运动鞋服——下游品牌与中游制造：渠道库存持续消化，看好下半年需求修复
　　李宁：利润超预期，专业跑步品类表现亮眼，折扣和库存同比稳定。1）收入业绩：2023年上半年，集团收入同比+13%至140.2亿元人民币，归母净利润同比3.1%至21.21亿元。上半年集团跑步品类表现亮眼，终端销售良好，跑步品类零售流水同比+33%；2）盈利能力：2023H1集团整体毛利率48.8%，较去年同期1.2pct，主要系电商折扣加深及DTC占比下降。费用率提升下，公司净利率为15.1%，较去年同期-2.5pct。
　　安踏体育：利润率大超预期，集团降本增效显著，FILA重回正常增速和利润率，上半年产品线调整顺利，高端品牌迪桑特/可隆同比大增。1）收入业绩：2023H1安踏集团主营业务收入296.5亿元，同比+14.2%，归母净利润47.5亿元，同比+32.3%，其中安踏牌/FILA/迪桑特、可隆等其他品牌分别收入141.7/122.3/32.5亿元，同比+6.1%/13.5%/77.6%；2）盈利能力：集团整体毛利率达历年最高水平63.3%，较去年同期+1.3pct，其中安踏牌/FILA/迪桑特、可隆等其他品牌的毛利率分别为55.8%/69.2%/73.4%，较去年同期+0.7/+0.6/-0.8pct。安踏品牌毛利率提升主要是DTC占比增加，FILA品牌采取降库存举措后新货售罄率显著提高，带动整体折扣提升，毛利率改善明显。经营利润率25.7%，增长3.4pct。3）库存方面：公司存货64.9亿，同比-20.8%，所有品牌库存水平均有明显改善，公司2023H1平均存货周转天数145天，较去年同期-21天，回归健康水平。4）Amer sports方面：上半年，Amer收入132.9亿元，同比+37%，EBITDA17.8亿元，同比+149%。
　　特步国际：H1实现稳健增长，基本符合预期，索康尼实现利润贡献，新品牌加速成长。1）收入业绩：2023H1特步集团主营业务收入同比+14.8%达65.2亿元，归母净利润同比+12.8%达6.7亿元，其中特步主品牌/时尚运动/专业运动收入分别为54.3/7.5/3.4亿元，同比+10.9%/+18.9%/+119.9%；2）盈利能力：功能性产品贡献增加，公司整体毛利率明显改善，2023H1公司毛利率为42.9%，较去年同期+0.9pct，其中大众运动/时尚运动/专业运动毛利率分别为43.1%/42%/42%，较去年同期+0.9/+2.2/-2.2pct；净利率10.2%，较2022H1-0.2pct，主要与运动会赞助及签约代言人后A&P费用率显著提升有关。
　　 361度：童装及线上业务增长亮眼，鞋类产品量价齐增，亚运会开幕或将推动品牌形象升级。1）收入业绩：2023H1主营业务收入同比+18.0%至43.1亿元，净利润同比+27.7%至7.0亿元，其中成人/儿童产品营收分别为33.3/9.1亿元，同比+14.6%/+33.4%，儿童品类收入增速亮眼，2023H1线上渠道收入10.8亿元，同比+38%，占比25%。同时，鞋类产品销量同比+24%，平均批发售价同比+3.5%。2）盈利能力：2023H1公司整体毛利率相对稳定，上半年公司毛利率为41.7%，较去年同期+0.2pct，其中成人鞋类/服装/配饰/361度儿童/其他产品毛利率分别为43.5%/40.1%/31.3%/42.4%/20.5%，较去年同期+0/-1.4/-4.3/+1.7/+13.1pct，成人品牌毛利下降主因生产成本上升，儿童毛利上升主因推出多款发售价较高的新产品。净利率16.3%，较去年同期+1.2pct。
　　申洲国际：Nonrecurring如预期所料贡献较大，下游品牌库存去化顺利。1）收入业绩：2023H1公司营收115.6亿元，同比-14.9%，净利润21.3亿元，同比-10%，其中汇兑收益2.4亿元，较去年同期减少3.7亿元，主要由于公司美元资产敞口减少。2）盈利能力：毛利率22.4%，较去年同期-0.2pct，净利率18.4%，较去年同期+1.0pct，毛利率下滑原因主要是：1）上半年全球服装需求疲软，品牌客户仍处去库存阶段，公司订单需求减少，产能利用率不足；2）公司柬埔寨和越南新工厂仍处于产能爬坡期。3）品牌客户：上半年四大核心客户占比79.8%，公司客户去库存顺利，产能利用率以及毛利率都在逐步恢复，看好后续工厂产能利用率爬坡带来的毛利率改善。
　　自有品牌零售——名创优品：国内增长亮眼，海外利润率改善超预期
