住宅管理面积占比中位数来看2021年以来中位数呈下降趋势物业管理企业表现分化2物管企业着力降低对关联开发商的依赖度市场化拓展仍是其核证心外拓方式但是受行业环境影响整体来自第三方在管面积占比提升券幅度放缓23H1整体保持相对稳定研关注商誉减值风险以及信用减值风险1经过2021年的并购潮后究物管企业并购趋于理性20233616年上半年行业整体收并购规模明显下降报23H1商誉减值情况有所下降但是仍需关注历史并购形成的大额商誉告在行业环境承压的背景下的减值风险2受房地产行业下行等因素影响物业管理行业应收账款回款速度下降应收账款规模增加统计的17家样本物业管理公司2023年H1应收账款规模较2022年末增加16延续此前持续上行的趋势2023年H117家样本企业应收账款合计占2022年营业收入比重达到48较2022年上行了66pct延续持续上行趋势分析师TableAuthors潘云娇业绩步入低速增长盈利能力有望筑底企稳2023年H117家样本物执业证书编号S0270522020001管企业营业收入同比增长845较2022年增速降低1244pct净利电话02032255210润增速达到402实现正增长17家样本物企2023H1的平均综合毛邮箱panyjwlzqcomcn利率为2281较2022年底微升062pct同比下降188pct平均综合净利率为939较2022年底上涨444pct同比小幅下降04pct风险因素关联房企经营风险信用减值风险商誉减值风险市场外拓不及预期等TablePagehead证券研究报告start正文目录1受地产行业等因素影响规模增速持续回落311物管企业着力降低对开发商依赖度规模扩张速度显著下降312非住宅领域仍是企业争夺的重点但整体表现分化42持续关注商誉减值以及信用减值风险521关注历史并购形成的大额商誉潜在减值风险522在手现金持续下降应收账款增加明显63业绩步入低速增长盈利能力有望筑底企稳731物业管理公司业绩增速延续下降趋势832社区增值服务收入增长承压受地产影响非业主增值服务收入大幅收缩933平均毛利率净利率较2022年全年水平有所回升1034仍需持续关注信用减值风险1235各项费用率均小幅下降124投资建议与风险因素13图表112家样本物业管理公司合约规模和在管规模亿平方米左轴合约规模在管规模右轴3图表22023年上半年样本物业管理公司合约规模增速3图表32023年上半年样本物业管理公司在管规模增速3图表412家样本公司住宅与非住宅在管面积占比4图表5主要样本公司第三方拓展的在管面积占比5图表6物业管理公司商誉变动情况亿元5图表7物业管理公司在手现金变动情况亿元6图表8部分物业管理公司应收账款显著增加亿元6图表9样本物业管理公司应收账款占营业收入比重情况7图表1017家物业管理公司整体营业收入同比增速8图表1117家物业管理公司23年H1营业收入同比增速比较8图表1217家物业管理公司整体净利润同比增速9图表1317家物业管理公司2023H1归母净利润同比增速比较9图表14部分主要物业管理公司社区增值服务收入亿元及增速情况10图表15部分主要物业管理公司非业主增值服务收入亿元及增速情况10图表16主要物业管理公司整体毛利率同比变化11图表17主要物业管理公司整体净利率同比变化11图表18样本物业管理公司综合毛利率与归母净利率变动情况11图表19样本公司历年信用减值损失计提规模亿元12图表20样本物管公司平均期间费用率变动情况12图表21样本物管公司各项费用率均值变动情况12第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn214TablePagehead证券研究报告我们对港股申万行业分类2021中房地产板块三级分类物业管理行业1以及A股中招商积余与新大正的2023年中期业绩进行汇总分析如下1受地产行业等因素影响规模增速持续回落11物管企业着力降低对开发商依赖度规模扩张速度显著下降行业在管规模和合约规模增速显著下降选取的12家自2019年有连续合约规模和在管规模披露数据的主流样本物管企业截至2023年H1末这12家物管企业合约规模合计达到6233亿平方米较上年末增速为32在管规模达到4105亿平方米较上年末增速为5812家样本物管企业的合约规模在管规模约为152较年初下降004其中合约规模位于行业前列的是碧桂园服务1645亿平方米保利物业842亿平方米绿城服务794亿平方米雅生活服务762亿平方米融创服务396亿平方米部分物管企业规模出现收缩在管规模和合约规模2023H1增速居前的物管企业分别是华润万象生活在管和合约面积增速分别为1478和1310保利物业在管和合约面积增速分别为1292和917卓越商企服务在管和合约面积增速分别为1239和471绿城服务在管和合约面积增速分别为791和402在管规模负增长的分别是合景悠活时代邻里和世茂服务增速分别为-469-135和-034图表112家样本物业管理公司合约规模和在管规模亿平方米左轴合约规模在管规模右轴资料来源同花顺iFinD万联证券研究所图表22023年上半年样本物业管理公司合约规模增图表32023年上半年样本物业管理公司在管规模增速速1其中本报告中旭辉永升服务彩生活与恒大物业尚未披露年报故未纳入其中第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn314TablePagehead证券研究报告资料来源同花顺iFinD万联证券研究所资料来源同花顺iFinD万联证券研究所12非住宅领域仍是企业争夺的重点但整体表现分化非住宅在管面积占比小幅上升我们选取的12家样本物业管理企业近年来平均非住宅管理面积占比在40上下小幅振荡2023年上半年12家样本物业管理企业平均非住宅管理面积占比为4035较去年末小幅上涨从选取的12家样本物业管理企业非住宅管理面积占比中位数来看2021年以来中位数呈下降趋势物业管理企业表现分化2023年上半年保利物业雅生活服务卓越商企服务招商积余的在管面积中非住宅业态占比较高均在50以上绿城服务金科服务融创服务非住宅占比较低均在20以内与去年年末相比12家有可比数据的物管企业中的中海物业和保利物业非住宅占比提升超过2pct其中中海物业更是在三年半内实现了非住宅占比翻倍的提升主要由于其基数较低同时不断丰富在管物业业态扩宽了非住宅业态的覆盖范围图表412家样本公司住宅与非住宅在管面积占比证券简称202020212022202306住宅占非住宅住宅占非住宅住宅占非住宅住宅占非住宅比占比比占比比占比比占比中海物业89201080772022807550245071802820保利物业44105590450055004390561041505850绿城服务78102190787021308090191080501950金科服务82801720818018208180182081901810雅生活服务40405960425057504360564042705730融创服务77502250807019308150185082001800世茂服务59504050577042305410459053204680新城悦服务811018907420258075302470合景悠活69953005481351875040496051004900卓越商企服务29707030340066003550645036806320时代邻里32406760462053805800420059404060招商积余50364964410858924116588439746026平均值60333967595140496005399559654035中位数59504050529247085605439556304370资料来源同花顺iFinD万联证券研究所第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn414TablePagehead证券研究报告物管企业着力降低对关联开发商的依赖度市场化拓展仍是其核心外拓方式但是受行业环境影响整体来自第三方在管面积占比提升幅度放缓23H1整体保持相对稳定根据我们统计的主要样本物管公司整体的第三方外拓面积占比情况来看2023年上半年第三方外拓在管面积占比平均达到64较去年年底基本持平物业管理公司外拓更趋谨慎理智其中雅生活服务世茂服务合景悠活时代邻里第三方外拓面积占比明显高于整体均值水平图表5主要样本公司第三方拓展的在管面积占比10002022年第三方占比2023年上半年第三方占比80060040020000资料来源同花顺iFinD万联证券研究所注卓越商企的第三方占比为商务物业在管面积第三方占比2持续关注商誉减值以及信用减值风险21关注历史并购形成的大额商誉潜在减值风险尽管并购降温但仍需警惕历史并购形成的大额商誉减值风险经过2021年的并购潮后物管企业并购趋于理性2023年上半年行业整体收并购规模明显下降从商誉角度来看样本物管企业中金科服务新城悦服务这2家企业商誉有较大幅度提升较去年年底均超过10合景悠活时代邻里在2023年上半年度分别计提商誉减值损失080亿元和362亿元尽管物业管理企业对并购的态度趋于谨慎但是仍需关注历史并购形成的大额商誉在行业环境承压的背景下的减值风险图表6物业管理公司商誉变动情况亿元2020123120211231202212312023630碧桂园服务4362192891790117901华润万象生活18051805保利物业065065065065绿城服务284451658664金科服务000410357439雅生活服务2182312333153315绿城管理控股769769982982合景悠活26070016001520卓越商企服务272041225244第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn514TablePagehead证券研究报告建业新生活115115时代邻里284563485123招商积余2570257031903190新大正040040070070资料来源同花顺iFinDwind万联证券研究所22在手现金持续下降应收账款增加明显2023H1物管企业在手现金延续2022年下降趋势截至2023年6月末17家样本物管企业整体在手现金较2022年末下降013延续2022年下滑趋势其中在手现金超过100亿元的有2家分别是华润万象生活153亿元碧桂园服务152亿元另外保利物业690亿元在手现金也相对较高绿城管理控股与华润万象生活在手现金较去年年底具有明显增幅分别为3107和211317家样本物管企业中10家在手现金数量较去年年底有所下降图表7物业管理公司在手现金变动情况亿元证券