　　名创优品：性价比消费趋势下公司产品受益，品牌出海拓店空间大，海外高增超预期，GPM大幅提升。1）收入业绩：公司FY2023实现营收114.7亿元，同比+13.8%，经调整净利润为18.5亿元，同比+155%。2）盈利能力：FY2023公司毛利率38.7%，较去年同期+8.3pct，Q4毛利率39.8%，较去年同期+6.5pct。全年OPM19.4%，较去年同期+10.6pct，Q4 OPM 21.2%，较去年同期+9.5pct。Q4毛利率大幅提升主要源于国内GPM较去年同期+6pct，受益于品牌升级，海外GPM较去年同期+6pct，受益于产品优化以及直营市场更高的收入贡献，TOPTOY产品结构优化后GPM较去年同期+10.5pct。
　　美容——美丽田园和复锐医疗科技：高端美容消费具备较强成长性
　　美丽田园：业务快速复苏，盈利能力大幅提升。1）收入业绩：2023H1，营业收入同比+41.2%至10.4亿元，其中传统美容服务/亚健康评估及干预服务/医疗美容服务分别同比+28.0%/+60.5%/+59.6%。归母净利润为1.12亿元，同比+639.47%，经调整利润1.3亿元，同比+159.1%。2）盈利

研究报告全文：证券研究报告海外2023年09月22日港股消费中期总结报告寻找VUCA时代的确定性评级推荐维持杨仁文证券分析师马川琪证券分析师廖小慧联系人S0350521120001S0350523050001S0350122080035yangrwghzqcomcnmacqghzqcomcnliaoxhghzqcomcn1重点关注公司及盈利预测收入亿元净利润亿元PEX重点公司代码公司名称2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E评级02331HK李宁298534914026448544676186153123买入02020HK安踏体育61937167811496711321304242206179买入01368HK特步国际150317862094116145175169137115买入01361HK361度813928105393110128826960买入02313HK申洲国际280732253631437551667225179147买入09896HK名创优品143018002091225284339267211177买入02373HK美丽田园医疗健康220271329263545868660506买入00291HK华润啤酒422246345048521627711250208183买入06979HK珍酒李渡709862104417020426420116813001696HK复锐医疗科技415162050607816552资料来源Wind资讯国海证券研究所珍酒李渡复锐医疗科技为Wind一致预期其余为国海证券预测股价单位为港币复锐医疗科技财务单位为美元其余财务单位为人民币采用股价日期为9月22日汇率采用2023年9月22日1港元091753元人民币相关报告海外奢侈品行业深度中产消费承压拥抱顶奢价值推荐海外马川琪杨仁文2023-08-30日本M型消费研究一微利时代大生意推荐海外马川琪杨仁文2023-04-11请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2核心提要运动鞋服下游品牌与中游制造渠道库存持续消化看好下半年需求修复李宁利润超预期专业跑步品类表现亮眼折扣和库存同比稳定1收入业绩2023年上半年集团收入同比13至1402亿元人民币归母净利润同比-31至2121亿元上半年集团跑步品类表现亮眼终端销售良好跑步品类零售流水同比332盈利能力2023H1集团整体毛利率488较去年同期-12pct主要系电商折扣加深及DTC占比下降费用率提升下公司净利率为151较去年同期-25pct安踏体育利润率大超预期集团降本增效显著FILA重回正常增速和利润率上半年产品线调整顺利高端品牌迪桑特可隆同比大增1收入业绩2023H1安踏集团主营业务收入2965亿元同比142归母净利润475亿元同比323其中安踏牌FILA迪桑特可隆等其他品牌分别收入14171223325亿元同比611357762盈利能力集团整体毛利率达历年最高水平633较去年同期13pct其中安踏牌FILA迪桑特可隆等其他品牌的毛利率分别为558692734较去年同期0706-08pct安踏品牌毛利率提升主要是DTC占比增加FILA品牌采取降库存举措后新货售罄率显著提高带动整体折扣提升毛利率改善明显经营利润率257增长34pct3库存方面公司存货649亿同比-208所有品牌库存水平均有明显改善公司2023H1平均存货周转天数145天较去年同期-21天回归健康水平4Amersports方面上半年Amer收入1329亿元同比37EBITDA178亿元同比149特步国际H1实现稳健增长基本符合预期索康尼实现利润贡献新品牌加速成长1收入业绩2023H1特步集团主营业务收入同比148达652亿元归母净利润同比128达67亿元其中特步主品牌时尚运动专业运动收入分别为5437534亿元同比10918911992盈利能力功能性产品贡献增加公司整体毛利率明显改善2023H1公司毛利率为429较去年同期09pct其中大众运动时尚运动专业运动毛利率分别为4314242较去年同期0922-22pct净利率102较2022H1-02pct主要与运动会赞助及签约代言人后AP费用率显著提升有关361度童装及线上业务增长亮眼鞋类产品量价齐增亚运会开幕或将推动品牌形象升级1收入业绩2023H1主营业务收入同比180至431亿元净利润同比277至70亿元其中成人儿童产品营收分别为33391亿元同比146334儿童品类收入增速亮眼2023H1线上渠道收入108亿元同比38占比25同时鞋类产品销量同比24平均批发售价同比352盈利能力2023H1公司整体毛利率相对稳定上半年公司毛利率为417较去年同期02pct其中成人鞋类服装配饰361度儿童其他产品毛利率分别为435401313424205较去年同期0-14-4317131pct成人品牌毛利下降主因生产成本上升儿童毛利上升主因推出多款发售价较高的新产品净利率163较去年同期12pct请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要申洲国际Nonrecurring如预期所料贡献较大下游品牌库存去化顺利1收入业绩2023H1公司营收1156亿元同比-149净利润213亿元同比-10其中汇兑收益24亿元较去年同期减少37亿元主要由于公司美元资产敞口减少2盈利能力毛利率224较去年同期-02pct净利率184较去年同期10pct毛利率下滑原因主要是1上半年全球服装需求疲软品牌客户仍处去库存阶段公司订单需求减少产能利用率不足2公司柬埔寨和越南新工厂仍处于产能爬坡期3品牌客户上半年四大核心客户占比798公司客户去库存顺利产能利用率以及毛利率都在逐步恢复看好后续工厂产能利用率爬坡带来的毛利率改善自有品牌零售名创优品国内增长亮眼海外利润率改善超预期名创优品性价比消费趋势下公司产品受益品牌出海拓店空间大海外高增超预期GPM大幅提升1收入业绩公司FY2023实现营收1147亿元同比138经调整净利润为185亿元同比1552盈利能力FY2023公司毛利率387较去年同期83pctQ4毛利率398较去年同期65pct全年OPM194较去年同期106pctQ4OPM212较去年同期95pctQ4毛利率大幅提升主要源于国内GPM较去年同期6pct受益于品牌升级海外GPM较去年同期6pct受益于产品优化以及直营市场更高的收入贡献TOPTOY产品结构优化后GPM较去年同期105pct美容美丽田园和复锐医疗科技高端美容消费具备较强成长性美丽田园业务快速复苏盈利能力大幅提升1收入业绩2023H1营业收入同比412至104亿元其中传统美容服务亚健康评估及干预服务医疗美容服务分别同比280605596归母净利润为112亿元同比63947经调整利润13亿元同比15912盈利能力2023H1集团毛利率461较去年同期33pct主要受益于疫情后客流复苏净利率117较去年同期49pct盈利能力大幅提升业务增长也带来营销推广开支和人员成本增加销售费用管理费用研发费用分别同比39205133较去年同期分别-03pct-72pct-04pct费用结构和整体运营效率得以优化3门店方面截至2023H1公司全国门店覆盖105个城市直营店196家一线与新一线城市占比878加盟店194家复锐医疗科技北美地区增长强劲渠道持续整合1收入业绩2023H1收入同比-17至1716亿美元其中医美产品线收入同比-42收入下滑归因于部分市场收到宏观经济和俄乌冲突的影响叠加部分地区销售模式转变导致业务暂时放缓服务及其他项目收入同比459区域端北美亚太欧洲中东及非洲收入同比13711-284-217主要市场北美区域收入增长强劲北美及中国市场将成为下半年收入的主要驱动力2盈利能力截止2023H1毛利率614较去年同期43pct净利率109较去年同期-09pct其中费用端研发费用和销售费用分别同比100262研发费用增加主要投向能量源孵化个人护理品牌LMNT等领域销售费用增加主要体现在直销办公室建设和业务孵化投资3存货方面公司存货84091万美元较去年同期125请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4核心提要必选消费华润啤酒和珍酒李渡高端化进程顺利量价齐升华润啤酒吨成本下降啤酒业务量价齐升1收入业绩2023H1主营