简称202020212022202306碧桂园服务15215116191390915241华润万象生活10312136981259315253中海物业3119350241903933保利物业7448769189566896绿城服务5990550750654581金科服务6840516738554264雅生活服务5057439137993760融创服务9368530438783123绿城管理控股2397213819332534世茂服务5830984246674776新城悦服务1882250419742052合景悠活2960123418481652卓越商企服务3731332326322620建业新生活2218226421241591时代邻里1048814810813招商积余2302206031672487新大正677670600330资料来源wind万联证券研究所以上数据口径为wind中现金及现金等价物及其他短期投资合计数注中海物业在手现金以港币为单位进行计算物业管理公司应收账款持续增加受房地产行业下行等因素影响物业管理行业应收账款回款速度下降应收账款规模增加统计的17家样本物业管理公司2023年H1应收账款规模较2022年末增加16延续此前持续上行的趋势2023年H117家样本企业应收账款合计占2022年营业收入比重达到48较2022年上行了66pct延续持续上行趋势图表8部分物业管理公司应收账款显著增加亿元第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn614TablePagehead证券研究报告证券简称2020123120211231202212312023630碧桂园服务5244155781945221357华润万象生活1608196529683266中海物业1199205634534190保利物业1400224931366851绿城服务1990305548406127金科服务1575421024362575雅生活服务34065105103539936融创服务1388440543514887绿城管理控股59198911221076世茂服务2318384443254607新城悦服务593121723022765合景悠活808145925173040卓越商企服务562113613191500建业新生活1329222226332805时代邻里647140311041046招商积余1156154023593404新大正203321481706合计26015527556915480138资料来源wind万联证券研究所注中海物业应收账款以港币为单位进行计算图表9样本物业管理公司应收账款占营业收入比重情况证券简称2020123120211231202212312023630碧桂园服务34544752华润万象生活24222527中海物业22273037保利物业17212350绿城服务20243341金科服务47714951雅生活服务34366765融创服务30566169绿城管理控股33444241世茂服务46465053新城悦服务21284453合景悠活53456275卓越商企服务22333743建业新生活50628489时代邻里37524240招商积余13151826新大正15151927均值28384248资料来源wind万联证券研究所注2023年H1样本物业管理公司应收账款占营业收入比重数据为2023H1末应收账款2022年营业收入3业绩步入低速增长盈利能力有望筑底企稳第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn714TablePagehead证券研究报告31物业管理公司业绩增速延续下降趋势自2021年以来物业管理公司业绩增速呈下降趋势2023年H117家样本物管企业营业收入同比增长845较2022年增速降低1244pct其中营收增速高于整体平均水平的公司有华润万象生活2872中海物业3383保利物业1073绿城服务2005绿城管理控股2308新城悦服务872招商积余2358新大正1800图表1017家物业管理公司整体营业收入同比增速604895504355421240302089208451002019202020212022202306物业管理行业营业收入同比增速资料来源同花顺iFinD万联证券研究所图表1117家物业管理公司23年H1营业收入同比增速比较4000300020001000000-1000-2000资料来源同花顺iFinD万联证券研究所注虚线为整体增速均值2023年H1在去年低基数的基础上17家样本物管企业的净利润增速达到402实现低速增长增速提升幅度较大的公司是融创服务14528中海物业5117华润万象生活3648绿城管理控股3126新城悦服务3010涨幅均超过30增速下跌幅度较大的公司有时代邻里-88031建业新生活-20338均远超过-100第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn814TablePagehead证券研究报告图表1217家物业管理公司整体净利润同比增速806050243662603040204020-20-40-5386-602019202020212022202306物业管理行业净