业务收入同比增长14至2387亿元归母净利润同比增长22至465亿元2023H1啤酒业务营业额达2289亿元同比增长9销量达6571万千升吨价3484元吨销量和吨价均较同期上升442023H1次高端及以上产品销量增长显著达1444万千升同比增长264占比达2202盈利能力2023H1公司整体毛利率460较去年同期增长38其中啤酒业务毛利率452较去年同期增长29毛利率上升主要受益于整体啤酒销量增加平均销售价格上升及部分包装物成本下降公司净利率195较去年同期增长143白酒业务20230110公司完成金沙股权转让交割2023H1实现白酒收入98亿元剔除无形资产摊销后EBIT为40亿元珍酒李渡业绩超预期高端酒快速发展产品结构优化1收入业绩公司实现营业总收入352亿元同比150实现归母净利润158亿元同比增长2021分价格带看高端次高端中端及以下分别实现收入93127133亿元分别同比320-032182盈利能力整体毛利率579较去年同期23pct主要系产品结构优化以及吨成本降低净利率228较去年同期13pct投资建议与行业评级寻找VUCA时代的确定性维持海外消费行业推荐评级VUCA时代背景下外部环境充满了不确定性复杂性与多变化性我们认为应当顺应需求分化趋势去寻找符合当下消费方向业绩增长改善具备较强确定性的标的建议关注低估值运动服性价比消费品牌高端消费品以及大众消费品等方向持续看好运动鞋服行业低估值已具较强吸引力消费复苏下运动鞋服品牌估值具备性价比对应2023年9月22日收盘价及202320242025年盈利预测李宁02331HKPE191512安踏体育02020HKPE242118特步国际01368HKPE171412361度01361HKPE876维持买入评级中游制造方面下游品牌客户去库存顺利看好申洲国际02313HK利润率持续修复强烈推荐性价比消费品牌名创优品09896HKAlpha属性凸显目前自有品牌综合零售在生活家居行业渗透率仍较低行业具备较强beta公司战略升级持续投入IP和设计带动ASP和traffic同增海外市场收入利润率大幅提升已经证明公司调整策略效果显著尤其是美国直营市场对应9月22日收盘价名创优品202320242025年PE为272118维持买入评级关注高端消费美容行业具备较强景气度当前生活美容行业迈入科技转型新阶段行业整合加速我们看好在高景气赛道上医美相关公司品牌门店网络持续扩张产品服务提升打造一站式健康和美丽管理服务提供商建议重点关注美丽田园医疗健康2373HK以及医美能量源产品龙头复锐医疗科技01696HK穿越周期配置必选行业公司业绩具备较强韧性关注高端化趋势下的结构性机会推荐大众消费品华润啤酒00291HK产品结构持续优化次高端占比不断提升对应9月22日收盘价PE202320242025年PE为252118维持买入评级同时我们建议关注具备较强品牌力和产品力的白酒品牌珍酒李渡06979HK看好公司市占率提升与利润率改善风险提示宏观环境风险行业竞争风险消费者偏好风险供应链风险市场开拓及产品推广风险重点关注公司业绩或不达预期港股估值体系与A股有所差异其他风险等请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5目录一运动鞋服下游品牌与中游制造渠道库存持续消化看好下半年需求修复11运动鞋服收入分析2023年降速明显12终端消费力下滑近两年一二线折扣加深下线市场较为稳定13净利率2023持续消化2021新疆棉事件和此前国潮利好14存货周转分析封控消费力下滑造成库存问题2023依然不容忽视15申洲国际订单及产能利用率边际改善下游品牌去库存顺利161安踏体育收购亚玛芬拓宽海外市场迎来新增长点162亚玛芬聚焦户外的运动用品集团163上半年表现户外运动品牌线上销售延续高增长164观点总结低估值运动服标的已具性价比二零售名创优品国内增长亮眼海外利润率改善超预期21名创优品盈利能力持续提升GPM大幅提升22名创优品扩张前景供应链设计IP构筑产品力开店同店兼具空间23名创优品盈利预测24KK集团财报更新盈利能力明显提升请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6目录三美容复锐医疗科技和美丽田园医疗健康31美丽田园医疗健康医美占比回升门店扩张同店销售增长驱动收入增长32复锐医疗科技宏观环境致使业务增长放缓北美地区产品表现强劲四必选消费华润啤酒和珍酒李渡41华润啤酒吨成本下降啤酒业务量价齐升42珍酒李渡业绩超预期高端酒快速发展产品结构优化五投资建议与行业评级请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7一运动鞋服下游品牌与中游制造渠道库存持续消化看好下半年需求修复请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明811运动鞋服收入分析2023年降速明显李宁收入拆分及增速安踏收入拆分及增速亿元亿元160服装鞋类配件器材80服装鞋类配饰服装同比鞋类同比配件器材同比350服装同比鞋类同比配饰同比70总收入同比72114014070总收入同比653717929665030060124605559120571750226050102502508100547122875712440402008068373444111634630882583062148147316315051626032175130201422029154515313840291001491013110-1256439451491121321631172001050881403129-3092-10610-390-100-38-102019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H1-342021H12022H12023H1特步收入拆分及增速361度收入拆分及增速亿元亿元服装鞋类配饰成人服装成人鞋类配饰服装同比鞋类同比配饰同比童装其他产品成人服同比706050160总收入同比65成人鞋同比配饰同比童装同比11405065045其他同比总收入同比43605714814012037401005037535324129839303180130403427371162603411792025301551514026124961471020192384202014215-1300251010-8122-20-3415-1014135-400-200-602019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明912终端消费力下滑近两年一二线折扣加深下线市场较为稳定安踏毛利率李宁毛利率毛利率安踏牌毛利FILA牌毛利其他品牌毛利毛利率85587572374271573456559705704686692546564563263359162052569555615515585285049749550048845484254164635442019H12020H12021H12022H12023H1252019H12020H12021H12022H12023H1特步毛利率361度毛利率毛利率成人产品毛利率童装毛利率50毛利率鞋履毛利率服装毛利率配饰毛利率43424424448420450424224194541744741742742841542941413418417446418420405417409407404084184040037837939385353393333833237837303636025352019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1资料来源Wind安踏体育公司公告特步国际公司公告国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1013净利率2023持续消化2021新疆棉事件和此前国潮利好李宁净利及净利率安踏净利及净利率亿元亿元25归母净利润归母净利润率25归母净利润归母净利润率50475182192121681681964516016202038413819217640143593515151131215130127248101112510108802016668615551045200002019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1特步净利及净利率361度净利及净利率亿元亿元7归母净利润归母净利润率67168归母净利润归母净利润率18138706591416715116314126129546554310412103102105113112440106784373253086362424121200002019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1资料来源同花顺iFinD国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1114存货周转分析封控消费力下滑造成库存问题2023依然不容忽视李宁存货周转安踏存货周转存货周转天数天左轴存货周转率次右轴150存货周转天数天左轴存货周转率次右轴22144690361402120853