利润同比增速资料来源同花顺iFinD万联证券研究所图表1317家物业管理公司2023H1归母净利润同比增速比较20000000-20000-40000-60000-80000-100000资料来源同花顺iFinD万联证券研究所注虚线为整体增速均值32社区增值服务收入增长承压受地产影响非业主增值服务收入大幅收缩社区增值服务收入增长承压我们统计了部分主要物业管理公司2023H1社区增值服务收入整体来看社区增值服务收入增速延续下降的趋势我们统计的10家物管公司社区增值服务收入同比增速为067较22年下降702pct这主要是由于疫后经济修复不及预期整体需求不足使得新零售车位资产运营等增值服务业务开展困难受地产影响非业主增值服务收入大幅收缩我们统计的主要物业管理公司的非业主增值服务收入在2023年H1持续收缩同比增速为-2003较22年下滑幅度进一步扩第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn914TablePagehead证券研究报告大一方面由于地产行业持续下行新开工走弱案场协销等非业主增值服务需求下降另一方面物业管理着力摆脱对关联开发商依赖主动收缩相关业务导致大部分物业管理公司非业主增值服务收入出现明显下滑图表14部分主要物业管理公司社区增值服务收入亿元及增速情况2022H12023H1同比增速碧桂园服务21121884-1081华润万象生活5606271184中海物业4537115685保利物业14021272-929绿城服务131016342472金科服务285160-4386雅生活服务10841167765融创服务294246-1626世茂服务931709-2385新城悦服务6257081336资料来源同花顺iFinD各公司年报万联证券研究所注中海物业社区增值服务收入以港币为单位进行计算图表15部分主要物业管理公司非业主增值服务收入亿元及增速情况2022H12023H1同比增速碧桂园服务1424972-3176华润万象生活412407-111中海物业86612053922保利物业10921051-378绿城服务95710751229金科服务271085-6861雅生活服务990590-4040融创服务881203-7690世茂服务322121-6238新城悦服务274279170资料来源同花顺iFinD各公司年报万联证券研究所注中海物业非业主增值服务收入以港币为单位进行计算33平均毛利率净利率较2022年全年水平有所回升整体毛利率水平较2022年全年水平有所回升17家样本物企2023H1的平均综合毛利率为2281较2022年底微升062pct同比下降188pct主要原因是在需求收缩攻击冲击预期转弱的宏观背景下以及房地产行业下行等因素物业管理行业回款以及增值服务拓展等方面也受到一定不利影响导致同比有所下降但较22年全年呈现筑底企稳迹象样本企业中23H1毛利率较2022年下降的共有6家其中降幅最大的两家物管企业是建业新生活和卓越商企服务较2022年底变动为-508pct-254pct金科服务华润万象生活2023H1毛利率较2022年底分别上涨402pct311pct主要来源于基础物业服务品质的提升和服务效率的优化第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn1014TablePagehead证券研究报告整体净利率同比小幅下降较2022年全年有所上行选取的17家样本物管企业2023H1平均综合净利率为939较2022年底上涨444pct同比小幅下降04pct其中净利率较2022年增长有7家净利率较高的物管企业有绿城管理控股和华润万象生活等融创服务净利率修复较为明显较去年扭亏为盈图表16主要物业管理公司整体毛利率同比变化图表17主要物业管理公司整体净利率同比变化142712741281262426261311832612113525231125245410939242351982382022817622221954952142017201820192020202120222023H1毛利率2017201820192020202120222023H1净利率资料来源Wind万联证券研究所资料来源Wind万联证券研究所图表18样本物业管理公司综合毛利率与归母净利率变动情况毛利率归母净利率证券代码证券简称20212022202306202120222023066098HK碧桂园服务30732480248813984704081209HK华润万象生活3108300533161943183619042669HK中海物业1739159216021042100310526049HK保利物业1868188121177848138682869HK绿城服务1855161718666733693839666HK金科服务3094188522861771-3633-40493319HK雅生活服务2748220020441640119610481516HK融创服务3152225124961719-6769279979HK绿城管理控股4639522852042520280329090873HK世茂服务2931225021051341-1073-10761755HK新城悦服务30842584267612088189093913