434130133883533123880323212018116475307331101670281001515652690142586460241380125701255225442253170502060102019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1特步存货周转361度存货周转120存货周转天数天左轴存货周转率次右轴27120存货周转天数天左轴存货周转率次右轴242623113423110251102311052224104010021231002119934209021909271980198591980795187577751717701770166951616601560152019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1资料来源Wind国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1215申洲国际订单及产能利用率边际改善下游品牌去库存顺利营收及利润存货周转存货亿元左应收账款及票据亿元左营业收入亿元净利润亿元营收YOY净利润YOY160100存货周转天数右应收账款天数右141913598090160140128012487881137115680140120926013341023706231243124163212631202040100146011520100032047745980-35062136-15800341366747-8-11-10406060-203054840251260223237220213-40206194020115-56-6010200-80002020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12020H12021H12022H12023H1盈利能力核心客户结构2023H1四大客户占比为80销售费用率管理费用率财务费用率毛利率净利率NikeUniqloAdidasPuma其他客户收入3530931510029790171516161719203024580111213151411122522621622470203196201941846024191916162017422155509215402029221818242280848279301064746720293030333030510250706071309060713000604050708092020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H1资料来源Wind同花顺iFinD申洲国际公司公告国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13161安踏体育收购亚玛芬拓宽海外市场迎来新增长点2018年12月7日安踏体育正式发布公告称与方源资本FVFund和AnameredInvestmentsIncorporation由露露柠檬的创始人兼前董事长ChipWilson所有组成投资者财团以40欧元每股的现金要约价收购AmerSports全部已发行的流通股份总收购价约466亿欧元折合人民币约3667亿元本次收购是中国鞋服业金额最大的一笔对外收购该要约收购已于2019年3月29日截止最终要约人共收购了亚玛芬体育9811的股份包含投票权标志着安踏成功并购了亚玛芬体育集团搭建全新组织架构优化运营效率收购结构与并购后截至2019年4月亚玛芬体育的股权结构单位亿腾讯SPVFountainVestSPVLuluemon创始人15亿5642亿158ChipWilson安踏体育FVFundFVFundAntaSPV投资集团57亿21457亿214154亿58266亿100JVCo控股公司396亿100进军海外市场打造世界级体育用品公司在美国日本和韩国分别成立了三大设计中心从产品设计面料选择要约人芬兰公司14及运动科技的应用等方面迎合消费者需求的变化进行创新2018年安566100踏正式开启全球化战略从主营市场来看亚玛芬一直以来深耕EMEA亿欧洲中东非洲和美洲市场2018年其收入的43来自EMEA地区42来自美洲加之亚玛芬旗下众多品牌在海外的细分市场拥有收购标的亚玛芬体育很高的认可度收购亚玛芬有望帮助安踏打开海外市场资料来源安踏公司官网清华管理评论公众号界面新闻国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14162亚玛芬聚焦户外的运动用品集团亚玛芬体育公司是一家拥有国际知名品牌的体育用品公司亚玛芬集团2022年EBITDA同比增长88集团分占溢利约2800万元2021年底为亏损35亿元亚玛芬旗下三个核心品牌始祖鸟萨洛蒙威尔胜中其中两个的单个体量已经达到了10亿欧元以上亚玛芬中国市场业务渐入佳境中国市场业务占比与2019年收购时相比已接近翻了三倍亚玛芬体育通过品牌商店工厂网点和电子商务以及体育用品链专业零售商大众商家健身俱乐部和分销商的贸易客户直接向消费者销售其产品截至2023年3月亚玛芬体育的销售组织覆盖了101个国家囊括12个品牌拥有70余年历史品牌名Logo品牌介绍代表性产品诞生于1989年扎根于高山的高端专业户外品牌专注科技与时尚相结合轻量男子登山鞋防风夹克轻量始祖鸟的先锋观念独树一帜的产品风格在全球户外领域一枝独秀女子防风夹克诞生于1955年生产滑雪专业产品持续参与并赞助比赛赛事产品涉及成人男女滑雪头盔DESCENTEX阿托米克高山滑雪自由式登山滑雪以及越野滑雪等运动ATOMIC联名款滑雪棉服诞生于1947年在滑雪捆绑靴子滑雪板和服装方面创造了革命性的新户外两穿溯溪鞋户外潮流越野休概念并为滑雪板冒险赛车登山等运动的鞋类服装和设备带来了创萨洛蒙闲鞋防水透气多功能徒步鞋新解决方案诞生于1914年提供专业运动装备运动服装和运动配件其核心系列涵NCAA15专业赛事通用标准7号PU篮球威尔胜盖篮球网球高尔夫棒球橄榄球等进阶版全碳素一体轻量减震网球拍诞生于1986年以北欧山系为基因秉承斯堪的纳维亚风格糅合专业户HELIUM系列FROST系列壁克峰外功能与风格美学为一体ORIGINALS系列资料来源晋江经济报亚玛芬官网天猫网壁克峰小程序国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明15163上半年表现户外运动品牌线上销售延续高增长上半年各品牌京东及天猫平台线上销售额情况百万元月份2022012022022022032022042022052022062022072201-2207总计销售额1607050202080143阿托米克Atomic月份2023012023022023032023042023052023062023072301-2307总计销售额30261111041604104同比9177256391211738775653199571895414295月份2022012022022022032022042022052022062022072201-2207总计销售额907913554100237118813萨洛蒙Salomon月份2023012023022023032023042023052023062023072301-2307总计销售额1621281951563193072161482同比7890612044331906121953296482448220月份2022012022022022032022042022052022062022072201-2207总计销售额4063103951433817753162726始祖鸟Arcteryx月份2023012023022023032023042023052023062023072301-2307总计销售额7504755583175586354093702同比846453284119121564655-180529353580月份2022012022022022032022042022052022062022072201-2207总计销售额1541452161611873232391426威尔胜Wilson月份2023012023022023032023042023052023062023072301-2307总计销售额1552152972512493362561759同比02948103713557433044047032330门店店效千元22M822M922M1022M1122M1223M123M223M323M423M523M623M7始祖鸟Arcteryx14842296404835783074574229563220377934642661270316始祖鸟店效环比547763-116-141868-48589174-83-23216萨洛蒙Salomon7857988036945111166111611281202157510221126萨洛蒙店效环比1706-136-2641282-431166310-351102资料来源久谦数据国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16164观点总结低估值运动服标的已具性价比李宁低估值有望获得超额收益23