HK合景悠活3766308231572073008-6436989HK卓越商企服务276823942139147111447459983HK建业新生活32883314280517221786-0939928HK时代邻里2728213323541132-820-1888001914SZ招商积余137611841330484456475002968SZ新大正186716181476795715633资料来源Wind万联证券研究所第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn1114TablePagehead证券研究报告34仍需持续关注信用减值风险2023年上半年样本物管公司信用减值损失计提规模总体较去年全年水平明显下降但是仍有少部分公司减值规模较大同时当前地产行业仍处于筑底阶段仍需持续关注下半年信用减值风险图表19样本公司历年信用减值损失计提规模亿元证券简称202212312023630碧桂园服务679316中海物业051041保利物业046030绿城服务142116金科服务2152147雅生活服务466046融创服务1542038绿城管理控股023001世茂服务744013新城悦服务145091合景悠活426119卓越商企服务084025建业新生活078641时代邻里372075招商积余028026新大正-010005资料来源同花顺iFinD万联证券研究所35各项费用率均小幅下降17家样本公司2023年上半年期间费用率平均为912同比下降055pct较去年下降149pct物业管理板块期间费用率整体表现出下行趋势其中销售财务管理费用率都同比小幅下降图表20样本物管公司平均期间费用率变动情况图表21样本物管公司各项费用率均值变动情况资料来源同花顺iFinD万联证券研究所资料来源同花顺iFinD万联证券研究所第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn1214TablePagehead证券研究报告4投资建议与风险因素在地产行业下行的背景下物业管理公司持续压降与开发商相关度较高的业务短期房地产行业宽松政策持续释放行业基本面有望边际改善有望带动物业管理板块估值修复但仍需警惕信用风险和商誉减值风险建议积极关注优质的头部物业管理公司风险因素关联房企经营风险信用减值风险商誉减值风险市场外拓不及预期等第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn1314TablePagehead证券研究报告end行业投资评级TableInudstryRankInfo强于大市未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10以上同步大市未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10至-10之间弱于大市未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10以上公司投资评级TableStockRankInfo买入未来6个月内公司相对大盘涨幅15以上增持未来6个月内公司相对大盘涨幅5至15观望未来6个月内公司相对大盘涨幅-5至5卖出未来6个月内公司相对大盘跌幅5以上基准指数沪深300指数风险提示TableRiskInfo我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论证券分析师承诺TablePromiseInfo本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的执业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿免责条款TaleReliefInfo万联证券股份有限公司以下简称本公司是一家覆盖证券经纪投资银行投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可情况下本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或类似的金融服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息撰写本公司力求但不保证这些信息的准确性及完整性也不保证文中的观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告分析师任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告的版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制刊登发表和引用未经我方许可而引用刊发或转载的引起法律后果和造成我公司经济损失的概由对方承担我公司保留追究的权利万联证券股份有限公司TableAdressInfo研究所上海浦东新区世纪大道1528号陆家嘴基金大厦北京西城区平安里西大街28号中海国际中心深圳福田区深南大道2007号金地中心广州天河区珠江东路11号高德置地广场第页共页万联证券研究所wwwwlzqcn1414