Q3预计线下增长中单上半年集团跑步品类表现亮眼终端销售良好跑步品类零售流水同比33专业品类发展态势良好伴随产品结构优化和折扣改善我们看好公司GPM稳定在50以上叠加经营效率提升推动OPM改善目前公司库存受22Q4发货扰动看好年底顺利去库存低基数下实现亮眼增长安踏旗下Amer拟上市持续看好其多品牌战略据彭博社报道安踏体育旗下AmerSports已于美国申请IPO计划最早明年初上市募集资金规模为10-30亿美元公司估值达100亿美元基于安踏披露2022年AmerSports收入2403亿人民币AmerSports的PS倍数约为30X若2023H2延续上半年高增态势预计2023年PS将介于2-25之间我们持续看好安踏多品牌的运营战略对集团收入及布局的持续贡献集团预计安踏和FILA2023年7月及8月增长为高单23H2安踏牌利润率20-25FILA利润率25-30其他品牌利润率25-30特步新品牌运营改善主品牌下沉布局收效显著2023H1特步新品牌运营以及专业运动类目表现优秀集团营业收入同比增长148达652亿元特步主品牌基于其大众运动的定位以及其下沉市场活动的稳步开展2023H1主品牌收入创新高达543亿元同比增长109361度下沉市场布局占据优势估值仍处低位361度扎根于广袤的下沉市场2022年在三线及以下城市门店数占比达763在消费需求放缓消费者追求性价比的情况下361度受益于其布局业绩稳健2023H1集团收入同比增长18我们看好赞助亚运会刺激公司专业运动产品销售实现全年目标申洲国际下游品牌库存承压订单逐季环比改善随着需求逐步恢复及去库存进入下半阶段我们看好公司收入整体环比增长目前公司客户去库存顺利产能利用率以及毛利率都在逐步恢复柬埔寨越南的部分新工厂受2122年疫情影响前期未招工仍处爬坡期因此毛利率会比较低目前已开始招工看好后续工厂产能利用率爬坡带来的毛利率改善迪克体育更新2023全年业绩指引预计全年EPS为1133-1213美元Non-GAAPEPS为115-123美元此前预期EPS为129-138美元预计全年可比门店销售增速为持平-同比2017富乐客下调2023全年业绩指引预计销售额同比下降8-9可比销售额下降9-10毛利率278-280Non-GAAPEPS为13-15美元此前预计销售额同步下降65-80可比销售额下降75-90毛利率286-288Non-GAAPEPS为20-225美元资料来源天天IPO虎嗅金融界中国经济网WisdomIR华盛通迪克体育官网富乐克官网国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17二零售名创优品国内增长亮眼海外利润率改善超预期请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1821名创优品盈利能力持续提升GPM大幅提升营收及利润FY23业绩超预期盈利能力GPM及NPM均显著提升销售净利率销售毛利率总资产净利率营业收入亿元yoy归母净利润亿元yoy503003874032520030498114717722689279071009145130100112138177201550-26-14264FY2020-68FY2021-21FY2022FY202363-10010144-28-200058FY2020FY2021FY2022FY2023-300-10-47-158-400-20-4395-173-500-30存货周转存货周转率同比提高海外市场各区域GMV占比变化存货周转天数天存货周转率次亚洲国家中国除外美洲欧洲其他85610011310966835390738052578878580757037344546607054244369685065440603045742038041655105030FY2020FY2021FY2022FY2023FY2021FY2022FY2023H1资料来源同花顺iFinD国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明1922名创优品扩张前景供应链设计IP构筑产品力开店同店兼具空间产品设计与文化输出出连锁业态扩张前景出和全球知名设计师工作室合作如挪威Perfomafrost荷兰LUCASLUCAS和韩国11家顶尖设计师团队成连设计立K100设计联盟等等锁业态品牌扩张IP和BILIBILI迪士尼三丽鸥等国际知名IP达成合作产出盲盒生活家居文创等商品供应链优势资料来源名创优品官网广东省人力资源管理协会公众号十大品牌网企查查国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明20